5月出口表现 - 5月出口同比增速录得4.8%，较4月回落3.3个百分点，贸易顺差继续扩大，显示韧性犹存 [1][2] - 出口韧性主要来自对东盟等转口国的抢转口及对等关税阶段性缓和，对美直接出口仍在下行探底 [1][2] - 数量拉动作用下降，价格拖累收窄，原材料数量拉动显著回落 [4] 地区出口结构 - 对欧盟出口同比增速12.1%，非洲33.5%，逆势回升；对美出口大幅回落34.4%，拉丁美洲2.3%，俄罗斯-10.7%，东盟15.2% [6] - 欧盟和非洲对出口增速拉动作用增强，美国拉动下降2个百分点 [6] - 欧洲复兴及中欧经贸关系改善支撑对欧出口 [1][6] 商品出口表现 - 集成电路同比增速33.7%显著上升，汽车13.7%，船舶44%，交运类产品持续回升 [8] - 劳动密集型产品中服装3%和玩具-0.6%表现分化，纺织-1.9%和鞋靴-5.5%降幅明显 [8] - 通用机械设备同比增速5.6%，较4月下降超10个百分点 [8] 进口表现 - 5月进口同比增速-3.4%，环比低于近5年均值，内需走弱及加工材料需求缩减是主因 [10] - 自欧盟进口增速0%相对稳定，东盟-5%，日韩-2.8%，RCEP国家-4.3% [10] - 农产品进口显著回升，大豆同比增速22.6%，增幅超60个百分点；原油-22.2%，天然气-20%降幅明显 [11] 贸易顺差与展望 - 5月贸易顺差1032.2亿美元，较4月扩大 [12] - 对等关税缓征或继续推迟，抢转口需观察拐点；欧洲复兴及美联储降息预期或支撑外需回暖 [1][12][15]

月度商品价格预测 - 黄金呈现区间震荡态势，但中长期看涨逻辑不变 [1][13] - 铜价受关税政策扰动支撑震荡上行 [1][13] - 油价因美伊、俄乌谈判不确定性推动底部反弹修复 [13] 内需表现 - 地产后劲不足：6月新房销量增速降幅走扩，二手房延续价升量跌 [3] - 汽车消费小幅回落：乘用车零售小幅回落，半钢胎开工率低于去年同期 [3] - 家电销售均价多数下降，但月均销售价同比增速涨多跌少 [3] - 假期消费表现良好：端午假期全国出游人次和花费同比分别增长5.7%和5.9%，票房收入同比增长33.3% [4] 外需表现 - 6月高频出口数量指标增速多有回落，运价同比增速下行，显示出口整体放缓 [6] - 中国至美国集装箱到港周同比由升转降，传统转口贸易地区港口停靠量周同比大幅回落 [7] - 韩国5月出口同比增速下降，钢铁制品和石油品类拖累明显 [8] 生产情况 - 钢材需求走弱：高炉开工率、电炉开工率和产能利用率均下降，螺纹钢产量转降，库存去化速度放缓 [10] - 迎峰度夏临近：5月六大发电集团日均耗煤量同比增速回升，但本周因气温偏低和三峡出库流量续升导致耗煤量下降 [11] 物价变动 - 本周大宗商品价格多有回升 [12] - 国内钢铁、玻璃、动力煤、水泥价格持续下降 [12] - 油价自底部反弹修复，黄金区间震荡，铜价震荡上行 [13]

