投资评级 - 维持"买入"评级 报告研究的具体公司作为T/R芯片研发和量产单位的民营企业代表之一 有望充分受益于下游需求增长及产品应用渗透率提升 [3] 核心观点 - 需求端强劲反弹推动经营端量利双增 2025H1实现营业收入2.01亿元 同比增长180.16% 归母净利润5663.33万元 同比扭亏 [1][2] - 毛利率和净利率显著提升 2025H1毛利率达68.04% 同比提升13.35个百分点 净利率达28.15% 同比提升61.96个百分点 [2] - 多领域项目稳步推进 星载领域保持领先优势 机载领域实现高速增长 地面领域积累充足在手项目 低轨通信卫星领域新产品2025年将批量交付 [2] - 研发投入持续加大 2025H1研发费用5280.58万元 同比增长45.01% 通过参与大型项目竞标获取多领域新项目研发任务 [3] 财务表现 - 营业收入快速增长 2025E预测营收4.25亿元 同比增长101.06% 2026E预测营收6.50亿元 同比增长52.78% 2027E预测营收8.40亿元 同比增长29.24% [5] - 盈利能力显著改善 2025E预测归母净利润1.25亿元 2026E预测1.99亿元 同比增长58.94% 2027E预测2.62亿元 同比增长31.47% [3][5] - EPS持续增长 2025E预测EPS 0.61元 2026E预测0.97元 2027E预测1.27元 [3][5] - 估值水平 当前股价对应2025E PE为71倍 2026E PE为45倍 2027E PE为34倍 [3][5] 业务进展 - 星载领域 不断拓展产品应用的卫星型号数量 多系列遥感星座项目进入持续批量交付阶段 [2] - 机载领域 凭借前期中标项目的规模化交付实现高速增长 客户持续追加新订单 [2] - 地面领域 积累充足在手项目 根据客户需求节奏稳步推进 有望成为未来业绩增长重要引擎 [2] - 低轨通信卫星领域 新研多款新产品 目前已根据客户需求备货 2025年将按计划进行批量交付 [2] 研发与技术优势 - 研发费用率保持较高水平 2025E预测研发费用率26.00% 2026E预测24.00% 2027E预测23.50% [13] - 公司产品持续迭代 推进产品创新和型号丰富 通过深度参与多个大型项目竞标获取新项目研发任务 [3] - 作为T/R芯片研发和量产单位的民营企业代表 在技术及成本上具有双重优势 [3]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于公司车载及OLED业务处于快速成长期且整体估值处于低位 [3] 核心观点 - 25Q2营收91.63亿元 同比+12.47% 环比+10.25% 营收结构持续优化 [1] - 扣非归母净利润-1.14亿元 同环比均减亏 毛利率16.18% 同比提升3.8个百分点 [1] - 车载显示业务25H1营收同比增长约27% LTPS车载产品出货量同比增长超76% 跻身全球第二 [3] - 非消费类显示业务营收占比超五成 增长超26% 带动盈利能力持续增强 [3] 财务表现 - 25年Q2毛利率16.18% 同比提升3.8个百分点 [1] - 下调25年归母净利润预测至4.08亿元(下调34%) 26年下调至6.25亿元(下调40%) 新增27年预测10.15亿元 [3] - 25-27年预测PE分别为59x/38x/24x PB分别为0.9x/0.8x/0.8x [3] - 25-27年预测营收增长率分别为10.18%/8.07%/7.09% [5] 业务进展 - TM20产线加速产能爬坡 车载及IT模组产品开案数量和交付规模快速提升 [2] - TM18产线出货量攀升 实现旗舰产品国内头部品牌全覆盖 支持多款旗舰机型首发 [2] - TM19产线提前达成阶段交付目标 实现全产品线覆盖 氧化物产品开发取得突破 [2] - Micro-LED产线实现标准化显示单元模块小批量出货 [2] - 车载领域在车规显示、仪表显示、HUD等领域出货量保持全球第一 [3] 行业地位 - 车规显示领域头部竞争优势持续强韧 [1] - 专业显示和LTPS智能手机显示业务保持全球领先 [1] - AMOLED智能手机显示业务规模和发展质量持续提升 [1] - IT显示领域稳步推进全品类布局 [1]

