12月19日至21日，"我的钢铁"年会在上海召开。 徐高指出，今年12月中央经济工作会议明确提出"推动投资止跌回稳，优化地方政府专项债务管理"，这 与去年"提高投资效率"的提法形成对比。如果要求"提高投资效益"，那么可能制约投资规模的扩张。对 于今年"推动投资止跌回稳"这一表述，他认为是一个非常积极的信号。 对于中国经济前景，徐高预计2025年GDP增速将达到5%。2026年是"十五五"开局之年，为了迎接开门 红，他预计政府会放宽资金支出、增加投资，政府投资会是2026年经济稳增长的关键抓手。 （文章来源：证券时报网） 与此同时，未来如何进一步刺激消费增长亦为论坛上专家的热议话题。 国务院发展研究中心原副主任刘世锦表示，在经历了三十多年的高速增长后，中国经济从2010年一季度 开始由高速逐步转向中速。这一变化的背景在于，经济增长的主要矛盾已从供给约束转向需求约束。 刘世锦认为，需求不足主要不是投资和出口不足，而是消费不足。从国际比较看，我国消费率处于全球 偏低水平。从发展阶段看，我国当前消费率也低于发达经济体在相同发展阶段时的水平。扩大消费要把 注意力和重点放到解决终端需求中消费比重结构性偏低这个源头性问题。 ...

文章核心观点 中国经济面临有效需求不足这一核心结构性矛盾 其解决需要分类施策 兼顾短期调节与长期改革 预期未来一年至五年 中国经济结构将变得更加均衡 增长质量将更高 [1][5][13] 消费需求与政策 - 当前以旧换新等补贴政策对拉动耐用品消费发挥了作用 但受产品更新周期限制 其效应可能递减 例如汽车、家电、消费电子的补贴规模与消费增速相关联 [3][6] - 政策方向需从“投资于物”转向“投资于人” 补贴可从耐用品转向服务商品及服务于人的基础设施投资 如体育运动场所、电影院等 [3][7] - 在收入补贴方面 今年的生育和学前教育补贴是很好的尝试 期待在“十五五”期间 此类惠民政策的补贴力度和覆盖范围能进一步扩大 包括城乡养老水平 [3][7] 资产价格与资本市场 - 提升居民财产性收入是关键 房地产市场的见底取决于高库存的出清速度 这需要货币、财政等多项政策工具协同发力 [3][8] - 2024年资本市场表现良好 但能否形成“长牛”或“慢牛” 根本上取决于企业盈利的持续改善 而这有赖于宏观经济增长的复苏速度和质量 [3][10] - 资本市场需从“估值提升”转向“盈利支撑” 通过改革实现可持续“慢牛” 改革包括引导长期资金入市、平衡投融资功能等 [3][10] - 2024年资本市场上涨主要来自科技股和成长行业 周期性及传统行业上涨幅度不大 分歧原因在于企业盈利未明显回升 [11] 投资与财政政策 - 当前正处于“中央加杠杆、地方去杠杆”的化债周期 主要化债区域的债务增速和投资增速在下降 而经济大省和中央财政的债务率在上升 [4][11] - 化债周期计划持续至2027年年中 但2024年以来已有许多区域提前退出债务化解名单 预计2025年将有更多区域退出 这意味着地方财政政策空间将有所恢复 [4][11] - 推动地方财政长期可持续性改革是根本 需摆脱对土地财政的依赖 这涉及税制改革、事权与财权划分以及产业布局优化等深层次问题 [4][12]

