证券研究报告 | 策略报告 2025 年 09 月 28 日 10 月行业配置关注：高景气持续与困境反转的线索 ——行业比较与配置系列（2025 年 10 月） 过去一个月市场在美联储如期降温，经济数据普遍放缓以及产业趋势持续催化等 多重因素影响下小幅震荡上行，科技 TMT 板块表现领先，中游制造业景气度提 升，电力设备、电子、有色涨幅居前。展望 10 月份，行业布局主要围绕高景气 延续与困境反转的领域展开。结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、 周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注有色金属（工业金属、贵金属、 小金属）、电力设备（光伏设备、电池、风电设备）、机械（自动化设备）、汽 车（乘用车、汽车零部件）、电子（半导体、消费电子）、传媒（游戏）等。 【本期关注】高景气持续与困境反转的线索 电器）、食品饮料（白酒、食品加工、饮料乳品）、证券、工程机械等。 风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动。 定期报告 相关报告 《9 月行业配置关注：美联储降 息与 PPI 止跌的交易线索》 《8 月行业配置关注：反内卷与 中报业绩改善的线索》 《7 月行业配置关注：哪些领域 中报业绩有望高增或边际改善》 ...

一、10月新一轮上行正在蓄势 我们9月初判断，经历8月以来的上涨加速、结构分化后，未来一段时间市场将处于震荡整固的阶段。但指数波动空间有限，节奏上的波动可以通过结构上 的轮动扩散来应对，并且这种轮动绝非简单基于位置、单纯看重赔率去做高位向低位的"切换"，更确切地说是要立足景气逻辑与产业趋势，去挖掘优势风 格及优势主线下机会的"扩散"。 本周市场在节奏上仍处于9月以来震荡整固的波段中，而结构上仍是以强势品种性价比为核心。往后看，我们认为，经历9月以来一段时间的震荡、消化 后，新一轮上行动能正在蓄势，10月市场中枢有望再上台阶： 首先，经历前期震荡波动带来的消化、整固后，当前已有很多板块拥挤度回落至中等或偏低的位置，市场整体拥挤度压力已显著缓解，为新一轮上行蓄 势。 此外，参考历史经验，国庆节后本身也是市场风险偏好抬升的传统躁动窗口，今年重磅会议密集催化下将更加具备抬升的锚点。节前，出于谨慎心理，部 分投资者选择"落袋为安"，因此市场整体胜率偏低。而随着假期消费等提振基本面预期的经济数据陆续披露，叠加潜在科技产业进展催化、港美股映射， 市场风险偏好提振下，节后通常存在补涨需求，市场胜率明显提升，结构上也以TMT、 ...

策 略 研 究 华福证券 投资要点： 策 略 定 期 报 告 主题投资数据库旨在筛选优秀量价形态的主题机会，把握热门主题的 见顶节奏、龙头股的调整程度。在 3/9 发布的《主题投资的下半场决胜法 则》中，我们构建了主题投资的数据追踪体系。我们专注于 2 方面：1）4 种形态量化筛选，高赔率的主题机会；2）构建交易热度指标，把握热门主 题的见顶节奏，并最新增加了龙头股的调整程度观察。后续，我们将定期 更新主题投资数据体系。我们希望通过这种偏量化的方式，给予投资者更 客观的参考，把握住主题投资的行情节奏。 多主题出现见底形态。本期走出见底、突破、主升、加速的主题指数 数量分别有 125、10、2、0 只。其中，125 只见底形态的主题指数，行业 主要为综合、计算机、国防军工。10 只突破形态的主题指数，行业主要为 通信。2 只主升形态的主题指数，行业主要为电子、基础化工。 人形机器人、Deepseek 主题交易热度有所回落，对应龙头股收盘价高 于 MA60 的位置。我们对人形机器人、Deepseek 主题进行交易热度的监控， 并且观察龙头股的调整程度。其中，人形机器人的交易热度下降至 80%， 长盛轴承的收盘价高 ...

