全球资产价格表现 - 美债收益率持续下行 10年期美债收益率下降3个基点 [2] - 全球主要股市涨少跌多 标普500指数上涨0.5% 道琼斯指数持平 纳斯达克指数下跌0.2% [2] - 法国CAC40指数下跌3.3% 主要受政治不确定性升温影响 [2] - 商品市场表现分化 WTI原油价格上涨1.5% 布伦特原油上涨1.3% 伦敦金价上涨1.3% [2] - 美元指数小幅走高0.1% [2] 主要央行货币政策 - 美联储理事沃勒公开支持9月降息25个基点 预计未来三到六个月内将进一步降息 [4] - 市场对9月降息25个基点的预期升至85%以上 [4] - 特朗普以涉嫌住房抵押贷款欺诈为由解雇美联储理事莉萨·库克 此为历史上首次罢免美联储理事 [4] - 欧央行管委表示通胀率已处于2%目标水平 经济前景未发生显著变化 没有必要进一步降息 [4] 美国经济动态 - 7月耐用品订单环比下降2.8% 但降幅较前值9.4%明显收窄 [8] - 核心资本品订单环比大幅反弹1% 创近三年最快增速 [8] - 非国防资本品出货量环比增长0.7% 显示企业设备投资意愿保持韧性 [8] - 7月PCE物价同比增速2.6% 核心PCE物价同比增速2.9% 较前值2.8%回升 为今年2月以来最高水平 [8] - 二季度GDP环比折年率二次修正值较初值上调0.3个百分点 [8] - 政府考虑将股权收购模式扩展至关键行业 已重点讨论国防承包商洛克希德·马丁 财长暗示造船业可能是下一目标 [9] 其他地区经济动态 - 法国政治风险冲击市场 贝鲁总理提出440亿欧元财政紧缩方案 政府可能垮台 [19] - 法国10年期国债收益率一度攀升至3.5% 与德国国债利差最高触及近0.8个百分点 部分法国银行股重挫超4% [19] - 日本10年期国债收益率升至1.63% 为2008年10月以来最高 [19] - 日本国债收益率持续走高 因市场担忧政府推出新财政刺激及日央行可能继续加息 [19]

核心观点 - 美国劳动力市场正在降温 新增非农就业3个月移动平均值持续下降 按当前回落速度估计10月新增就业可能转负 [2][5] - 7月非农数据中5月和6月数据异常下修 合计下修25.8万人 主要因数据质量差和模型不稳 调查回复率较2019年底下降约16% 2022年以来约7成月度就业数据被下调 [2][9] - 劳动力供给趋弱 就业率自2023年底逐步下行 退出劳动力市场人群中灰心者增多 失业者待业时间增加 超过27周长期找不到工作人数上升 [2][10][11] - 劳动力市场流动性变差 企业裁员率未明显走高 但雇员自主辞职率下降 劳动者议价能力减弱 跳槽者工资增速趋势下滑 [2][14][16] 行业就业分化 - 教育保健业是就业主要支撑 2024年1月至7月创造约一半非农就业 医疗卫生业是主力 政府持续拨款投入医疗保障 即使经济衰退期该行业新增就业也保持平稳 [3][18] - 剔除教育保健业后 私营部门就业在今年二季度已转入负增长 [3][18] - 周期性行业就业减缓 高利率限制企业经营 移民政策收紧减少低技能行业劳动力供给 建筑业和运输业等职位空缺率未明显上升 [3][19][21][23] - 多数行业趋于降温 教育保健 制造业和政府劳动力市场紧张程度缓解 金融业和建筑业劳动力供需匹配更好 [3][24] - 信息业和专业 商业服务业劳动力市场趋紧 今年二季度信息业职位空缺率较去年同期上升2.6个百分点 专业商业服务上升0.6个百分点 失业率略有下降 可能与AI相关职位需求增加有关 [3][24] 未来劳动力市场展望 - 供给端边缘劳动力可能重返市场 失业人群中返回就业市场人数增加 19-24岁年轻人群逐年增加 失业群体中新进入者明显增多 [4][25] - 需求端企业招聘计划未见改善 7月NFIB小企业调查显示企业对政策不确定性忧虑未好转 资本开支计划受抑制 更倾向保留安全资金 [4][28] - 劳动力市场供给紧张程度较2022年大幅缓解 逐渐转向供给大于需求 高信贷成本抑制企业经营和扩张 贸易政策不确定性使企业招聘保持谨慎 失业率或继续上升 [4][30]

