核心观点 - 科创债 ETF 指数成分券当前平均"超涨"约 7bp，Top25%分位数"超涨"约 12bp，后续需警惕重定价风险，不宜继续追高 [5][15] - 成分券估值偏离主因流动性提升，与 ETF 上市及申赎节奏高度同步，预计未来利差中枢稳定在-6bp 左右 [5][15][20] - 债市调整未显著冲击成分券估值，但需防范赎回负反馈引发超调风险，上周交易量已明显缩量 [5][20] - 同主体非成分券估值靠拢成分券的逻辑不成立，应以非成分券收益率为锚，流动性溢价致成分券波动中枢略低 [5][20][21] - 信用债市场迎年内第二波调整，估值全面上行约 11bp，利差走阔约 4bp，城投与产业债利差变动分化 [5][30][35][38] 科创债 ETF 指数成分券分析 - 成分券"超涨"利差自 6 月初开始系统性偏离主体收益率曲线，7 月 17 日 ETF 上市后中枢达-8bp，25%分位数下探至-10bp [15] - "超涨"计算方法基于 Hermite 插值法构造主体收益率曲线，筛选可比非成分券，确保数据连续性 [10][14] - 成分券交易机会稀缺，建议挖掘一级新债票面利率偏离及指数内流动性偏弱券种的利差压缩机会 [5][25] - ETF 管理人补券行为导致各成分券利差异质，可通过申购赎回清单（PCF）观测动态优化 [5][25] 信用债市场表现 - 上周信用债发行量 3,508 亿元，环比增 25%，净融资额 549 亿元，环比基本持平 [26][28] - 取消或推迟发行债券 23 只，规模 143.5 亿元，数量升至年内高位 [26][29] - AAA 级新债平均票息 2.09%，环比上行 7bp；AA+级票息 2.24%，上行 2bp [27][28] - 信用债换手率环比升 0.09pct 至 1.85%，高换手券种多为央国企 [40][41] - 折价超 10%债券共 6 只，涉及碧桂园、阳光城等房企 [40][41] 利差与期限结构变化 - 城投债利差各省整体走阔约 3bp，云南、青海等高风险区域走阔幅度较小 [35][36][37] - 产业债利差普遍走阔 3~4bp，房地产行业利差环比收窄 [38][39] - 期限利差 3Y-1Y 及 5Y-1Y 普遍走阔 1bp，AA 级 5Y-1Y 利差收窄 3bp [5][32] - 中短期限 AA-AAA 等级利差走阔 1bp，5Y 期收窄 3bp [5][32] 主体估值异动 - 城投利差收窄前五主体包括贵阳经济开发区城建投（-25bp）、黔西南州水资源投（-17bp） [43] - 产业利差走阔前五均为房企：碧桂园、融侨、时代控股、合景泰富、珠江投资（部分超 1,000bp） [41][43] - 利差收窄产业主体包括旭辉集团（<-1,000bp）、天津国有资本投（-21bp） [43]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[9] 报告的核心观点 - 部分投资者认为钢铁板块反内卷是短期主题投资，本周涨幅过高过快，行情或将冲顶结束 [9][14] - 报告认为钢铁板块在“反内卷”背景下有基本面支撑的中期投资价值，存在供需、成本、高分红3个中期利好逻辑，“反内卷”政策或短期催化中期投资逻辑实现，钢企盈利释放有望加速 [9][14] - 供需中期逻辑为超低排放改造渐近尾声，非重点区域进展慢，环保成本差异加剧竞争，预计下半年是减产高峰期，改造或成产能出清抓手，逆转供给问题，下游基建、造船行业有增长预期，钢价有望企稳回升释放利润 [9][15] - 成本中期逻辑是西芒杜项目2025年底投产，年产量1.2亿吨，或贡献全球近5%供给，铁矿石价格下行确定性强，缓解上游对中游利润压制，中资控股项目或提升国内定价话语权 [9][15] - 高分红中期逻辑指随着超低排放改造等项目渐近尾声，钢企资本支出将下行，上半年企业已享原料价格下行红利，利润率和稳定性处近年同期较高水平，“反内卷”政策带动下，铁矿石价格下行逻辑兑现，中游钢企利润有望加速释放，高分红或成现实 [9][15] 根据相关目录分别进行总结 钢铁：“反内卷”下钢铁盈利有望继续回升 - 供需：“反内卷”政策带动下供需两侧有望延续共振，本周全国螺纹钢消耗量环比升5.05%、同比降4.60%，铁水产量周环比降0.09%，螺纹钢产量周环比升1.39%，热轧产量周环比降1.14%，冷轧产量周环比降0.06%，长流程螺纹钢产能利用率周环比升1.48%，短流程周环比降2.61% [16][18][20] - 库存：社会库存与钢厂库存分化，需求侧有望持续改善，本周钢材社会库存合计927万吨、周环比升0.54%，钢厂库存409万吨、周环比降1.48% [22][23] - 盈利：“反内卷”政策带动下钢材盈利有望继续走扩，本周澳大利亚61.5%PB粉矿价格环比升1.96%、铁精粉价格环比升2.44%、喷吹煤价格持平、二级冶金焦价格升8.85%、废钢价格环比升3.63%，螺纹钢长流程成本周环比升2.07%、毛利周环比升93元/吨，短流程成本周环比升2.80%、毛利周环比升63元/吨 [27][29] - 钢价：“反内卷”政策带动下钢价有望继续上升，本周普钢价格指数明显上升4.16%，分品种中冷板价格涨幅最大，为3952元/吨，周环比升4.67% [35][36] 新能源金属：有序淘汰落后产能，能源金属价格保持强势 - 供给：2025年6月碳酸锂产量同比大幅上升，中国碳酸锂产量71890吨、同比升20.95%、环比升1.70%，氢氧化锂产量22500吨、同比降16.04%、环比持平；6月中国镍生铁产量同比降17.61%、环比降8.71%，印尼镍生铁产量同比升28.61%、环比降3.93%，硫酸镍产量同比降10.93%、环比升1.41% [39][41] - 需求：6月中国新能源乘用车产销量维持高增长，预期后续行业或转向高质量发展，新能源乘用汽车月产量119.23万辆、同比升24.11%，销量125.08万辆、同比升24.84%；5月中国不锈钢表观消费量291万吨、同比升4.44%、环比降1.43%，6月印尼不锈钢产量36万吨、同比降6.49%、环比持平 [43][46] - 价格：“反内卷”政策带动下，锂、钴、镍价格整体上升，截至2025年7月25日，锂精矿(6%,CIF中国)平均价870美元/吨，国产99.5%电池级碳酸锂价格7.7万元/吨、周环比升17.56%；国产≥20.5%硫酸钴价格5.125万元/吨，四氧化三钴21万元/吨；LME镍结算价格15330美元/吨，电池级硫酸镍平均价2.65万元/吨，7 - 13%高镍生铁平均价915元/镍点 [48] 工业金属： 政策风险外溢扰动伦铜价格，供给约束维持震荡走势 - 供给：2025年5月全球精铜产量攀升，供给增速不及需求，本周铜冶炼厂粗炼费、精炼费环比微幅上涨，5月全球精炼铜产量(原生 + 再生)239.5万吨、同比升2.88%，原生精炼铜产量198.9万吨、同比升2.53%，再生精炼铜产量40.6万吨；6月废铜累计进口量1145405吨、环比升19.05%、同比降0.38%；6月电解铝开工率97.68%、环比升0.03PCT，产量366万吨、同比升2.54%、环比降3.05% [57][59][61][63] - 需求：2025年6月中国PMI环比微幅上升，制造业活动有望持续恢复，6月中国制造业PMI为49.7%、环比升0.20PCT，美国制造业PMI为49.0%、环比升0.50PCT，摩根大通全球制造业PMI为50.3%、环比降0.50PCT [68] - 库存：美国关税扰动下铜库存或持续分化，本周LME铜库存环比升5.16%，COMEX铜库存环比升2.39%，上期所铜库存环比降13.17%；LME铝库存环比升6.40%，上期所铝库存持平 [76] - 