出口表现与结构 - 2025年8月出口总额3218.1亿美元，同比增长4.4%，较上月回落2.8个百分点[1][3] - 对美出口同比大幅下降33.1%，份额降至9.8%；对东盟出口同比增长22.5%，份额达17.8%[4] - 高新技术产品出口同比增长8.9%，集成电路出口同比增长32.8%[14] 进口表现与结构 - 2025年8月进口总额2194.8亿美元，同比增长1.3%，低于预期3.3%[1][16] - 大宗商品进口价格普遍下跌：原油价格同比下降15.8%，煤炭价格同比下降31.3%[16] - 高端制造进口需求强劲：大飞机进口同比增长48.4%，集成电路进口同比增长8.4%[16] 区域贸易动态 - 对非美地区出口保持韧性：欧盟出口同比增长10.4%，非洲出口同比增长25.9%[3][4] - 拉丁美洲和非洲合计占中国出口份额14.1%，显著高于美国份额[4] - 对越南出口同比增长31.0%，反映产业链协同加强[21] 产品竞争力与出海趋势 - 劳动密集型产品出口整体疲软：七大品类合计出口同比下降6.6%，玩具出口同比下降21.0%[13] - 资本品和中间品出口受益于产能出海：机电产品拉动出口增长4.5个百分点[14] - 中国在欧盟、东盟等区域进口份额上升，体现产品竞争力优势[21][39] 全球贸易环境展望 - 世贸组织下调2025年全球货物贸易量增速预测至0.9%（原为2.7%）[20] - 美国国家零售联合会预测2025年8-12月进口量将同比下降17.5%[20] - 全球制造业PMI回升至50.9%，新兴市场PMI连续3个月处于荣枯线上方[42]

行业投资评级 - 机械行业评级为买入（维持）[1] 核心观点 - 人形机器人产业迎来突破性发展 2025年预计实现万台级别量产 带动下游产业链放量[6] - 液冷技术因高功耗芯片需求成为数据中心散热趋势 渗透率有望加速提升[7] - 工程机械需求持续复苏 内销同比增长14.8% 出口增长11.1%[15] - 固态电池产业化进程加速 设备环节将最先受益[21] - 低空经济作为战略新兴产业 2025年发展有望全面提速[23] 重点子行业总结 人形机器人 - 星尘智能与仙工智能达成千台级AI机器人订单 将在工业制造等场景部署[4] - 优必选获得2.5亿元人形机器人采购合同 以Walker S2为主年内启动交付[4] - Figure AI二代机型实现自主完成复杂操作 基于自研VLA模型Helix[5] - 智元机器人中标湖北人形机器人创新中心项目 投标报价3101.61万元[5] - 特斯拉新薪酬方案要求未来10年交付100万台人形机器人[5] 液冷技术 - 中国电信华北区浸没式液冷数据中心项目规模达数千万元级[7] - 液冷方案相比传统风冷系统可实现整体能耗降低30%以上[7] - 英伟达Blackwell Ultra芯片单颗功耗达1.4kW NVL72方案单机架功耗120-130kW[7] - 中国要求新建数据中心PUE低于1.25 一线城市要求液冷机柜占比超50%[7] - 2024年中国新增数据中心液冷渗透率约10% 预计将加速提升[7] 机床刀具 - 2025年7月日本机床订单金额1283.57亿日元 同比增长4%[9] - 日本对华机床订单319.5亿日元 同比上升8.3% 连续16个月增长[9] - 2025年1-7月中国金属切削机床产量48.34万台 同比增长13.9%[9] 机械出海 - 2025年7月美国CPI同比+2.7% 核心CPI同比+3.1%[11] - 7月零售销售环比+0.5% 核心零售销售环比+0.3%[11] - 中国出口电动工具11.9亿美元 同比-6.5%[12] - 中国出口OPE金额1.6亿美元 同比+44.4%[12] - 中国矿山机械出口额6.0亿美元 同比增长37.6%[13] 工程机械 - 雅鲁藏布江下游水电工程正式开工 总投资约1.2万亿元[14] - 2025年8月挖掘机销量16523台 同比增长12.8%[15] - 国内销量7685台同比增长14.8% 出口销量8838台同比增长11.1%[15] - 2025年7月叉车销售118605台同比增长14.4% 其中国内增长14.3%出口增长14.5%[15] - 7月叉车平均工作时长102小时环比增加10.03% 开工率56.4%环比上涨3个百分点[15] 半导体设备 - 