宏观经济数据表现 - 11月工业增加值同比增长4.8%，服务业生产指数同比增长4.2%，生产端连续两月回落[7][10] - 11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，为2023年以来最弱增速，低于市场预期[7][10] - 11月固定资产投资完成额当月同比为-11.1%，1-11月累计同比回落2.6%[7][10] 生产与投资结构分析 - “反内卷”政策压制重点行业生产，11月汽车行业工业增加值同比增速回落4.9个百分点至11.9%，钢铁行业回落0.5个百分点至0.9%[10] - 固定资产投资结构分化：制造业投资同比增速回升至-4.5%，是主要拉动项；房地产投资增速降至-30.3%，持续探底；新口径基建投资同比续降至-9.7%[10] - 民间投资同比增速为-12.9%，公共投资同比增速续降至-8.9%[10] 消费市场动态 - 耐用品消费是社零主要拖累，11月可选消费同比增速回落至-10%，汽车和家电累计拉动社零当月同比回落1.2个百分点[10] - “双十一”销售偏弱，11月实物商品网上零售额同比增速回落3.3个百分点至1.5%，两年复合同比增速年内首次转负[10] - 后地产周期消费疲软，建材、家具社零同比增速双双回落且已转负[10] 政策导向与未来展望 - 政策对短期波动定力增强，2025年中央经济工作会议首次提出将存量与增量政策纳入宏观政策取向一致性评估，12月政治局会议首次提出“坚持内需主导”[3][10] - 报告认为，在地产基建投资难有显著改善、“反内卷”抑制制造业弹性的背景下，投资上行空间有限，服务消费将成为2026年托底内需的主要抓手[3][10]

11月经济格局总结 - 11月经济呈现出“工业稳、投资与消费缓”的格局 [1] - 政策效果预计在明年一季度更充分显现，消费与投资面临阶段性逆风 [1] - 投资与消费“谁先企稳”对明年经济“开门红”具有关键信号意义 [1] 工业 - 11月工业增加值同比增速小幅放缓至4.8%，前值为4.9% [2] - 环比增速改善明显强于季节性，与同比增速出现背离 [2] - 环比改善主要源于出口压力缓释，同比下滑则受“反内卷”政策影响 [2] - 11月高技术产业工业增加值同比不降反升，与“高质量发展”政策导向吻合 [4] - “反内卷”举措塑造了更规范、更注重长期创新的市场环境，有利于研发密集型产业释放活力 [4] 制造业投资 - 11月制造业投资同比增速从10月的-6.7%小幅回升至-4.5%，一改4月以来的下行趋势，显现“拐点”初现 [1][4] - 增速改善主因在于出口下行压力的持续缓释 [4] - 投资增速出现改善的制造业行业主要与出口挂钩，包括通用设备、交通设备等 [4] 基建投资 - 11月狭义基建投资增速从10月的-8.9%进一步放缓至-11月的-9.7% [5] - 增速放缓主要受到水利、环境和公共设施板块的拖累 [5] - 近期新增专项债投向基建领域的比重已重拾升势 [5] - 结合中央经济工作会议“推动投资止跌回稳”的表述，基建投资的拐点可能已渐行渐近 [5] 房地产投资 - 1-11月房地产投资累计增速加速回落至-15.9%，前值为-14.7% [7] - 尽管11月商品房销售面积环比改善，但在去年高基数下，同比降幅进一步走阔，需求端复苏动能偏缓 [7] - 房地产下行压力仍在释放，投资拐点未现 [1][7] - 后续地产政策需以“防风险”为主要目标，通过“控增量、去库存、优供给”守住风险底线，并着力推动“好房子”建设 [7] 消费 - 11月社会消费品零售总额增速延续下行至1.3%，消费市场复苏节奏阶段性放缓 [9] - 