广发证券 资深宏观分析师 王丹 bjwangdan@ gf.com.cn 广发宏观郭磊团队 摘要 第一， 8 月规上工业企业营业收入同比增长 1.9% ，较前值加快 1.0 个点。回顾年内趋势， 2-4 月营收同比中枢在 2.6%-4.2% 之间，相对偏高； 5-7 月同比中枢降至 0.9%-1.0% 的区间。 8 月营收增速小幅改善，带动营收年内累计同比增长 2.3% ，持平前值，结束了此前连续 4 个月的放缓趋势。 第二， 8 月规上工业企业利润总额当月同比跳升至 20.4% ，前值为下降 1.5% 。基数偏低是原因之一，去年 8 月利润当月同比由前值的 4.1% 降至 -17.8% 。从累计值来看，前 8 个月累计同比由负转正至 0.9% 。 第三， 简单来看，规模以上工业企业营收、盈利数据要略好于同期以"三驾马车"为代表的经济数据。这个原因是什么？拆分量、价来看，价格改善是 8 月 企业营收有所好转的关键，对利润率也起到了支撑作用。 8 月工业部门的结构是"量缩、价升"，工增同比增速由前值的 5.7% 小幅放缓至 5.2% ， PPI 同 比由 -3.6% 回升至 -2.9% 。价格进一步影响利润率， ...

人民财讯9月27日电，国家统计局工业司首席统计师于卫宁解读2025年1—8月份工业企业利润数据时表 示，原材料制造业利润增长较快，消费品制造业利润由降转增。受市场需求增加、价格回升、成本有所 下降等因素带动，1—8月份，原材料制造业利润同比增长22.1%，较1—7月份加快10.0个百分点，拉动 全部规模以上工业企业利润增长2.5个百分点。其中，钢铁行业同比扭亏为盈，实现利润总额837.0亿 元；有色行业利润增长12.7%，较1—7月份加快5.8个百分点。1—8月份，消费品制造业利润由1—7月份 下降2.2%转为增长1.4%，其中，酒饮料茶、农副食品等行业利润增速较快，分别为19.9%、11.8%，合 计拉动全部规模以上工业利润增长1.0个百分点。 ...

核心观点 - 8月国内经济延续总体放缓趋势 生产端保持韧性但需求端承压 内部分化加剧 政策需进一步聚焦需求端以推动经济平稳运行 [2][3] 生产端表现 - 工业增加值同比增速5.2% 较7月5.7%回落0.5个百分点 季调环比增速0.37% 处于历年平均水平 [4] - 产销率96.6% 较前月97.1%下降 但同比跌幅从0.2%收窄至0.1% 出口交货值同比增速由正转负 [4] - 铁路运输设备行业保持高增速 有色行业增速从7月6.8%提升至9.1% 煤炭开采和油气开采稳定增长 [6] - 电子设备和电气机械行业受出口订单回落影响增速小幅下滑 汽车生产因消费补贴退坡而回落 [6] - 服务业生产指数同比5.6% 较7月下降0.2个百分点 信息传输软件和信息技术服务业及金融业增速提升 租赁和商务服务业增速回落 [7] 消费端表现 - 社零同比增速3.4% 较7月回落0.3个百分点 季调环比0.17% 处于历年同期偏低水平 [12] - 商品零售同比增速3.6% 回落0.4个百分点 餐饮收入增速从1.1%回升至2.1% [14] - 家电音像增速从28.7%降至14.3% 家具增速从20.6%放缓至18.6% 体育娱乐用品增速从13.7%提升至16.9% 金银珠宝增速从8.2%跃升至16.8% [15] - 粮油食品 日用品和烟酒消费增速回落 汽车消费受新能源车补贴退坡影响复苏有限 [15] 投资端表现 - 1-8月固定资产投资累计同比增长0.5% 较1-7月放缓1.1个百分点 8月当月同比增速-7.1% 较7月跌幅扩大0.6个百分点 [16] - 8月制造业 广义基建 狭义基建和地产投资增速分别为-1.3% -6.4% -5.9%和-19.5% 较前月分别回落1.0 4.5 0.8和2.4个百分点 [16] - 外需不足导致新出口订单PMI低位运行 企业产能利用率下降与利润负增 压制制造业投资意愿 [19] - 专项债资金落地存在时滞 第三批"两重"项目未大规模开工 极端天气影响施工进度 [19] - 商品房销售面积同比-10.6% 较7月跌幅扩大2.7个百分点 销售额同比-14.0% 跌幅收窄0.1个百分点 新开工 施工 竣工面积同比分别减少20.3% 21.9%和21.4% [20] 就业情况 - 8月全国和31个大城市城镇调查失业率均为5.3% 较7月上升0.1个百分点 主要受高校毕业生集中就业期影响 [9]