2024年中美贸易额6883亿美元同比增长3.7%[18] - 机械电子类产品进口额占比23.2% 其中集成电路占7.21%[18] - 大基金三期注册资本3440亿元 重点支持先进制程环节[19] 新能源设备 - 亿纬锂能固态电池研究院成都基地年产能近50万颗电芯[20] - "龙泉二号"全固态电池能量密度300Wh/kg 体积能量密度700Wh/L[20] - 先导智能已向国内外头部企业交付固态电池核心设备[20] 低空经济 - 万丰旗下Volocopter的eVTOL机型VoloCity国内首次亮相[23] - VoloCity最高时速110公里/小时 已通过欧盟航空安全局认证[23] - 预计2025年中国无人叉车销量达3.9万台同比增长39.3%[16] 重点数据跟踪 通用自动化 - 2025年8月PMI指数49.4%环比上涨[28] - 2025年7月全部工业品PPI指数同比-3.6%[28] - 2025年1-7月制造业固定资产投资额累计同比+6.2%[28] - 2025年7月工业机器人产量同比+24.0%[28] 农业机械 - 2025年7月AMI景气度同比下降2.5个百分点[44] - 2025年8月26日小麦玉米收购价环比-0.12%和-0.44%[44] - 2025年1-7月大中小型拖拉机产量分别同比-5.0%/-5.8%/-14.0%[47] - 拖拉机累计出口数量同比增长16.6% 金额增长31.4%[49] 工程机械 - 2025年7月房屋新开工面积累计同比下滑19.4%[55] - 挖掘机开工小时数有所回升[70] 锂电设备 - 2025年7月新能源汽车销量126.2万辆[75] - 新能源汽车销量同比+27%[75] - 动力电池装车量55.9GWh同比+34.3%[77]

报告行业投资评级 - 银行业评级为买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公募基金销售新规通过降低费率、优化赎回安排等措施，每年为投资者让利约300亿元，但可能约束银行理财对公募基金的配置灵活性和流动性需求，尤其影响短期申赎行为[3][5][8] - 理财配置公募基金以债券型基金为主（规模1.1-1.2万亿），新规赎回费率调整（如持有7日内费率不低于1.5%）可能增加交易成本，导致配置意愿下降，并推动资产向ETF、同业存单基金等替代品种迁移[8][9][10] - 中长期看，新规有助于提升公募基金规模稳定性和投资策略灵活性，同时理财可能通过加强委外合作或增配权益类基金以应对低利率环境下的收益增强需求[12][20] 费率调整具体内容 - 认/申购费率上限下调：股票型基金从1.2%/1.5%降至0.8%、混合型基金从1.2%/1.5%降至0.5%、债券型基金从0.6%/0.8%降至0.3%[4][7] - 赎回费率分档简化并提高短期费率：持有7日内不低于1.5%、7-30日不低于1%、30日-6个月不低于0.5%，且全额计入基金财产（原按比例部分计入）[4][7][9] - 销售服务费下调：股票型和混合型基金从0.6%/年降至0.4%/年、债券型基金从0.4%/年降至0.2%/年、货币基金从0.25%/年降至0.15%/年，持有超1年不再收取[4][6][7] - 客户维护费差异化：机构投资者非权益类基金保有量的维护费从30%降至15%，权益类维持30%不变[6][7] 理财配置现状与影响 - 截至25Q2末，理财持有公募基金1.38万亿（较季初增4500亿），占比4.2%，其中债券型基金占主导（1.1-1.2万亿），货币基金占1000-1500亿[8][13][17] - 新规可能抑制高频申赎策略（如"货币增强"策略），因活期存款利息需归入基金财产，导致额外收益来源中断[10] - 短期配置需求或转向赎回费约束较低的资产（如ETF、同业存单基金），但当前ETF产品体系尚不丰富，可能面临波动风险[10][12] - 固收类理财（规模29.81万亿，占比97.2%）因多数产品免赎回费，可能对债券型基金形成替代效应，吸引流动性需求较强的投资者[20][21] 行业改革背景与阶段性让利 - 公募基金费率改革分三阶段：第一阶段降管理费与托管费让利140亿元/年、第二阶段降交易佣金让利68亿元/年、第三阶段降销售环节费让利300亿元/年[3][5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司开发品牌优势明显 