文章核心观点 - 在2025年行业极度分化的市场环境下，行业均衡流基金（单一行业持仓通常不超过15%）普遍表现吃力，但那些仍能接近或轻微跑赢基准的基金经理展现了真实的选股能力（Pure Alpha），其策略在长期持有体验和风险分散方面对普通投资者可能更具价值 [3][4][5][6][9][17] 2025年市场环境与行业表现 - 2025年前11个月，万得偏股型基金指数上涨29.23%，但申万31个一级行业中仅有7个行业跑赢该指数，分别为有色金属、电子、综合、电力设备、传媒、通信和机械设备 [6][8] - 当年表现强劲的基金大多集中于电子、通信或有色金属等个别行业，行业均衡流基金因难以精准布局全部跑赢行业而面临挑战 [8] 行业均衡流基金的表现与价值 - 在行业贝塔不利的环境下，若行业均衡流基金经理仅轻微跑输或轻微跑赢基准，则表明其具备较强的行业内选股能力，即真实的超额收益（Pure Alpha） [9] - 与重仓个别行业的集中策略相比，行业均衡流基金能提供更好的持有体验，帮助投资者避免因误判行业轮动或成为“随机致富的傻瓜”而遭受重大损失 [16][17][18] 行业均衡策略的历史周期分析 - 历史数据显示，2018年至2022年市场有利于行业集中策略，食品饮料、医药、光伏、新能源等行业先后走强 [13] - 2022年A股调整后，申万31个行业中能在滚动一年期内跑赢万得偏股混合型基金指数的比例快速攀升，长期稳定在50%到80%之间，直至2024年中进入新一轮低谷 [13] - 当前行业表现分化的低谷期持续时间未知，但2026年可能仍是科技浪潮的延续，尽管过程中可能存在反复 [14][15]

文章核心观点 - 白银价格近期出现逼空式暴涨，创下历史新高，其短期驱动因素包括关税预期引发的库存跨境转移、现货挤兑以及ETF资金强劲流入，而长期支撑则来自光伏等工业领域需求增长与矿产供应持续短缺的结构性矛盾 [3][12][16] 白银冲上历史新高 - 现货白银价格一度触及59.33美元/盎司，创下45年来的历史新高，COMEX白银期货盘中涨幅超过4% [6] - 今年以来，白银价格涨幅超过100%，远超黄金约60%的涨幅，过去1年、2年、3年分别飙升约98%、130%和173% [2][10] - 全球最大白银ETF iShares Silver Trust自11月10日以来连续数周增持，累计增加774.52吨，持仓量达15863.15吨，截至周四的四天内资金流入量为自7月以来的最高周增幅 [7][8] - A股市场相关银矿概念股表现强劲，超过一半个股年内涨幅在50%以上，兴业银锡、洛阳钼业、盛达资源等多只个股涨幅翻倍，其中兴业银锡涨幅超过200% [10] 白银的逼空式上涨 - 本轮上涨的直接导火索是市场担忧美国加征关税，交易商提前将白银从伦敦运往美国，导致伦敦可流通现货锐减，拆借利率飙升至年化30%以上，引发跨市场套利和价格抬升 [13] - 11月白银被列入美国《关键矿产清单》后，类似逻辑在亚洲重演，白银从上海运出，导致国内库存降至2016年以来新低，沪银与海外价差推动全球银价连环走高 [13] - 关税预期引发的库存跨境转移与现货挤兑共同驱动了白银价格的逼空式行情 [14] 长期逻辑支撑：工业需求 - 白银的工业需求持续增长，在光伏、新能源汽车、算力中心等领域应用广泛，其工业消费占比已从2016年的49%提升至2024年的58.5%，需求量达21,165吨 [16][17][19] - 全球白银需求已连续五年超过矿山产量，白银多为伴生矿，扩产困难且周期长达五到八年，产量自2014年峰值后未能有效增加 [16] - 德意志银行报告指出，租赁白银成本已升至2002年以来最高水平，反映工业用白银供应处于有记录以来最紧张的阶段 [16] - 当前价格上涨中，投机商囤货推动的因素约占70% [20] 市场观点与后市展望 - 花旗集团分析师预测，基于美联储降息周期、ETF资金流入及实物端紧张，白银未来三个月可能涨至每盎司62美元 [22] - 有交易员提醒历史风险，指出白银在1980年和2011年两次触及48美元上方后均快速冲高回落并进入漫长调整 [23] - 有市场观察指出，中国作为全球最大工业用银国，上海库存远低于伦敦，但本轮挤兑导致上海空运银锭支援伦敦，其背后逻辑与光伏产业产能过剩、全行业亏损的基本面存在讨论空间 [24]

