信用债ETF试点政策 - 信用债ETF试点开展交易所债券通用质押式回购业务拟于近日正式实施 符合标准的信用债ETF将被纳入回购质押库 [2] - 中国结算发布通知明确信用债ETF纳入债券通用回购质押库的标准 标志着债券市场流动性管理工具进入新阶段 [2] - 政策利好信用债ETF及担保债 反映对绿色债、科创债、民营企业公司债券的支持 释放支持信用债ETF市场建设的信号 [2] 信用债ETF市场表现 - 信用债ETF天弘最新报价100.75元 盘中换手率91.29% 成交51.00亿元 市场交投活跃 [3] - 近1年日均成交21.59亿元 居可比基金第一 最新规模达56.73亿元创成立以来新高 [3] - 最新份额达5633.23万份创近3月新高 近6天连续资金净流入合计13.25亿元 日均净流入2.21亿元 [3] 信用债ETF投资特性 - 成立以来最长连涨月数2个月 月盈利概率62.50% 历史持有3个月盈利概率100.00% [3] - 成立以来最大回撤0.83% 相对基准回撤0.15% 回撤后修复天数20天在可比基金中最快 [3] - 管理费率0.15% 托管费率0.05%在可比基金中最低 近1月跟踪误差0.006%跟踪精度最高 [4] 信用债指数构成 - 跟踪深证基准做市信用债指数 反映深市基准做市信用债市场运行特征 [4] - 前十大权重股包括23光大Y6、21光大Y2等 前十大权重合计占比8.59% [4]

资产端收益率影响 - 央行降准降息政策短期内对理财产品资产端收益率影响有限 长债利率震荡回升 同业存单利率上行 [1] - 存款降息后国有大行提价发行同业存单 1年期同业存单发行利率从5月20日1 64%升至27日1 7% [2][3] - 长期来看理财产品底层资产收益率下行趋势明确 降准释放的流动性将推动债券等固收类资产价格上涨 [3][6] 同业存单市场动态 - 6月同业存单到期规模4 08万亿元为年内峰值 银行提前加大发行力度导致短期供需失衡 推动利率走高 [3] - 国有大行1年期同业存单相较1年期国债更具吸引力 配置需求从银行自营向理财公司迁移是长期趋势 [4] - 7月后银行负债端压力或缓解 同业存单利率有下行空间 但短期仍可能维持高位 [3][4] 资产配置策略调整 - 理财公司优先布局同业存单 短期信用债等短债资产以锁定当前高利率 [1][4] - 通过"固收+"策略增厚收益 "+"部分包括股票 期权 ETF 黄金等 逐步提升权益类资产配置比例 [5][6] - 优化投资组合 增加多元资产配置 分散投资不同资产类别 降低对单一资产依赖 [1][6] 理财产品结构调整 - 现金管理类和短债类产品占据大部分比例 对高流动性 低风险资产需求量上升 [4] - 多家理财公司下调业绩比较基准 部分产品下调幅度超100个基点 如兴银理财某产品上限下调155个基点 [7] - 建议投资者布局短期限固收类产品锁定高利率 或通过长期限产品配置票息优势债券 [7] 投资者行为趋势 - 保守资金转向现金管理类产品 风险偏好较高资金流向股市 4月理财产品规模回升至31万亿元 [6] - 投资者可结合风险偏好选择适配产品 低风险资金配置现金管理类 长期资金关注封闭式固收类 [8] - 风险承受能力较强投资者可增配股票 偏股型基金及黄金产品 [8]

以下文章来源于21世纪资管研究院 ，作者21金融圈 21世纪资管研究院 . 21世纪资管研究院是南方财经全媒体集团旗下致力于资管领域政策和业务研究的独立智库，研究院宗 旨：探索全球资管发展新趋势，求解国内资管发展新问题，搭建资管人才成长大平台，促进资管行业健 康长远发展。 作 者丨余纪昕 编 辑丨曾芳 图 源丨图虫 而 资产端 来看，挑战亦有加剧。 固收类资产收益率普遍下行，进一步加剧"资产荒"现象 ， 市场高息优质资产供给不足，投资组合想要维持高收益回报率的难度正在加大 。 存款搬家下大行负债承压 同业存单提价压力初现 关于本次降息对银行负债端的影响，中金货币金融研究林英奇、许鸿明团队指出，需关注新 一轮存款脱媒。本次存款利率下调是近几年幅度最大的一轮，调整后1年期存款挂牌利率首次 下降至1%以下，需要关注存款降息后存款流向非银的风险。2024年存款利率下调和手工补息 清理导致存款流向理财和债基，银行对非金融机构及政府债权增加26万亿元，而一般性存款 仅新增17万亿元，两者差值9万亿元，可以近似认为实体存款流向非银的影响，这一差值相比 2023年增加了4万亿元。 值得关注的是，近日同业存单发行利率的确有所抬 ...