工业经济表现 - 1-7月新增规上工业企业18家 总数达195家 [1] - 规模以上工业增加值增速10.4% 工业总产值444.1亿元 营业收入524.3亿元 [1] - 工业用电量28.7亿千瓦时 主要指标保持较高增幅 [1] 技术改造投资 - 工业技改投资完成77亿元 增幅达25.5% [2] - 实施步百亿技改工程 推进总投资455亿元的113个技改项目 [1] - 推进数字化改造工程 总投资108亿元的137个数字化项目 [1] 重点项目进展 - 倍耐力年产400万套子午线轮胎生产线智能化绿色化升级改造等25个项目进入省技改导向目录 [1] - 4个项目入选2025年工业领域设备更新和技术改造奖补资金项目名单 [1] - 太阳纸业和金大丰获批省级"贷款贴息"政策支持 [1] 数字化转型成果 - 华勤数链橡胶智慧工业园 天意机械数字化转型服务平台 通力轮胎智慧物流综合运输等数字化项目有序推进 [1] - 企业智能制造水平显著提升 [1] - 抓住国家政策在数字化转型 智能制造 绿色升级 设备更新等方面的支持 [2] 产业链建设 - 实施"总链长"工作体系 聚焦31条重点产业链包括汽车零部件 煤电 专用装备 盐化工等 [2] - 开展"书记区长企业家恳谈日"暨融链固链活动 关联产业链上下游企业 [2] - 梳理企业问题诉求47项 已办结36项 落实土地指标1529亩 协调发放贷款26.3亿元 [2] 企业创新成就 - 促成区内企业合作11项 [2] - 9家企业13个项目入选2025年山东省企业技术创新项目 [2] - 金大丰机械等10家企业入选济宁市"一企一技术"研发中心 万世机械入选省级研发中心 [2] 企业资质认定 - 华昇微电子等15家企业成为创新型中小企业 [2] - 亮马新材料等26家企业成为省级专精特新企业 [2] - 围绕橡胶化工 造纸包装 装备制造 健康食品等主导产业实施产业"强基工程" [3]

需求结构分化 - 外需韧性支撑出口增长，预计8月出口同比增速5.1%，主因美国进口回升周期及新兴经济体投资需求增多，但转口关税可能短期扰动东盟出口[2][11] - 内需表现疲软，商品消费受补贴资金使用限制影响，8月社零同比预计仅4.4%，乘用车零售和白色家电销售额同比分别仅0.8%和2.1%[2][26] - 服务消费表现亮眼，全国迁徙规模指数和国内执行航班架次同比分别增长14.1%和1.6%，服务业投资有效对冲制造业投资下行压力[3][36] 生产景气聚焦出口链 - 制造业PMI回升0.1个百分点至49.4%，生产指数上行0.3个百分点至50.8%，但新订单指数仅微增0.1个百分点至49.5%，显示生产端景气度高于需求端[4][43] - 出口依赖型行业生产指数显著提升，纺织服装、专用设备、计算机通信行业分别上升23.6、8.6和6.8个百分点至57.1%、63.9%和54.6%[4][50] - 高炉开工率和货车通行量同比分别上升3.8和1.6个百分点至4.7%和3.7%，而汽车半钢胎开工率同比回落至-6%，印证出口链生产韧性更强[5][55] 价格延续弱势 - PPI同比预计改善至-2.9%，主因大宗商品价格上涨，钢价和煤价同比分别回升10.6和6.4个百分点，且翘尾因素从-1.4%升至-0.7%[6][64] - 中下游产能利用率偏低制约价格传导，中游和下游产能利用率分别为74%和74.7%，低于上游的76.7%，导致上游涨价向终端传导受阻[8][74] - CPI同比预计回落至-0.4%，食品价格中猪肉、鲜菜、鲜果环比分别下跌1.9%、8%和4.1%，青年失业率高企进一步压制房租价格[8][80] 整体经济展望 - 8月实际GDP同比增速预计4.8%，名义GDP同比3.6%，经济运行呈现"外需韧性、内需偏弱"格局，生产景气度集中于出口相关产业链[9][91] - 投资结构分化，制造业投资可能进一步下行，但服务业投资在民间投资提速下表现稳健，整体投资增速预计持平前月1.6%[2][36] - 工业增加值同比增速预计5.8%，出口链行业生产表现显著优于内需导向型行业，印证外需阶段性好于内需的判断[5][91]