文章核心观点 - 投资中过度关注短期市场波动和频繁操作（“勤奋”）可能适得其反，而通过制度设计克服人性弱点（如惰性和情绪化），进行被动的、纪律性的长期投资，是实现财富稳健增长的有效途径 [1][2][32] 美国养老金体系演变 - 美国养老金体系由三大支柱构成：第一支柱为政府强制的公共养老金，第二支柱为企业与员工共同缴费的企业养老金计划，第三支柱为个人主导的储蓄与投资 [3][4][5] - 第二支柱（企业养老金计划）在美国规模占比最高，覆盖率超过50% [6] - 二战后，美国大型企业为吸引人才，流行由企业承担全部责任的传统养老金福利制度 [7][8] - 20世纪70年代美国经济滞胀，企业盈利下滑，难以承担传统养老金支出负担 [9] - 1981年推出401(k)计划，将养老责任从企业转移至个人，由员工自主决定投资并承担风险 [11][12][13] - 在401(k)计划初期，因人性懒惰和缺乏投资认知，许多员工未积极参与，导致一代人养老金积累不足 [14] 制度优化与“理性懒惰”投资 - 2006年美国国会通过法案，通过三项措施引导员工进行被动长期投资 [15] - **自动开户**：企业可默认为新员工登记加入401(k)计划，无需员工主动申请 [16] - **自动定投与提升缴存比例**：计划默认从工资中自动扣款定投，并可自动逐年提高缴存比例（例如从3%升至4%） [17][18] - 2008年美股熊市期间，由于定投无法轻易停止，帮助投资者在市场低位积累了筹码 [17] - **提供默认投资选项**：法案规定默认投资产品只能是目标日期基金或目标风险基金 [22] - 1998年末，有公司将默认选项从低收益货币基金改为目标日期基金，超过90%的员工因“懒惰”而选择该默认选项 [21] 目标日期基金的运作优势 - 目标日期基金进行分散化投资，涵盖股票、债券、商品等多类资产，股票部分包括美股、欧股、日股及新兴市场股市 [23] - 分散投资能在追求更高收益的同时，对冲单一高风险资产的波动 [24] - 基金会根据预设退休年份自动调整资产配置，越接近退休日期，投资风格越趋保守，股票等风险资产比例降低 [25][26] - 基金经理通过再平衡操作，卖出上涨资产、买入下跌资产，实现“高卖低买”，维持资产配置比例 [27] - 该设计让投资者无需主动决策即可享受不同资产的长期增长和复利效应，实现账户资金的指数级增长 [28] 对中国个人养老金的启示与操作建议 - 中国于2022年推出个人养老金政策，属于第三支柱，非强制性，个人每年最高缴存额度为12000元人民币 [29][30] - 与美国401(k)相似，中国个人养老金可享受税收递延优惠，存入时免税，取出时按最低税率缴税 [31] - 文章建议可借鉴目标日期基金思路，通过雪球平台“三分法”制定纪律性投资计划并长期执行 [32][33] - **资产比例**：根据个人投资风格测试进行个性化匹配 [33] - **基金选择**：可直接选择平台投研团队精选的默认基金 [33] - **设置定投计划**：可将工资到账日设为定投日 [34] - **再平衡**：平台会在持仓比例偏离时提醒用户进行调仓 [35]