银行可转债市场动态 - 杭州银行宣布提前赎回"杭银转债"，因股价连续15个交易日不低于转股价130%（14.76元/股）触发有条件赎回条款 [1] - 赎回价格为100元/张加当期应计利息，投资者需选择转股（11.35元/股）或接受强制赎回 [1][2] - 苏州银行此前亦触发"苏行转债"强赎，赎回价为101.35元/张，未转股比例0.07%，支付赎回款358.69万元 [2][3] 市场供给收缩 - 中信转债以400亿元规模成为最大摘牌可转债，未转股率仅0.14%，转股后中信金控持股比例升至68.70% [4] - 当前存续银行可转债仅剩10只，浦发转债将于10月28日到期，市场存续规模约2000亿元（占全市场27%） [4][5] - 2023年以来无新发银行可转债，2025年预计规模加速缩减，优质资产稀缺性凸显 [4][6] 转股率与资本补充 - 5只银行可转债未转股比例超99%，低转股率影响银行一级资本补充效率 [6] - 银行推动转股意愿增强，但市场调整制约转股进度，部分案例通过战略投资者增持转股缓解兑付压力 [6] 行业趋势分析 - 固收类产品面临"资产荒"，剩余期限超3年的银行可转债仅2只 [5][6] - 天风证券预计2025年转债市场延续缩量，发行人"化债"意愿或改变供给结构 [6] - 银行可转债因高评级、流动性好及红利属性需求旺盛，但新增供给停滞 [4][6]

21世纪经济报道记者余纪昕 上海报道 五月降准降息的正式落地，一定程度上带动银行体系流动性进入了新阶段。 5月7日央行公告称，5月8日起，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.50%调整为1.40%。同日的国新办新闻发布会上，中 国人民银行行长潘功胜宣布，降低存款准备金率0.5个百分点，预计将向市场提供长期流动性约1万亿元。5月20日，工商银行、 农业银行、中国银行、建设银行、交通银行均发布消息，下调人民币存款利率，最大降幅25个基点。 记者注意到，此次降息为金融机构负债成本打开了全新下行空间。但与此同时，债券、存款等固收类资产收益率的全面下行， 亦推动市场资金供需两端的期限结构匹配调整展现出一番"新气象"。 具体来看，多位业内人士指出，现阶段银行负债端压力显现，存款利率下行引发"存款搬家"现象。面对低息存款，居民和企业 更倾向于将存款转为配置银行理财、基金等资管产品。对银行而言，此番变动使负债端稳定性有所下降，因非银存款不如居民 和企业存款稳定，产品频繁申赎下的负债端稳定性有所下降；近期大行融出情况及资金面表现显示，银行体系长期资金仍显不 足。 而资产端来看，挑战亦有加剧。固收类资产收益率普遍下行，进一步 ...