全球资产价格表现 - 全球主要股市涨多跌少 标普500指数上涨0.3% 道琼斯指数上涨1.5% 纳斯达克综指下跌0.6% [2] - 10年期美债收益率下降7bp 或因杰克逊霍尔会议鲍威尔发言放鸽 [2] - 商品价格普遍反弹 WTI原油上涨1.4% 布伦特原油上涨2.9% 伦敦金价上涨1.1% [2] - 美元指数走低0.1% [2] 主要央行货币政策 - 美联储7月会议纪要显示利率已接近中性 按兵不动是恰当信号偏鹰 [4] - 杰克逊霍尔会议上鲍威尔释放鸽派信号 认为就业下行风险增加 通胀上行风险大幅减弱 可能调整政策立场 意味着美联储可能即将重启降息 [4] - 美联储发布最新货币政策框架 重回灵活通胀目标制 重视就业供需双双走弱情况 [4] - 日央行批准国内首个日元稳定币JPYC 显示对金融科技创新支持 [4] 美国经济动态 - 美国房地产市场仍弱 7月新屋开工总数同比增速回升 主因去年同期基数大幅下降 多户住宅占主导 单户住宅新开工表现偏弱 [8] - 8月NAHB房产市场指数略降至32 情绪水平连续16个月处于负值区间 自5月以来徘徊在32至34较低水平 [8] - 美国将407种钢铁和铝衍生产品纳入关税清单 税率为50% 新增商品包括风力涡轮机及其部件 移动起重机等 或将推高制造业下游企业采购成本 [9] - 美乌双方达成价值1000亿美元武器采购框架协议 乌克兰通过欧洲资金购买美国装备 美国采购乌制无人机 协议预计十日内签署 [9] 其他地区经济动态 - 欧元区第二季度经济增长0.1% 7月CPI年率终值为2% 基本符合欧央行目标 [19] - 8月欧元区制造业PMI升至50.5 重返扩张区间 [19] - 日本20年期国债收益率推至2.7% 为1999年以来最高水平 10年期国债收益率攀升至1.61% 创2008年以来新高 [19] - 日本长债收益率走高或因通胀预期推升日央行加息预期 以及财政扩张担忧所致 [19]

美联储政策转向信号 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上表示可能需要调整政策立场 暗示即将重启降息 [2] - 会议后美股上涨 美债收益率下行 美元指数下跌 市场对降息预期反应积极 [2] 就业市场状况 - 劳动力市场处于供需双弱状态 就业增长放缓且创造就业机会的速度减弱 [2] - 失业率指标虽未明显变动 但就业面临下行风险 今年上半年GDP增速同步放缓 [2] 通胀水平评估 - 通胀已接近政策目标 关税对物价影响将在未来几个月显现 但属于一次性影响而非持续上涨 [3] - 通胀缺乏持续上涨动力 劳动力市场下行压力降低"薪资-通胀"螺旋风险 长期通胀预期锚定在2% [3] 货币政策框架调整 - 美联储修订货币政策框架 改为灵活通胀目标制 删除有效下限相关表述 因当前名义利率水平明显上升 [6] - 删除就业"短缺"表述 将最大就业定义为"在价格稳定背景下可持续实现的最高就业水平" [7] - 采用平衡方法促进双重目标 考虑通胀和就业偏离程度及恢复时间制定政策 [7] 政策目标表述对比 - 2020年框架强调利率下行风险及就业短缺 2025年框架强调就业可持续性及平衡方法 [8] - 通胀目标维持2%长期锚定 但2025年删除"一段时间内平均2%"表述 更注重预期管理 [8] - 承认就业与通胀目标可能不互补 明确将采取平衡方法协调双目标实现 [8]

