万科债券市场表现 - 12月17日，万科发行的多只债券价格普遍上涨，其中“23万科01”涨幅超过7%，“22万科02”涨幅超过3%，“21万科06”涨幅超过2% [1]

核心事件概述 - 万科就“22万科MTN004”中期票据提出新的展期方案 这是该债券展期方案的第二次推进 此前首次会议的所有展期议案均未达到90%的生效门槛[1] - 新方案的核心调整包括在宽限期内支付利息 并提供增信措施 同时通过程序性议案缩短流程时限以紧急推进表决[3] - 市场关注该笔及另一笔“22万科MTN005”债券的展期进展 两笔债券合计需偿还本金及利息约58.71亿元[3] 债券“22万科MTN004”具体条款 - 该债券余额20亿元 票面利率3% 原兑付日为2025年12月15日[1] - 新方案计划将20亿元本金兑付展期12个月至2026年12月15日[2] - 2025年12月15日到期的6000万元应付利息 将在宽限期（2025年12月22日前）支付[2] - 宽限期及展期内债券票面利率维持3%不变 宽限期内未偿付本金计息 利息不计复利[2] 持有人会议安排与表决机制 - 第二次持有人会议定于12月18日10:00以非现场形式召开 表决截止时间为12月22日10:00前[1][2] - 会议审议三项议案 所有议案均需经持有本期债券超90%表决权的持有人同意方可生效[1] - 议案1为程序性议案 旨在缩短会议公告披露、议案发送等流程时限以提速解决进程[1] - 议案3提议将本期票据的宽限期由5个工作日延长至30个交易日 调整后宽限期届满日为2026年1月28日[2] 方案优化与增信措施 - 首次会议中 万科提出的无增信展期方案获0票支持 而包含“追加投资人可接受的增信措施（含深铁集团等深圳国企担保）”的议案支持率达83.40%[3] - 第二次会议方案优化了核心条款 将“展期前付利息”调整为“宽限期内支付” 并延续“提供增信”要求[3] - 但新方案仅提及“发行人提供相应增信措施” 未明确增信标的 首次议案2的核心增信条款“深铁担保”并未被明确延续[3] 公司其他债务展期情况 - 万科另一笔年内到期债券“22万科MTN005”拟召开持有人会议审议展期 会议定于12月22日召开[3] - 该笔债券余额37亿元 票面利率3.00% 原到期日为2025年12月28日[3] - 加上“22万科MTN004” 两笔债券合计需偿还本金及利息约58.71亿元[3]

宏观经济与市场分析 - 中央财办表示扩大内需是明年排在首位的重点任务 [1][4] - 今年前三季度内需对经济增长贡献率达到71% [1][4] - 近几个月消费和投资增速有所放缓 需要持续加力扩内需 [1][4] 上市公司重要公告 - 万科提议将2022年度第四期中期票据本金兑付展期12个月至2026年12月15日 [2][5] - 该票据于2025年12月15日到期的6000万元人民币利息在宽限期（2025年12月22日内）支付 [2][5] - 宽限期内未偿付本金按3.00%计息 展期期间票面利率维持3.00%不变 [2][5] - 12月16日盘后 丽尚国潮、诺瓦星云、行动教育披露增持情况 [2][5] - 12月16日盘后 宁波色母、赛微微电、德科立、华塑股份、孚能科技披露减持情况 [2][5] 外围市场与关联资产 - 周二美股道指跌0.62% 纳指涨0.23% 标普500指数跌0.24% [3][6] - 大型科技股多数上涨 特斯拉收涨3.07% 时隔一年再创收盘历史新高 [3][6] - 纳斯达克中国金龙指数收跌0.34% [3][7] - 中进医疗跌10.36% 康迪车业跌5.70% 复朗集团跌5.61% 小赢科技跌4.07% 优品车跌4.05% [3][7] - WTI原油日内跌3% 失守55美元/桶 现报54.97美元/桶 [3][7] - 布伦特原油失守59美元/桶 日内跌2.58% [3][7]

公司债务管理行动 - 公司提议将一笔2022年度第四期中期票据的本金兑付时间展期12个月至2026年12月15日 [1] - 该票据原定于2025年12月15日到期应付的利息6000万元人民币将在宽限期内、即2025年12月22日内支付 [1] - 展期期间票面利率维持3.00%不变 新增利息随本金一同支付 [1] 债务条款与增信安排 - 在宽限期间未偿付的本金将按照3.00%计息 但未偿付的利息不计复利 [1] - 本次中期票据展期将由发行人提供相应的增信措施 [1]