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 市场在缺乏增量催化因素下短期或转入震荡整固阶段，各品种受不同因素影响呈现不同走势，需关注国内外政策变化、库存变化等因素 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指短期谨慎观望，关注宏观增量信号 [1] - 债期受资产荒和弱经济利好，但短期央行提示利率风险压制上涨空间 [1] 有色金属 - 黄金短期震荡，中长期上涨逻辑坚实 [1] - 铜价受海外铜矿供应扰动提振，但宏观数据偏弱和下游需求转弱限制上行空间，短期谨防回落 [1] - 铝价受低库存支撑，但上行空间受限，预计近期震荡运行 [1] - 氧化铝价格因几内亚矿端扰动走高，但生产利润好转或使部分企业复产，限制价格上行空间 [1] - 近月有支撑，中期关注逢高空机会，库存转增可持续性待观察 [1] - 镍价短期震荡，中长期一级镍过剩压制仍存，关注库存变化，建议短线区间操作 [1] - 不锈钢短期期货震荡，中长期供给压力仍存，关注钢厂排产变化 [1] - 锡价在佤邦未复产前基本面支撑较强 [1] 黑色金属 - 工业硅供给维持高位、进入低估值区间、需求端低位且无改善，下游排产快速下降、期货升水现货仓单增加 [1] - 多晶硅矿端价格下降且未减产，下游原料库存高位采购不积极 [1] - 螺纹钢处于旺季向淡季切换窗口期，成本松动和供需宽松格局未变，暂无价格向上驱动 [1] - 热卷出口转弱风险未探明，成本松动和供需宽松格局未变，价格反弹驱动不清晰 [1] - 铁矿石短期供需平衡，合金厂减产持续，需求尚可但仓单压力重 [1] - 锰硅短期供需平衡，仓单压力重 [1] - 硅铁成本受动力煤拖累，但产区减产力度大，供需转为偏紧 [1] - 玻璃供需双弱，梅雨季节需求或向弱，价格继续震荡 [1] - 纯碱五月检修较多，直接需求尚可，但中期供给过剩，价格承压 [1] - 焦煤焦炭供需相对过剩，建议产业客户把握期现正套和卖出套保机会，可参与JM9 - 1正套 [1] 农产品 - 棕榈油受马来出口好转及增产幅度缩小支撑，警惕美生柴消息扰动 [1] - 豆油受阿根廷天气扰动影响有限，美国天气较好，到港压力仍存，建议观望 [1] - 菜油国内压榨厂菜籽库存处于低点，后续供应受限，预计迎来去库 [1] - 棉花短期受贸易谈判、天气升水等扰动，中长期宏观不确定性强，国内棉纺进入消费淡季，预计棉价震荡偏弱 [1] - 白糖巴西2025/26年度甘蔗产量下滑，但制糖比提高使糖产量创纪录增长，关注原油对制糖比的影响 [1] - 玉米中期预期供需趋紧，短期受小麦上市压力等因素限制上方空间，维持震荡偏强，可逢低买入 [1] - 大豆短期现货压力影响近月盘面及基差，暂无明显利多驱动，盘面走势偏震荡 [1] - 纸浆港口库存上涨，下游白卡纸需求好转，其余品种清淡，预计震荡运行 [1] - 原木供应宽松、需求清淡，缺乏利好，建议空单持有或反弹后做空 [1] - 生猪存栏修复，出栏体重增加，养殖利润较好，期货整体稳定 [1] 能源化工 - 燃料油受美伊核协议谈判、OPEC + 增产消息、美国关税扰动影响，关注6.1会议结果 [1] - 沥青成本端拖累、库存回归常态累库斜率降低、需求缓慢回暖，短期产区降雨多原料成本支撑强，收储传闻扰动市场 [1] - 沪胶前期利多因素消化，原料端丁二烯溢价回落，短期内预计偏弱震荡回调，中长期基本面宽松有阴跌风险 [1] - PTA利润修复使PX采购需求走强，但聚酯负荷下降，PTA需求走弱 [1] - 乙二醇装置检修，延续去库节奏，现货市场变化不明显 [1] - 苯乙烯市场投机需求走弱，装置负荷回升，库存上升，基差走弱 [1] - 尿素市场需求疲软，缺乏持续上涨动力 [1] - 甲醇关注内地装置检修动态等因素，短期偏低震荡运行 [1] - PE季节性需求转弱，订单减少，价格震荡偏弱 [1] - PP检修支撑力度有限，订单维持刚需，盘面价格震荡偏弱 [1] - PVC基本面较弱但宏观利好，短期反弹 [1] - 烧碱现货库存低位，工厂订单充足，短期现货较强，关注氧化铝行情变动 [1] - LPG在关税缓和、需求淡季下价格下跌，区域间价差收窄，预计短期盘面震荡 [1] 其他 - 集运欧线强预期弱现实，短期受降价影响，挺价时间点做空谨慎，旺季合约可轻仓试多，关注套利机会 [1]