率先发布"中海好房子 LivingOS 系统"成为行业引领标准 [2] - 销售策略以价换量较为积极 2025年1-8月销售均价同比下降16.3%至2.25万元/平方米 [2] - 商业运营稳步发展 2025年上半年商业物业收入达35.4亿元 [3] - 财务策略保持稳健 资产负债率53.7% 净借贷比例28.4% 平均融资成本2.9%维持在行业最低区间 [3] - 公司品牌优势较强 龙头地位稳固 核心土储充裕 信用优势明显 [4] 销售表现 - 2025年8月合约销售金额183.3亿元 同比下跌0.7% 销售面积88.9万平方米 同比上升27.7% [1] - 2025年1-8月合约销售金额1503.3亿元 同比下跌16.5% 销售面积666.9万平方米 同比下跌0.2% [1] - 销售金额1503亿元稳居行业前列 [2] 财务表现 - 2025年上半年营业收入832.2亿元 同比下降4.27% [2] - 地产开发板块结算收入779.6亿元 同比下降4.97% [2] - 综合毛利率17.4% 较2024年同期22.1%下降4.7个百分点 [2] - 销售费用率2.5% 管理费用率1.3% [2] - 归母净利润86.0亿元 同比下降16.6% [2] - 总借贷2274.5亿元 较2024年末减少141.2亿元 [3] - 持有银行存款及现金1089.6亿元 保持经营性现金净流入 [3] 商业运营 - 致力于打造覆盖投融建管退的全业务不动产资产管理平台 [3] - 写字楼收入17.0亿元 续租率76.9% [3] - 购物中心收入11.7亿元 成熟项目出租率96.2% 客流同比提升11.0% [3] - 长租公寓收入1.6亿元 酒店及其他收入5.1亿元 [3] - 首个商业资产封闭式基础设施证券投资基金申请已获深交所正式受理 [3] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至138.6/139.5/140.4亿元 [4] - 2025-2027年营业收入预测1796.83/1734.50/1619.31亿元 [5] - 2025-2027年营业收入增长率预测-3.0%/-3.5%/-6.6% [5] - 2025-2027年归母净利润增长率预测-11.3%/0.6%/0.6% [5] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为10.1/10.0/9.9倍 [4] 市场数据 - 当前股价13.99港元 [6] - 总股本109.45亿股 [6] - 总市值1531.19亿港元 [6] - 一年股价波动区间10.47-17.93港元 [6] - 近3月换手率11.60% [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司业绩符合预期 焦炉气综合利用业务持续突破 造船业务订单饱满 有望支撑未来成长[4] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入126.1亿元人民币 同比增长9.9%[1] - 2025H1实现归母净利润5.6亿元人民币 同比增长15.6%[1] - 毛利率为14.4% 同比上升0.1个百分点 净利率为4.6% 同比上升0.2个百分点[1] - 维持2025-2027年归母净利润预测12.9/15.1/17.5亿元人民币 对应EPS为0.63/0.74/0.86元人民币[4] 业务板块表现 - 清洁能源板块2025H1实现收入96.3亿元人民币 同比增长22.2% 主要因LNG低温运输车、储罐及罐箱等储运装备销售向好[2] - 化工环境板块2025H1实现收入11.1亿元人民币 同比下降14.3% 主要因美国贸易政策不稳及全球经济走弱导致罐箱需求放缓[2] - 液态食品板块2025H1实现收入18.8亿元人民币 同比下降18.6% 主要因新签订单减少[2] 订单情况 - 2025H1新签订单总额107.4亿元人民币 其中清洁能源/化工环境/液态食品分别为89.7/10.8/6.9亿元人民币[2] - 化工环境与液态食品2025Q2新签订单环比增长43%/62%[2] - 截至2025H1在手订单291.8亿元人民币 同比基本持平 