量化模型与构建方式 1. A股大盘择时模型 - **模型名称**：A股多维择时模型[2][9] - **模型构建思路**：从估值、情绪、资金、技术四个维度对万得全A指数进行整体方向性判断，左侧指标（估值、情绪）采用反转逻辑规避风险，右侧指标（资金、技术）采用趋势逻辑捕捉机会[9] - **模型具体构建过程**： - 选取四个维度的具体指标： - 估值维度：股权风险溢价（ERP）[9][15] - 情绪维度：期权沽购比、期权隐含波动率、期货会员持仓比[9][15] - 资金维度：融资买入额[9][15] - 技术维度：布林带、个股涨跌成交额占比差[9][15] - 各维度日频发出信号，每日信号取值为0（看平）、+1（看多）、-1（看空）[9] - 以各维度得分之和的正负性作为大盘多空观点的依据[9] 2. 红利风格择时模型 - **模型名称**：红利风格择时模型[3][17] - **模型构建思路**：结合中证红利相对中证全指的动量、10Y-1Y期限利差和银行间质押式回购成交量三者的趋势进行择时[3][17] - **模型具体构建过程**： - 选取三个维度的指标： - 中证红利相对中证全指的动量：红利风格正向指标[21] - 10Y-1Y期限利差：红利风格负向指标[21] - 银行间质押式回购成交量：红利风格正向指标[21] - 三个指标从趋势维度日频发出信号，每日信号取值为0（看平）、+1（看多）、-1（看空）[17] - 以各维度得分之和的正负性作为红利风格多空观点的依据[17] - 当模型看好红利风格时全仓持有中证红利，不看好时全仓持有中证全指[17] 3. 大小盘风格择时模型 - **模型名称**：大小盘风格择时模型[3][22] - **模型构建思路**：采用基于拥挤度分域的趋势模型进行择时，在不同拥挤度区间采用不同参数的双均线模型判断趋势[3][22][24] - **模型具体构建过程**： - 以沪深300指数和万得微盘股指数为大小盘风格代表[22] - 从动量视角和成交视角计算大小盘风格拥挤度得分[22][26]： - 动量之差：计算万得微盘股指数与沪深300指数的多窗长（10/20/30/40/50/60日）动量之差，进一步计算各窗长动量之分的3.0/3.5/4.0/4.5/5.0年分位数的均值，对6个计算窗长下分位数最高的3个结果取均值作为小盘风格的动量得分，最低的3个结果取均值作为大盘风格的动量得分[26] - 成交额之比：计算万得微盘股指数与沪深300指数的多窗长（10/20/30/40/50/60日）成交额之比，进一步计算各窗长成交额之比的3.0/3.5/4.0/4.5/5.0年分位数的均值，对6个计算窗长下分位数最高的3个结果取均值作为小盘风格的成交量得分，最低的3个结果取均值作为大盘风格的成交量得分[26] - 将小盘风格的动量得分和成交量得分取均值得到小盘风格的拥挤度得分，大于90%视为触发高拥挤；将大盘风格的动量得分和成交量得分取均值得到大盘风格的拥挤度得分，小于10%视为触发高拥挤[26] - 若最近20个交易日中曾触发过高拥挤，视为运行在高拥挤区间，否则为低拥挤区间[24] - 在高拥挤区间采用小参数双均线模型应对风格反转，在低拥挤区间采用大参数双均线模型跟踪中长期趋势[24] 4. 行业轮动模型 - **模型名称**：遗传规划行业轮动模型[4][29][32] - **模型构建思路**：采用双目标遗传规划技术直接对行业指数的量价、估值等特征进行因子挖掘，每季度末更新因子库，周频调仓[4][29][32] - **模型具体构建过程**： - 底层资产为32个中信行业指数[29] - 使用双目标遗传规划，以|IC|和NDCG@5两个指标同时评价因子的分组单调性和多头组表现[32] - 采用NSGA-II算法提升因子多样性、降低过拟合风险[33] - 结合贪心策略和方差膨胀系数，将共线性较弱的多个因子合成为行业得分[33] - 每周末选出多因子综合得分最高的五个行业进行等权配置[4][29] - 最新一期权重最大的因子基于单行业流动性中性化后的估值水平构建[36]： - 在截面上，用全体行业市净率滚动4年分位数对标准化月度成交额开展带有常数项的一元线性回归，取残差，记作变量A[37] - 在过去15个交易日中，取A最小的9个交易日，取其之和，记作变量B[37] - 在过去15个交易日中，对B开展zscore标准化；对于大于2.5的数值，进行反转即乘以-1；最后计算这15个交易日之和[37] 5. 中国境内全天候增强组合 - **模型名称**：中国境内全天候增强组合[5][38] - **模型构建思路**：采用宏观因子风险预算框架，选取增长超预期/不及预期、通胀超预期/不及预期四种宏观风险源作为平价对象，在四象限风险平价的基础上基于宏观预期动量的观点主动偏配看好象限[5][38] - **模型具体构建过程**： - 宏观象限划分与资产选择：选择增长和通胀维度，根据是否超预期划分为四象限，结合"定量+定性"的方式确定各象限适配的资产[41] - 象限组合构建与风险度量：象限内资产等权构建子组合，注重刻画象限的下行风险[41] - 风险预算模型确定象限权重：每月底根据"象限观点"调整象限风险预算，进行主动偏配[41] - "象限观点"由宏观预期动量指标给出，该指标综合考虑资产价格交易的"买方预期动量"和经济指标预期差体现的"卖方预期差动量"[41] - 模型月频调仓，9月配置观点为超配"增长超预期"象限和"通胀超预期"象限[5] 模型的回测效果 1. A股多维择时模型 - 回测区间：2010-01-05至2025-09-26[14] - 年化收益：25.23%[14] - 最大回撤：-28.46%[14] - 夏普比率：1.17[14] - Calmar比率：0.89[14] - YTD收益：40.98%[14] - 上周收益：0.15%[14] 2. 红利风格择时模型 - 回测区间：2017-01-03至2025-09-26[20] - 年化收益：16.04%[20] - 最大回撤：-25.52%[20] - 夏普比率：0.87[20] - Calmar比率：0.63[20] - YTD收益：21.75%[20] - 上周收益：0.23%[20] 3. 大小盘风格择时模型 - 回测区间：2017-01-03至2025-09-26[27] - 年化收益：26.25%[27] - 最大回撤：-30.86%[27] - 夏普比率：1.09[27] - Calmar比率：0.85[27] - YTD收益：65.89%[27] - 上周收益：1.07%[27] 4. 遗传规划行业轮动模型 - 回测区间：2022-09-30至2025-09-26[32] - 年化收益：32.60%[32] - 年化波动：17.95%[32] - 夏普比率：1.82[32] - 最大回撤：-19.63%[32] - 卡玛比率：1.66[32] - 上周表现：0.27%[32] - YTD收益：36.44%[32] 5. 中国境内全天候增强组合 - 回测区间：2013-12-31至2025-09-26[42] - 年化收益：11.53%[42] - 年化波动：6.16%[42] - 夏普比率：1.87[42] - 最大回撤：-6.30%[42] - 卡玛比率：1.83[42] - 上周表现：0.66%[42] - YTD收益：9.02%[42]

