港元对美元汇率走势图 ◎记者 黄冰玉 港元正以逾20年来罕见的速度走强，近期创下2003年以来最强30日升势。 分析人士普遍认为，本轮港元升值的背后，既有货币市场环境改变的直接推动，也有"内外资共振"的港 股吸"金"表现作为强大后盾，而根基则在于中国经济的稳健与韧性。 港元升速亮眼 自此前香港金管局频繁出手收紧资金后，8月中旬港元对美元汇率从7.85的"弱方兑换保证"水平急速拉 升，随后一路上行。目前，港元对美元汇率徘徊在7.77水平附近，过去30天上涨约1%，为2003年以来 最强30日升势。 与此同时，多期限HIBOR（香港银行同业拆借利率）大幅上涨。隔夜港元拆借利率已从8月中旬的不足 0.2%大幅上升至9月24日的4.45%。 今年5月以来，港元对美元汇率走势呈现变动幅度大、速度快的两大特征：先是在5月初时触及从7.75 的"强方兑换保证水平"，又在6月中旬由"强方"到"弱方"，创下1983年联系汇率制度创立以来最快强弱 转换纪录，随后于8月中旬再度"扶摇直上"，由弱向强，并延续至今。 这一系列"急速反转"，源于联系汇率制度：如果港元汇率触发强方兑换保证，香港金融管理局就会买入 美元、卖出港元，将港元汇 ...

致投资者 研究是在持续迭代的过程中不断逼近真相，是一项"久久为功"的工作，只有永不停步的否定 与重构，才能不断成长。作为研究型团队，我们始终坚守初心，坚持研究为本、求真务实、勤勉 服务、敬畏市场。 2025年是团队全面升级的一年，在新的征程中，我们推进了研究框架的体系重构、研究成果 的系统展示，秉持"研之有理、落地有声"的理念，致力于提供真正有价值的独立研究成果。 感谢您一直以来的支持与信任，让我们共同进步，共创未来！ 赵伟 敬上 2025.8.16 赵伟 申万宏源证券首席经济学家 屠强 申万宏源宏观资深高级分析师 上海财经大学金融硕士，FRM，中国财富管理50人论坛（CWM50）特邀研究员，中国人民银行调研机制专家， 证券时报、新华财经等媒体特约专家。 经济学博士，同时担任中国证券业协会首席经济学家委员会委员、中国首席经济学家论坛理事等社会职务。2023 年7月6日，应邀参加李强总理经济形势座谈会。 曾获沪上金融家"金融行业创新人物"、服务经济高质量发展最佳首席经济学家等称号；曾获新财富最佳分析师、 水晶球最佳分析师、金牛奖最具价值首席分析师等行业奖项。 代表作《转型之机》、《蜕变·新生》等，系统阐释了中国 ...

致投资者 研究是在持续迭代的过程中不断逼近真相，是一项"久久为功"的工作，只有永不停步的否定 与重构，才能不断成长。作为研究型团队，我们始终坚守初心，坚持研究为本、求真务实、勤勉 服务、敬畏市场。 2025年是团队全面升级的一年，在新的征程中，我们推进了研究框架的体系重构、研究成果 的系统展示，秉持"研之有理、落地有声"的理念，致力于提供真正有价值的独立研究成果。 感谢您一直以来的支持与信任，让我们共同进步，共创未来！ 赵伟 敬上 2025.8.16 赵伟 申万宏源证券首席经济学家 经济学博士，同时担任中国证券业协会首席经济学家委员会委员、中国首席经济学家论坛理事等社会职务。2023 年7月6日，应邀参加李强总理经济形势座谈会。 曾获沪上金融家"金融行业创新人物"、服务经济高质量发展最佳首席经济学家等称号；曾获新财富最佳分析师、 水晶球最佳分析师、金牛奖最具价值首席分析师等行业奖项。 代表作《转型之机》、《蜕变·新生》等，系统阐释了中国经济转型阶段的特征与机遇，为理论研究与实务操作 提供重要支持。 申万宏源宏观首席分析师 复旦大学经济学博士、曼彻斯特大学访问学者，曾任国金证券宏观首席分析师、东方证券财富管理总 ...