公司债务管理 - 万科提议将一笔于12月15日到期的债券展期12个月 [1] 核心事件 - 公司面临一笔即将于12月15日到期的债券偿付 [1] - 公司提出的解决方案是将该笔债券的到期日延长12个月 [1]

核心观点 - 万科企业发布公告，其控股子公司烈阳有限公司的一笔银行贷款已获展期，相关担保安排保持不变，此举旨在满足公司经营发展需要 [2][7] 担保贷款详情 - 贷款方为万科控股子公司Intense Sunshine Limited（烈阳有限公司），贷款银行为大华银行有限公司（新加坡）[2][7] - 原贷款于2021年申请，金额为港币105,019.54万元（约合人民币97,206.09万元），期限3年 [2][7] - 该笔贷款于2024年12月到期，现已获得银行同意展期1年，贷款余额仍为港币105,019.54万元 [4][8] 担保结构与方式 - 担保主体及方式包括： 1. SCPG Holdings Company Limited（印力集团控股有限公司）提供连带责任保证担保 [3][8] 2. Sunshine Business Limited 以其持有的烈阳有限公司100%股权提供质押担保 [4][8] 3. In-power No.1 Limited 以其持有的沃尔玛亚洲房地产开发（珠海）有限公司100%股权提供质押担保 [4][8] 4. In-power No.3 Limited 以其持有的南昌汇贤商业管理有限公司100%股权提供质押担保 [4][8] 5. In-power No.4 Limited 以其持有的沃尔玛亚洲商业管理（惠州）有限公司100%股权提供质押担保 [4][8] 6. 沃尔玛珠海以持有的珠海香洲印象城提供抵押担保 [4][8] 7. 沃尔玛惠州以持有的惠州印象城提供抵押担保 [4][8] 8. 南昌汇贤以持有的南昌红谷滩印象城提供抵押担保 [4][8] - 贷款展期后，上述所有担保方式维持不变 [4][8] 公司整体担保情况 - 截至2025年11月30日，公司及控股子公司担保余额总计为人民币844.93亿元 [5][9] - 该担保总额占公司2024年末经审计归属于上市公司股东净资产的41.69% [5][9] - 担保构成细分如下： - 公司及控股子公司为公司及其他控股子公司提供担保余额为人民币819.52亿元 [5][9] - 公司及控股子公司为联营公司及合营公司提供担保余额为人民币16.68亿元 [5][9] - 公司及控股子公司对其他公司提供担保余额为人民币8.73亿元 [5][9] - 公司公告称无逾期担保事项 [5][9] - 本次担保发生后，公司及控股子公司对外担保总额及占净资产比例将维持在上述水平 [5][9]

核心事件概述 - 万科一笔20亿元的中期票据“22万科MTN004”于12月15日到期，但三项展期方案均未获持有人会议通过，票据进入5个工作日的宽限期 [1] - 公司计划于12月18日召开第二次持有人会议，与债权人进行新一轮谈判，此事件被视为公司化债进程及房地产行业风险出清方向的标志性事件 [1][4] 首轮表决详情 - 第一次持有人会议于12月10日召开，三项展期议案均未达到生效所需比例门槛 [2] - 议案一（调整本息兑付安排）获得0票同意 [2] - 议案二（追加增信措施、有条件调整兑付安排）获得83.4%的支持率，但未达到90%的生效门槛 [2] - 议案三（调整兑付安排、追加增信措施）支持率仅18.95% [2] - 公司对表决结果表示知晓并致歉，承诺将继续寻求解决方案 [2] 违约状态与宽限期 - 根据募集说明书约定，未能按期足额偿付本息后设有5个工作日的宽限期，宽限期内未付本息将按票面利率上浮5BP计息 [3] - 目前公司未立即构成违约，宽限期为双方继续协商提供了关键窗口 [3][4] 市场反应与价格波动 - 12月15日消息后，万科多只债券价格下跌：“21万科02”跌超26%，“21万科04”跌超11%，“21万科06”跌超6%，“23万科01”跌超7%，“22万科02”跌近6% [6] - 12月6日市场情绪出现反弹，多只债券价格回升：“23万科01”涨13.53%，“21万科02”涨4.45%，“21万科06”涨10.85%，“22万科02”涨9.04%，“22万科04”涨12.68%，“22万科06”涨9.36% [6] - 公司控股子公司一笔10.5亿港元的银行贷款成功获得展期一年，相关担保同步延续，一定程度上缓和了市场对短期流动性的担忧 [6] 债权人诉求与公司困境 - 首轮方案未通过的核心在于债权人与企业的风险判断与利益诉求存在差异 [7] - 债权人核心诉求是“利益最大化”，倾向于通过部分现金偿付或工抵房等形式尽快拿到实际资产，认为“即时拿到部分资产”远优于债务展期 [8] - 当前房地产销售市场仍在调整，公司经营性现金流改善有限，且未来一年仍有持续债务到期，债权人对于展期后的偿债能力缺乏信心 [7] 公司整体债务压力 - 2025年12月，公司境内债到期余额为57亿元，除正在寻求展期的20亿元债券外，还有37亿元债券需要偿还 [8] - 未来两年是公司的偿债高峰：2026年有超过120亿元境内债待偿还，2027年有70亿元海外债及超过30亿元境内债 [8] - 除“22万科MTN004”外，交通银行公告拟在12月22日召开“22万科MTN005”持有人会议审议展期事项，该债券余额为37亿元，本金兑付日为2025年12月28日 [8] 后续影响与展望 - 此次谈判仅针对第一笔到期债务，后续仍有多项债务即将到期 [9] - 若第一笔债务的博弈未能达成双方认可的方案，后续可能引发连锁反应 [9] - 预判在二次会议中，债权人和公司仍需进一步妥协，寻求更可持续的解决方案 [9]