其中清洁能源在手订单252.0亿元人民币 同比增长10%[2] 新兴业务进展 - 凌钢中集焦炉气综合利用项目已完成交付 年产14.7万吨LNG及2万吨氢气[3] - 首钢水钢项目仍在建设中 预计2026年投产 投产后可年产13万吨LNG及1.5万吨氢气[3] - LNG加注船份额持续保持全球领先 2025H1新签造船订单23.4亿元人民币[3] - 获欧洲船东2+1艘2万立方米LNG运输加注船订单 累计6艘同型船订单[3] - 成功交付9艘船 包括中国首艘LNG换罐1.4万吨级清洁能源江海直达干散货船[3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为285.39/321.72/354.13亿元人民币 同比增长15.3%/12.7%/10.1%[5] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为17.5%/17.4%/15.6%[5] - 预计2025-2027年ROE分别为10.4%/11.3%/12.1%[5] - 预计2025-2027年P/E分别为10.3/8.8/7.6倍[5]

白酒行业 - 25Q2白酒板块收入同比增速转负，报表加速出清，政策冲击导致需求侧承压明显 [1] - 酒厂主动调整节奏释放压力，渠道回款意愿低迷加速风险出清 [1] - 下半年低基数与政策放松推动需求环比修复，报表端有望逐季改善，行业拐点逐步确立 [1] 餐饮供应链 - 二季度中高端餐饮受政策管控冲击，大众餐饮表现相对平稳 [2] - 七月起餐饮消费改善趋势显现，政策推动下需求修复加速 [2] - 低基数效应叠加旺季表现，建议关注立高食品、安井食品、千味央厨等供应链标的 [2] 银行与流动性 - 8月融资需求待改善，票据利率低位运行，贷款投放强度环比提升但同比少增 [3] - 社融增速因高基数有所回落，M1增速低基数上行，M2增速稳定，M2-M1剪刀差收窄 [3] - 财政抽水效应减轻，理财分流弱化，货币活化程度提升 [3] 医药生物行业 - 国务院国资委与中国科学院联合释放生物医药"国家队"战略升级信号 [4] - 央国企价值重估沿三条主线：估值修复（创新业务占比提升）、整合红利（并购重组规模效应）、创新溢价（临床一线管线） [4] 房地产市场 - 截至2025年9月7日，20城新房累计成交53.3万套（-5.9%），北京/上海/深圳分别成交2.8万套（-15%）、6.8万套（-2%）、2.0万套（-6%） [5] - 10城二手房累计成交53.1万套（+10.3%），北京/上海/深圳分别成交11.7万套（+9%）、17.4万套（+18%）、4.7万套（+27%） [5] 海螺水泥 - 25H1盈利能力改善，受益于均价提升与燃料成本下降 [7] - 9月施工旺季来临，供需关系阶段性好转，水泥价格有望季节性上涨 [7] - 水泥股存在轮动机会，旺季提价或成股价兑现时点 [7] 蔚来汽车 - 2Q25亏损同环比收窄，乐道L90与改款ES8订单超预期，降本增效兑现 [8] - 上调盈利预测，2025E Non-GAAP归母净亏损约130亿元，2026E-2027E净利润约10亿元/26亿元 [8] - 三大品牌发力开启新品周期，智能化与换电优势显著 [8] 麦格米特 - 2025H1营业收入46.74亿元（+16.52%），归母净利润1.74亿元（-44.82%） [9] - 预计2025-2027年归母净利润4.02/8.38/11.66亿元，对应PE 104/50/36倍 [9] - 受益于AIDC行业增长，全球布局持续优化 [9] 林洋能源 - 2025H1营业收入24.81亿元（-28.35%），归母净利润3.24亿元（-45.88%） [10] - 预计2025-2027年归母净利润7.87/8.60/9.74亿元，对应PE 16/15/13倍 [10] - 电表业务加速增长，海外市场开拓进展显著 [10] 南网科技 - 2025H1营业收入14.05亿元（-9.66%），归母净利润1.75亿元（-5.38%） [11] - 预计2025-2027年归母净利润4.81/6.23/7.74亿元，对应PE 52/40/32倍 [11] - 背靠南网集团，智能监测设备业务表现亮眼，技术服务和智能设备空间广阔 [11] 东方电气 - 