港股创新药板块2025年表现与驱动因素 - 2025年港股创新药板块是市场最高景气度投资方向之一，板块涨幅仅次于原材料 [3] - 恒生医疗保健指数与恒生港股通创新药指数在2025年涨幅均达到约80%，大幅跑赢同期恒生指数28%的收益率 [3] - 板块的强劲表现建立在2021至2024年深度调整的基础上，期间恒生医疗保健指数分别下跌30%、19%、24%和19% [5] 基本面拐点与财务表现 - 2025年上半年，港股创新药板块36家公司整体实现收入285亿人民币，同比增长15.8%，归母净利润为18亿人民币，实现扭亏为盈 [6] - 将样本扩大至50家港股“18A公司”，2025年上半年收入总额达449亿人民币，同比增长31.48%，净利润27.27亿人民币，同比大幅增长128.4% [7] - 进一步扩大至149家港股医药公司，上半年收入8961.2亿人民币，同比增长1%，净利润619.9亿人民币，同比增长29.7%，扣非归母净利润136.5亿人民币，大涨50% [7] - 149家公司中，50%实现收入正增长，57%实现净利润正增长 [7] 行业发展的核心逻辑 - 行业发展路径类似中国制造业，从仿制药、授权引进（license-in）起步，凭借工程师红利、成本优势和完整产业链，逐步向fast-follow、first-in-class及“me-better”药物升级 [9] - 行业天然适合中国这样的大体量国家，能够通过产业链优势显著降低高昂的研发成本 [12] - 根据一项美国市场研究，一款药物从临床前试验到最终获批上市的平均概率低于12%，耗时近10年，研发成本达14亿美元（2013年数据），而中国具备显著的降本增效能力 [12] BD与NewCo模式的驱动作用 - 商业拓展（BD），特别是对外授权（license-out）是当前主要玩法，通过授权区域权益获取首付款、里程碑付款和销售分成，能快速回笼资金并转移商业化风险 [14] - 2025年前三季度，中国药企对外授权交易首付款达57亿美元，已超过2024年全年，全球占比提升至23.4% [14] - NewCo（新公司）模式是BD的延伸，药企将核心产品的海外权益注入新成立的独立公司进行融资和发展，药企除获得交易款项外还持有新公司股份，例如艾力斯与ArriVent的合作 [15] - 这些模式的核心在于提升效率和降低成本，估计可压缩30%-50%的研发周期并节约30%-50%的研发成本 [15] - 从2020年开始，大型跨国药企（MNC）面临专利悬崖，急需补充产品管线，在肿瘤、自免等领域的产品BD授权需求尚未饱和，市场出价意愿和并购金额依然火热 [16] 估值、流动性及市场环境 - 创新药属于高久期资产，其估值对全球流动性（利率）环境高度敏感 [17] - 2025年全球流动性相对宽松的预期，为行业创造了良好的融资环境，推动了高久期资产的股价表现 [17] - 截至2025年8月31日，港股医疗保健行业在八个月内累计募资615亿港币，其中IPO募资207.2亿港币，募资金额已比肩前三年之和 [18]

市场整体表现 - 12月5日收盘，沪指涨0.7%，深成指涨1.08%，创业板指涨1.36% [1] - 沪深两市成交额达1.73万亿元，较上一交易日放量1768亿元 [1] - 全市场近4400只个股上涨，呈现涨多跌少格局 [1] - 保险、贵金属、福建、商业航天等板块涨幅居前，银行、中药、影视院线等板块跌幅居前 [1] 摩尔线程上市表现 - 被称为“国产GPU第一股”的摩尔线程于12月5日登陆科创板 [3] - 开盘竞价高开468%，盘中最高涨幅超500%，最高价达688元 [3] - 收盘报600.50元/股，总市值达2822亿元 [3] - 投资者中一签开盘卖出可盈利约27万元 [2][3] - 公司发行价为114.28元/股，本次发行募集资金总额约80亿元，净额75.76亿元 [8] - 募集资金将用于新一代AI训推一体芯片、图形芯片、AI