成本与盈利：原材料价格微幅上升，电解铝生产成本分化，本周全国一级氧化铝平均价3408元/吨、环比升0.2%，济南万方碳素预焙阳极出厂价5240元/吨、环比持平，秦皇岛港山西产Q5000动力煤平仓价653元/吨、环比升1.7%；6月新疆电解铝单吨完全成本环比升2.57%、盈利降8元/吨，山东单吨完全成本环比降2.21%、盈利升704元/吨，内蒙单吨完全成本环比升2.75%、盈利降55元/吨，云南单吨完全成本环比降6.72%、盈利升1517元/吨 [79][80] - 价格：伦铜和伦铝价格上升，本周LME铜结算价9788美元/吨、周环比升0.15%，LME铝结算价2657美元/吨、周环比升0.30% [83] 贵金属：金价短期震荡，中期有望重拾升势 - 金价微幅下降，非商业多头持仓环比大幅上升，截至2025年7月25日，COMEX金价报收3338.5美元/盎司、周环比降0.51%，截至7月22日，COMEX黄金非商业净多头持仓数量253038张、周环比升18.73% [87] - 利率与通胀：美国10年期国债收益率微幅下降，核心CPI环比微幅上升，本周美国10年期国债收益率4.4%、环比降0.04PCT，6月美国核心CPI当月同比2.9%、环比升0.1PCT [90] 板块表现：“反内卷”政策带动下，本周有色板块与钢铁板块均上升 - 本周上证综指报收3594点、周内涨1.67%，申万有色板块报收5649点、周内涨6.70%，申万钢铁板块报收2504点、周内涨7.67%；申万有色板块中中钨高新上涨幅度最大，申万钢铁板块中西宁特钢上涨幅度最大 [93][100] 投资建议 - 短期关注吨钢毛利弹性较大的企业，如三钢闽光、山东钢铁、新钢股份、中国东方集团、重庆钢铁股份 [9][103] - 长期关注宝钢股份 [9][103] - 磁材板块关注金力永磁、宁波韵升；其他战略金属板块，锆关注三祥新材，锑关注湖南黄金、华锡有色、华钰矿业，钨关注中钨高新 [9][103]

选举结果 - 2025年7月20日日本参议院选举，执政联盟（自民党+公明党）获122席未达多数线125席，在野党中民进党从9席增至22席、三科党从2席增至15席[5] - 首相石破茂留任，执政联盟或继续以少数政府形式存在受牵制；辞职则短期政局有不确定性，但均衡趋势不变[5] 政局影响 - 执政联盟参众两院均未获多数席位，后续日本政局步入均势制衡格局，政策调整面临较大阻力[5] - 7月民调显示石破茂内阁支持率降至20.8%，24.3%选民支持“在野党主导的政权更迭”，仅18.4%支持“自公执政联盟继续执政”[15] 政策主张差异 - 在野党提出消费税减免、增加各类社会保障等，增发国债融资；自民党反对消费税减免等支出[5] 政策含义 - 财政扩张偏好凸显但推进效率有限，乐观情景或2026年取得进展[5] - 对货币政策影响较小，市场多预期日央行26年初重启加息[5] - 日美达成关税协议，降低不确定性风险，但日本政局不稳或在谈判中处不利地位[27] 市场含义 - 财政扩张风险短期落地，日债收益率回落、日元走贬，全球市场紧缩压力暂缓[28] - 中期全球财政扩张倾向强化，利好增长属性资产和对冲通胀&主权信用风险资产，不利债券资产[28] 风险提示 - 关税政策不确定性，美国可能超预期加征日本关税[30] - 日本政局变动，石破茂面临辞职风险，执政联盟可能瓦解[30]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - 2024年以来金价持续大涨冲击黄金珠宝行业，黄金首饰销量承压，多数品牌关店，25H1我国黄金消费量505.205吨，同比降3.54%，其中黄金首饰199.826吨，同比降26.00%，金条及金币264.242吨，同比增23.69%，25年H1国内黄金加权平均价725.28元/克，同比涨41.07%，销量与金价负相关延续去年态势 [8] - 行业承压下少数龙头股价大涨，源于率先差异化转型带来业绩逆势增长和市场对其未来预期提升，如老铺黄金、潮宏基和周大福等脱离“渠道扩张+加盟拿货”方式，进入品牌化经营模式，聚焦产品创新等，脱离板块低估值束缚 [8] - 