2025H1营业收入376.24亿元（+14.26%），归母净利润19.10亿元（+12.91%） [12] - 预计2025-2027年归母净利润41/47/51亿元，对应2025年A/H股PE 16/13倍 [12] - 清洁高效能源装备板块引领营收增长，新生效订单延续增长态势 [12] 浩欧博 - 国内过敏检测和自免检测领域领先企业，中国生物制药战略赋能诊疗协同 [13] - 预计2025-2027年EPS 0.58/0.78/1.01元，对应PE 224/166/128倍 [13] 市场数据 - A股主要指数：上证综指3826.84（+0.38%）、深证成指12666.84（+0.61%）、创业板指2933.25（-0.84%） [6] - 商品市场：SHFE黄金822.86元/克（+0.89%）、SHFE铜79650元/吨（-0.61%） [6] - 海外市场：恒生指数25633.91（+0.85%）、纳斯达克21700.39（-0.03%）、日经225指数43643.81（+1.45%） [6] - 利率市场：DR001加权平均利率1.3163%（+0.14bp）、十年期国债YTM 1.8514%（+2.54bp） [6]

量化模型与构建方式 1. 主动偏股基金高频仓位测算模型 - **模型名称**：主动偏股基金高频仓位测算模型 - **模型构建思路**：基于基金每日披露的净值序列，利用带约束条件的多元回归模型，在基准或其他资产序列组成的自变量中寻找基金仓位的最优估计结果[67] - **模型具体构建过程**： 1. 以基金每日披露的净值序列为因变量 2. 选择基准或构建的其他资产序列作为自变量 3. 采用带约束条件的多元回归模型进行拟合 4. 通过回归系数估计基金仓位 具体计算方式请参阅2022年9月18日发布的报告《国内公募基金费率的发展现状和变化趋势》[67] - **模型评价**：该方法能够相对高频地估算基金仓位，弥补公募基金仓位披露频率较低的不足 2. REITs指数构建模型 - **模型名称**：REITs指数构建模型 - **模型构建思路**：为投资者提供基于指数化投资思想的REITs指数，综合反映REITs市场表现，并提供不同底层资产、项目类型的细分指数[50] - **模型具体构建过程**： 1. 采用分级靠档的方法确保计算指数的份额保持相对稳定 2. 当样本成分名单或样本成分的调整市值出现非交易因素变动时（如新发、扩募等），采用除数修正法保证指数的连续性 3. 考虑到REITs的高分红特性，提供价格指数和全收益指数[50] - **模型评价**：该模型为投资者提供了衡量REITs市场表现和进行资产配置的有效工具 量化因子与构建方式 1. 行业主题基金标签因子 - **因子名称**：行业主题基金标签因子 - **因子构建思路**：通过观察基金在近四期中报/年报的持仓信息，判断其长期的行业主题标签，将基金区分为行业主题基金、行业轮动基金和行业均衡基金[39] - **因子具体构建过程**： 1. 收集基金在近四期中报/年报的持仓信息 2. 根据持仓信息判断基金的行业主题特征 3. 将基金标签区分为行业主题基金、行业轮动基金和行业均衡基金[39] - **因子评价**：该因子为投资者在资产配置、主题投资、产品选择上提供了多样化的支持 2. 多因子ETF分类因子 - **因子名称**：多因子ETF分类因子 - **因子构建思路**：根据ETF的投资策略和风格，将其细分为红利、成长、低波、价值、基本面、质量、现金流、动量等因子类别[64] - **因子具体构建过程**： 1. 根据ETF的投资策略和风格进行分类 2. 细分为红利、成长、低波、价值、基本面、质量、现金流、动量等因子类别[64] - **因子评价**：该因子帮助投资者更精细地识别和选择ETF产品 模型的回测效果 1. 主动偏股基金高频仓位测算模型 - 本周主动偏股基金仓位相较上周上升1.72个百分点[67] 2. REITs指数构建模型 - REITs综合指数本周收益0.16%，累计收益1.10%，年化收益0.26%，最大回撤-42.67%，夏普比率-0.12，年化波动10.68%[52] - 产权类REITs指数本周收益0.41%，累计收益17.21%，年化收益3.84%，最大回撤-46.13%，夏普比率0.18，年化波动13.21%[52] - 特许经营权类REITs指数本周收益-0.25%，累计收益-15.86%，年化收益-4.02%，最大回撤-40.74%，夏普比率-0.60，年化波动9.26%[52] 因子的回测效果 1. 