SoC芯片研发项目及补充流动资金 [8] - 2022年至2024年及2025年上半年，公司营业收入分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元、7.02亿元 [8] - 同期归母净利润分别为-18.94亿元、-17.03亿元、-16.18亿元和-2.71亿元 [8] AI算力板块表现 - 受摩尔线程大涨提振，AI算力板块显著复苏，CPO概念领涨 [9] - 长光华芯收获20%幅度涨停，股价创历史新高，今年以来累计涨幅超230% [9] - 致尚科技、永鼎股份、可川科技涨停，东田微、炬光科技等涨超10% [12] - 深度求索发布DeepSeek-V3.2系列模型，在推理能力、工具调用与开源生态等方面实现突破 [15] - 国泰海通研报认为，DeepSeek-V3.2系列标志着开源大模型进入性能与实用性并重阶段，其推理能力媲美顶尖闭源模型 [15] - 东吴证券研报认为，国产算力呈现“商业兑现加速”与“技术范式突破”共振势头，已进入业绩兑现黄金周期 [15] 大金融板块表现 - 午后保险、证券、互联网金融等大金融板块持续拉升 [16] - 瑞达期货直线拉升封板，中银证券涨停，兴业证券涨超5%，湘财股份、东方财富、东北证券、华泰证券跟涨 [17] - 广发证券研报称，2025年市场活跃度回升，券商业绩高增，2026年行业ROE有望持续提升 [22]

文章核心观点 - 私募行业正从单一策略/资产向多策略、多资产的“复合”模式演变，这一变革主要由市场主导力量变化（个人投资者影响力增强）和投资者理念升级（对资产配置认可度提高）所驱动 [4][5][6][20] 行业变革的驱动因素 - **竞争内卷与策略周期缩短**：私募行业竞争严峻、容错率低，策略同质化速度快，导致单一策略或资产的有效周期变短，迫使机构寻求复合化发展 [7][8] - **个人投资者成为关键力量**：早期高净值投资者主要依赖银行理财、房地产和信托，后因地产泡沫破裂、信托违约转向私募，看重其策略丰富、工具多样、仓位灵活及可使用杠杆的优势 [10][11][12][13] - **投资者行为倒逼管理人变革**：个人投资者相比机构更易“追涨杀跌”，即便有封闭期和高赎回成本也难以阻止其因情绪或回撤而赎回，管理人需提升投资者持有体验以留住资金 [14][15][16] - **留住资金是管理人盈利基础**：管理人的管理费和业绩报酬依赖于稳定管理规模，投资者“用脚投票”的力量倒逼管理人进行更复合、多元的资产配置，以提升组合抗压能力和收益稳定性 [17] 投资者理念的演变 - **市场波动性增加教育投资者**：2019-2020年股票牛市后A股连跌三年，2020年商品牛市后CTA策略在2022-2023年走弱，2023年宏观策略火热后2024年上半年熄火，让投资者意识到盲目追求单一策略高收益的风险 [19][20] - **配置理念获得认可**：投资者逐渐认识到，多资产、多策略配置能在不显著牺牲长期收益的前提下，极大降低组合波动性，是提高投资胜率的主要方式，从而主动寻找复合策略管理人 [20] 管理人的复合化实践 - **复合策略成为普遍趋势**：许多管理人自带配置属性，将不同策略复合，例如主观与量化结合、高频与低频结合、长周期与短周期结合 [21] - **典型的复合策略类型**：包括宏观多资产策略、主观多资产策略、量化多资产策略以及通过CTA构建的量化宏观策略 [22] - **复合化的核心目的**：旨在获取多元化收益并分散风险，避免押注单一资产或策略，从而更好地贴合投资者需求，形成“投资者赚钱-管理人盈利-策略产品迭代”的良性循环 [23]

