核心观点 - 报告认为A股市场在政策空窗期和假期临近背景下缩量属正常现象，市场韧性犹存，产业趋势影响加大，科技板块仍是核心关注点，慢牛格局延续 [2][4][6] - 市场呈现“科技驱动+结构分化”特征，科技成长股主导行情，创业板指和科创50指数近一年累计涨幅分别近100%和120% [6] - 短期市场风格或由“科技领涨”转向“均衡配置”，但科技主线内部的强逻辑品种仍将表现突出，红利板块配置价值凸显 [14] - 中长期看好A股市场，因美元降息周期释放全球流动性，且国内经济复苏和科技产业加码 [14] 股票市场分析 - 2025年9月24日A股市场整体走强，上证指数突破3850点收涨0.83%，深证成指涨1.80%，创业板指涨2.28%，科创50指数涨3.49%，均创阶段新高 [6] - 全市场4457只个股上涨，占比超80%，两市成交额2.35万亿元，较前一日缩量约0.17万亿元 [6] - 科技板块领涨，半导体、光伏设备、游戏等成长板块表现强势，而银行、煤炭等传统板块落后 [6] - 台积电宣布2纳米制程相比3纳米制程涨价50%，催化科技产业需求旺盛 [6] 债券市场分析 - 债券市场延续调整，国债期货全线收跌，30年期合约跌幅扩大至0.58%创半年新低，10年期合约围绕107.693元窄幅波动显示短期支撑较弱 [10] - 跨季需求升温推动短端利率上行，隔夜Shibor报1.434%（上涨2.1BP） [10] - 央行开展4015亿元7天期逆回购操作，但因当日有4185亿元逆回购到期，实现净回笼170亿元 [10] - 债市短期面临压力，但中长期因经济弱复苏、内需不足，货币政策宽松空间仍存，商业银行及保险机构对利率债的配置需求或提供支撑 [10] 商品市场分析 - 商品期货市场涨多跌少，能源化工与黑色建材板块领涨，玻璃主力合约涨超4%，燃料油涨逾3%，集运欧线、多晶硅等品种涨超2% [10] - 贵金属价格偏强震荡，伦敦金现价格维持3770美元/盎司左右，受美联储降息周期实际利率下行及地缘政治风险支撑 [10] - 工信部等多部门印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，提出严禁新增水泥熟料、平板玻璃产能等措施，提振反内卷品种预期 [10] 近期热门品种梳理 - 看多品种包括贵金属（逻辑：央行增持+美联储降息）、人工智能（逻辑：全球科技巨头资本开支加速）、国产芯片（逻辑：技术突破国产替代）、机器人（逻辑：产业化加速）、大消费（逻辑：人民币升值+风格切换）、焦煤（逻辑：反内卷政策推动） [12] - 看空品种为国债期货（逻辑：股债跷跷板+资金分流） [12] 近期核心思路总结 - 权益市场短期可能开启震荡，风格趋向均衡，但科技主线强逻辑细分品种和红利板块仍有配置价值 [14] - 债市短期有压力，但深度贴水的超长期国债期货性价比凸显 [14] - 商品市场中贵金属和有色金属因全球流动性宽松涨价更流畅，工业品行情受反内卷政策预期波动影响大 [14]

市场表现 - A股市场低开高走小幅震荡上行，上证综指收报3853.64点涨0.83%，深证成指收报13356.14点涨1.80%[6] - 创业板指表现强于主板，上涨2.28%，科创50指数上涨3.49%[6] - 两市超过八成个股上涨，电子化学品、半导体、游戏等行业涨幅居前[6] - 两市成交金额23475亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方[3][6] 估值与资金 - 上证综指平均市盈率15.61倍，创业板指数49.28倍，处于近三年中位数上方[3][13] - 外资8月净买入境内股票和债券，成交金额连续多日突破2万亿元[3][13] - 居民储蓄向资本市场转移形成增量资金，美联储降息利好A股走势[3][13] 行业表现 - 电子行业涨2.91%领涨，电力设备及新能源涨2.61%，计算机涨2.07%[8] - 银行行业跌0.30%，煤炭行业跌0.29%，旅游酒店等行业表现较弱[6][8] 政策与展望 - 国务院会议明确巩固经济回升势头，货币政策延续适度宽松基调[3][13] - 市场预计短期稳步震荡上行，建议关注半导体、电池、计算机设备等行业机会[3][13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材当前基本面偏弱制约反弹空间，原料成本支撑与宏观预期延缓下行节奏，钢价短期震荡运行，负反馈压力持续积累，向下突破阻力小于向上 [3] - 铁矿石短期政策不及预期，市场投机情绪或回落，回归基本面交易，矛盾不大，供应发货恢复，需求紧平衡，预计价格震荡运行 [20] - 煤焦下游节前补库，焦煤库存结构改善，现货止跌反弹，焦炭二轮提降落地，节前三轮提降难度大，市场预期改善，但钢材供应压力大，弱现实压制煤焦价格反弹高度 [30] - 铁合金期限结构改善利于上涨，但原料焦煤期限结构未改善，远期交易逻辑在于反内卷预期，下跌空间有限，市场是强预期与弱现实的博弈 [46] - 纯碱市场情绪反复增加波动，远期供应压力大，刚需企稳，供强需弱格局不变，上中游库存高位限制价格 [59] - 玻璃上中游库存高位，需求疲弱限制价格，供应端日熔暂稳有回升预期，市场处于弱平衡到弱过剩状态，缺乏明确趋势和交易逻辑 [84] 各行业相关总结 钢材 - 螺纹钢01、05、10合约2025年9月24日收盘价分别为3164元/吨、3227元/吨、3071元/吨，热卷01、05、10合约收盘价分别为3357元/吨、3365元/吨、3414元/吨 [4] - 螺纹钢汇总价格中国为3306元/吨，上海3280元/吨，北京3180元/吨等；热卷汇总价格上海3400元/吨，乐从3370元/吨等 [7][9] - 01螺纹/01铁矿、05螺纹/05铁矿、10螺纹/09铁矿比值均为4；01螺纹/01焦炭、05螺纹/05焦炭、10螺纹/09焦炭比值均为2 [17] 铁矿石 - 01、05、09合约2025年9月24日收盘价分别为803.5元/吨、783元/吨、762元/吨；01基差 -9.5元/吨，05基差11元/吨，09基差32元/吨 [21] - 2025年9月19日日均铁水产量241.02万吨，45港疏港量339.17万吨，全球发运量3324.8万吨等 [24] 煤焦 - 焦煤仓单成本（唐山蒙5）1200元/吨，焦炭仓单成本（日照港湿熄）1583元/吨等；盘面焦化利润 -94元/吨，主力矿焦比0.465 [33] - 安泽低硫主焦煤出厂价1500元/吨，蒙5原煤（288口岸）自提价1040元/吨等；即期焦化利润58元/吨，蒙煤进口利润（长协）365元/吨 [34] 铁合金 - 硅铁基差（宁夏） -18元/吨，硅铁01 - 05为 -102元/吨等；硅铁现货宁夏5430元/吨，内蒙5480元/吨等 [46] - 硅锰基差（内蒙古）198元/吨，硅锰01 - 05为 -42元/吨等；硅锰现货宁夏5680元/吨，内蒙5730元/吨等 [49] 纯碱 - 纯碱05、09、01合约2025年9月24日收盘价分别为1394元/吨、1448元/吨、1307元/吨；月差（5 - 9） -54元/吨 [60] - 华北重碱1300元/吨，轻碱1200元/吨；华南重碱1400元/吨，轻碱1350元/吨等 [62] 玻璃 - 玻璃05、09、01合约2025年9月24日收盘价分别为1356元/吨、1424元/吨、1237元/吨；月差（5 - 9） -68元/吨 [85] - 2025年9月19日沙河产销88%，湖北产销102%，华东产销99%，华南产销102% [86]

供应端，在主产地"查超产"、安全整改等因素持续影响下，各主要铁路通道货源上站发运不见增量，加 之地销货源分流，环渤海港口货源集港未出现明显增加，在终端保持稳定有序补库背景下，环渤海港口 累库进程放缓，合计库存水平近一个月持续运行于2300万吨以下，国庆假期及秋季集中修前累库节奏远 不及预期。同时，非电采购需求支撑产地煤价持续探涨，到港价格倒挂使得港口端价格同步上调。到港 成本增加叠加货源恢复进程缓慢，供给端利多因素累积，支撑沿海煤炭价格反弹。 需求端，沿海煤炭消费季节性转淡，各省电煤负荷同步下行，库存迅速累积，沿海电厂库存已较上年同 期偏高130万吨，节前大规模补库需求并不强烈。同时，受华西秋雨影响，今年三峡水库上游来水充 足，水电发力持续时间明显高于上年，清洁能源替代补充作用增强，一定程度上缓解了电煤淡季采购需 求的释放。强冷空气逐渐南下，全国电煤需求淡季特征将加强，电煤累库叠加水电发力，终端对价格的 接受度有所下降，本周期末端沿海煤炭价格涨势受限。 整体来看，本轮煤价上涨基本由供给端主导，基本呈现涨势快、历时短的特征，需求端淡季特征加强背 景下或将逐步企稳。后续来看，东北地区采暖需求释放，叠加国家大力支撑 ...