就业市场趋势 - 5月新增非农就业人数下降至13.9万人，3月和4月合计下修9.5万人，显示就业水平或被高估 [1][2] - 新增就业主要来源从政府转向服务业，5月服务业新增就业较上月提升1.3万人至14.5万人 [1][3] - 政府裁员持续显现，5月联邦政府就业减少2.2万人，自1月以来已减少5.9万人 [1][3] 行业就业表现 - 教育保健业、休闲酒店业和金融活动是新增就业主要行业，分别录得8.7万人、4.8万人和1.3万人 [3] - 制造业就业减少8000人，由上月新增转为下降，或因受关税政策影响 [3] - 建筑业就业减少，但未提及具体数据 [3] 劳动参与与失业率 - 5月失业率维持在4.2%，但劳动参与率下降0.2个百分点至62.4% [1][6] - 25-54岁黄金年龄群体劳动参与率下降0.3个百分点，永久退出劳动力市场人数增加 [6] - 劳动力供需趋于平衡，4月职位空缺数回升至739万人，职位空缺率上升至4.4% [7] 薪资与工时 - 5月非农就业平均时薪环比增速回升至0.4%，同比增速持平为3.9% [10] - 平均工作时长录得34.3小时，与上月持平 [10] - 商业服务业和金融业时薪同比增速最高，分别为4.9%和4.4%，批发业和商业服务业增速上升最大，各上行0.5个百分点 [12] 政策与市场预期 - 市场预期美联储全年降息2次，最早可能在9月重启降息 [15] - 关税政策推高企业定价并影响招聘决策，未来政府削减开支或减少对承包商、大学等岗位需求 [1][15] - 4月实际时薪同比增速为1.4%，较上月持平，2024年8月以来保持在1%以上 [17]

失业保险基金支出与就业市场 - 近期城镇调查失业率维持在5.2%，但失业保险基金支出保持较高增长，两者差异主要源于政策调整和最低工资标准联动机制 [1][4] - 2023年发放失业保险金等各类失业保险待遇976亿元，占总支出的65.7%，其余支出与促就业保民生相关 [4] - 2023年至今所有省市调升最低工资标准，失业金发放标准相应提高，对基金支出产生影响 [1][9] - 失业保险金领取情况对就业市场反映滞后，政策设计鼓励失业人群尽快回到就业市场 [1][12] 上市公司就业情况分析 - 2024年上市公司员工总数超过2500万人，同比增速降至0.5%，平均月薪约10800元，较2023年有所下降 [15] - 金融、汽车、建筑地产和消费电子是吸纳就业最多的行业，其中国有大型银行员工占比最高达6.5% [17] - 乘用车行业员工数量增长最快，2024年达140.9万人，同比增长21.3%，是2019年的2.14倍 [18] - 零售和地产相关行业员工持续减少，一般零售行业员工人数不足2019年的70% [20] 行业薪资变化趋势 - 旅游零售、光伏设备和证券行业平均月薪降幅最大，分别下降16.7%、12.2%和9.6% [22][23] - 通讯服务、化学制品和汽车服务行业平均月薪增长显著，涨幅分别为14.9%、11.0%和9.6% [23][24] - 工程机械、生物制品和半导体行业在员工人数和平均月薪增长的同时，销售人员占比也明显增加 [24] - 生物制品、厨卫电器和电网设备行业技术人员占比增长较多，显示行业加速升级 [26] 就业市场结构变化 - 汽车和出口链相关行业员工持续增长，2024年我国出口规模突破25万亿元，同比增长7.1% [21] - 光伏设备行业员工减少9.3万人，降幅26.2%，但员工规模仍是2019年的1.71倍 [19] - 房地产开发行业员工持续减少，2024年员工人数为52万人，同比下降7.1%，是2019年的85.9% [17][19] 就业环境改善建议 - 建议丰富就业统计指标体系，加强对新就业形态的监测，优化统计方法和口径 [28] - 建议加快统一大市场建设，打破户籍制度壁垒，促进劳动力自由流动 [30] - 建议完善失业保险保障体系，提高保障水平与扩大覆盖范围 [30]

