证券研究报告 宏观经济点评 2025 年 12 月 19 日 美国 11 月 CPI：通胀低于预期，低估还是降温？ Email:yangjianyi@lczq.com Email:shenxiayi@lczq.com 核心观点： 2025.12.18 美国 11 月非农：就业持续放缓，但"缓 而不衰" 美国 11 月 CPI 同比 2.7%，低于预期的 3.1%；9-11 月环比增长 0.2%。 由于 10 月美国政府停摆，劳工部未能收集 10 月价格数据，因此 11 月 CPI 环比数据大部分未公布，仅公布同比数据。11 月 CPI 同比 2.7%，预 期 3.1%，9 月 3.0%；9-11 月环比 0.2%，前值 0.3%。核心 CPI 同比 2.6%，预期 3.0%，前值 3.0%；9-11 月环比 0.2%，前值 0.2%。单纯观 察数据，美国 11 月 CPI 同比、环比均低于预期，反映关税对美国通胀的 影响仍未充分兑现。数据公布后，2026 年 3 月降息预期小幅升高；当天 美股三大股指上涨，美债、美元微涨。 11 月数据显示美国非核心与核心价格增速全面放缓。非核心方面，11 月 汽油、食品价格 ...

通胀数据表现 - 2025年11月美国CPI同比增速为+2.7%，低于9月的+3.0%和市场预期的+3.1%[2][4] - 2025年11月美国核心CPI同比增速为+2.6%，低于9月的+3.0%和市场预期的+3.0%[2][4] - 2025年10-11月核心CPI环比合计为0.2%，相当于单月环比0.1%，显著低于7-9月单月环比均值0.3%[4] 数据失真原因 - 政府停摆导致11月CPI数据采集时间缩短且集中在下半月促销季，价格统计存在下行偏差[3][5] - 因10月数据缺失，劳工统计局采用结转插补法，将9月数据用于10月，假定10月环比为0[5] - 数据结转方法导致11月住房价格统计“漏掉”一个月变化，9月到11月住房指数仅上涨0.2%[6] 通胀趋势分析 - 核心商品中，二手车价格同比涨幅持续收窄，11月同比降至3.6%[7] - 市场租金价格环比自2024年9月以来持续走弱，或推动未来住房通胀回落[3][7] - 非农时薪同比增速放缓，有助于服务通胀降温[7] 政策与市场预期 - 市场预期2026年1月美联储暂停降息的概率高达72.3%[6] - 预计美联储短期保持谨慎降息立场，待新主席上任后降息节奏或加快[3][7]

蓝天七色的全球化布局，正是东阿以政策为翼、以平台为桥，推动外贸高质量发展的生动缩影。当地积 极组织新航热交换、东阿阿胶（000423）等企业，密集亮相广交会、2025蒙古国际建材展、"外贸优 品"采购对接月等境内外重点展会活动，累计参与10场次。其中，在广交会上，东阿蓝天七色建材有限 公司就接待了全球28国客商200余人次，达成意向订单30余笔。通过"抱团参展"模式，让企业直面全球 采购商资源，精准对接市场需求，高效拓展海外合作渠道，为抢订单、拓市场搭建起坚实的"桥梁纽 带"。 为推动政策红利直达快享，东阿县靶向开展外贸政策赋能行动，先后举办外贸政策业务培训会、政策宣 讲会，并围绕跨境电商等热点领域组织专题政策宣介活动，累计培训企业业务骨干200余人次，让企业 清晰掌握政策要点、用足用好扶持红利。同时，积极协助企业申报各类专项支持，成功为鑫华环保、豪 事达等7家企业纳入山东省"外贸优品库"，为东阿钢球等6家企业申报重污染天气应急管控期间豁免清 单，切实保障企业生产经营稳定，为外贸发展筑牢政策保障。 在政策护航与平台支撑之外，东阿县还聚焦外贸新业态、新赛道，以精准服务激活增长新动能。唐派集 团银发用品跨境电商基 ...