大宗商品研究所 黑色金属研发报告 黑色金属早报 2025 年 09 月 24 日 公众号二维码 银河投研黑色与有色 研究员：周涛 期货从业证号：F03134259 投资咨询证号：Z0021009 现货价格：网价上海地区螺纹 3270 元（-10），北京地区 3190（-10），上海地区热卷 3410 元（-20），天津地区热卷 3330 元（-20）。 【逻辑分析】 昨日夜盘黑色板块维持震荡偏弱的走势，23 日建筑钢材成交为 9.20 万吨。上周钢联数 据公布，五大材生产出现分化，受亏损影响，电炉有所减产，长流程产线同样转产， 螺纹大幅减产，而其他品种继续增产；目前仍处于钢材需求淡季，需求恢复情况一 般，螺纹的减产导致其整体库存去化，而其他品种整体累库。以阅兵后 2 周表现来 看，钢材需求走势符合季节性。预计本周铁水产量仍然维持高位，近期华南地区台风 袭来，可能影响部分工地需求。但天气逐渐转凉，节后钢材需求或出现一定修复，钢 材可能步入库存拐点。9 月中旬开始市场消息偏多，导致盘面快速上涨，至目前缺乏进 一步上涨的驱动。节前多头资金可能陆续离场，近期螺纹又开始复产，因此钢材压力 仍存，节前节后一周左右可能又有 ...

人事变动与市场反应 - 聘任张建中为副总经理 股价当日下跌0.84%至5.91元 成交额9154.53万元 换手率0.45% [1] - 独立董事确认提名程序合法且任职资格合规 无利益输送关联关系 [1] - 近一年董监高变更达10人次 涉及董事会秘书、总工程师、副总经理等关键岗位 [2] 财务表现与经营压力 - 2025年上半年营收72.93亿元 同比减少27.87% 净利润3.48亿元 同比下降65.24% [3] - 扣非净利润3.27亿元 同比下滑67.28% 经营性现金流量净额5.95亿元 同比收缩47.71% [3][5] - 资产负债率升至59.66% 利息保障倍数从5.92降至3.04 净资产189.67亿元 较上年末下降9.43% [3][5] 行业环境与外部因素 - 煤炭市场价格持续下行 环渤海5500大卡动力煤价格较年初明显下跌 [5] - 2025年前5个月煤炭行业利润总额同比下滑超50% 行业亏损面扩大 [5] 历史合规与治理进展 - 2024年计划2亿元收购关联方唐山隆昊51%股份 后因标的亏损5000万元及决策流程问题搁置 [3] - 2025年上半年完成财务公司贷款合规性整改 人事调整与治理整改形成协同 [1]

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778 号 姓名：涂伟华 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F3060359 投资咨询证号：Z0011688 电话：0571-87006873 邮箱：tuweihua@bcqhgs.com 作者声明 本人具有中国期货业协会 授予的期货从业资格证书，期 货投资咨询资格证书，本人承 诺以勤勉的职业态度，独立、 客观地出具本报告。本报告清 晰准确地反映了本人的研究观 点。本人不会因本报告中的具 体推荐意见或观点而直接或间 接接收到任何形式的报酬。 黑色金属 | 日报 2025 年 9 月 24 日 煤焦日报 专业研究·创造价值 多空交织，煤焦窄幅震荡 核心观点 焦炭：9 月 24 日，焦炭主力合约报收于 1730 元/吨，日内录得 1.14%的涨 幅。截至收盘，主力合约持仓量为 4.50 万手，较前一交易日仓差为+113 手。现货市场方面，日照港准一级湿熄焦平仓价格指数最新报价为 1470 元/吨，周环比持平；青岛港准一级湿熄焦出库价为 1440 元/吨，周环比 下跌 4.00%。供需方面，截至 9 月 19 日当周，样本焦化厂和钢厂焦炭日 均产量合计 113.37 万吨，周 ...