工业生产 - 2025年11月规模以上工业增加值同比增长4.8%，较上月微降0.1个百分点[1] - 采矿业增加值同比增长6.3%，高于制造业的4.6%和水电燃气的4.3%[1][12] - 新能源汽车产量以17.0%的高增速延续强势，但钢材和水泥产量分别同比下降2.6%和8.2%[12] - 11月工业产品销售率降至96.5%，制造业PMI为49.2%，处于收缩区间[13] 消费市场 - 2025年11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，增速较10月回落1.6个百分点，创2022年12月以来新低[2][16] - 商品零售额同比增长1.0%，低于餐饮收入3.2%的增速；1-11月服务零售额同比增长5.4%[16][17] - 1-11月实物商品网上零售额增长5.7%，占社零总额比重达25.9%[2][17] - 汽车类、建筑及装潢材料类、石油及制品类零售额同比分别下降8.3%、17.0%和8.0%[17] 固定资产投资 - 2025年1-11月全国固定资产投资（不含农户）同比下降2.6%，降幅较1-10月扩大0.9个百分点[5][24] - 制造业投资1-11月累计同比增长1.9%，但11月当月同比下降4.5%，已连续5个月负增长[5][24] - 民间投资1-11月累计同比下降5.3%[5][24] - 狭义基建投资11月当月同比下降9.7%，累计增速连续2个月为负[5][24] 房地产市场 - 1-11月房地产开发投资同比下降15.9%[24] - 1-11月商品房销售面积和销售额累计同比分别下降7.8%和11.1%，且已连续43个月负增长[5][25] - 1-11月房屋新开工、竣工及施工面积累计同比分别下降20.5%、18.0%和9.6%[5][25] 核心结论与展望 - 有效需求不足是当前经济的主要矛盾，政策加力空间打开[6][27] - 预计后续扩内需政策将围绕提升居民消费能力与信心，以及聚焦新基建、高技术产业等有效投资两条主线展开[6][28]

我的年终经济观察，今天是第三篇。前两篇分别谈了经济增长的大逻辑和与消费相关的问题。今天谈谈 办好自己的事与转变发展方式的问题。 最大的确定性就是集中精力办好自己的事 "集中力量办好自己的事"是中国这些年坚持的一个基本方略，即不管外部环境怎样变化，始终坚持把国 家和民族发展放在自己力量的基点上，把命运牢牢掌握在自己手中。 "面对不确定性，最大的确定性就是集中精力办好自己的事。" 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 来源：秦朔朋友圈 这几十年，我们一直坚持踏踏实实发展制造业，制造竞争力终于成了中国经济的牢固底盘，也印证了果 来自因、技不压身、滴水穿石等道理。 今年中美之间有五轮经贸谈判。前一段听汇丰环球投资研究大中华区首席经济学家刘晶演讲，她研究了 今年4月2日美国发起"对等关税"后所有国家的反应，发现中国应该是唯一一个能形成有效反制的国家。 相比其他一些被加征关税的制造业国家，目前中国对美出口的关税反而有了一些优势。 也因此，沿海有些地方最近出现了出海企业又回流的现象。 在我看来，中国的这种反制力与其说是谈出来的，不如说是长期集中精力干出来的。中国今年的贸易出 口顺差已突破 ...