增速放缓原因包括：“双十一”促销活动前置导致10月部分消费需求集中释放，对11月形成分流 [9] - 临近年末，“国补”政策资金所剩无几，叠加去年同期基数较高，前期“加力扩围”相关消费品增长动能延续回落 [9] - 除高基数效应外，前期“国补”政策火热、“双十一”促销前置，均在一定程度上透支了部分消费力 [1] - 从结构上看，汽车、家电等产品增速放缓，降幅进一步扩大，对限额以上社零拖累上升 [13] - 长远来看，消费复苏仍需依赖消费场景实质性拓展以及居民收入预期改善 [1] 政策与展望 - 中央经济工作会议提出“推动投资止跌回稳”，政策意图明确 [1][5] - 建筑业PMI表现偏强，叠加新增专项债加速发力项目建设，表明“稳投资”的政策储备与执行已在跟进 [1] - 投资有望先于消费实现企稳，成为支撑明年一季度“开门红”的主要亮点 [1] - 后续关键在于政策“愿望清单”能否如期兑现、向实物工作量有效转化 [1] - 短期稳消费的政策紧迫性已有所抬升，“两新”相关资金的接续以及针对服务消费的专项提振政策部署或已“箭在弦上” [13]

宏观经济数据表现 - 11月工业增加值同比增长4.8%，低于预期5%及三季度平均值5.8%[1] - 11月服务业生产指数同比增长4.2%，较前月放缓0.4个百分点，服务业PMI为49.5%跌破荣枯线[2] - 11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，较前月2.9%进一步放缓[3] - 1-11月固定资产投资累计同比下降2.6%，跌幅较前月扩大0.9个百分点[4] - 11月工业与服务业生产加权同比增4.4%，需求端加权同比为-3.8%，差值创2020年3月以来最大[6] 分项数据与市场动态 - 11月地产销售面积与销售额当月同比分别为-17.3%和-25.1%[5] - 11月70城新建商品住宅价格环比下跌0.4%，二手住宅环比下跌0.7%，一线城市二手房价环比跌幅扩大至1.1%[5] - 11月汽车零售拖累整体零售0.7个百分点，家用电器等四类商品拉动0.2个百分点[3] - 红利板块自11月14日以来累计下跌5.95%，市场关注消费板块高低切逻辑及新能源方向[7] - 债市方面，10年国债1.85%被视为重要参考点位，市场情绪受供给担忧等因素影响偏向谨慎[8]

核心观点 - 2025年11月经济数据显示有效需求不足的情况依然显著，供给端大致平稳，但内需偏弱，主要短板在消费、固定资产投资和房地产领域 [1][7][20] - 出口表现显现韧性，同比增速由前值的-1.1%反弹至5.9%，但内需疲软，固定资产投资单月同比为-11.1%，社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，房地产销售面积同比-17.1%但销售额同比降幅扩大至-24.7% [5][7] - 中央经济工作会议定调“国内供强需弱矛盾突出”，并指明需推动投资止跌回稳、提振消费、稳定房地产市场，11月数据为政策短期加力打开了空间 [7][20][30] 宏观经济整体表现 - 11月模拟实际GDP指数同比均值为4.22%左右，使得前11个月实际GDP累计同比达到5.02% [15][19] - 12月经济面临高基数挑战，去年12月工业增加值同比达6.2%，社会消费品零售总额基数较11月抬升0.7个百分点，稳住短期经济环比趋势对实现全年增长目标较为关键 [15][19][30] 工业生产与供给端 - 11月工业增加值同比为4.8%，较前值小幅放缓0.1个百分点，基本为基数波动所致，季调环比为0.44%，高于10月的0.17%，与前10个月均值0.45%大致持平，显示真实生产强度变化不大 [1][8][9] - 