供需双向共振催化行业转型升级，供给层面黄金工艺升级使首饰饰品化和时尚化，契合年轻人需求，消费场景中悦己成第一需求，具备好工艺和文化内涵的产品和品牌受青睐，推动行业向品牌发展型升级 [8] - 行业未来将品牌化、分层发展，投资机会来自高端品牌和轻奢时尚品牌，前者强化产品推新，迎合高消费人群，后者契合年轻群体需求，真正品牌化可减弱金价波动影响，带来业绩增长和估值提升，中长期多品牌矩阵布局和出海或成战略选择 [8] 投资建议与投资标的 - 看好初步具备品牌化发展基础的公司，建议关注潮宏基(002345，增持)、老铺黄金(06181，增持)、周大福(01929，未评级)、老凤祥(600612，买入)和周大生(002867，增持) [3]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：分红预测模型** - **模型构建思路**：基于上市公司已公布的分红预案、年报数据及历史分红规律，预测指数成分股的分红对股指期货合约的影响[19][21] - **模型具体构建过程**： 1. **预估净利润**：以年报公布的净利润为准[23] 2. **计算税前分红总额**： - 已公布预案的公司直接采用其税前分红总额[26] - 未公布的公司按分红率（分红金额/净利润）不变假设计算，并调整A股股本占比[26] 3. **计算分红对指数的影响**： - 股息率 = 税后分红总额 / 最新市值 - 股息点 = 股票权重 × 股息率 - 权重调整公式： $$\mathrm{w_{it}={\frac{w_{i0}\times\mathrm{\(\1+R\)}}{\sum_{1}^{n}w_{i0}\times\mathrm{\(\1+R\)}}}}$$ 其中 \( w_{i0} \) 为初始权重，\( R \) 为涨跌幅[24] 4. **预测分红对各合约的影响值**： - 除权除息日预测：已公布日期的直接采用；未公布的参考历史分红时间中位数[27][28] - 合约影响值 = 交割日前所有分红点数之和[28] - **模型评价**：依赖历史分红规律和假设，若市场分红率突变可能导致预测偏差[29] 2. **模型名称：股指期货理论定价模型** - **模型构建思路**：基于无套利原理，考虑分红现值和无风险利率，推导期货理论价格[30][31] - **模型具体构建过程**： - **离散红利分配**： $$F_t = (S_t - D)(1 + r)$$ 其中 \( D = \sum_{i=1}^m D_i / (1 + \phi) \)，\( \phi \) 为无风险利率，\( r = (1 + R)^{(T-t)/360} - 1 \) [30] - **连续红利分配**： $$F_t = S_t e^{(r - d)(T - t)}$$ 其中 \( d \) 为年化红利率，\( r \) 为无风险利率[31] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：年化对冲成本因子** - **因子构建思路**：反映持有股指期货合约至到期的对冲成本，剔除分红影响[7][12] - **因子具体构建过程**： - 年化对冲成本 = （实际价差 - 分红点数） / 现货价格 × 年化系数（365或243天）[12][13][14][15] --- 模型的回测效果 1. **分红预测模型**： - 上证50（IH）8月合约分红点数2.43，年化对冲成本-1.56%[12] - 沪深300（IF）8月合约分红点数4.81，年化对冲成本-0.19%[13] - 中证500（IC）8月合约分红点数7.39，年化对冲成本8.55%[14] - 中证1000（IM）8月合约分红点数4.54，年化对冲成本8.78%[15] 2. **股指期货理论定价模型**： - 实际价差与理论价差对比显示IH升水、IC/IM贴水，与模型预期一致[10][11] --- 因子的回测效果 1. **年化对冲成本因子**： - IH2508：-1.56%（365天）、-1.46%（243天）[12] - IF2508：-0.19%（365天）、-0.18%（243天）[13] - IC2508：8.55%（365天）、7.97%（243天）[14] - IM2508：8.78%（365天）、8.18%（243天）[15]