核心观点 - 美联储重启降息周期推动新兴市场债市创近年最佳表现 今年以来美元计价的新兴市场政府债券基准指数回报率达15% 为2017年以来最佳年度表现 涨势源于贸易战及政策不确定性促使资金转向新兴市场 美联储降息进一步刺激高收益资产需求 [1][4] - 新兴市场债券表现显著优于全球多数固定收益资产 15%的涨幅是美国高收益企业债的两倍多 远超彭博美国国债指数5.4%的涨幅 巴西 墨西哥 哥伦比亚 匈牙利 南非等国家领涨 回报均超23% [4] - 资金持续流入新兴市场债券基金 截至9月17日当周净流入3亿美元 实现连续22周资金流入 今年以来累计净流入达450亿美元 [7] 资产配置偏好 - 本土货币计价债券成为机构首选 双线资本 摩根大通资产管理等机构青睐该类资产 若美元持续走弱将进一步放大回报 [2] - 套息交易策略被美国银行评为"无可替代" 即从低利率国家借款投资高收益率市场 新兴市场货币与本土债券获纽伯格伯曼看好 [2] - 投资者对非美元资产配置意愿强烈 对新兴市场本土债等基准跟踪策略兴趣达2012年以来最高热度 [2] 驱动因素分析 - 美联储宽松政策压制美元汇率 上半年美元创1970年代初以来最大跌幅 货币升值推升本土货币计价债券回报 [4] - 发展中国家利率显著高于美国 因新兴市场央行对宽松政策持谨慎态度 使得资产收益率更具吸引力 [4] - 历史数据显示美联储降息后新兴市场债市平均回报在6%-8%之间 当前降息周期提供额外支撑 [7] 机构操作策略 - 摩根大通全球债券机会基金对新兴市场保持超配 双线资本加大巴西 南非 匈牙利持仓 这些市场将受益于美联储政策转向与美元走弱 [7] - PGIM Fixed Income部分获利了结硬通货债券 但仍维持做空美元偏向 对高收益货币保持超配 [8] - 新兴市场央行可能跟进降息为债券提供额外支撑 南非 哥伦比亚等地通胀调整后实际收益率持续吸引套息交易资金流入 [7]

贺利氏贵金属中国区交易总监陆伟佳预计，黄金价格短期或在每盎司3500美元至3900美元的区间波动。 如果美元美债影响力继续下滑，各国央行将持续购金，黄金价格依旧存在支撑。 美联储降息"靴子"如期落地，9月18日黄金、白银、铜等期货价格冲高回落，原油期货价格也下挫。 上海证券报记者采访获悉，短期内降息预期被市场提前交易，同时也意味着全球宽松周期进一步确认。 美联储降息后美元指数下跌、美元贬值，以美元计价的黄金、铜等商品价格或获支撑，原油商品价格年 内或维持震荡下行趋势。 金价中长期仍有支撑 Wind数据显示，截至9月18日21时25分，伦敦现货黄金价格报3654.58美元/盎司，COMEX（纽约商品交 易所）黄金期货价格报3691.6美元/盎司，日涨幅均不超过1%。 紫金天风期货贵金属研究员刘诗瑶对上海证券报记者表示，美联储此次"风险管理式降息"基调比市场预 期略显"鹰"派。美联储官员认为，降息后，美国失业率和经济增速有望同步改善，但并未对未来降息路 径作出任何承诺，金价因此冲高回落。 有色金属仍有上涨潜力 "美联储降息将导致美元指数下行，推动大宗商品价格上涨。"国家金融与发展实验室特聘高级研究员、 中国首席经 ...