高技术产业增加值同比达8.4%，形成引领，其中集成电路产量同比15.6%，工业机器人产量同比20.6% [8][10][25] - 发电设备产量同比9.9%，新能源汽车产量同比17.0%，增速偏高但较前值有所放缓，有色金属产量同比4.7%，保持相对中高增长 [8][10][25] - 部分化工产品如乙烯产量同比7.3%，化纤产量同比6.4%，增速并不算低 [8][10][25] - 智能手机产量同比-9.1%，太阳能电池产量同比-3.0%，粗钢产量同比-10.9%，水泥产量同比-8.2%，这些产品产量同比负增长 [8][10][25] 消费市场表现 - 11月社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，季调环比为-0.42%，低于6月的-0.33%，属于年内最低点 [1][2][10] - 限额以上商品中，通讯器材零售额同比增速最高，达20.6% [2][10][26] - 金银珠宝、烟酒、日用品、体育娱乐用品、家具等品类同比增速较前值变化较大，可能受基数、金价波动及“双11”促销力度下降、重质不重量等因素影响 [2][10][26] - 家电零售额同比-19.4%，汽车零售额同比-8.3%，是绝对增速最低的耐用消费品，受高基数、需求脉冲释放充分、地方补贴退坡、促销力度下降等因素叠加影响 [2][11][26] 固定资产投资 - 11月固定资产投资单月同比为-11.1%，大致持平于前值的-11.2%，季调环比-1.03%，略高于前值的-1.5%，与3月开工季以来环比均值-1.02%大致相当 [3][12][27] - 制造业投资当月同比为-4.5%，降幅较前值的-6.7%有所收窄，地产投资当月同比为-30.1%，降幅较前值的-23.1%有所扩大，基建投资变化不大 [12][27] - 今年前11个月固定资产投资累计同比为-2.6%，不含房地产的固定资产投资累计同比为0.8%，固投代表的资本形成率偏低可能是经济部分领域存在收缩力量的源头之一 [3][12][27] - 四季度初下达的5000亿元政策性金融工具对应项目总投资约7万亿元，但基建数据尚未显现其影响，可能因开工淡季，需待明年一季度继续观测 [3][12][27] 房地产行业 - 房地产系指标低位徘徊，销售面积当月同比-17.1%，降幅较前值的-18.6%略有收窄，但销售额当月同比-24.7%，降幅较前值的-24.1%有所扩大 [5][14][29] - 新开工面积当月同比-27.6%，降幅较前值的-29.6%略有收窄，但施工面积当月同比大幅下降至-40%，降幅较前值的-9.4%显著扩大 [14][29] - 11月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比-0.4%，略好于10月的-0.5%，但降幅在年内仍处次高点，二手住宅价格指数环比-0.7%，降幅仍处于年内高点 [3][14][29] - 房地产开发到位资金当月同比下降32.3%，其中国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款均同比大幅下降 [14][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月固定资产投资增速和社零增长低于市场预期，出口增速超预期，规模以上工业增加值同比增长低于预期，服务业生产指数同比增速回落，国内房地产销量和房价下行 [4][23] - 截至10月底5000亿元新型政策性金融工具投放后，10月和11月投资数据未明显改观 [4][23] - 中美元首会晤后国际环境相对稳定利于中国出口，出口信心稳定有利民间投资增长 [4][23] - 