智通财经记者 | 方卓然 智通财经编辑 | 庄键 2025年12月18日，上海二手车国际贸易综合服务平台（外高桥）正式启动，有望推动上海乃至全国二手车出口迈入规范化、规模化发展的新阶段。 智通财经从上海市商务委获悉，今年1-11月，上海二手车出口逾2万辆，同比增长超100%。上海此前已明确二手车出口量在2027年达到5万辆的目标。 在上海磊银汽车服务有限公司总经理张文看来，这一变化的背后，是新车出口布局完善、海外零配件体系成熟等产业基础的夯实。上海二手车国际贸易综合 服务平台（外高桥）有望成为二手车出口业务继续爆发的"加速器"。 产业集聚的效应不止于此。为进一步凝聚行业力量，上海在进出口商会下设出口二手车专委会，以二手车出口备案企业为基础，集聚了上海市全部出口二手 车企业、金融保险机构、商业银行、检测整备企业等市场主体。 通过整合行业资源与专业优势，形成规模集聚效应，不仅能加强出口形势研判分析和行业自律，更能推动企业抱团出海，改变过去行业内"单枪匹马、缺乏 组织"的分散格局。 目前，平台已依托上海40多家二手车出口试点企业，广泛吸纳产业链上下游企业及行业头部力量，构建起完整的出口生态圈。山其锦表示，无论是车辆 ...

记者 吴卫群 见习记者 高晨辉 拥有口岸优势和产业基础，上海是我国最重要的二手车出口基地之一，今年1月至11月，上海共出 口二手车超过2万辆，同比增长超过100%。这是记者从昨天举行的上海二手车国际贸易综合服务平台 （外高桥）启动仪式上获悉的消息。 "平台依托二手车出口及全产业链企业，形成产业集聚与出口生态圈。"上海外高桥汽车交易市场有 限公司负责人山其锦表示。 据悉，上海二手车国际贸易综合服务平台（外高桥）由外高桥集团下属营运中心公司运营，依托自 贸区政策优势、港口口岸枢纽区位优势及上海海空港联动物流资源，整合全产业链优质要素，搭建涵盖 公共服务、展示交易、检验整备、物流运输、出口报关、行业研究、金融服务和海外服务的全生态链服 务体系，进一步提升上海服务二手车出口能级。"原本需跑多个部门、耗时两天办理的手续，如今半天 就能在平台一站式办结。"他说。 同时，在上海进出口商会下设出口二手车专委会，以二手车出口备案企业为基础，集聚出口二手车 企业、金融保险机构、商业银行、检测整备企业等，整合和发挥行业资源与专业优势，形成规模集聚效 应，进一步加强出口形势研判分析和行业自律，推动企业抱团出海。 平台的集聚效应，为区 ...

广发证券资深宏观分析师 陈嘉荔 gfchenjiali@gf.com.cn 广发宏观郭磊团队 摘要 第一， 受美国政府停摆影响，原定 12 月 10 日发布的美国 11 月 CPI 报告推迟至 18 日公布。由于劳工统 计局（ BLS ）员工在 10 月 1 日至 11 月 12 日期间完全暂停了实地价格采集工作，因此本报告缺失 10 月价格水平和月环比数据、以及 11 月月环比数据，仅有新车、二手车和汽油保留 10 月有效读数，市场能 获取的有效新信息仅限于 11 月的价格指数和 11 月的同比（ YoY ）。数据采集窗口的压缩可能导致本次报 告的统计噪音显著增加，降低其作为政策风向标的有效性 。 第二， 数据公布前， BLS 文件就已经指出 ，本次 CPI 计算将采用结转插值法，且不会针对 11 月数据采集 启动延后进行相应的时间调整。这意味着本次 CPI 数据可能出现技术性的下行偏差：一是核心 CPI 中部分项 目因数据缺失被强制假设为零增长；二是占据 CPI 最大权重的房租（ OER ）数据，本次可能仅记录了正常 涨幅的一半；三是数据采集时间的推迟恰逢假日促销季，导致商品价格被过度低估。 第三， 10 ...