本周（9月22日—9月26日），A股小幅震荡，科技成长股表现较优，创业板指、科创50均稳步攀升，并 连创多年新高，上证指数、上证50则呈现横盘整理走势。受假日效应影响，周成交小幅萎缩至11.57万 亿元，创近6周新低。 电子行业获资金青睐 融资客继续加仓，全周融资净买入逾458亿元，连续14周净买入超百亿元，融资余额达2.43万亿元，再 创历史新高。电子行业一枝独秀，获得205.82亿元融资净买入，电力设备行业获得72.68亿元净买入，通 信行业获得逾55亿元净买入，计算机行业获得逾22亿元净买入，机械设备、家用电器行业也获得超10亿 元净买入。有色金属行业、非银金融行业均遭融资净卖出逾14亿元，医药生物、国防军工、石油石化等 行业也被净卖出超亿元。 另据数据统计，电子行业全周获得逾412亿元主力资金净流入，近20个交易日获得逾1018亿元净流入， 近60个交易日获得3966亿元净流入，均位居申万一级行业首位；电力设备行业本周也获得逾317亿元净 流入，计算机行业获得逾221亿元净流入，汽车行业获得逾170亿元净流入。通信行业遭主力资金净流出 逾55亿元，社会服务行业净流出逾31亿元，医药生物、食品饮料等行业 ...

市场整体表现 - 沪指本周上涨0.21% [1] - 40只个股周换手率超过100% 273只个股换手率在50%~100% 2714只个股换手率在10%~50% [1] 高换手率行业分布 - 电子行业有7只个股换手率超过100% [1] - 计算机行业有6只个股换手率超过100% [1] - 机械设备行业有6只个股换手率超过100% [1] 个股换手率排名 - 波长光电换手率230.74% 股价上涨6.93% 主力资金净流出3.87亿元 [1] - 初灵信息换手率209.40% 股价上涨20.48% 主力资金净流出0.28亿元 [1] - 矽电股份换手率197.31% 股价上涨23.07% 主力资金净流出0.48亿元 [2] 高换手率个股市场表现 - 周换手率100%以上个股平均上涨5.12% [2] - 23只个股上涨 涨幅最高为向日葵57.86% [2] - 17只个股下跌 跌幅最高为南方路机21.85% [2] 资金流向情况 - 波长光电机构席位净卖出1.89亿元 深股通净卖出3030.18万元 [1] - 初灵信息机构席位净买入660.73万元 营业部净买入2216.28万元 [1] - 矽电股份机构席位净卖出5141.51万元 深股通净卖出6146.98万元 [2] 业绩预告披露 - 4只高换手率个股公布三季度业绩预告 [2] - C联合动预计净利润中值8.25亿元 同比增长44.16% [2] 行业个股表现 - 汽车行业C友升换手率189.47% 股价下跌15.95% [2] - 医药生物行业C建发致换手率145.86% 股价下跌17.94% [3] - 基础化工凯美特气换手率136.27% 股价上涨19.46% [3]