《美国优先投资政策》核心内容 - 扩大限制美对中投资范围至生物技术、高超音速、航空航天、先进制造、定向能源及军民融合领域，新增公开交易证券限制[1][4][6] - 强化CFIUS审查权限，覆盖关键基础设施、医疗保健、能源等战略部门，可能停止"缓解"协议[1][5][6][28] - 考虑终止1984年《中美所得税协定》，跨境企业预提所得税率或从10%升至30%[1][5][13][29][30] 政策执行机制 - 财政部主导规则制定与执行，OFAC负责军工制裁清单，CFIUS审查战略部门交易[10][11] - 限制细则最快一个季度内出台，中概股退市风险最早2026年年中触发[15][16][17] - 终止税收协定需在历年6月30日前外交通知，次年1月1日生效[16][17] 对中资市场影响 - 美国持有中资股约7500亿美元（占6%），港股国际中介持股达40%，价格波动风险大于A股[2][20] - 中概股中152家采用VIE架构（占市值90%），退市或提升港股日均成交量13.4%，支援服务/专业零售业成交量或翻倍[2][22][24] - 未上市中概股回归或新增11%港股成交额，工用运输等行业增幅超50%[26] 企业投资与税负变化 - 中国对美FDI占比仅1%，个案审查趋严，莱迪思半导体收购案或重现[28] - 终止税收协定将使股息/利息/特许权使用费税率翻三倍，跨境企业面临双重征税[29][30] - 高科技制造业外资增速已降温，生物技术等领域新增限制或加剧趋势[19] 政策对比与潜在手段 - 较俄罗斯制裁（全面资产冻结/SWIFT排除），当前措施聚焦高科技领域脱钩[3][31][34] - 中国反制措施包括55家美企列入不可靠实体清单，数据出境安全评估等[34][36] - 关税谈判背景下，投资限制力度或低于全面禁止，与科技脱钩战略一致[31][36]

财政政策框架变化 - 当前财政政策框架较以往发生明显变化，从逆周期调节转向顺周期特征，广义财政支出增速近年甚至低于GDP增速[1][3] - 土地财政拖累是广义支出乏力的主因，2021年后政府性基金收入（80%-90%依赖土地出让）从贡献转为拖累，导致广义支出增速低于一般公共预算[6] - 顺周期特征源于举债约束，3%赤字率红线导致"以收定支"模式，支出高度依赖经济景气度相关的财政收入[7] 政府杠杆与政策突破 - 我国政府杠杆率仅90%，显著低于日本(210%)、美国(110%)等发达经济体，存在加杠杆空间[9] - 赤字约束已现突破：2024年赤字率目标设为4%，特别国债使用和预算调整更灵活（如2023年10月增发国债、2024年11月置换隐性债务）[13] 货币政策与财政协同 - 低利率环境下货币政策有效性下降，如2020年后房贷利率创新低但住房贷款需求未回升[15] - 央行采用"事实偏紧"策略，2024-2025年政策利率调整45BP但市场利率降幅超80BP，操作滞后于市场曲线[17] - 货币政策呈现"财政化"特点：结构性工具占比提升，央行对政府债权减少而对存款性公司债权增加[18] 财政投向与投资机会 - 财政支出结构从基建（交通/农林水支出占比降1.5个百分点以上）转向公共服务（社保/卫生支出占比提升）[23] - 股权投资替代债权成为地方财政新动向，超70%出资来自国有投资人，重点投向科技领域（"合肥模式"案例）[27] - 财政支持科技更青睐龙头：因风险容忍度低且注重社会效应（纳税/就业），龙头企业业务模式更匹配[28] 消费领域财政支持 - 以旧换新政策加码，从汽车家电扩展至数码/家装品类，未来可能覆盖服务消费[30] - 财政推动"普惠消费"替代消费升级模式，转移性收入高增支撑低收入群体消费（拼多多/蜜雪冰城案例）[32] 市场影响 - 财政扩张将提振权益资产（企业盈利改善+风险偏好提升），同时压制债券价格（政府债供给增加）[22] - 中小企业压力仍需财政托底，年内可能追加预算[19]