宏观经济总体态势 - 2025年11月有效需求不足问题依然显著，供给端工业增加值同比4.8%基本平稳，需求端内需偏弱是主要短板[3] - 模拟的实际GDP指数同比约为4.22%，前11个月累计同比为5.02%，12月面临高基数压力，稳住环比趋势是关键[6] 工业生产与结构 - 11月工业增加值同比4.8%，季调环比0.44%，显示生产真实强度变化不大[3] - 高技术产业增加值同比8.4%形成引领，集成电路产量同比15.6%，工业机器人产量同比20.6%[3][4] - 部分产品产量负增长：智能手机同比-9.1%，太阳能电池同比-3.0%，粗钢同比-10.9%，水泥同比-8.2%[4] 消费需求 - 11月社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，季调环比-0.42%为年内最低点[3][4] - 通讯器材零售额同比20.6%增速最高，家电同比-19.4%，汽车同比-8.3%等耐用消费品增速最低[4] - “双11”促销力度下降、地方补贴退坡等因素叠加影响消费数据[4] 固定资产投资 - 11月固定资产投资当月同比-11.1%，季调环比-1.03%，资本形成率偏低[3][5] - 分项看：制造业投资同比-4.5%（降幅收窄），地产投资同比-30.1%（降幅扩大），大口径基建投资同比-11.9%[5] - 四季度初下达5000亿元政策性金融工具，对应总投资约7万亿元，其影响有待后续观测[5] 房地产市场 - 地产系指标低位徘徊：销售面积同比-17.1%（降幅略收窄），销售额同比-24.7%（降幅扩大）[3][5] - 房价继续下行：11月70城新建商品住宅价格指数环比-0.4%，二手住宅环比-0.7%[5] - 房地产开发到位资金当月同比大幅下降32.3%[6] 政策与风险提示 - 中央经济工作会议定调切中“供强需弱”等主要矛盾，政策短期加力空间打开[7] - 报告提示外部环境变化、地缘政治、欧美经济下行、货币政策力度等多重风险[7]

核心观点 - 2025年11月经济数据显示有效需求不足的情况依然显著，供给端大致平稳，但内需偏弱，主要短板在消费、固定资产投资和房地产领域 [1][7][20] - 出口表现显现韧性，同比增速由前值的-1.1%反弹至5.9%，但内需疲软，固定资产投资单月同比为-11.1%，社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，房地产销售面积同比-17.1%但销售额同比降幅扩大至-24.7% [5][7] - 中央经济工作会议定调“国内供强需弱矛盾突出”，并指明需推动投资止跌回稳、提振消费、稳定房地产市场，11月数据为政策短期加力打开了空间 [7][20][30] 宏观经济整体表现 - 11月模拟实际GDP指数同比均值为4.22%左右，使得前11个月实际GDP累计同比达到5.02% [15][19] - 12月经济面临高基数挑战，去年12月工业增加值同比达6.2%，社会消费品零售总额基数较11月抬升0.7个百分点，稳住短期经济环比趋势对实现全年增长目标较为关键 [15][19][30] 工业生产与供给端 - 11月工业增加值同比为4.8%，较前值小幅放缓0.1个百分点，基本为基数波动所致，季调环比为0.44%，高于10月的0.17%，与前10个月均值0.45%大致持平，显示真实生产强度变化不大 [1][8][9] - 高技术产业增加值同比达8.4%，形成引领，其中集成电路产量同比15.6%，工业机器人产量同比20.6% [8][10][25] - 发电设备产量同比9.9%，新能源汽车产量同比17.0%，增速偏高但较前值有所放缓，有色金属产量同比4.7%，保持相对中高增长 [8][10][25] - 部分化工产品如乙烯产量同比7.3%，化纤产量同比6.4%，增速并不算低 [8][10][25] - 智能手机产量同比-9.1%，太阳能电池产量同比-3.0%，粗钢产量同比-10.9%，水泥产量同比-8.2%，这些产品产量同比负增长 [8][10][25] 消费市场表现 - 11月社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3%，季调环比为-0.42%，低于6月的-0.33%，属于年内最低点 [1][2][10] - 限额以上商品中，通讯器材零售额同比增速最高，达20.6% [2][10][26] - 金银珠宝、烟酒、日用品、体育娱乐用品、家具等品类同比增速较前值变化较大，可能受基数、金价波动及“双11”促销力度下降、重质不重量等因素影响 [2][10][26] - 家电零售额同比-19.4%，汽车零售额同比-8.3%，是绝对增速最低的耐用消费品，受高基数、需求脉冲释放充分、地方补贴退坡、促销力度下降等因素叠加影响 [2][11][26] 固定资产投资 - 11月固定资产投资单月同比为-11.1%，大致持平于前值的-11.2%，季调环比-1.03%，略高于前值的-1.5%，与3月开工季以来环比均值-1.02%大致相当 [3][12][27] - 制造业投资当月同比为-4.5%，降幅较前值的-6.7%有所收窄，地产投资当月同比为-30.1%，降幅较前值的-23.1%有所扩大，基建投资变化不大 [12][27] - 今年前11个月固定资产投资累计同比为-2.6%，不含房地产的固定资产投资累计同比为0.8%，固投代表的资本形成率偏低可能是经济部分领域存在收缩力量的源头之一 [3][12][27] - 四季度初下达的5000亿元政策性金融工具对应项目总投资约7万亿元，但基建数据尚未显现其影响，可能因开工淡季，需待明年一季度继续观测 [3][12][27] 房地产行业 - 房地产系指标低位徘徊，销售面积当月同比-17.1%，降幅较前值的-18.6%略有收窄，但销售额当月同比-24.7%，降幅较前值的-24.1%有所扩大 [5][14][29] - 新开工面积当月同比-27.6%，降幅较前值的-29.6%略有收窄，但施工面积当月同比大幅下降至-40%，降幅较前值的-9.4%显著扩大 [14][29] - 11月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比-0.4%，略好于10月的-0.5%，但降幅在年内仍处次高点，二手住宅价格指数环比-0.7%，降幅仍处于年内高点 [3][14][29] - 房地产开发到位资金当月同比下降32.3%，其中国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款均同比大幅下降 [14][29]

文章核心观点 - 2025年11月中国经济数据显示有效需求不足的情况依然显著，供给端大致平稳，但需求端分化明显，主要短板在于内需，具体表现为消费、固定资产投资和房地产市场的疲弱 [1][5][7] - 中央经济工作会议的最新定调切中了“国内供强需弱”的主要矛盾，11月经济数据出炉后，政策短期加力的空间已经打开 [7][17] 宏观经济整体表现 - **供给端平稳**：11月工业增加值同比增速为4.8%，较前值小幅放缓0.1个百分点，基本可归因于基数波动 [1][5] - **需求端分化**：出口同比增速反弹至5.9%，但内需偏弱，固定资产投资同比大致持平于-11%左右的低位，社会消费品零售总额同比显著放缓至1.3% [1][5][6] - **模拟GDP增长**：11月按两种方法模拟的实际GDP指数同比均值约为4.22%，使得前11个月实际GDP累计同比达到5.02% [4][17] - **12月增长压力**：12月工业和服务业均面临“924”政策影响下的较高基数，去年12月工业增加值同比达6.2%，社零基数也较11月抬升0.7个百分点，稳住短期经济环比趋势对实现全年目标较为关键 [4][17] 工业生产与结构 - **生产强度稳定**：11月工业增加值季调环比为0.44%，高于10月的0.17%，与前10个月的平均环比0.45%大致持平，显示真实生产强度变化不大 [2][8][9] - **高技术产业引领**：高技术产业增加值同比达8.4%，增速高于前值的7.2% [8][10] - **主要产品产量分化**： - 保持高速增长：集成电路产量同比15.6%，工业机器人产量同比20.6% [8][10] - 增速偏高但放缓：发电设备产量同比9.9%（前值16.9%），新能源汽车产量同比17.0%（前值19.3%） [8][10] - 相对中高增长：有色金属产量同比4.7% [8][10] - 