量化模型与因子分析总结 量化因子与构建方式 风格类因子 1. **Trend因子** 构建思路：衡量股票价格趋势强度[16] 具体构建： - Trend_120 = EWMA(halflife=20)/EWMA(halflife=120) - Trend_240 = EWMA(halflife=20)/EWMA(halflife=240) 评价：本周表现最佳，市场对趋势策略偏好增强[11][13] 2. **Volatility因子** 构建思路：衡量股票价格波动性[16] 具体构建： - Stdvol：过去243天的标准波动率 - Ivff：过去243天的FF3特质波动率 - Range：过去243天的最高价/最低价-1 - MaxRet_6/MinRet_6：过去243天收益最高/最低六天的收益率平均值 评价：本周表现最差，市场对高波动资产需求减弱[11][13] 3. **Size因子** 构建思路：基于总市值对数的规模因子[16] 评价：小盘股关注度持续减弱[11][13] 基础因子库 1. **特异度(IVR_1M)** 构建思路：衡量个股收益与市场收益的偏离程度[20] 具体构建：1-过去20日Fama-French三因子回归拟合度 评价：在沪深300和中证800样本中表现最佳[23][31] 2. **三个月机构覆盖(ORGAN_NUM_3M)** 构建思路：过去3个月撰写研报的机构数量[20] 评价：在中证1000、国证2000和中证全指样本中表现最佳[35][39][47] 3. **BP因子** 构建思路：账面市值比(净资产/总市值)[20] 评价：在创业板指样本中表现最佳[43] 4. **三个月波动(ATR_3M)** 构建思路：过去60个交易日日内真实波幅均值[20] 评价：在中证500样本中表现最佳[27] 因子回测效果 风格因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | 近一年年化 | 历史年化 | |---------|-------|-------|---------|-----------|---------| | Trend | 2.39% | 5.57% | -0.70% | 24.36% | 14.25% | | Value | 1.24% | 0.81% | -10.75% | -26.98% | 7.12% | | Volatility | -1.75% | -3.95% | 4.10% | 24.26% | -13.16% | [13] 沪深300样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 特异度 | 1.30% | 2.11% | 4.32% | | EPTTM一年分位点 | 0.62% | 1.45% | 5.81% | | 一个月UMR | -0.86% | -1.46% | 2.36% | [23] 中证500样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 三个月波动 | 1.39% | 0.69% | -1.29% | | 预期BP | 0.99% | 1.53% | -0.17% | | 3个月盈利上下调 | -1.39% | -1.26% | 1.52% | [27] 中证800样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 特异度 | 1.03% | 2.27% | 3.24% | | 三个月波动 | 0.96% | 0.11% | 0.86% | | 标准化预期外收入 | -0.94% | 1.64% | 2.99% | [31] 中证1000样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 三个月机构覆盖 | 1.25% | 0.91% | 3.03% | | 三个月反转 | 1.10% | 2.13% | 2.53% | | 一年动量 | -1.54% | -0.85% | -0.37% | [35] 国证2000样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 三个月机构覆盖 | 1.21% | 1.37% | 3.10% | | 预期BP | 1.01% | 0.45% | -3.64% | | 一年动量 | -1.65% | -2.31% | 1.33% | [39] 创业板指样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | BP | 0.68% | 0.06% | -4.33% | | 预期BP | 0.59% | -0.36% | -3.75% | | 单季ROA | -0.61% | -0.29% | 12.94% | [43] 中证全指样本因子表现 | 因子名称 | 近一周 | 近一月 | 今年以来 | |---------|-------|-------|---------| | 三个月机构覆盖 | 1.70% | 1.29% | 4.96% | | 三个月反转 | 1.46% | 1.97% | 4.94% | | 一年动量 | -1.17% | -1.59% | -6.99% | [47] MFE组合构建方法 构建思路：在控制行业和风格暴露约束下最大化单因子暴露[64] 优化模型： $$ \begin{array}{ll} max & f^{T}w \\ s.t. & s_{l}\leq X(w-w_{b})\leq s_{h} \\ & h_{l}\leq H(w-w_{b})\leq h_{h} \\ & w_{l}\leq w-w_{b}\leq w_{h} \\ & b_{l}\leq B_{b}w\leq b_{h} \\ & 0\leq w\leq l \\ & 1^{T}w=1 \\ & \Sigma|w-w_{0}|\leq to_{h} \end{array} $$ 约束条件包括风格偏离、行业偏离、个股权重限制和换手率控制[64][67]

报告核心观点 - 科创板有望加速上涨，领涨结构转向科技，科技是后续行情主线，人工智能主线持续上涨，尤其看好国产算力、AI 应用、PCB 相关和机器人 [2][4][5] 科创板有望加速上涨，领涨结构转向科技 指数走势 - 指数中期震荡上行，本周延续普涨，上证指数涨 1.67%，创业板指数涨 2.76%，科创 50 指数涨 4.63%，科创板指数领涨信号积极，有望加速上涨 [2][13] 领涨结构变化 - 行业和主题领涨结构变化在即，上周领涨行业为建筑材料（8.2%）、煤炭（8.0%）、钢铁（7.7%）和有色（6.7%），短期主题行情和商品价格加速上涨阶段或尾声，相关行业股价上涨斜率将降低，后续领涨结构将转向科技 [3][14][15] 主题方面，继续看好人工智能和机器人 人工智能主线 - 未来 1 - 2 个月人工智能产业边际变化大，新模型边际利好大，上涨持续性好 [5][16] 人工智能主线内部 - 看好国产算力、AI 应用、PCB 相关和机器人 - 国产算力是国家发展基石，会获政策扶持，后续板块催化有望带来上涨 [6][17] - AI 应用前期上涨少，新模型发布是催化，人工智能普及量变积累质变，上涨持续性和高度佳 [6][17] - PCB 相关海外链处于上涨趋势，看好较强的 PCB 细分 [6][18] - 机器人是人工智能重要应用领域，产业进展有望加速，跟随人工智能板块上涨 [6][18]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 我国一体化作战体系有望迅速打开市场，军贸未来有望继续增配 [2][16] - 兵器集团展示我国军贸陆域无人装备体系化实力，军贸需求扩大下我国一体化作战体系有市场机会 [9][16] - 25Q2 公募基金继续超配军工且未来有望继续超配，重点关注军贸和新质作战方向 [9][18] - 当前位置及时点继续看好军工，建议关注细分领域标的 [9][22] 根据相关目录分别进行总结 核心观点 - 兵器集团展示我国军贸陆域无人装备体系化装备实力，军贸需求持续扩大下我国一体化作战体系有望迅速打开市场。7 月 21 日军贸陆域无人与反无人作战体系攻防演练展示我国无人攻防能力，展出多种装备构建作战体系，能满足定制化需求，国际局势使军贸市场需求扩大 [9][16][17] - 25Q2 公募基金继续超配军工且未来有望继续超配，重点关注军贸和新质作战方向。25Q2 主动基金重仓军工超配幅度达 0.92pct，较 25Q1 增加 0.35pct，内外需共振下超配幅度有望扩大，25Q2 加仓聚焦军贸和新质作战方向，未来机构有望进一步加配 [9][18] - 当前位置及时点继续看好军工。7 月以来军贸及新质作战标的有表现，多数细分方向处于低位，“十四五”收官军贸有望成第二增长极，除主机厂外上游元器件和关键原材料有望受益，建议关注军工电子、关键材料及零件、航发链、军贸等细分领域标的 [9][22] 附录：行情走势与主要新闻公告 - 一周行情走势：国防军工(申万)上涨+1.28%，跑输沪深 300。本周上证综指涨 1.67%，沪深 300 涨 1.69%，国防军工(申万)涨 1.28%，军工行业表现弱于大盘，在申万一级行业指数涨跌幅排名中排 24/31 [24][25][27] - 本周行业新闻梳理：国内有兵器军贸陆域无人与反无人作战体系演示、习近平会见欧洲领导人、中越陆军联合训练、新舟 60 民用搜救机首飞、张又侠会见巴基斯坦陆军参谋长等新闻；国外有俄无人机生产基地曝光、俄乌冲突、以军军事行动、美国核武器部署、多国军演等新闻 [34][35][37] - 本周重要公告梳理：涉及银河电子子公司行贿诉讼、高德红外签订合同、国光电气总经理被留置、*ST 观典信息披露违规处罚、新光光电等公司股东减持或质押股份、中国卫通股东权益变动、*ST 天微证券事务代表辞职等公告 [39][42] - 业绩预告整理：本周长盈通与航天环宇发布业绩预告，智明达公布 2025 年半年度报告，25H1 营收 2.95 亿元，同比增长 84.83%，归母净利润 0.38 亿元，同比增长 2147.93%，多数军工公司 25 年半年度业绩有增长或变化 [43][44][47]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 小核酸有望成小分子和抗体后的第三大类药物 具备靶标广、特异性强、研发效率高和给药间隔长等优势 [9] - 罕见病商业化成熟 慢性病长效优势显现 截至24年Spinraza累计全球销售额近138亿美元 Leqivo 25Q1全球销售额2.6亿美元 同比+72% [9] - 海外TTR领域重要转折到来 CVD三期数据读出在即 国内慢乙肝迎来新基石疗法 心血管领域竞争激烈 [9] - 对外大额BD频现 凸显早期慢病管线潜力 未来有望持续诞生重磅BD [9] - 建议关注国内布局慢乙肝、心血管领域小核酸药物管线相关优质标的 如恒瑞医药、中国生物制药等 [9] 根据相关目录分别进行总结 一、小核酸：有望成为小分子和抗体后的第三大类药物 - 靶向核酸机制独特 成药潜力超传统药物 靶点为细胞内mRNA 选择性高、脱靶毒性低且药物相互作用风险低 半衰期和药效持续时间长 给药频率可达每6个月1次 [23] - 以修饰和递送为壁垒 生产工艺决定成败 化学修饰与递送系统是核心技术壁垒 ASO主要依赖化学修饰 siRNA主要依赖递送系统 GalNAc已成突破性技术平台 [41][48] - 