9月26日，市场全天震荡调整。截至收盘，沪指跌0.65%，深成指跌1.76%，创业板指跌2.6%。 板块方面，风电、保险等板块涨幅居前，游戏、算力硬件、光刻机等板块跌幅居前。 全市场超3400只个股下跌。沪深两市成交额2.15万亿元，较上一个交易日缩量2242亿。 近期，A股股民中流传着"登"系投资划分，大体分为三种： "小登"喜欢投资当下涨幅最大的科技题材——AI、云计算、半导体、算力、机器人、电子、软件、动漫 游戏、传媒等； "中登"则关注——医药、军工、券商、汽车、新能源车、电池、光伏、黄金、有色、化工、家电、运输 等； 而"老登"资产作为这个梗的起源，主要指——白酒、地产、煤炭、电力、畜牧、石油、银行、保险、钢 铁、基建、建材等方向。 | Q 名称 | | 涨幅% | 年初至令1 | 5日涨幅% | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 高金属 | -0.11% | +82.83% | 5.17% | | 2 | 共封装光学(CPO) | -3.67% | +76.64% | -2.24% | | 3 | PET铜箔 | -2.97% | +76.40% | -2 ...

【导读】 A 股三大股指低开低走， 消费电子大幅下挫；有色金属板块延续活跃，国防军工拉 涨 中国基金报记者 张舟 9 月 26 日上午， A 股三大股指震荡下挫，创业板指跌超 1% 。截至午间收盘，沪指微跌 0.18%， 深证成指跌 0.79%， 创业板指跌 1.17% 。 | 最高: 3251.88 | 今开: 3222.19 | 成交量: 1.37亿手 | | --- | --- | --- | | 最低: 3191.87 | 昨收:3235.76 | 成交额:3630.95亿 | | 52周最高: 3266.00 | 上涨:401 | 振幅:1.85% | | 52周最低: 1625.66 | 下跌:519 | 总市值:17.57万亿 | 港股方面，上午主要股指集体收跌。截至午间收盘，恒生指数跌 0.65% ，恒生科技指数跌 1.04% 。大型科技股集体低迷，其中小米集团跌超 5% ，阿里巴巴、京东跌近 2% 。 有色金属板块延续活跃 今日上午，有色金属板块延续活跃，中钨高新、腾远钴业均涨超 5% 。 | 序号 名称 | 现价 | 涨跌幅 ▼ 总市值 年初至今 | | --- | --- | --- | ...

今日A股与港股市场同步呈现调整态势，成长板块回调与二线题材轮动形成鲜明对比，市场风险偏好趋 于谨慎。 A股方面，受纳指高位连跌及长假临近影响，硬科技方向普遍调整，资金转向汽车、风电、地产等二线 题材博弈；港股则在大型科技股拖累下走弱，必需性消费与能源板块逆势提供支撑。两市交投维持活 跃，A股半日成交额达1.38万亿元，港股半日成交1654.92亿港元，显示资金在防御性板块与题材轮动中 寻求平衡，市场呈现"成长退潮、蓝筹抗跌"的分化特征。 汽车与军工板块展现主题性机会。市场对新能源汽车产业链旺季销量预期乐观；军工股低位反弹，国防 军工指数受政策扶持与订单增长驱动上涨1.67%。 港股方面，内房股逆势普涨，政策托底效应逐步显现；汽车股活跃，电动化出海逻辑升温。 领跌板块与驱动逻辑 A股科技成长板块全面回调，AI硬件与传媒领跌。液冷概念、服务器、GPU板块指数跌超2%，纳指高 位连跌引发资金对硬科技板块的畏高情绪；传媒板块跌2.22%，AI应用端商业化进展不及预期导致题材 炒作退潮。 港股资讯科技业受多重利空冲击，生物医药概念全线下挫；硬件设备指数跌3.97%，苹果概念股、机器 人概念股跟随科技股调整。 展望后市， ...

今日各行业表现（截至上午收盘） （文章来源：证券时报网） | 申万行业 | 行业涨跌（%） | 成交额（亿元） | 比上日（%） | 领涨（跌）股 | 涨跌幅（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 房地产 | 1.30 | 235.44 | 0.62 | 合肥城建 | 10.06 | | 国防军工 | 1.14 | 365.80 | 24.18 | 航宇科技 | 10.25 | | 石油石化 | 0.91 | 69.16 | 42.69 | 桐昆股份 | 7.59 | | 农林牧渔 | 0.90 | 109.44 | 13.32 | 生物股份 | 9.07 | | 钢铁 | 0.84 | 65.29 | -14.53 | 南钢股份 | 4.36 | | 环保 | 0.79 | 145.80 | -11.25 | 复洁环保 | 17.85 | | 有色金属 | 0.75 | 772.20 | -12.24 | 精艺股份 | 10.00 | | 汽车 | 0.67 | 942.29 | 12.23 | 迪生力 | 10.09 | | 基础化工 | 0.65 | ...