中央经济工作会议指出明年实施积极财政和适度宽松货币政策，推动投资止跌回稳、提振消费等 [23] 各相关内容总结 固定资产投资 - 1 - 11月全国固定资产投资同比下降2.6%，市场预期下降2.2%，1 - 10月同比下降1.7%，11月环比下降1.03% [1][5] - 1 - 11月广义基建投资同比增长0.1%，市场预期1.5%，1 - 10月增长1.5%；狭义基建投资同比下降1.1%，1 - 10月下降0.1%；11月狭义基建投资同比下降9.7% [1][5] - 1 - 11月制造业投资同比增长1.9%，市场预期增长0.6%，1 - 10月增长2.7%；11月同比下降4.5% [1][5] - 1 - 11月全国房地产开发投资同比下降15.9%，市场预期同比下降15.4%，1 - 10月下降14.7% [1][5] - 1 - 11月民间固定资产投资同比下降5.3%，1 - 10月同比下降4.5% [5] 房地产市场 - 1 - 11月新建商品房销售面积同比下降7.8%，销售额同比下降11.1%，11月新房销售面积和金额同比大幅下降 [2][9] - 30大中城市商品房日均成交面积四季度同比下降幅度扩大，全国商品房销售在磨底 [10] - 11月70个大中城市中一线城市二手住宅销售价格环比下降1.1%，二线城市环比下降0.6%，三线城市环比下降0.6%且降幅收窄 [10] - 11月房地产开发企业到位资金同比下降32.6%，自筹资金、国内贷款、定金及预收款、个人按揭贷款均同比下降 [11] - 11月房屋新开工面积同比下降28%，竣工面积同比下降25%，1 - 11月施工面积累计同比下降9.6% [11] 工业增加值 - 11月规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，市场预期增长5.0%，1 - 11月累计同比增长6.0% [2][12] - 11月采矿业增加值同比增长6.3%，制造业增长4.6%创年内新低，电力等供应业增长4.3% [12] - 11月高技术制造业增加值同比增长8.4%，1 - 11月增长9.2% [2][12] - 11月规模以上工业企业产品销售率为96.5%，较上年同期低0.6个百分点 [13] 进出口 - 11月以美元计价出口金额同比增长5.9%，预估为增长3.0%，进口同比增长1.9%，预估为增长2.9%，贸易顺差1116.8亿美元 [2][14] - 1 - 11月出口金额累计同比增长5.4%，进口金额累计同比下降0.6% [14] - 11月出口东盟同比增长8.2%，出口欧盟同比增长14.8%，出口美国同比下降28.6% [14] 社会消费品零售 - 11月社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%，市场预期2.9%，环比减少0.42%，1 - 11月同比增长4.0% [3][18] - 11月商品零售额37841亿元，同比增长1.0%，餐饮收入6057亿元，增长3.2% [18] - 11月限额以上单位商品零售额中，通讯器材类等增长，家用电器和音像器材类等下降 [19] 服务业与就业 - 11月全国服务业生产指数同比增长4.2%，创年内低点，1 - 11月同比增长5.6% [3][21] - 11月全国城镇调查失业率为5.1%，与上月持平，比上年同月高0.1个百分点 [3][21] - 11月31个大城市城镇调查失业率为5.1%，外来户籍劳动力调查失业率为4.7%，外来农业户籍劳动力调查失业率为4.4% [21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年库存周期将修复，经济前低后高，内生动能增强，实际产出增速稳中有升，供需重新平衡并改善，预计全年实际GDP增速维持在5.0%左右，通缩转弱通胀后名义GDP增速明显改善 [2][5][90] - 2026年商品市场延续震荡反弹，上半年供给约束和“反内卷”提振新能源、有色品种，下半年或转为系统性行情，黑色品种反弹高度取决于地产，贵金属长期上行趋势不变 [2][87][91] 根据相关目录分别进行总结 第一部分：2026年经济亮点或在名义增长 - 外扰结束、周期触底，供需将迎来再平衡：2025年工业增加值增速持稳，名义产出先降后升，经济增长逻辑上下半年不同，结构上高技术产业等增速快，经济转型升级加快，但需求不振致供需不平衡；2026年库存周期将修复，底部或在二季度，经济前低后高，外需改善，实际产出增速稳中有升，结构分化延续，通缩转弱通胀后名义增速受价格提振增强 [15][16] - 资金支持减弱，投资增速暂时放缓：2025年投资增速放缓拖累内需，固定资产投资负增长；基建投资受资金影响增速弱于预期，明年上半年有望回升；制造业投资受经济转型等影响维持稳定，贸易冲突影响减弱；房地产投资是主要拖累，销售不佳，资金链走弱，政策维持定力，长期难重回上行周期 [19][20][22] - 补贴是消费主要支持，长期看仍需关注收入：2025年消费增速先升后降，主要受补贴政策影响，补贴减少消费有下滑风险；长期消费趋势取决于收入增长，包括居民财务成本下降、财产性收入和工资性收入改善等；2026年下半年内生性消费修复或出现，人口因素制约消费总量和结构 [24] - 对外贸易环境2026年将趋向改善：2025年中国出口超预期，中美贸易冲突影响大，节奏分四个阶段，四季度达成协议后贸易关系有望缓和，但明年下半年可能因贸易问题交锋；出口结构上产业升级、商品转型趋势不变，进口与加库存节奏有关；2026年出口维持增长，进口加速，外需对经济贡献增加，直接对美出口有修复空间 [28][30] 第二部分：通缩将转向弱通胀，对名义增长支持增加 - CPI带动逻辑转变，核心CPI稳中有升：2025年CPI围绕0波动，核心CPI持续走升；食品价格季节性波动，猪肉价格和油价拖累CPI，核心CPI反映消费市场和国际金价影响；2026年猪周期对食品价格有小幅带动，油价拖累减小，核心CPI随经济修复改善，同比先修复后稳定，中枢上移至0.5%附近 [45] - PPI低点已现，通缩将转向弱通胀：2025年PPI先高后低，二季度末跌至低点，下半年收窄，受输入性通缩和产业供需失衡影响，高技术制造业稳定PPI；2026年全球经济周期性改善，大宗商品价格全局性走升，PPI环比正增长，同比破0概率大，从拖累转向带动 [48] 第三部分：宽财政仍是支柱，“反内卷”增强经济弹性 - 货币政策宽松，无风险收益率或持稳为主：2025年央行货币政策宽松，扩表投放流动性，商业银行扩表有变动，实体经济融资分化，宏观流动性受政府融资和“反内卷”影响；2026年财政增量影响大，广义社融先降后升，货币政策配合财政，无风险收益率或震荡，地产修复影响广义财政 [54] - 预算内收入企稳，广义财政结构性改善：2025年财政收入税收稳中有增，土地出让金拖累广义财政，支出基建相关上半年好，赤字率提高，新增政府债务规模大，消费补贴前三季度投放影响消费增速；2026年财政政策积极，广义财政结构性改善，地产修复和两会财政赤字增量是看点，消费税改革值得关注 [60][61] - “反内卷”是最大政策增量，将继续影响经济：“反内卷”政策多次提出，7月金融市场集中定价；政策推出因通缩压力、供需失衡和地方政府激励机制问题；与2015年供给侧改革不同，聚焦新兴产业；2026年政策落地影响金融市场，重点在供给侧优化，需求配套政策是看点，政策调整后价格弹性增强 [69][70][71] 