需求 - 预计8月出口同比增长5.1%，受外需改善和市场份额提升支撑，但转口关税对东盟出口有短期压力[1][12] - 8月社零同比预计增长4.4%，受国补资金使用限制影响，乘用车零售和白色家电销售额同比仅增长0.8%和2.1%[1][24] - 服务业投资表现较好，1-7月教育民间投资增长1.8%，文体娱增长8.1%，整体投资增速预计持平前月1.6%[2][36] 供给 - 8月制造业PMI回升0.1个百分点至49.4%，生产指数上升0.3个百分点至50.8%，新订单指数仅升0.1个百分点至49.5%[3][42] - 出口链行业生产景气度高，纺织服装PMI生产指数升23.6个百分点至57.1%，计算机通信升6.8个百分点至54.6%[3][48] - 高炉开工率同比升3.8个百分点至4.7%，货车通行量升1.6个百分点至3.7%，工业增加值同比预计5.8%[4][51] 通胀 - 8月PPI同比预计-2.9%，大宗商品价格上涨但中下游产能利用率偏低（中游74%，下游74.7%）制约修复[5][64] - 8月CPI同比预计-0.4%，食品价格环比弱于去年同期，青年失业率高企压制房租CPI[6][68] - PMI原材料购进价格指数升1.8个百分点至53.3%，出厂价格指数升0.8个百分点至49.1%[5][58] 整体经济 - 8月实际GDP同比预计4.8%，名义GDP同比预计3.6%，主逻辑为外需韧性内需偏弱[6][80] - 风险包括经济转型约束、政策效果不及预期、居民收入增长放缓[6][140]

文章核心观点 - 8月经济呈现外需韧性好于内需的特征 出口在份额提升和外需改善支撑下预计增长5.1% 而内需受补贴资金受限影响趋弱 生产端景气度聚焦出口链行业 通胀因需求偏弱延续低位 预计实际GDP同比增长4.8% [2][4][9][91] 需求分析 - 出口受美国进口回升周期和新兴经济体投资需求支撑 1-6月新兴国家拉动出口增长4.7个百分点 东盟贡献4.4个百分点 加工贸易指标显示韧性 预计8月出口同比增5.1% [2][11] - 内需受国补资金使用限制拖累 多地采取限时限量或摇号发放 8月乘用车零售和白色家电销售额同比仅0.8%和2.1% 设备更新周期结束致制造业投资下行 预计社零同比增4.4% [2][26] - 服务消费因暑期出行高景气支撑 8月全国迁徙规模指数和国内航班架次同比分别增14.1%和1.6% 服务业民间投资提速 教育领域民间投资增1.8% 整体投资增速预计持平1.6% [3][36] 供给表现 - 反内卷政策未对生产形成实质约束 8月制造业PMI回升0.1个百分点至49.4% 生产指数升0.3个百分点至50.8% 新订单指数仅微增0.1个百分点至49.5% [4][43] - 出口链行业生产景气度显著更高 纺织服装PMI生产指数升23.6个百分点至57.1% 专用设备升8.6个百分点至63.9% 计算机通信升6.8个百分点至54.6% [4][50] - 高炉开工和货车通行量同比分别升3.8和1.6个百分点至4.7%和3.7% 汽车半钢胎开工同比回落至-6% 预计工业增加值同比增5.8% [5][55] 通胀走势 - PPI受大宗商品价格上涨和低基数支撑 主要原材料购进价格指数升1.8个百分点至53.3% 钢价和煤价分别涨10.6和6.4个百分点 翘尾因素从-1.4%升至-0.7% [6][64] - 国际油价环比回落3.4% 中下游产能利用率74-74.7%低于上游76.7% 制约价格传导 预计PPI同比-2.9% CPI受食品价格和青年失业率压制 预计同比-0.4% [8][74][80] 行业与区域动态 - 反内卷政策涉及多个行业 光伏玻璃厂商集体减产30% 煤炭行业严查超产 外卖和快递平台被约谈低价竞争 [44] - 各省市国补政策差异显著 河南新疆暂停补贴 广东部分城市限时限量 湖北每月1日集中放券 贵州调整为每周六发放 [36]

需求分析 - 8月出口预计增长5.1%，受外需改善和市场份额提升支撑[1][15] - 社零同比预计增长4.4%，受国补资金使用限制影响[1] - 乘用车零售和白色家电销售额同比仅增长0.8%和2.1%[1] - 服务业投资表现较好，整体投资增速预计持平前月1.6%[2] - 全国迁徙规模指数和国内执行航班架次同比分别增长14.1%和1.6%[2] 供给分析 - 8月制造业PMI回升0.1个百分点至49.4%，生产指数上升0.3个百分点至50.8%[3] - 纺织服装、专用设备和计算机通信行业生产指数分别上升23.6、8.6和6.8个百分点[3] - 高炉开工和货车通行量同比分别增长4.7%和3.7%[4] - 工业增加值同比预计增长5.8%[4] 通胀分析 - PPI同比预计回升至-2.9%，受大宗商品价格改善和低基数影响[5] - CPI同比预计回落至-0.4%，受食品价格和下游PPI偏弱拖累[6] - 猪肉、鲜菜和鲜果价格环比弱于去年同期[6] - 青年失业率高企对房租CPI形成明显约束[6]