作者：李丹，华尔街见闻 美国官方公布的11月核心通胀意外降至四年多以来最低水平，但这一看似积极的信号正遭到经济学家的 广泛质疑，因为创纪录时长的政府关门导致数据收集工作受阻，使通胀报告的可信度大打折扣。 通胀观察和预测机构Inflation Insights的创始人、经济学家Omair Sharif表示，10月租金数据缺失可能人 为压低了11月的通胀数据。有"新美联储通讯社"之称的资深联储报道记者Nick Timiraos在社交媒体转发 Shariff的评论称： "这完全不可接受。BLS竟然假设10月的租金和业主等价租金（OER）为零。我相信他们肯 定有很好的技术解释，但要想得出两个月平均租金（增长）0.06%和OER（增长）0.135%这 种结论，唯一的办法就是假设10月的（增长）为零。这无论如何都是个错误的做法，可事实 就是做了。" 尽管市场对数据持保留态度，美股仍在数据公布后反弹，三大股指周四高开，CPI公布后美元和美国国 债收益率刷新日低。利率期货市场定价显示，投资者预计，美联储1月降息的概率略微升至约22%，交 易员预计明年将降息两次。定价已完全体现到明年年中将有一次降息的预期。 数据收集出现重大缺 ...

CarMax (NYSE:KMX) Q3 2026 Earnings Call December 18, 2025 09:00 AM ET Company ParticipantsJon Daniels - EVP of CarMax Auto FinanceTom Folliard - Interim Executive Chair of the BoardEnrique Mayor-Mora - EVP and CFOMichael Montani - Managing DirectorSharon Zackfia - Group Head of ConsumerDavid Lowenstein - VP of Investor RelationsDaniela Haigian - VP of Equity ResearchDavid McCreight - Interim President and CEOJeff Lick - Managing DirectorConference Call ParticipantsJohn Babcock - Equity AnalystBrian Nagel - ...

CarMax (NYSE:KMX) Q3 2026 Earnings Call December 18, 2025 09:00 AM ET Company ParticipantsTom Folliard - Interim Executive Chair of the BoardEnrique Mayor-Mora - EVP and CFOSharon Zackfia - Group Head of ConsumerDavid Lowenstein - VP of Investor RelationsDavid McCreight - Interim President and CEOJon Daniels - EVP of CarMax Auto FinanceConference Call ParticipantsBrian Nagel - Managing Director and Senior AnalystCraig Kennison - Director of Research Operations and Senior Research AnalystRajat Gupta - Equity ...

美国联邦政府的停摆使得数据的统计变得复杂，劳工统计局未能收集到大量10月的价格数据，导致该机 构难以确定11月整体通胀的环比变化和许多关键类别物价变动的趋势。 美国劳工统计局表示，截至11月的两个月里，核心CPI上升了0.2%，酒店、休闲和服装价格的下降限制 了其涨幅。家具和个人护理产品的价格走高。 美国11月核心通胀同比增速创2021年初以来最低，物价压力连续数月表现顽固后，意外出现了改善。 美国劳工统计局周四公布的数据显示，剔除波动性较大的食品和能源的核心消费者价格指数（CPI）11 月同比上涨2.6%，而两个月前的同比涨幅为3%。11月整体CPI同比涨幅为2.7%。 尽管存在诸多局限，该报告仍带来希望，即年初以来持续窄幅波动后，通胀压力正在缓解。 目前尚不清楚这份CPI报告能否动摇美联储的决策者，他们对明年利率路径仍存在分歧。上周，美联储 连续第三次会议降息，以防范劳动力市场的进一步恶化。 美联储主席鲍威尔上周表示，由于11月12日结束的政府停摆创下历史最长纪录，CPI数据"可能失真"。 政府停摆不仅导致10月报告取消，还迫使劳工统计局开始收集11月物价数据的时间晚于往常，导致采集 周期缩短。部分经济学 ...