行业主题基金标签因子 - 新能源主题基金本周涨跌幅6.20%[39] - 医药主题基金本周涨跌幅3.80%[39] - 周期主题基金本周涨跌幅1.39%[39] - 行业轮动主题基金本周涨跌幅-0.37%[39] - 行业均衡主题基金本周涨跌幅-0.64%[39] - 消费主题基金本周涨跌幅-0.72%[39] - 金融地产主题基金本周涨跌幅-1.98%[39] - TMT主题基金本周涨跌幅-4.17%[39] - 国防军工主题基金本周涨跌幅-6.80%[39] 2. 多因子ETF分类因子 - 红利因子ETF本周回报-0.51%，近1月回报-0.98%，今年以来回报3.27%[64] - 成长因子ETF本周回报-2.87%，近1月回报16.07%，今年以来回报25.76%[64] - 低波因子ETF本周回报-0.25%，近1月回报4.85%，今年以来回报8.86%[64] - 价值因子ETF本周回报-1.10%，近1月回报4.57%，今年以来回报9.50%[64] - 基本面因子ETF本周回报-1.26%，近1月回报5.41%，今年以来回报7.05%[64] - 质量因子ETF本周回报-0.58%，近1月回报9.54%，今年以来回报23.81%[64] - 现金流因子ETF本周回报-0.55%，近1月回报5.86%[64] - 动量因子ETF本周回报-1.30%，近1月回报20.02%，今年以来回报28.50%[64]

投资评级 - 上调至"买入"评级 [3] 核心观点 - 2Q25亏损同环比收窄 总收入同比+9.0%/环比+57.9%至190.1亿元 毛利率同比+0.3pcts/环比+2.4pcts至10.0% Non-GAAP归母净亏损同比收窄9.0%/环比收窄34.3%至41.2亿元 [1] - 2H25E基本面有望逐步改善 主要驱动因素包括乐道L90和全新ES8开启交付 管理层指引3Q25E交付目标8.7-9.1万辆 4Q25E月销目标5万辆 [1][2] - 三大品牌协同放量+智能化/换电优势兑现 多品牌战略覆盖15-80万元价格带 乐道L90上市首日订单破万 全新ES8订单超乐道L90同期 蔚来品牌2026E有望推出ES9和ES7 乐道品牌2026E开启交付L80 萤火虫品牌贡献稳定销量增量 [2] - 降本增效逐步兑现 Non-GAAP研发费用率同比-3.5pcts/环比-11.1pcts至13.1% Non-GAAP SG&A费用率同比-1.2pcts/环比-15.6pcts至19.4% Non-GAAP单车亏损同环比收窄至5.7万元 自由现金流改善 截至2Q25末在手现金272亿元 [1][2] 财务表现 - 2Q25交付量同比+25.6%/环比+71.2%至7.2万辆 汽车业务收入同比+2.9%/环比+62.3%至161.4亿元 ASP同比-18.1%/环比-5.2%至22.4万元 汽车业务毛利率同比-1.9pcts/环比+0.1pcts至10.3% [1] - 盈利预测上调 预计2025E Non-GAAP归母净亏损约130亿元（原预测172亿元） 预计2026E-2027E Non-GAAP归母净利润约10亿元/26亿元（原预测净亏损107亿元/81亿元） [3] - 营业总收入增长强劲 预计2025E 901.8亿元（+37.2%） 2026E 1386.6亿元（+53.8%） 2027E 1746.0亿元（+25.9%） [4][8] - 毛利率持续改善 Non-GAAP毛利润预计从2024年65.7亿元提升至2025E 114.9亿元 2026E 240.8亿元 [8] - 现金流状况改善 预计2025E经营活动现金流44.1亿元 2026E 103.2亿元 2027E 156.7亿元 [10] 业务展望 - 新产品周期开启 乐道L90和改款ES8将分别于10月和12月爬坡至单月产能1.5万辆 [2] - 智能化优势持续增强 已于6月底全量推送世界模型至搭载自研神玑芯片车型上 [2] - 换电技术优势显著 具备独家"可充可换可升级"的换电技术 可满足用户灵活选择电池包需求+实现轻量化 [2] - 持续技术创新+芯片自研有望降低单车成本 毛利率有望逐季改善 [2]