公司历史与基因 - 公司前身“深圳现代科教仪器展销中心”成立于1984年，当年实现营收5000余万、净利润300多万[9] - 公司早期为“官皮民实”模式，依托国企深特发背景，属于“能人经济”的套壳经营，利润在基数之上归个人，这导致产权不清成为一代企业家的历史遗留问题[11] - 1988年公司更名为深圳现代企业有限公司，出资2000万拿下首个土地开发项目，同年启动股改并更名为万科，1991年上市成为深市“老五家”之一[15] - 上市时股权结构分散：国家股19.2%，集体企业股12.8%，法人股24.4%，个人股17.5%，外资股26.1%，形成了民营属性较高的“公共企业”格局[16] 业务发展与战略 - 公司1991年上市后迅速从多元化贸易收缩为专业房地产公司[19] - 1997年公司凭借营销规模成为中国房企一哥，其“高周转”模式在九十年代已成熟运用[19] - 2003年公司进军上海、沈阳等核心城市，2004年武汉四季花城项目引入街区式布局与配套，成为行业精品化标杆[20] - 2010年前后行业处于“白银时代”竞相扩张，公司却主动收缩规模，聚焦一二线核心城市打磨产品力与服务，塑造了“房企优等生”的形象[21][22] - 公司注重产品设计与物业服务，形成了差异化竞争力，使其负债水平健康、资产质量高[21][22] 股权风波与影响 - 1994年“君万之争”中，公司创始人指控君安证券存在“老鼠仓”，最终依靠证监会介入调停解决[25] - 2015年“宝万之争”爆发，公司创始人对外部资本收购表现出强烈抗拒，并动用停牌、舆论造势等多种“超市场”手段应对[25] - 2017年公司以溢价25%、总价551亿接盘“广信资产包”，被视作“毒丸战术”，此举耗尽了公司多年积累的稳健家底[26] - 股权风波后，深铁成为公司第一大股东，公司进入郁亮时代后战略转向高周转、高扩张，失去了以往的从容与稳健[26] - 两次股权风波既有早期产权改革不彻底的时代背景，也反映了创始人强烈的掌控欲对市场规则尊重不足的个人因素[27]