核心观点 - 特朗普政府推出"三种关税、四类国家"的新关税体系，针对不同经济体、行业及转口贸易加征10%-50%关税，并重视附加条件如采购美商品、在美投资等 [2][5][7] - 中美关税谈判推动豁免延期三个月，未来或仅征收10%基础性关税 [2][9] - 关税成本主要由美国进口商和消费者承担，全球出口商平均承担13%，中国出口商仅承担1.8% [4][35][41] - 关税对通胀影响有限，年底累计影响约0.4-0.8个百分点，美联储降息更可能受就业市场恶化驱动 [4][62][64] 关税政策框架 - 三种关税：国家关税（针对经济体）、行业关税（特定行业）、转口关税（封堵漏洞） [5][8] - 四类国家税率：10%（英国等）、15%（欧盟日韩）、19-20%（东南亚）、30%+（中国印度等） [7] - 附加条件包括采购美商品（欧盟7500亿美元能源装备）、在美投资（日本5500亿美元）、关税减免等 [8] - 转口漏洞补全：全球征收40%转口关税+取消小额包裹免税，但执行效果存疑 [8] 对中国及行业影响 - 出口影响：下半年出口中枢回落，若最终仅加征10%关税则份额或回升，产能出海替代转口贸易 [3][11] - 边际利好行业：家用电器、轻工制造、电力设备 [3][19] - 铜关税：最终加征范围小于预期，排除关键原料，影响减弱 [15] - 医药行业：若加征关税将影响中国近1/5医药出口，美国当前依赖欧盟（医药材60%）[23][26][28] - 半导体：除非对终端产品加税，否则中国受影响较小 [30] 关税成本分担机制 - 美国进口有效税率从2.4%飙升至18.6%，达1934年以来新高 [32][34] - 成本分担主体：出口商（全球平均13%）、进口商、消费者（全球平均54%）[35][41][47] - 中国特点：关税主要由美国进口商承担（因囤货和低替代性），服装和电子行业持续降价明显 [43][48] - 未来趋势：消费者承担比重或从22%升至67% [51][53] 通胀与货币政策 - 国内商品涨价：家居类受关税影响最显著，高度依赖进口的商品价格超趋势7.5个百分点 [54][56][57] - 通胀影响：7月CPI同比2.7%，关税年底累计影响0.4-0.8个百分点 [60][62][63] - 降息逻辑：就业恶化（非农数据下调25.8万人）比通胀更可能促使美联储超预期降息 [64]