2025年债券基金市场表现回顾 - 截至2025年，中证债券型基金指数年内涨幅仅为1.39%，表现接近货币基金[2] - 部分过往业绩优秀的债券基金在2025年表现不佳，例如招商产业债券A年内收益为1.17%，鹏华丰禄债券年内收益为1.19%[4][5] - 部分长期限利率债品种表现疲软，例如多只跟踪7-10年期国开行债券指数的基金在2025年出现负收益，如易方达中债7-10年期国开行债券指数A收益为-0.24%，华安中债7-10年国开债A收益为-0.47%[8][9] 债券市场表现的底层逻辑分析 - 债券市场的牛熊周期与利率走势直接相关，利率下降对应债券牛市，利率上升则对应债券熊市[11][12][13] - 2025年债券市场表现不佳的核心原因是利率上升，年初10年期国债收益率大幅下降至约1.6%的低位，随后逐步上升至约1.85%，利率上行导致债券市场进入小熊市[16][17][18] - 当前10年期国债收益率1.85%的水平，相较于约3%的30年期贷款利率，已不算特别低，这限制了债券收益率大幅上行的空间[19] 对2026年债券基金市场的展望 - 预计2026年债券基金的表现将大概率优于2025年[20] - 预期明年债券基金的收益率大概率不会低于2%，并有望回归至3%的水平[21] - 然而，债券基金收益率要重回过去4%甚至5%的高水平将非常困难，主要受限于当前整体较低的贷款利率环境（约3%）[22]

日本央行加息背景与原因 - 日本央行计划将利率从0.5%提高至0.75%，并希望阐明未来加息路径[3][4] - 加息背景源于日本政府计划通过扩张财政提振经济，而财政扩张需大规模举债，市场担忧其主权信用，导致长债利率迭创新高[5][6][7] - 为稳定汇率，日本央行选择加息，因日元大幅贬值不利于美国，且日元贬值会推高日本物价[12][13][15] 日本加息对全球资本市场的影响 - 日本低利率环境催生套息交易，如借日元换汇购买美债或美股，加息可能拆解此类交易并引发流动性冲击[17][18][19] - 12月1日亚太及欧美股市债市下跌，但A股、港股及中国国债未受影响，显示中国资本市场与日本套息交易关联度低[20][21] - 冲击可能有限，因日本央行进行预期管理、加息步伐或缓慢、政府财政扩张受利率制约、美联储降息可对冲流动性[25][26][27][28][29] 全球央行政策步调不一致的影响 - 传统观念中加息利空、降息利好的前提是全球央行步调一致，当前各国政策不同步导致局部流动性异常[33][34][35] - 例如美国加息时经济上行，中国降息时陷入通缩，与固有观点相反[36][37] - 日本央行逆全球趋势行动，其主权信用及债务扩张能力存疑，全球右倾思想加剧混乱，但东大定力强专注发展生产力[38][39]

市场整体表现 - 市场探底回升，创业板指涨超1%，早盘一度跌超0.5%，收盘沪指跌0.06%，深成指涨0.4%，创业板指涨1.01% [2] - 沪深两市成交额1.55万亿元，较上一个交易日缩量1210亿元 [3] - 市场热点快速轮动，全市场超3800只个股下跌，机器人、商业航天等板块涨幅居前，海南、旅游、食品等板块跌幅居前 [3] 海欣食品股价异动 - 此前六连板的牛股海欣食品冲高回落，午后跳水跌停，跌幅9.96%，收盘价8.68元 [5][6] - 公司股票交易异常波动，公告称基本面未发生重大变化，股价短期内连续上涨存在市场情绪过热、非理性炒作风险 [13] - 公司产品“鱼极 五福到家”已成功入驻山姆超市，目前仍处于销售考核期，在山姆火锅丸滑类目中销量位居前列 [10][13] - 公司毛利率提升得益于产品结构优化与生产成本管控，但整体营业收入下滑，毛利额增量不足以完全覆盖销售、管理等固定费用，导致未能扭亏 [11] 商业航天板块活跃 - 商业航天概念再度活跃，海昌新材、华伍股份20%涨停，飞沃科技涨19%，招标股份涨13%，中国卫星等多股涨停 [14][15][18] - 