化工产品不低：乙烯产量同比7.3%，化纤产量同比6.4% [8][10] - 同比负增长：智能手机产量同比-9.1%，太阳能电池产量同比-3.0%，粗钢产量同比-10.9%，水泥产量同比-8.2% [8][10] 消费市场 - **消费环比走弱**：11月社会消费品零售总额季调环比为-0.42%，低于6月的-0.33%，属于年内最低点 [2][11] - **品类增速差异显著**： - 绝对增速最高：通讯器材零售额同比达20.6% [11] - 增速变化较大：金银珠宝（同比8.5%，前值37.6%）、烟酒（同比-3.4%，前值4.1%）、日用品（同比-0.8%，前值7.4%）、体育娱乐用品（同比0.4%，前值10.1%）、家具（同比-3.8%，前值9.6%） [11][12] - 绝对增速最低：家电零售额同比-19.4%，汽车零售额同比-8.3% [11][12] - **消费疲弱原因**：可能包含基数影响、金价波动等非内生因素，同时“反内卷”背景下电商平台“双11”促销力度下降、重质不重量导致今年与去年形成较大的季节性落差，耐用消费品则受基数高、需求脉冲释放充分、地方补贴退坡、促销力度下降等多因素叠加影响 [2][11] 固定资产投资 - **投资持续低迷**：11月固定资产投资季调环比-1.03%，略高于前值的-1.5%，与3月开工季以来环比均值-1.02%大致相当，当月同比为-11.1%，大致持平于前值的-11.2% [3][12] - **分项表现各异**： - 制造业投资：当月同比-4.5%，降幅较前值（-6.7%）有所收窄 [12][13] - 房地产投资：当月同比-30.1%，降幅较前值（-23.1%）扩大 [12][13] - 基建投资：大口径同比-11.9%，小口径同比-9.7%，变化不大 [12][13] - **政策性工具影响待观察**：四季度初下达的5000亿政策性金融工具对应项目总投资约7万亿元，部分项目应落于制造业和基建，但基建数据中尚未看到明显影响特征，可能因开工淡季，需待明年一季度继续观测 [3][12] - **累计与结构性影响**：今年前11个月固定资产投资累计同比为-2.6%，不含房地产的固定资产投资同比为0.8%，固投所代表的资本形成率偏低可能是经济部分领域存在收缩力量、行业中观景气度分化的源头之一 [3][12] 房地产市场 - **指标低位徘徊**：销售面积同比降幅略有收窄至-17.1%，但销售额同比降幅扩大至-24.7%；新开工面积同比降幅略有收窄至-27.6%，但施工面积同比降幅大幅扩大至-40% [3][16] - **房价持续下行**：11月70个大中城市新建商品住宅价格指数环比-0.4%，略好于10月的-0.5%，但降幅在年内仍处次高点；二手住宅价格指数环比-0.7%，持平前值，降幅仍处于年内高点 [3][16] - **资金面紧张**：11月房地产开发到位资金当月同比下降32.3%，其中国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款均同比大幅下降 [16] - **政策必要性**：推动房地产量价的止跌回稳仍具备必要性和现实性 [3][16] 政策定调与展望 - **中央经济工作会议定调**：明确指出“国内供强需弱矛盾突出”、“必须充分挖掘经济潜能”，并提出“推动投资止跌回稳”、“深入实施提振消费专项行动”、“着力稳定房地产市场”等方向，均切中当前经济主要矛盾 [7][17] - **政策加力空间打开**：11月经济数据出来后，政策短期加力的空间已经打开 [7]

消费者价格指数 (CPI) 分析 - 11月CPI同比增长0.7%，连续三个月边际改善，较前值回升0.5个百分点[8] - 食品项同比增速为0.2%，较前值大幅上涨3.1个百分点，是CPI改善的主要支撑[9] - 鲜菜和鲜果价格同比分别增长14.5%和0.7%，两者对食品项价格改善的贡献度达到54.29%[11] - 服务消费价格相对坚挺，教育文化和娱乐、医疗保健、家庭服务价格同比分别增长0.8%、1.6%、1.6%[14] - 核心CPI同比增长1.2%，持平前值，显示服务消费是长期价格的主要支撑[8] 生产者价格指数 (PPI) 分析 - 11月PPI同比增长-2.2%，较前值下降0.1个百分点，处于低位徘徊[19] - 生产资料价格同比增速为-2.4%，生活资料价格同比增速为-1.5%，生产资料韧性相对更强[20] - 上游采掘业价格相对坚挺，有色金属矿采选业价格同比大幅增长20.2%[23] - 下游消费制造业价格呈现弱修复，农副食品加工业、纺织业价格同比均为-2%[24] 未来展望与风险 - 预计2026年CPI同比增速中枢在0.5%左右，PPI同比增速中枢在-1.5%左右，难以转正[2] - 主要风险包括海外地缘政治冲突加剧及全球贸易摩擦超预期加大[3]