山东经济表现 - 1-7月山东规模以上工业增加值增长7.8% 较上半年提高0.1个百分点 [1] - 41个工业行业中35个实现增长 行业增长面达85.4% [1] - 化工行业增加值增长14.0% 农副食品增长11.6% 电气机械增长12.1% 三大行业合计上拉全省工业增速2.8个百分点 [1] - 规模以上民营工业增加值增长10.1% 高于全部规上工业增速2.3个百分点 [1] - 民营企业实现进出口1.55万亿元 增长8.5% 占全省进出口总额75.9% 占比提升0.9个百分点 [1] 人才政策举措 - 青岛自贸片区推出六大工程15条措施 建设人才集聚高地 [2] - 对顶尖人才给予最高360万元奖励 领军人才最高150万元专项育才奖励 [2] - 创业类国家级省级重点人才工程人选可获累计最高300万元支持 包括销售额奖励/创投资助/设备与研发投入补贴 [2] - 企业自主培养出省市级高质量人才可获得总额10万元育才奖励 [2] 新能源电池产业 - 上半年山东锂离子电池产量同比增长35.7% [3] - 发布《山东省新能源电池企业供需清单》含200余条供需信息 [3] - 推广50余家企业优秀产品和服务 涵盖电池制造/关键材料/基础原料全产业链条 [3] 企业战略合作 - 海信集团与福耀科技大学签署战略协议 推进产学研深度融合 [4] - 双方成立"未来工厂与具身智能机器人联合创新中心" 聚焦制造场景技术落地 [5] 资本市场动态 - 天岳先进成为山东今年首家"A+H"上市公司 于港交所主板挂牌 [6] - 山东省现有71家港股上市公司 覆盖医药生物/化工/金融等行业 今年新增2家 [6] - 超10家山东企业正在排队赴港IPO [6]

制造业PMI与行业景气度 - 5月制造业PMI环比上行0.5个点至49.5，略高于季节性均值的0.1个点，但绝对景气值为过去十年同期第三低，仅优于2019年和2023年5月[1][7][8] - 15个细分制造业中仅4个行业位于景气扩张区间（环比减少1个），电气机械（55以上）、计算机通信电子、化纤橡塑、农副食品（50-55）表现领先[1][8][11] - 景气改善行业分三类：新兴制造（计算机通信电子环比+5.9pct、电气机械+6.5pct）、必选消费（农副食品+2.1pct）、石化产业链（石化炼焦+7.8pct、化纤橡塑+2.4pct），主因高关税取消、AI需求及油价修复[2][9][10] - 建筑链（专用设备-5.8pct、有色冶炼-9.5pct）和可选消费（医药-2.4pct、纺服-5.7pct）景气回调显著，医药出口订单连续两月下降（4月-19.3pct后5月再降0.9pct）[2][9][12] 新兴产业与出口订单 - 新一代信息技术景气度最高（60以上），新材料（+6.7pct）、高端装备（+4.8pct）、节能环保（+2.0pct）环比改善，生物产业（-2.1pct）表现最弱[3][12] - 出口订单反弹显著：化工（+22pct）、新材料（+21pct）、节能环保（+22.7pct）、新一代信息技术（+16.5pct），电气机械（+14.6pct）和计算机通信电子（+11.3pct）受益于关税取消[10][12] - 电气机械行业涵盖新能源（电池制造、输配电设备）和家电，受"两新"政策及新能源汽车需求驱动，景气分位值达80%-100%[3][11][12] 建筑业与服务业动态 - 建筑业呈现"基建改善、地产拖累"特征：土木工程建筑景气连续两月改善（环比+1.4pct至60以上），房建和建安景气低于荣枯线（环比分别-2.4pct、-0.9pct）[13][15] - 地产销售端持续走弱：30大中城市日均销售面积4-5月同比分别为-12.1%、-4.1%，连续两月负增长[13] - 服务业PMI环比微升0.1pct至50.2，航空（+4.2pct）、水上运输（+13.0pct）、信息技术服务保持领先，与"AI+"及线上消费趋势相关[16][17] 政策与技术驱动线索 - "两新"政策红利集中体现在电气机械、计算机电子等高景气行业，节能环保因废旧家电回收订单激增受益[5][12] - AI应用落地推动新一代信息技术产业景气领先（环比+9.9pct），服务业中信息技术板块持续领跑[6][12] - 超长期特别国债和"两重"项目加速落地支撑土木建筑景气，但地产链上游原材料行业仍低迷[6][13]