市场整体表现 - 沪指9月24日上涨0.83% [1] - 申万行业分类中28个行业上涨 电力设备行业涨幅2.88%居首 电子行业涨幅2.76%居次 [1] - 银行行业下跌0.36% 煤炭行业下跌0.29% 通信行业下跌0.01% [1] - 两市主力资金全天净流入197.25亿元 [1] 行业资金流向 - 14个行业主力资金净流入 电子行业净流入130.46亿元居首 计算机行业净流入50.21亿元居次 [1] - 17个行业主力资金净流出 汽车行业净流出20.64亿元居首 通信行业净流出16.70亿元居次 [1] - 公用事业 食品饮料 银行等行业净流出资金较多 [1] 煤炭行业表现 - 煤炭行业下跌0.29% 位居跌幅榜第二 [1][2] - 行业主力资金净流出3.10亿元 [2] - 行业37只个股中16只上涨 19只下跌 [2] - 资金净流入个股16只 净流出个股21只 [2] 煤炭个股资金流向 - 5只个股净流入资金超千万元 兖矿能源净流入4757.40万元居首 中国神华净流入3128.77万元 郑州煤电净流入2446.14万元 [2] - 10只个股净流出资金超千万元 永泰能源净流出2.13亿元居首 潞安环能净流出6627.72万元 中煤能源净流出3062.80万元 [2] - 永泰能源下跌3.49% 换手率6.97% [2] - 华阳股份上涨2.22% 资金净流入1529.53万元 [3] - 陕西煤业下跌0.53% 资金净流入1465.95万元 [3]

公司基本情况 * 中煤能源是中国中煤集团旗下的一家央企，持股比例约57%，2008年在A股上市，并拥有上海能源62%的股份，业务涵盖煤炭生产贸易、煤化工、发电及装备制造四大板块[6] 核心业务与产能 * 公司以动力煤为主，占比超80%，主要矿区位于山西、内蒙古和陕西，控股产能1.63亿吨，权益产能1.45亿吨，平朔矿区占比62%[2][7] * 动力煤占比86%，炼焦煤占14%[7] * 参股矿井包括中天合创、河草沟和华晋焦媒，总计3,200万吨[8] * 两个新建矿井预计于2026年投产：礼毕无烟媒（400万吨）和苇子沟动力媒（240万吨），大海则二期正在规划中[8] 销售结构与成本控制 * 动力煤销售以长协为主，占比80%，稳健性极高，在上半年美债下行期间仍保持较好履约率[2][9] * 自产煤销售成本同比下降10%至263元/吨，降本增效显著[2][9] 业绩与财务表现 * 预计2025年业绩将达约165亿元，当前市盈率约10倍，股息率3.3%[2][5] * 公司通过降本增效实现业绩平滑，展现出行业领先的稳定性和成长性[2][5] * 市净率（PB）为0.91，处于破净状态，市盈率（PE）约为10倍，显著低于同行业的神华（15-16倍）和陕煤（10-23倍）[14] * 分红率约为35%，显著低于其他主要煤炭企业，如神华的75%和一些地方国企龙头企业60%的水平[15] 业务发展前景 * 低成本矿井产能占比提升，在建矿井提供成长动力，高效产能改善矿井结构，降本增效确保业绩稳定[2][10] * 随着2022年底大海子煤矿投入生产，公司低成本矿井产能占比进一步提升，李咀北至沟煤矿和大海则二期项目的投产将继续推动新型智能化矿井占比上升[10] * 后备资源充足，在当前煤价下行期，公司表现稳中略带弹性，业绩保障较高[10] 镁化工业务 * 具备一体化上下游产业链优势，有助于平抑周期性波动，增强抵御风险能力[2][11] * 