日债利率上升原因 - 10年日债利率升至1.63%，刷新2008年以来新高[7] - 4月以来超长期日债利率涨幅更大，20-40年期利率上行66BP[9] - 5月20日20年期日债拍卖投标倍数降至2.50，创2012年最低，引发利率上行超10BP[11][12] - 寿险公司作为第二大持有人（持有179.6万亿日元，占比17%）因浮亏压力减需，日本生命保险2024财年日债账面亏损达3.6万亿日元[13] - 7月执政党参议院选举失利引发政局动荡，加剧日债抛售[17][19] - 3月以来20年期日债与美债利率同步性增强，5月美债利率上行40BP带动日债利率上行30BP[20][21] - 日本通胀持续39个月超2%目标，6月CPI达3.3%，食品价格同比涨7.2%[22][24] - 日本央行持续货币政策正常化，2025年1月加息至0.5%并缩减购债[25][26] 利率走势展望 - 未来半年至一年利率中枢预计继续上移，国内通胀和加息为主因[30] - 美日7月达成贸易协议，汽车关税从25%降至15%，缓解经济压力[32][33] - 若政策利率升至1%（当前0.5%），预计拉动10年期以上日债利率超50BP[36][40] - 日本央行购债缩减计划温和，2024年7月至2025年7月持债规模下降4.0%至567万亿日元[41] - 美债利率下半年或震荡回落，对日债牵引作用减弱[47][48] 风险因素 - 利率上升加大债务付息压力，2025财年利息支出达10.5万亿日元；若利率升至1.5%，付息或增60%至16.9万亿日元[49] - 日债利率上升可能营造日元升值环境，引发套息交易平仓风险，类似2024年8月全球流动性冲击[53][55] - 日股暂未受明显压力，东证TOPIX指数1-7月上涨7.1%，成长指数涨19.7%[56] 投资机遇 - 日债利率吸引力上升，全球利差缩窄，10年日债利率达1.462%[61][63] - 日元升值潜力增厚回报，2024年末至2025年6月日元升值使日债投资回报达+67,030美元[62][64] - 日本经济基本面改善，2023Q1-2025Q2名义GDP同比均值4.3%，就业市场稳健（失业率2.4%-2.5%）[65][67] - 财政前景改善，债务依存度降至24.9%创1997年新低[66][67] - 全球资金多元配置需求上升，日本债券市场为全球第三大[68]

人民币汇率走势 - 人民币对美元中间价保持渐进升值 短期有加快迹象 即期汇率市场吸收强势引导信号 [1] - 8月28日晚间在岸与离岸人民币对美元即期汇价快速升值并突破多个整数关口 向中间价快速收敛 后续或实现"三价并轨" [1] - 人民币短期大概率加快升向7.1 能否升破7.0关口主要看中间价进一步指引 [1] 改善性住房需求带动效应 - 改善性住房需求是较大群体 可更大力度带动住房相关消费 [2] - 改善性住房需求带动十几个直接和间接行业 包括家电 家具 纺织 电子产品等 [2] - 住房建造过程产生数字化 电子化 信息化需求 使用过程带来家庭相关需求 产生连锁反应 [2] 文化IP与城市发展 - 文化是城市最昂贵的无形资产 [3] - 反对旅游景点变成"打卡地" 应使文化消费成为经常性行为而非游完即走 [3] - 城市竞争终局是文化IP争取全球话语权 掌握文化叙事就拥有城市发展未来门票 [3] 美股与资产配置 - 美股呈震荡上行态势 科技龙头引领市场 AI领域突破性发展是重要驱动因素 [4] - 未来12个月美股有望持续获支撑 基于美国经济软着陆预期 企业盈利增长和降息周期开启 [4] - 优质固定收益资产投资价值值得关注 黄金作为投资组合多元化及对冲地缘政治风险工具作用重要 [4]