养老金体系构成 - 中国台湾采用四支柱养老金体系 以一二支柱为主 辅以第零支柱和商业保险第三支柱 [5][6] - 第一支柱包含军人保险 公教人员保险 农民健康保险 劳工保险和国民年金保险 覆盖所有适龄人群 [5][6][8] - 第二支柱包含军公教退抚制度 劳工退休金 私校教职工退抚制度和农民退休储金 不覆盖未就业人员 [5][6][12] - 第零支柱包含荣民给付 中低收入老年人生活津贴 老年基本保障年金等多项福利津贴 [6][22] 各支柱规模及覆盖情况 - 第一支柱中劳工保险规模占比最高达46% 国民年金保险和公教人员保险分别占27%和25% 军人保险仅占2% [11] - 2023年第一支柱养老金收入5670亿新台币 给付6649亿新台币 大部分由劳工保险贡献 [11] - 第二支柱中2023年军公教退抚制度覆盖2.8万人 教育系统人员月领养老金最高达46836新台币 [12] - 劳工退休金2023年底规模达3.95万亿新台币 当年向1.85万人发放501亿新台币 人均27万新台币 [16] - 农民退休储金自2021年开办后持续增长 2023年提缴55亿新台币 积存金额达157亿新台币 [16] - 第三支柱年金保险2022年契约件数达210万 约占中国台湾总人口十分之一 [17][20] 养老金资产配置 - 第一支柱军人保险主投中国台湾资产 股票及ETF占39% 债券占16% 非中国台湾债券占24% [25] - 国民年金和劳工保险采用自营与委托结合方式 自营比例分别为65%和62% [28] - 国民年金自营资金61%投中国台湾资产 偏好股票及受益凭证 劳工保险51%投中国台湾资产 主投债券及转存金融机构 [30] - 委托经营资金主要投向中国台湾外市场 国民年金和劳工保险分别占82%和91% [32] - 公教人员保险资金投资多元化 25%投中国台湾外受益凭证 22%投中国台湾股票及ETF 其中半数资金投向半导体行业 [34][35] - 第二支柱军公教退抚制度近半资金委托经营 自营部分21%投债券 15%投股票 [38] - 私立学校教职员退抚制度提供保守型 稳健型和积极型投资计划 保守型年化收益约1.83% 积极型约6.19% [40][42] - 劳工退休金委托资金78%投境外资产 39%投权益证券 自营资金主投固定收益资产 [44][47] 养老金融产品特色 - 长期照护体系采用分层次ABC社区整体照顾模式 A级为整合型服务中心 B级为复合型服务中心 C级为长照站 [51] - 2024年长照服务覆盖超39万人 其中89%选择居家服务 日间照顾服务4.3万人 家庭托顾仅1574人 [53] - 长照计划提供专业服务9.1万人次 喘息服务17.6万人次 交通接送服务24.5万人次 [55] - 机构照顾以养护型为主 2024年底覆盖5万人 床位利用率约85% [56] - 小额终老保险具有低保额 低保费 免体检特点 2022年投保89万人 保费收入167亿新台币 60-69岁人群投保率最高 [58]

全球资产价格表现 - 全球长期国债收益率普遍上升，10年期美债收益率上行6bp [2] - 美股三大指数上涨：标普500上涨0.9%，道琼斯指数上涨1.7%，纳斯达克综指上涨0.8% [2] - 原油价格下跌，IEA预测石油需求增速放缓，金价走弱至近两周新低 [2] - 美元指数下跌0.4% [2] 主要央行货币政策 - 美联储官员对降息持谨慎态度，需等待更多数据 [4] - 美国财政部长贝森特表示美联储考虑9月降息50基点 [4] - 日本政府否认美国施压加息，强调货币政策独立性 [4] 美国经济动态 - 7月CPI同比增速持平于2.7%，PPI同比增速上行0.9个百分点至3.3%，环比增速升至0.9% [13] - 7月零售销售同比增速下降0.4个百分点至3.9%，环比增长0.5% [14] - 8月密歇根消费者信心指数回落至58.6，1年期通胀预期回升至4.9% [14] - 特朗普暗示将征收芯片关税，税率可能高达300% [14] 其他地区经济动态 - 6月欧元区工业产出环比增速回落至-1.3%，德国经济信心大幅下滑 [26] - 日本2025年第二季度GDP环比增长0.3%，实际同比增速达1%，连续第五个季度增长 [26]