债市行情与价格表现 - 2024年12月16日（周一）债市经历“黑色星期一”，国债期货全线下跌，30年期主力合约跌0.99%报111.53元，创2024年11月18日以来收盘新低；10年期主力合约跌0.12%报107.87元；5年期主力合约跌0.03%报105.785元；2年期主力合约跌0.01%报102.454元 [1] - 现券市场多数利率债收益率上行，30年期国债活跃券收益率大幅上行3.6BP至2.28%以上，加上上周五波动，两个交易日内累计上行7.5BP；10年期国债活跃券收益率上行1.65BP至接近1.86%，二者均创9月底以来新高 [1] - 周二（12月17日）早盘债市扭转跌势，国债期货普遍上涨，主要利率债收益率下行，30年期国债活跃券“25超长特别国债06”收益率回落至2.27%左右，10年期国债活跃券“25附息国债16”收益率一度回到1.85%以下 [1] - 四季度以来债市持续阴跌形成负反馈，超长债与10年期国债走势明显背离，期限利差较长时间维持在40BP以上 [5] - 在新一轮深跌后，“25超长特别国债06”收益率在周一上破2.28%至2.286%，“25附息国债16”收益率至1.859%，二者均创9月末以来新高，期限利差进一步走阔 [5] 市场情绪与交易行为 - 当前债市局面难从基本面解释，交易层面的恐慌容易掩盖宏观利好，市场情绪较弱，容易出现跟风抛盘 [2][6] - 近两周债市先后经历超跌、修复又转弱的情况，“熊市特征”明显，负债端压力始终未缓解，观察机构行为，缺乏做多力量 [6] - 临近年末，超长债面临交易盘和配置盘的双重抛售压力 [6] - 机构情绪较弱，超长债本身弹性更大，其与10年期国债的利差在最近3年才降到低位，现在利差稍微反弹就会显得特别弱，当市场对来年政策预期偏高时，30年期品种弹性会明显放大 [6] 机构行为与抛售压力 - 随着央行连续两月国债买卖规模低于预期，市场对年末政策预期降温，更多机构选择落袋为安，超长债首先被机构抛售 [5] - 公募基金费率改革阶段性地带来公募赎回压力上升，在市场下跌行情中，净值回撤在年末可能会进一步加剧公募的被动赎回压力，导致公募、券商等交易型机构进一步减持长债 [6] - 保险等机构负债端增速近两个月有所放缓，且配置力量更多向股票倾斜 [6] - 12月银行配置户浮盈兑现可能已经开始，长债和短债利率走势分化，尤其超长债利率大幅调整，预计兑现以卖出超长债为主，银行卖出超长债主要是考虑久期风险 [7] - 根据银行披露的2024年末ΔEVE指标数据，大行ΔEVE/一级资本绝对值普遍接近15%的监管上限，今年以来债市波动较大且政府债大额发行，银行承担久期风险的同时并未获得前期相当的收益，因此相关指标约束影响力可能提升 [7] 宏观经济与政策背景 - 11月宏观经济数据方面，规模以上工业增加值同比增长4.8%，较10月小幅回落0.1个百分点，为2024年9月以来新低；社会消费品零售总额同比增长1.3%，回落1.6个百分点，连续6个月放缓；前11个月全国固定资产投资（不含农户）同比下降2.6%，降幅比上月扩大0.9个百分点，增速连续8个月回落 [3] - 11月房价数据显示，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月扩大0.1个百分点，同比除上海上涨5.1%外，北京、广州和深圳分别下降2.1%、4.3%和3.7%；二手房价格回调更明显，北京、上海、广州和深圳环比分别下降1.3%、0.8%、1.2%和1.0%，同比则分别下降6.8%、4.6%、7.2%和4.8% [2] - 11月CPI持续韧性以及企业信贷改善印证经济内生动能好转，市场对长期增长的偏悲观预期被修正，科技链主导市场风险偏好表现，利率也在与地产和经济基本面脱敏 [2] - 12月8日中共中央政治局会议提到明年继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策集成效应；12月11日结束的中央经济工作会议称要继续实施适度宽松的货币政策，并提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [5] - 市场基于对宏观数据的判断和相关政策部署，提升了对明年扩内需政策的预期 [2] 资金面与流动性 - 周一（12月16日）银行间市场流动性整体延续宽松态势，存款类机构隔夜回购加权利率（DR001）仍在1.3%以下 [3] - 当天央行公开市场转净投放，同时进行买断式逆回购操作，对税期试点流动性呵护态度明显 [3] 信用风险事件影响 - 万科关于“22万科MTN004”的三项展期方案均未能获得持有人会议表决通过，这笔12月15日到期的20亿元中票仅剩下5天宽限期 [4] - 当天（12月16日）万科股债延续跌势，“21万科02”跌超26%，“21万科04”跌超11%，“23万科01”跌超7%，“21万科06”跌超6%，“22万科02”跌近6%，“22万科04”和“22万科06”跌超5% [4] - 有分析认为，万科中票兑付前景不明会引发更剧烈的抛售潮，尽管万科债券展期风波对信用债的影响更直接，对利率债影响短期看偏中性，但赎回压力下也会引发机构对利率债卖出 [3]

交易所债券市场表现 - 万科企业股份有限公司旗下多只境内债券价格于收盘时普遍上涨，部分债券涨幅显著 [1] - 具体来看，“23万科01”、“21万科04”、“22万科02”和“22万科04”的涨幅均超过17% [1] - “22万科06”和“21万科06”的涨幅均超过14% [1] - “21万科02”的涨幅超过7% [1]