在探讨港元与美元之间资金利率差异的背景下，一个引人关注的现象是港元资金利率长期低于美元资金利率。尽管 理论上，在联系汇率制度下，两者应趋于一致，但实际市场表现却并非如此。 港元资金利率偏低的现象，首要归因于长期资金净流入导致的港元流动性过剩。自2000年以来，港元货币基础规模 大幅增长，这主要得益于香港作为自由贸易港和连接中国与世界的门户地位。大量国际资本流入香港市场，尤其是 在证券市场，逐步取代了地产市场成为主要渠道。这种长期资金净流入现象在即期市场中也有所反映，表现为美元 兑港元（USDHKD）汇率中枢下移，大部分时间接近7.75的强方保证水平。 在资金持续净流入的背景下，香港银行为了管理流动资金，对短期外汇基金票据产生了庞大需求。香港金融管理局 （金管局）因此增加了高质量外汇基金票据的供应，导致大量过剩的港元资金悬浮在外汇基金票据上。由于港汇大 部分时间接近7.75，金管局更多时间是向市场注入港币流动性，这些因素共同压低了港元资金利率。 另一方面，掉期市场在港元资金拆借中扮演着重要角色。港元掉期市场交易活跃，流动性优于即期市场。实际掉期 点长期低于理论掉期点，反映出掉期市场上对港元资金的需求旺盛。大量机 ...

央行降息预期调整 - 摩根士丹利和摩根大通将土耳其央行9月11日降息预期从300个基点下调至200个基点 [1] - 巴克莱银行维持原有降息250个基点的预测 [3] - 央行7月已降息300个基点使基准利率降至43% [1] 政治动荡与市场反应 - 法院裁决引发主要反对党领导层更迭风险导致市场全面抛售 [1] - 政治动荡促使投资者重新评估降息周期前景 [1] - 国有银行抛售50亿美元外汇以稳定里拉汇率避免无序下跌 [2] 经济数据与政策困境 - 8月通胀率维持在33%高位降幅低于市场预期 [2] - 第二季度国内需求在降息前已表现强劲 [2] - 央行需平衡汇率稳定与年底通胀降至30%以下的目标 [1] 资本流动与市场波动 - 套息交易头寸总撤出规模达30亿美元 [3] - 主要股指两日累计下跌近5%后周四开盘回升 [2] - 3月政治动荡曾导致外资推动500亿美元资本外流 [3] 货币政策导向 - 央行需维持政策利率远高于33%的通胀水平以防止美元化加剧 [2] - 宏观数据与国内不确定性要求缩小降息幅度 [2] - 央行需确保市场波动处于可控范围 [2]

人民币汇率表现 - 离岸人民币兑美元自8月以来累计升值近1000个基点 自4月初以来累计升值3000个基点 [1] - 在岸与离岸人民币即期汇价突破7.15、7.14和7.13等关键点位 离岸汇率一度升破7.12大关 [1] - 央行大幅上调人民币中间价 单周调升291个点 调升幅度为近一年最高 [1][2] 美元走势与外部环境 - 美元指数报97.72 市场预期美联储9月议息会议可能降息25个基点 第四季度和2025年下半年或进一步降息 [1] - 美联储降息周期开启可能导致美元指数走弱 新任美联储主席人选独立性受关注 若缺乏独立性可能引发美元抛售 [1] 国内经济基本面支撑 - 1-7月中国出口累计增速达6.1% 贸易结汇规模回升至近年高位 7月净结汇率转正 [2] - 境内不含储备资产的国际投资净头寸转正 外汇存款持续累积 跨境资金流动状况改善 [2] - 离岸央票发行和CNH Hibor抬升收紧流动性 为人民币升值提供动力 [2] A股市场与外资流动 - 截至2025年9月1日A股两融余额达22969.91亿元 创历史新高 8月以来连续突破2万亿元、2.1万亿元和2.2万亿元关口 [2] - 国际对冲基金持续流入中国股市 长线投资者增仓 外资买入推动A股回暖并支持人民币汇率从8月初7.2升值至7.13 [2] - 高盛指出中国股市估值处于中等水平 盈利增长潜力及散户风险偏好适中支撑A股上升趋势 [2] 机构观点与未来展望 - 中金公司预计短期内实现"三价合一" 年底前温和升值 若美联储降息压制美元反弹则人民币仍有上行空间 [3] - 东吴证券分析在岸离岸汇价可能与中间价再度并轨 人民币短期或加快升向7.1 升破7.0取决于中间价进一步指引 [3] - 高盛认为人民币兑美元汇率有望升破7 但房地产市场及私人需求疲软可能限制人民币及股市持续走强幅度 [3]