国家航天局近期设立商业航天司，并印发《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划(2025—2027年)》，提出到2027年产业规模显著壮大等目标 [21] - 国家加速推动商业航天建设，有望助力手机直连卫星、北斗短信等应用加速普及，卫星网络是6G网络建设基础 [21] - 卫星互联网牌照有望发放，将推动全产业链向规模化加速迈进，手机宽带直连卫星与低轨卫星网联智能驾驶系统等应用有望快速落地 [21] 人形机器人板块走强 - A股人形机器人板块走强，减速器、具身智能等概念股领涨，三花智控大涨7.5%，最新市值1884亿元 [22] - 三协电机涨超17%，固高科技20%涨停，巨轮智能10%涨停，江苏雷利、浙江荣泰等多股涨幅居前 [25] - 特斯拉CEO马斯克转发Optimus人形机器人跑步视频，美国特朗普政府正考虑明年发布关于机器人技术的行政令，交通部计划成立机器人工作组 [28] - 特斯拉Optimus V3预计在2026年一季度发布并在2026年年底前开启量产，国产供应链在特斯拉机器人中扮演重要角色，国内企业有望陆续受益 [30]

文章核心观点 - 当前AI领域的巨额资本投入并非泡沫，而是由长期增长需求驱动的正常周期现象，但发展过程中将伴随不可避免的周期性波动 [2][3] - AI产业目前处于“早期建设阶段”，其应用场景的潜力远超当前认知，尤其是端侧应用和推理场景的需求总量将远超训练环节 [3][4][6] - 判断AI产业长期发展的关键在于未来需求的增长速度能否匹配或超越供给扩张，尽管可能出现阶段性供需错配，但长期过剩的可能性极低 [3][7] AI产业定性：非泡沫与长期逻辑 - 判断AI是否为泡沫的标准在于长期投入产出比是否严重失衡，当前高投入有望被未来持续增长的需求消化，因此不属于泡沫 [2] - AI基础设施的资本开支具有超前性，需领先于应用落地，这种“超前”投资是行业发展的正常现象 [3] - 行业存在周期负反馈机制，阶段性供大于求会导致资本开支下降，持续增长的需求将重新填满供给，周期往复，核心判断是需求长期向上 [3] AI应用场景与需求潜力 - 科技公司采购AI服务器的动机已从“不能错过”的防御性转向“必须拥有”的发展性，基于明确的业务需求进行投资 [3] - 绝大多数AI服务器的使用率处于高位，客户需求尚未被满足，表明资源并未闲置 [3] - AI在“端侧应用”和“推理场景”的落地刚刚展开，其潜在需求总量将远超训练环节，类比电力网络建设早于电器普及 [4] - AI已在智能助手、AI编程、视频生成、医学影像诊断、智能驾驶、电商推荐等多个场景深度渗透，但当前所见仍是“冰山一角” [4] 发展周期与历史参照 - AI发展过程将伴随周期性波动，受技术演进规律和资本市场情绪放大影响 [5] - 当前AI投资周期处在“早期建设阶段”，科技巨头正以前所未有的规模增加AI资本开支，形成新的“军备竞赛” [6] - 可参照2010-2015年美国页岩油革命的历史轨迹：技术突破引发资本涌入、短期产能迅速扩张、行业洗牌后存活企业通过技术迭代实现可持续发展 [5][6] 未来供需态势的核心关切 - 未来AI产业是供不应求还是供过于求，核心关切在于电力、材料、制造等环节的约束是否会导致2026-2027年的实际资本开支显著低于企业计划 [7] - 商业化的速度是否停滞、科技企业的边际投资回报率是否快速下降、云厂商的堆积订单是否快速消化，将影响供需逆转 [7] - 个别公司的激进策略（如OpenAI宣布的数万亿美元资本开支计划）若因融资受阻而无法持续，可能引发产业链连锁反应，影响行业需求 [7] - 技术发展初期的阶段性“过度”投资几乎不可避免，但对长期发展有益，能积累资本与人才，并在产业低谷时倒逼企业提升效率、加速应用落地 [7]