市场环境分析 - 一年期定期存款利率首次跌破1%，货币基金收益率持续下行，无风险利率带来的收益正在消失 [1] - 长期低利率时代加速渐进，优质"资产荒"从周期性现象走向新常态 [1] - 权益市场波动频繁，投资者需要更强的配置智慧和"钝感力" [1] 信用债ETF概述 - 信用债ETF结合了信用债的稳健票息和ETF的交易灵活性，正在从组合配角进化为核心拼图 [2] - 信用债依赖企业自身信用，主要包括金融机构发行的普通金融债和非金融企业发行的公司债、企业债等 [3] - 信用债收益率通常高于国债等利率债，作为对信用风险和流动性溢价的补偿 [5] 信用债ETF的特点 - 信用债ETF将上百只信用债按特定规则装入"篮子"，例如上证基准做市公司债指数包含190只成分券，主要为AAA级央国企债券 [6] - 支持T+0交易，投资者可实时捕捉市场机会，灵活实现仓位转换 [6] - 与场外债券指数基金相比，债券ETF在上市情况、申赎效率、持仓透明度等方面具有优势 [8] 信用债ETF的配置逻辑 - 成本效率优势：年化费率压缩至0.2%，显著低于主动型债基的0.3%-1% [10] - 风险收益平衡：成分券中发行人央企占比52.63%，地方国企占比46.84%，AAA评级占比99.65% [11] - 中短久期特性：修正久期4.08，对利率波动的敏感度低于长债 [15] 信用债ETF的市场价值 - 为个人投资者提供普惠金融机会，百元起投即可持有优质央国企债券 [23] - 为机构投资者提供兼具交易便捷性和资产盘活能力的综合工具 [24] - 风险收益特征介于短融与城投债指数之间，为资产配置提供更多选择 [26] 信用债ETF的历史表现 - 上证基准做市公司债指数区间涨跌幅10.84%，年化涨跌幅4.07%，年化波动1.22%，最大回撤-1.30% [27] - 到期收益率2.21%，修正久期4.08，风险收益特征优于城投债指数和短融指数 [27] 信用债ETF的战略意义 - 为投资组合提供"缓冲带"，平衡风险与收益，适合构建"全天候组合" [27] - 工具创新推动市场效率提升，优化交易机制和功能工具 [21] - 帮助投资者实现分散配置、降低预期、坚持长期的穿越周期策略 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月23日50年期特别国债加权平均中标利率为2.1%，为2022年以来首次走高，发行结果出炉后长债大幅调整后又快速反弹，源于配置盘与交易盘力量的博弈 [4] - 今年以来债券市场传统配置力量因负债端问题明显不足，而利率债尤其是长期限供给不断增加，债券市场负债端和供需错配问题或将长期存在 [4] - 从“资产荒”到“负债荒”，今年“越跌越买”交易模式失灵，典型抄底机构胜率明显下降 [4] - 交易机会仍存在，短期内可博弈短线超跌反弹，但在“负债荒”长逻辑下，今年利率或震荡上行 [5] 根据相关目录分别进行总结 国债发行情况 - 5月23日，50年期特别国债加权平均中标利率2.1%，为2022年以来首次走高，前一日50年期国债到期收益率为2.025%，明显低于发行定价 [4] 国债发飞原因 - 保险配置力量明显不足，50年国债主要配置盘来自保险，去年7月至2025年5月23日保险是唯一净买入机构，累计买入现券592亿元，对手盘主要是银行及券商 [4] - 保险从今年开门红以来新增资金乏力，1月保险保费收入累计同比增速降至 -3.34%，3月的0.93%仍明显低于去年的11.15% [4] - 利率点位吸引力低、新增配置资金有限，保险买债可能从去年的持续配置转向一定的交易逻辑，年初以来主要增持超长地方政府债，至今累计增持超8500亿元，对超长国债增持力度相对较弱 [4] 国债反弹原因 - 交易行为驱动，5月23日7Y以上现券交易中，农商行、其他产品类和保险为主要增持力量 [4] - 农商明显增配7 - 10Y利率债，增持规模达116.45亿元，是长端主要接券力量，保险主要增持15 - 30Y地方政府债，对超长国债表现净卖出 [4] - 基金是当日长端二永主要增持盘，净买入7 - 10Y其他（二永）现券规模达57.96亿元 [4] 债券市场现状及展望 - 今年以来债券市场传统配置力量不足，银行负债端流失严重，保险负债端成本和资产端收益面临压力，难现增量配置力量 [4] - 5月超长特别国债启动发行，地方新增专项债发行提速，政府债整体净供给规模高达1.49万亿元 [4] - 债券市场负债端和供需错配问题或将长期存在，低利率伴随着负债端资金流失，“资产荒”逻辑难再唱响 [4] - 今年“越跌越买”交易模式失灵，农商行和保险典型抄底机构胜率明显下降 [4] - 短期内可博弈短线超跌反弹，但在“负债荒”长逻辑下，今年利率或震荡上行 [5]