明年经济治理总基调 - 2026年经济工作坚持稳中求进、提质增效 继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 加大逆周期和跨周期调节力度 [1] - 政策亮点是用“提质增效”替代去年同期的“以进促稳” 更强调政策的现实有效性、质量效益性、前瞻性、针对性和协同性 [1] - 经济治理路线图包括八个坚持：坚持内需主导 坚持创新驱动 坚持改革攻坚 坚持对外开放 坚持协调发展 坚持“双碳”引领 坚持民生为大 坚持守牢底线 [1] 政策核心与内需定位 - 政策提质增效注重实际成效和激励效应 是连接有为政府与有效市场的桥梁 [2] - 扩大内需是明年经济工作的主导 当前经济最核心问题是有效需求不足 尤其是消费需求空间亟需制度性拓宽 [2] - 政策需从支持供应链共同体向推销中国优质制造的共同体转向 [2] 扩大内需与消费提升路径 - 提升消费率的核心是让民众分享经济发展福祉 需改革收入分配制度以提升可支配收入和消费能力 [3] - 需将庞大的国有资本从生产型支持转向消费型支持 以国有资本收益权为基础健全社保、医保、教育、卫生等基本公共服务 [3] - 需营造消费友好型市场秩序 将消费者当作贡献者 目前对消费者的政策支持和制度呵护存在短板 [3] 消费市场治理与制度完善 - 消费市场治理的核心是透明消费、明白消费 政策应降低供需双方信息不对称性 [4] - 消费者权益保护相关法律和政策保障亟待完善 消费者维权渠道需畅通、维权成本需降低 [3] - 呼吁在消费市场引入集体诉讼、辩方举证等制度 [4]

ECI指数与经济活动 - 截至11月9日当周，ECI供给指数为49.98%，较上周回落0.02个百分点；需求指数为49.89%，回升0.01个百分点[6] - 11月初ECI供给指数为49.98%，较10月回落0.02个百分点；需求指数为49.89%，回落0.01个百分点，显示供需两端边际走弱[7] - 11月8日30大中城市商品房成交面积同比回落47.3%，剔除高基数后降幅走阔，地产市场降温[7] 消费与出口动态 - 10月27-31日乘用车消费同比增长47%，带动10月零售增速转正，但新能源购车免税政策到期影响凸显[7] - ECI出口指数为50.24%，较10月回升0.03个百分点，但四季度出口同比增速或有转负风险[7][9] - 韩国10月出口总额同比增速为3.6%，较9月回落9.1个百分点，预示外部需求放缓[34][39] 金融与流动性指标 - 本周ELI指数为-0.57%，较上周回落0.01个百分点[13] - 预计10月新增人民币贷款4000-4900亿元，同比少增1000-100亿元；社融新增0.8-1.0万亿元，低于去年同期的1.41万亿元[14] - 10月政府债净融资5281亿元，同比少增约4000亿元，预计10月末社融增速回落至8.4%[14] 工业生产与投资 - 本周汽车全钢胎开工率为65.46%，环比回升0.12个百分点；半钢胎开工率为73.67%，回升0.26个百分点[15][16] - 11月5日石油沥青装置开工率为29.7%，环比回落1.8个百分点，基建实物工作量待回暖[29][32] - 本周央行货币净回笼15722亿元，7天shibor利率从1.412%升至1.422%[46][50] 通胀与市场价格 - 本周猪肉平均批发价为18.10元/公斤，环比回升0.14元/公斤；28种蔬菜均价为5.76元/公斤，回升0.12元/公斤[40][41] - 本周布伦特原油期货结算价为63.97美元/桶，环比回落1.03美元/桶；COMEX黄金结算价为3993.64美元/盎司，回落9.54美元/盎司[40][41]