第四部分：人民币对美元偏强势特征将延续 - 2025年人民币汇率总体略偏多，兑美元升值，走势分三阶段，“明升暗贬”减轻出口压力，受贸易顺差和企业信心改善等因素推动，央行政策维持汇率稳定；2026年人民币兑美元汇率延续升值概率大，预计高点6.7附近，汇率指数升值空间有限 [76][77] 第五部分：商品震荡反弹步伐不变 - 2025年大宗商品期货价格多数走弱、分化加大，一、二季度回落，三季度反弹，四季度部分震荡或回落；黑色产业链表现不佳，有色下半年强势，能化表现不佳，农产品震荡，贵金属亮眼；2026年商品市场延续震荡反弹，上半年新能源、有色受提振，下半年或转为系统性行情，黑色品种反弹高度取决于地产，贵金属上行趋势不变 [84][87] 第六部分：全文总结与2026年展望 - 2025年经济走弱，GDP增速下行，消费靠补贴，净出口超预期，投资不佳，经济运行逻辑上下半年不同，“反内卷”影响大；2026年库存周期修复，经济前低后高，外需改善，供需平衡，政策端宽财政有看点，货币政策可能降息降准，人民币汇率强势，预计实际GDP增速5.0%左右，通缩转弱通胀后名义GDP增速改善 [89][90] - 2026年商品市场延续震荡反弹，逻辑转变，上半年新能源、有色受提振，下半年或转为系统性行情，黑色品种取决于地产，贵金属上行趋势不变 [91]

消费：商品与服务表现分化 - 商品消费整体偏弱，乘用车厂家零售和批发销量四周平均值环比均下降[6] - 高端白酒价格延续下行，21年飞天茅台散装价格同比跌幅扩大[6] - 服务消费中，上海迪士尼客流量淡季表现亮眼，环比回升[7] - 海南旅游价格指数环比下降4.2%，过冬旅居需求不及往年[7] 投资与生产：投资偏弱，生产改善 - 投资端偏弱，30城新房成交面积环比持续下降，绝对值处于同期偏低水平[14] - 基建开工建设放缓，沥青开工率回落0.1个百分点至27.8%，处于历史低位[14] - 生产端因年末赶工回升，沿海七省电厂负荷率、汽车半钢胎开工率等多数指标环比改善[22][23] - 光伏行业生产改善，SOLARZOOM光伏经理人指数结束四周回落，环比增长3.7%[23] 物价与流动性：工业品价跌，美元走弱 - 工业品价格回落，南华综合指数环比下降0.97%，其中工业品指数和能化指数环比分别下降1.78%和2.61%[33] - 碳酸锂价格环比上升1.5%，主要受需求增加影响[33] - 流动性方面，美联储降息后美元指数回落58BP至98.4，美元兑人民币汇率相应回落[36]

本报讯(记者唐颖)12月11日，"新能源、新基建、新装备、新材料"联盟2025年度大会在常州举行。省委 常委、常务副省长马欣出席并致辞。 马欣指出，江苏深入学习贯彻习近平总书记在党的二十届四中全会上的重要讲话和全会精神，以碳达峰 碳中和为牵引，坚定不移转方式、调结构、增动能，协同推进降碳、减污、扩绿、增长，努力在能源等 各领域全面绿色转型中抢得先机、走在前列，为推进中国式现代化江苏新实践增添更多绿色动能、注入 更强绿色活力。 马欣表示，中国能建（601868）牵头发起的"四新"联盟，有效聚合新能源及基础设施领域的骨干企业、 金融机构和科研院所，为推动经济社会全面绿色转型积累了丰富经验。希望与会各方借助这一平台，广 泛凝聚智慧力量，积极分享创新成果，携手破解发展难题，在互动交流中实现互利共赢，在密切协作中 实现更大发展。期待"四新"联盟更好发挥示范引领、桥梁纽带等作用，在制度管理创新、科技成果转 化、产业策划运营等方面积极探索，推动实现资源共享、设施共建、产业共兴、发展共促。欢迎包括中 国能建在内的广大优秀企业来苏投资兴业，我们将全力搭建合作平台、不断优化营商环境、持续做好服 务保障，更好助力企业在江苏这片投资 ...