月度商品价格预测 - 油价呈现区间震荡态势 俄乌局势有望缓解叠加美国商业原油库存回升导致油价承压走弱[6] - 铜价震荡上行 温和通胀数据以及关税缓和推动铜价走势[6] - 金价震荡上行 但受特朗普宣称黄金不会被征收关税的声明压制下行[6] 内需市场表现 - 8月新房销量同比降幅走扩 二手房呈现量升价跌态势[2] - 乘用车销售增速回落 基数升高叠加高温天气导致零售下降而批发回升 半钢胎开工率稳中有降[2] - 家电8月销售均价同比增速普遍下行 上周家电销售均价多数回升但同比增速多下降[2] - 电影票房收入和观影人次虽有所回落但仍处历年同期高位 灯塔演出票房收入持续高于去年同期[2] - 旅游消费热度延续 酒店入住率续升带动每间可售房收入上行且持续高于去年同期 四大一线城市至海口机票价格同比增速上行[2] 外需与出口状况 - 中美关税豁免延期至11月 目前生效关税包括20%芬太尼关税和10%基础性对等关税 特朗普宣布不对进口黄金加征关税[3] - 出口整体走弱 CCFI航线运价回落 集装箱吞吐量大幅下降 离港船只载重有所回升[3] - 中国至美国集装箱预定量增速下行 发货量大幅下降 传统转口地区东南亚港口停靠量同比回升[3] - 8月韩国前10日出口下行 对欧盟出口降幅较大 船舶品类拉动明显[3] 生产与制造业动态 - 螺纹钢产量受部分钢厂停产检修和铁水转移影响下降 样本钢厂盈利率略降但水平尚可 高炉开工率基本稳定 企业自发去产能意愿有限 成本支撑下螺纹钢价格转为上涨[4] - 玻璃库存连续2周上行至相对高位 去产能效果欠佳导致价格继续下降[4] - 高温地区范围扩大推动六大发电集团日均耗煤量大幅上行 拉动煤炭价格续升 但8月前14天日均耗煤量同比增速下行[5] - 上周制造业用工指数环比明显上行 但同比降幅走扩并续创历年同期新低[6] 物价走势 - 国内螺纹钢价格转升 水泥和动力煤价格续升 玻璃价格续降[6] - 特朗普关税声明压制金价 温和通胀及关税缓和推动铜价震荡上行 原油库存回升及地缘局势缓解使油价承压[6]

分析师荣誉与资质 - 2024年新浪财经金麒麟菁英分析师 [1] - 2022年Wind金牌分析师 [1] - 2022年CEIC与EMIS杰出成就分析师 [1] - 2021年Wind最佳路演分析师 [1] - 2021年新浪财经金麒麟最佳分析师未来之星 [1] - 2021年CEIC与EMIS杰出成就分析师 [1] - 2020年新财富最佳分析师宏观第三名(团队) [1]

通胀数据概览 - 7月CPI同比增速持平于2 7% 环比增速略放缓至0 2% 核心服务持平 能源和食品降温与商品项走高相互抵消 [2][4] - 核心CPI同比增速升至3 1% 环比增速上升至0 3% 为近6个月新高 [2] - 密歇根消费者1年通胀预期下降至4 5% 5年通胀预期回落至3 4% 均为2025年2月以来最低水平 [12] 商品通胀分析 - 核心商品同比增速上升至1 2% 较上月上行0 5个百分点 家具 新车 二手车及服装价格均上涨 [9] - 二手车价格环比增速大幅上升1 2个百分点至0 5% 同比增速上升2个百分点至4 8% 但曼海姆指数预示未来三个月可能波动 [9] - 家具物资价格环比增速下降至0 7% 关税冲击因消费放缓有所减缓 [2][9] 服务通胀动态 - 核心服务同比增速保持3 6% 环比增速略升至0 4% 医疗服务和交通服务为主要驱动 [7] - 医疗服务环比价格大幅上涨 同比增速上升0 9个百分点至4 3% 阻碍服务通胀降温 [7] - 住房通胀稳定 业主等价租金同比增速微降0 1%至4 1% 领先指标显示未来房屋项通胀或回落 [7] 能源与食品趋势 - 能源项同比增速录得-1 6% 较上月下降0 8个百分点 汽油项同比增速下降1 2个百分点至-9 5% [6] - 布伦特原油均价71 1美元/桶 同比增速回落 地缘风险减弱或使油价维持区间波动 [6] 市场与政策预期 - 市场对美联储9月降息概率预期升至94% 年内平均降息次数约2 4次 [10] - 通胀数据未大幅上升 或为9月降息清除障碍 高利率下就业市场走弱趋势不变 [10]