欧洲复兴对铜供需的影响 - 全球精炼铜自2010年以来供不应求，2023年缺口缩小，2024年出现15年来首次供过于求[5] - 原生铜供给长期偏紧，铜矿资源和品位持续萎缩，俄乌冲突结束仅带来1万吨增量(占2024年产量0.04%)[6][16] - 需求增量集中在发展中经济体，欧洲经济回暖预计带来1.5%边际需求增量[1][18] - 德国5000亿欧元基建投资中3000亿投向交通/能源领域，预计年均新增铜需求30万吨(占全球1%)[26][27] - 乌克兰重建预计每年耗铜5.4万吨(占全球0.2%)，主要来自住房和铁路修复[28] 年内超预期因素 - 特朗普232铜关税调查或引发套利行情，参考历史涨幅空间约10%[2][32] - 对等关税若从18.4%降至10%，可能带动全球铜需求增长0.3%[34][36][38] - 美国新增能源/数据投资超1万亿美元，预计年化带动1%铜需求增量[39] - 清洁能源领域年增长10%，预计贡献总需求2.4个百分点[41] - 电动车销量增速30%将带来30万吨铜需求(占全球1%)，单车用铜量为燃油车4倍[43][44] 铜价走势分析 - 近20年铜价由实体需求主导，近5年投资因子解释力度提升至30%[49][51] - 2024年铜价已上涨8%，乐观预计年底仍有10%上行空间[3][50] - 测算显示边际需求增量近3个百分点，可能推动铜价上涨5%[47][48] - COMEX与LME价差处于历史高位，关税进展可能引发10%波动[32] - 供给缺口与铜价正相关，当前供给过剩局面可能压制价格[5]

经济增长 - 预计5月工业增加值同比增长6%，制造业PMI回升至49.5%，产需双双回升但原材料和出厂价格下行 [1] - 5月固定资产投资累计同比增速预计略降至3.9%，基建投资平稳，房地产投资降幅收窄，制造业投资增速下降 [2] - 5月社会消费品零售总额同比增速预计下降至4.7%，服务消费增长较快但乘用车市场观望情绪加重 [3] 贸易表现 - 5月出口同比增速预计为5%，受高基数和关税影响回落，但"抢转口"和"抢出口"行为支撑增速 [4] - 5月进口同比增速预计升至0%，铁矿石价格回落但低基数效应显现，贸易顺差约为965亿美元 [4] 货币信贷 - 5月新增信贷预计约8000亿元，新增社融规模2万亿元，M2增速回落至7.7%，政府债仍是社融主要贡献 [5] - 5月CPI同比增速预计-0.1%，PPI同比增速预计-3%，鲜果和猪肉价格改善但原油价格拖累明显 [5] 历史数据对比 - 2023年GDP同比增速5.4%，工业增加值增速4.6%，社零增速7.2%，固定资产投资增速3.0% [6] - 2023年出口同比增速-4.7%，进口同比增速-5.5%，贸易顺差8221亿美元 [6] - 2023年CPI同比增速0.2%，PPI同比增速-3.0%，M2增速9.7% [6]