核心观点 - 会议对当前经济问题的判断是“发展中、转型中的问题，经过努力是可以解决的” [1][13] - 政策勾画的2026年经济图景包括：拓展新空间的内需、止跌回稳的投资、主动化债的地方财政、深入推进的反内卷、稳定的地产、逐渐壮大的新动能、逐步落地的多项长期改革 [1][13] - 财政政策方向是“更加积极”，赤字率维持高位，举债规模进一步扩张，地方债务风险兜底，税制改革 [1][13] - 货币政策“适度宽松”，锚定“物价合理回升”，力度预计至少与今年齐平 [1][13] - 产业趋势重视新动能、人工智能、服务业、新能源、海洋经济及反内卷 [2][14] 宏观政策取向 - 宏观政策定调为“实施更加积极有为的宏观政策”，财政政策“更加积极”，货币政策“适度宽松”，与去年表述一致 [4][16] - 偏积极、偏宽松的政策取向未变，有利于经济修复和挖掘经济潜能，降低了资产价格转向风险 [4][16] 财政政策 - 预计2026年赤字率将继续保持在4%的历史较高水平 [5][17] - 预计中长期特别国债（不考虑资本补充债）至少提高至1.5万亿元 [5][17] - 预计专项债或继续大幅扩张至5万亿元 [5][17] - 地方专项债大幅扩张旨在解决地方财政困难并支持“主动化债”，今年地方新增专项债已有近1.4万亿元用于化债，远高于计划的8000亿元 [5][17] - “健全地方税体系”可能意味着税制改革落地，消费税可能从生产端征收、中央独享向批发零售端征收、央地共享方向改革，增值税、所得税的分享比例也可能加大向地方倾斜 [5][17] 货币政策 - 货币政策以促进经济稳定增长、物价合理回升为重要考量，将灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕 [6][18] - 在稳增长、提物价、充裕流动性要求下，总量型货币政策工具预计难以缺席，至少降准降息一次 [6][18] - “引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”的表述意味着更多结构性工具的出台 [7][19] 扩大内需与投资 - 会议判断“国内供强需弱矛盾突出”，因此“坚持内需主导，建设强大国内市场”是明年重点工作之首 [8][20] - 提振消费是内需首位，需求端布局包括“制定实施城乡居民增收计划”和“优化两新政策实施”，未来消费补贴可能向其他商品及服务消费倾斜，会议强调“释放服务消费潜力” [8][20] - 供给端重视“扩大优质商品和服务供给”和“清理消费领域不合理限制措施” [8][20] - 投资强调止跌回稳，要求“适当增加中央预算内投资规模”、“优化实施两重项目”、“继续发挥新型政策性金融工具作用”、“高质量推进城市更新” [8][20] - 明年是十五五开局之年，新重大项目将陆续启动，在中央预算、特别国债、准财政工具资金增加以及减少化债资金对项目类专项债挤压的支持下，预计基建投资可以实现改善 [8][20] 房地产行业 - 对房地产要求“着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等”、“深化住房公积金制度改革” [9][21] - 预计明年将继续推出需求端支持性政策，包括税费减免、加大公积金贷款力度、限购放松甚至房贷贴息等，地方收储也可能进入实质性落实阶段 [9][21] - 但“控增量”要求下，房地产投资难改负增长局面 [9][21] 产业趋势与重点领域 - “坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能”是明年重点工作第二位，要求“实施新一轮重点产业链高质量发展行动。深化拓展人工智能+” [10][22] - 会议强调“制定服务业扩能提质行动方案”，服务业将展现更多增量空间 [10][22] - 会议强调“加快新型能源体系建设，扩大绿电应用”，新能源将展现更多增量空间 [10][22] - 会议强调“加强主要海湾整体规划，推动海洋经济高质量发展”，海洋经济将展现更多增量空间 [10][22] - “制定全国统一大市场建设条例，深入整治内卷式竞争”意味着反内卷政策将继续深化落地，内卷重灾区行业供给将受制约，有利于PPI回升 [10][22]