信用债ETF天弘表现 - 信用债ETF天弘（159398）5月27日早盘上涨0 05% [1] - 近五个交易日累计资金净流入超12亿元 近10日中有9日实现净流入 [1] - 最新流通规模达55 83亿元 创历史新高 [1] 信用债ETF业务动态 - 信用债ETF试点开展交易所债券通用质押式回购业务即将实施 多家公募机构符合条件将被纳入回购质押库 [1] - 中国结算3月21日发布通知允许符合条件的信用债ETF开展通用质押式回购业务 公募机构随后启动相关申请 [1] 信用债市场分析 - 高等级产业债流动性有望改善 续发行政策可能加大不同等级信用债流动性分化 [2] - 高等级信用债市场认可度高 差异主要体现在流动性风险而非信用风险 [2] - 存续规模大且持续新发/续发的高等级产业债可能呈现"信用利率化"特征 [2] 信用债配置策略 - 2023年"资产荒"影响减弱 债市负carry环境成为短期行情主线 [2] - 当前配置信用债整体回报优于利率债 需关注不同阶段的久期选择 [2]

纪要涉及的行业 债券行业 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点1：债券市场可能重现或加剧资产荒** - 论据：2025年前五月政府债券发行节奏加快，后续供给压力或下降；非政府类融资需求受实际利率上升和通胀下行影响持续收缩；物价下行压力使实际利率上升，抑制非政府债权摄入需求，政府债券供给节奏也可能放缓，整体资产供给面临收缩；居民储蓄持续流入广义固定收益资产，为债券市场提供稳定配置力量；央行主动投放资金意愿不高，财政存款增加预示未来资金拨付将形成被动宽松局面[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10] - **核心观点2：建议投资者采取短端加杠杆、长端加久期策略** - 论据：未来几个月内可能出现被动宽松局面以及潜在的资产荒现象，自6月中旬开始更多配置长久期国债可捕捉三季度机会，预计10年国债有望降至1.4%-1.5%低点[1][10][11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 上周债券市场继续震荡，利率相对偏弱，信用偏强，在税期和政府债券冲击下，资金在高位平稳，R007和005、001基本在1.6附近，利率债小幅调整，10年和30年分别回升4个BP和1个BP，10年到1.7%左右，30年到1.9%左右，信用债相对偏强，3年和5年的3A减二级金融债有所下行，5年的二级资本债大概下了4个BP，存单小幅度上升至1.7左右[2] - 2025年前五个月一般国债金额为1.9万亿，占全年比例约四成，去年同期仅三成，前年只有一成多；特别国债发行速度快于去年；各类地方债前五个月金额达3.7万亿，占全年额度一半以上，高于去年的24%和前年的44%；地方再融资债前五个月约为1.6万亿元，发行节奏明显快于过去几年[3] - 估算2025年一季度政府融资规模为4.1万亿，二季度为3.6万亿，三季度约为3.8万亿，同比变化将明显下降，前五个月月均同比多增量在7000亿以上，下半年可能转为同比小幅少增[4] - 2025年一季度信贷新增2800多亿，同比少增显著，5月数据与去年差不多甚至有所回落；一季度以来贷款名义利率小幅上行，通胀下行趋势明显，预计二季度降息落地名义利率走低，但通胀下行更显著，5月PPI同比跌幅扩大到约3左右并保持至七八月份，到七八月份CPI同比跌幅预计在负0.1到0.3之间[5] - 2025年三月份居民储蓄流入广义固定收益资产同比增速为11.2%，高于社融8.7%和非政府债券社融6.0%的增速[7] - 2025年前四个月财政存款同比大幅增加1.4万亿，资金拨付相当于0.6到0.7个百分点降准效果[8][9]