月度商品价格预测 - 黄金呈现区间震荡态势，铜和原油震荡上行 [1] - 国际油价承压因市场预期OPEC+将加速增产，但美伊谈判前景不佳对油价形成支撑 [7] - 黄金中长期看涨逻辑不变，美国债务危机和全球混乱加剧将支撑金价 [7] 内需 - 5月新房销量增速降幅继续收窄，一二线城市增速降幅略有走扩，三四线城市大幅收窄 [1] - 二手房延续价升量跌态势 [1] - 乘用车零售小幅回落，批发上升，半钢胎开工率保持稳定 [1] - 家电销售均价多有回升，月均销售价同比增速涨多跌少 [1] - 服务消费表现分化：电影票房同比降幅收窄，四大一线城市至海口机票价格续升，酒店每间可售房收入同比下降但同比增速上行，商圈人流指数续降且同比增速放缓 [1] 外需 - 5月集装箱吞吐量和离港船只载重等出口数量指标回落，预计出口增速将下行 [3] - 中国至美国港口集装箱预订量周同比继续回升，传统转口贸易地区港口停靠量周同比大幅回落，显示抢出口接棒抢转口 [4] - 美国国际贸易法院裁定特朗普对等关税政策因越权而暂停生效，但后续又允许关税暂时继续生效，最终裁决情况未知 [5] 生产 - 化工链下游工厂投机性需求减弱，相关产品价格转降，涤纶POY库存天数续升 [6] - 钢铁下游采购积极性偏弱，钢铁价格续降，但高炉开工率和产能利用率有所回升 [6] - 用工量指数保持稳定，同比降幅收窄，用工价指数小幅上行但同比增速放缓 [6] - 失业、招工信息、找工作和招聘的百度搜索指数均下行，用工市场表现相对稳定 [6] 物价 - 本周黄金和原油价格回落，铜区间震荡 [7] - 国内化工链产品价格转降，钢铁、玻璃、动力煤、水泥价格续降 [7] 图表数据 - 42城新房销量同比增速 [8] - 19城二手房销量同比增速 [9] - 十大城市商品房周度库销比 [10] - 二手房分线级月均价格同比 [10] - 乘联会乘用车销量同比 [10] - 各类家电线下销售均价同比 [10] - 历年同期酒店已售房均价 [11] - 周度商圈人流指数 [11] - 一线城市至海口航班均价 [11] - 美从中进口货物到港量周同比 [14] - 港口停靠量周同比 [14] - 中至美集装箱预定量周同比 [14] - 义乌小商品分类价格指数增速 [15] - 出口数量指数同比 [15] - 出口价格指数同比 [15] - PTA产业链负荷率 [17] - 涤纶POY库存天数 [18] - Mysteel样本钢厂钢材产量增速 [18] - 五大钢材总库存 [19] - 历年各周半钢胎开工率 [19] - 水泥出货率 [19] - 制造业用工量指数 [20] - 三大货运量同比 [20] - 六大发电集团日均耗煤量 [20] - 全国水泥价格变动 [22] - 钢铁价格变动 [22] - 大宗商品价格变动 [22] - 大宗商品期货期权净多头 [23] - CRB现货价格指数与美元指数 [23] - 地缘政治风险指数 [23]

制造业PMI表现 - 5月全国制造业PMI录得49 5% 较上月上行0 5个百分点 升至近五年同期中位数附近 [1] - 生产指数回升至50 7% 较上月上行0 9个百分点 成为PMI回升最大动力 [1][3] - 大型企业PMI升至50 7% 较上月上行1 5个百分点 中型企业下降1 3个百分点至47 5% 小型企业回升0 6个百分点至49 3% [4] 供需结构变化 - 新订单指数回升0 6个百分点至49 8% 新出口订单大幅反弹2 8个百分点至47 5% 外需改善显著强于内需 [1][6] - 生产与新订单指数差值扩大 供大于求局面持续 农副食品加工、专用设备等行业产需指数均超54% 而纺织、黑色金属冶炼等行业低于临界点 [6][8] - 高技术制造业PMI连续4个月保持50 9% 装备制造业和消费品制造业新订单指数均超52% [1][8] 价格与库存动态 - 原材料购进价格指数微降0 1个百分点至46 9% 出厂价格指数同步降至44 7% 但降幅较上月显著收窄 [1][10] - 原材料库存指数回升0 4个百分点至47 4% 产成品库存降至46 5% 两者均处于历史同期中低位 [10] 非制造业表现 - 非制造业商务活动指数微降0 1个百分点至50 3% 建筑业指数下降0 9个百分点至51% 土木工程建筑业指数达62 3% 连续两月回升 [12] - 服务业指数上升0 1个百分点至50 2% 铁路运输、航空运输等行业商务活动指数超55% 节日消费带动住宿餐饮等行业活跃度提升 [13] - 服务业业务活动预期指数达56 5% 连续多月保持高景气区间 [13]