文章核心观点 - “十五五”规划建议坚持投资于物和投资于人紧密结合 我国在投资于物方面仍有很大空间和潜力 而投资于人是形成“人力资本红利”的关键 民生相关领域是两者的重要结合点 [2] 投资于物：我国资本存量世界第一，但仍有增长空间 - “投资于物”主要指面向实体经济与基础设施的投入 是驱动经济增长的重要动力 2024年我国资本形成总额达54.8万亿元 对GDP增长贡献率约25.2% [3] - 我国资本存量规模已居世界第一 2019年接近65万亿美元 占当年GDP的359% 但人均资本存量仅为4590美元 不足日本、美国、德国、法国等发达国家的三分之一 区域密度也仅为部分发达国家的六分之一左右 [7] - 2024年我国资本存量规模估算约为93万亿美元 占GDP比例约为503% 但资本存量同比增速已从过去的高位逐年下台阶至2024年的5.8% 未来投资将更加注重质量、效益和可持续性 [8] - 从部分省份2026年重点建设项目谋划要求看 项目需契合国家重大规划与产业政策 对实体经济、新质生产力培育、民生保障形成支撑 并对投资规模有明确门槛要求 [9] - 新型政策性金融工具5000亿元资金已全部投放完毕 共支持2300多个项目 项目总投资约7万亿元 资金重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施及交通、能源、地下管网等城市更新领域 这预示了“十五五”期间财政投资的重点方向 [10] 投资于物之“四化”新增长点与“新型工业化” - “新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化”是中长期重点发展动能 其中“新型工业化”被列为首位 [11] - “十五五”期间推进新型工业化应优先发展：制造业高端化、智能化、绿色化；在安全发展领域加快补齐短板；推动战略性新兴产业融合集群发展；前瞻布局未来产业 [11] - 保持制造业合理比重具有重要战略意义 联合国工业发展组织报告指出制造业增加值占GDP比重最佳目标为24.5% 我国该比重已从2006年32%的高点降至2024年的25% 未来需重点向高端化、智能化、绿色化发展 [12] - 安全发展领域补短板需重点关注打造自主可控的产业链供应链 健全集成电路、工业母机等重点产业链发展体制机制 并建设国家战略腹地和关键产业备份 完善战略性矿产资源体系 [13] - 新兴产业方面将加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等集群发展 未来产业方面将推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口等成为新增长点 [14] 投资于物与投资于人的交集 - 投资于物与投资于人存在交集 未来有效投资的增量方向包括：人口净流入城镇的基础教育资源供给、高质量教育体系、养老医疗等社会保障体系构建、以城市更新为代表的民生类基础设施建设等 [16] - 近五年一般公共预算中教育、社保就业等五大民生领域支出规模从2019年9.17万亿元增长至11.7万亿元 增幅27% 高于一般公共预算支出19%的增幅 “十五五”期间民生类政府投资比重有望进一步提高 [16] 投资于人：着力四大方向，推动“人才红利” - 投资于人的政策抓手在于四大方面：完善收入分配制度、稳步推进基本公共服务均等化、提高民生类政府投资比重、加强人力资源开发和人的全面发展投资 [17] - 完善收入分配是慢变量 目标是形成增加低收入群体收入、扩大中等收入群体规模、调节过高收入的制度体系 2022年我国中等收入群体规模约4亿人 占总人口比重约30% 与发达国家相比仍有较大扩围空间 [18][19][20] - 基本公共服务均等化坚持“尽力而为，量力而行” 2023年版国家基本公共服务标准对60%的服务项目进行了“增”“提”“调” 涉及调整服务事项共计48项 [21][22] - 提高民生类政府投资比重是形成“人力资本红利”的关键 2025年财政资金已在就业、教育、医疗、生育、养老等民生领域加大投入 [24][25][26] - 我国民生类支出占一般公共预算支出比重2020年以来中枢稳定在40%以上 但2023年该比重为53.7% 仍显著低于美国、德国、法国、日本等主要发达国家60%-70%的水平 [26][27] - 人力资源开发的重点是培育科技人才 响应国家创新体系需求 例如教育部在12所高校建设未来技术学院 面向人工智能、量子科技等未来技术方向培养人才 [28] - 国家重视基础学科和拔尖创新人才培养 2020年推出“强基计划” 2024年七部门计划力争用3年左右时间 新培育高技能领军人才1.5万人次以上 带动新增高技能人才500万人次左右 [30] - 人口理念正从“人口红利”向“人才红利”转变 随着新质生产力发展 需加强对人工智能、量子科技、集成电路等国家战略领域急需人才的针对性培养 [31][32]