罕见病商业化渐成熟 慢性病长效优势显现 ASO以罕见病为主 Spinraza商业化最成功 siRNA是慢病创新长效疗法 Leqivo销售持续放量 [60][77][82] 二、海外数个里程碑将至，国内常见慢病多点开花 - 海外：TTR重要转折到来 CVD三期数据读出在即 Vutrisiran突破ATTR - CM 百亿美元市场有望三足鼎立 Pelacarsen等有望在25年读出3期临床数据 [95][96][102] - 国内：慢乙肝迎来新基石疗法 心血管竞争激烈 慢乙肝领域GSK836或明年上市 国内公司管线紧随其后 心血管领域APOC3等靶点扎堆 剑指降脂和降压赛道 其他领域NASH实现对外授权 痛风领域前景广阔 [111][119][124] 三、投资建议与投资标的 - 小核酸药物优势明显 有望成新技术路径 建议关注国内布局慢乙肝、心血管领域小核酸药物管线相关优质标的 如恒瑞医药、中国生物制药等 [9][126]

报告行业投资评级 - 汽车与零部件行业的投资评级为中性（维持）[7] 报告的核心观点 - 7月26日上海在第八届世界人工智能大会上发放新一批智能网联汽车示范运营牌照，允许企业在特定区域开展L4级自动驾驶商业化载人/载物服务，覆盖乘用车、商用车两大领域，首批8家获准企业分别为赛可智能、赛可出行、百度智行、小马易行、大众交通、上海强生、上海锦江、友道智途[2] - 预计Robotaxi和Robovan将加速落地，汽车智能化进程加速，获得运营牌照机构将成为直接受益方，智能驾驶产业链相关整车和零部件公司也有望受益[4] - 上汽集团获乘用车与商用车“双牌照”，有望在高阶自动驾驶运营领域取得先发优势；特斯拉Robotaxi进展顺利，有望促进国内Robotaxi行业加速发展；市场目前对国内Robotaxi预期不高，但预计Robotaxi商业化进展有望提速[7] 根据相关目录分别进行总结 投资建议与投资标的 - 整车建议关注上汽集团(600104，买入)、江淮汽车(600418，未评级)、比亚迪(002594，未评级)、赛力斯(601127，未评级)、长安汽车(000625，买入)；零部件建议关注华域汽车(600741，买入)、经纬恒润 - W(688326，买入)、伯特利(603596，买入)、保隆科技(603197，未评级)、德赛西威(002920，买入)、华阳集团(002906，买入)、科博达(603786，买入)等[4] Robotaxi有望促进自动驾驶技术迭代，产业链加快商业化进程 - 上汽智己（联合享道出行）和上汽友道智途（商用车）均获得牌照，上汽成为行业唯一获乘用车和商用车领域“双牌照”企业，后续有望在高阶自动驾驶领域获得运营先发优势[7] - 6月23日特斯拉在美国得克萨斯州奥斯汀市上线Robotaxi服务，初始运营22天完成首次大规模区域扩张，奥斯汀服务区域超越Waymo，车费从4.20美元上调至6.90美元，未来几周将拓展至旧金山湾区、亚利桑那州和佛罗里达州等区域，目标是年底将服务覆盖全美约半数人口，其运营效果良好，价格提升有望打开盈利空间，若区域扩展顺利，有望促进行业鲶鱼效应，加快国内Robotaxi行业发展[7] - 市场对Robotaxi担忧在于高阶自动驾驶技术进展、国内运营难以大规模普及和相关盈利问题，但L3/L4级自动驾驶仍是行业发展趋势，华为等智能驾驶供应商预计2027年实现城区L4大规模商用，特斯拉Robotaxi在美推进和国内法律法规完善将加速进程；据《上海高级别自动驾驶引领区“模速智行”行动计划》，预计到2027年，上海将实现L4级自动驾驶载客突破600万人次、载货超过80万TEU，开放道路超5000公里，具备L2和L3功能的新车占比超90%，L4级实现量产；上海采用“联合体”方式申请牌照有助于发挥智驾技术和运营管理优势，降低落地门槛；随着“主驾无人”试点推进和硬件成本下降，预计Robotaxi单车回本周期有望缩短，国内外试运营推进有望使商业化进展提速，未来形成成熟商业模式并逐步实现盈利[7]