主要产品包括甲醇、聚烯烃、尿素和硝铵等，具备规模效应，甲醇年产能313万吨，聚烯烃184万吨，硝铵40万吨，尿素175万吨[11] * 陕西榆林二期项目及鄂尔多斯液态阳光项目在建，将进一步提升产能并预计在2026年陆续投产[11] * 随着煤价下跌，公司镁化工项目毛利有所抬升，对整体业务协同发展起到了积极作用[11] 电力业务 * 电力业务规模较小，仅有两个在建煤电厂，总装机容量2000兆瓦[12] * 集团拥有更大规模的电力装机容量，包括5,057万千瓦控股电力装机，其中4,361万千瓦为煤电装机[12] * 如果集团将更多电力资产注入上市公司，将形成煤电、镁化工一体化发展的趋势，为公司带来新的业务增长点[12] 资产优化与减值 * 自2024年以来，公司在降本增效方面表现领先，全行业成本降幅显著[13] * 通过积极进行资产优化消除历史包袱，大规模资产减值计提已基本完成，从2023年开始减值显著减少[13] * 资产结构得到充分优化，为未来估值修复提供空间[13] 行业环境与政策 * 从2025年第三季度开始，煤炭行业的供需格局正式结束了自2023年以来的下行周期，进入逐步上行的阶段，需求方面超出预期，供给侧在反内卷政策推动下明显收缩[3] * 动力煤成为推荐重点，无论是国内还是海外市场，动力煤都受益最大[3] * 中国神华在2024年提出千亿集团资产收购方案，是近年来国企改革的重要突破，作为仅次于中国神华的第二大央企，中煤能源未来拓展空间值得期待[4] * 自2023年起，国资委将中央企业主要经营指标由"两利四率"调整为"一利五率"，并提出"一增一稳四提升"的年度经营目标，体现了对央企高质量发展的要求，包括资产优化、降本增效以及提高分红等方面[16] 投资价值与配置建议 * 中煤能源在推荐序列中排名前三，显示其重要性和潜力[4] * 由于80%的长协占比，其业绩稳定性强，下行风险可控，相比神华，中煤更具弹性，拥有约14%的炼焦煤，这部分业务能够贡献向上弹性[17] * 中煤积极降成本，安全储备提供了较高成本储备项，因此未来降本空间也很大[17] * 伴随整个板块及煤价触底回升，中煤能源业绩稳健且带有弹性[17] * 在当前配置点上，维持对中煤能源重点推荐[19]

股债跷跷板未来如何演绎？20250923 摘要 人民币汇率被动升值、中美利差收窄及居民存款转移至股市，共同构成 A 股市场长期支撑，其中 7、8 月居民存款显著减少，非银金融机构存款 增加，资金流向股市趋势明显。 9 月前三周外资净流入超 100 亿美元，看好 A 股，但对港股看法偏弱。 外资流入医药生物、金融、商品材料及消费品能源等板块，科技板块则 出现净流出。 10 年期国债收益率运行至 1.8%引发多空分歧，需关注后续政策及资金 面走向。年初收益率下限为 1.6%，上限为 1.9%，当前水平预示固收产 品面临调整压力。 下半年经济基本面内需不足、修复缓慢，6-8 月经济数据放缓，投资有 下滑趋势。政策托底下，基本面向下定价钝化，向上定价仍较强，对偏 空要素定价敏感。 短期内降准降息必要性不强，货币政策坚持以我为主，兼顾内外平衡。 若经济再度走弱，政策利率和降准仍有空间。关注央行重启国债买卖及 专项债发行高峰结束。 Q&A 如何评价近期 A 股市场的表现及其分化态势？ 上一周，A 股市场整体呈现震荡行情，并且处于分化态势。主要宽基指数，如 深圳指数、创业板指和科创板走势较好，而其他宽基指数表现相对较差。从 ...