反内卷与定价权 - 反内卷是国际现象 夺取定价权是核心目标 价格联盟是常见实现形式 [1] 价格联盟特征 - 卖方来自发达国家 成员少且市场集中度高 [2] - 买方数量多且高度分散 难以形成合力博弈 [2] - 产品需标准化 易于储运且无替代品 [3] OPEC成功案例 - 通过公开协议分配市场份额 制定统一价格 限制产品供给 [5] - 维持全球最高综合产油量 灵活调整联盟规则 [5][6] - 设立规范议事机制如月度产量报告 会议 发展基金支持能源增长 [6] - 减产调整量占参考产量比重约4.45%-4.74% 伊朗增产2.26% [7] - 沙特阿拉伯参考产量10,544 tb/d 利润达117,671,040美元 [7] 新兴资源联盟 - 锂三角国家推进建立锂OPEC 印尼提议成立镍集团 俄罗斯卡塔尔探讨天然气OPEC [9] 制造业竞争力策略 - 上游资源及出口制造业采用配额+限价锚定定价权 避免超产低价竞争 [16] - 光伏新能源等优势制造业通过集体议价增强谈判能力 [16] - 反内卷联盟需调整竞争模式 跟踪宏观环境 设立产业基金支持供应链 [16]

文章核心观点 - 当前地方经济发展存在同质化竞争、产业布局趋同和低水平重复建设等问题 需通过"十五五"规划编制引导各地差异化发展 打破内卷式竞争格局 [6][7][8] - "十五五"规划需创新编制理念 重点应对人口结构变化、经济增长动能转换、产业模式重塑、数字经济变革和国际经贸形势变化五大环境挑战 [7][12][18] - 规划编制需突出高质量发展、地方特色、人的全面发展、数字发展和开门问策五大理念 形成错位发展格局 [19][22][23][26][28] 规划编制背景与重要性 - 地方同质化竞争现象突出 表现为政策洼地竞争、产业布局趋同和低水平重复建设 党中央明确要求防止"内卷式"恶性竞争并推进全国统一大市场建设 [6][8] - 过去40年地方政府良性竞争推动经济快速发展 但当前需转向差异化发展以激发经济活力 [6] - "十五五"规划是衔接2035年远景目标的关键 需承接"十三五""十四五"改革任务 并为第二个百年奋斗目标奠定基础 [9][11] 五年规划历史演进 - "一五"优先发展重工业奠定国民经济基础 "二五"至"五五"实现工业体系初步形成和"两弹一星"突破 [10] - "六五"至"九五"实施改革开放 实现计划经济向市场经济转轨 "十五"至"十二五"经济总量跃居世界第二 [10] - "十三五"和"十四五"期间全面建成小康社会 实现第一个百年奋斗目标 制定2035年远景目标纲要 [10] 人口结构变化挑战 - 2022-2024年人口增速放缓 2024年60岁以上人口占比达22.0% 劳动年龄人口占比降至60.9% [12] - 2025年60岁以上老年人口抚养比超35% 65岁以上超25% 较"十三五"早期显著提升 [12] - "十五五"时期人口将从轻负担型向适度负担型过渡 需加强人力资本培养和城乡社会保障 [12][13] 经济增长动力转换 - 2012年以来扩大内需重要性提升 2018年后基建和房地产投资增速放缓 2024年新建商品房销售面积9.7亿平方米较2021年下降近一半 [13] - "十四五"期间消费对经济增长贡献率稳定在60% 服务业占GDP比重提升至55%以上 [13] - 需向制造业转型升级、扩大内需和服务业创新要动力 形成创新驱动、内需主导的高质量发展模式 [13][14] 产业发展模式重塑 - 信息技术打破传统与新兴产业界限 新质生产力成产业竞争力重要维度 [14] - 平台经济改变产业组织方式 终端驱动和链主主导模式取代传统产业链模式 [14] - 需结合地方主导产业打造特色现代化产业体系 减少同质化布局和低效招商内卷 [14][15] 数字经济变革影响 - 数字经济规模从2012年11.2万亿元增长至2023年53.9万亿元 占GDP比重超40% 对GDP增长贡献率超60% [16] - 数字技术提升企业自动化、智能化决策水平 政务数字化需打破数据孤岛并推进数据要素市场化 [16][17] - 需重视数据要素开发 推动中小企业数字化转型 优化数字市场监管和政务服务方式 [17][26][27] 国际经贸形势变化 - 逆全球化浪潮加速 大国博弈和经贸摩擦频发 美国对等关税政策引发全球贸易巨震 [18] - 我国加快贸易结构转型 与"一带一路"国家贸易活跃 与东盟连续5年互为第一大贸易伙伴 [18] - 需调整贸易区位和产品结构 强化延链补链强链 提升产业链供应链韧性 [18] 规划理念创新方向 - 打破重规模轻效率思路："十四五"期间资产增速快于营收和利润增速 需建立投资效益指标库 [19][20] - 打破重总量轻结构思路：制造业呈现东部向中西部转移趋势 服务业在广西、新疆等窗口地区快速发展 [20][21] - 打破重经济轻社会思路：需发布高质量发展指标体系 涵盖全员劳动生产率、单位GDP能耗等指标 [21] - 突出地方特色：需避免规划层层嵌套 结合城市群战略挖掘比较优势 聚焦技术长板和场景优势 [22] - 注重人的全面发展：推动生育、教育、医疗、养老等全产业链发展 解决城乡医疗养老资源不足等民生问题 [23][24] - 数字发展理念：能源优势地区可发展算力基础设施 产业基础地区推动传统产业数字化转型 [26] - 开门问策：通过网络征集、专家座谈等形式征求意见 确保规划与企业投资意愿一致 [28]

大类资产表现 - 发达市场股指多数上涨 英国富时100上涨2.0% 道琼斯工业指数上涨1.5% 法国CAC40上涨0.6% 但日经225下跌1.7% 纳斯达克指数下跌0.6% [2][3] - 新兴市场股指多数上涨 伊斯坦布尔证交所全国30指数上涨3.9% 巴西IBOVESPA指数上涨1.2% 胡志明指数上涨0.9% 但韩国综合指数下跌1.8% 泰国SET指数下跌0.5% [3] - 美国标普500行业多数上涨 能源上涨2.8% 房地产上涨2.4% 金融上涨2.1% 但信息技术下跌1.6% 通讯服务下跌0.9% [6] - 欧元区行业悉数上涨 医疗保健上涨3.6% 必需消费上涨3.2% 非必需消费上涨2.6% 能源上涨2.5% 材料上涨1.7% [6] - 恒生指数全线上涨 恒生科技上涨1.9% 中国企业指数上涨0.5% 恒生指数上涨0.3% 行业方面非必需性消费上涨1.6% 资讯科技上涨1.6% 电讯业上涨1.0% 但原材料下跌2.2% 能源下跌1.8% [11] - 发达国家10年期国债收益率多数下跌 美国下行7.0bp至4.3% 意大利下行6.9bp至3.6% 法国下行4.6bp至3.4% 英国下行0.1bp至4.7% 但日本上行4.3bp至1.6% 德国上行1.0bp至2.8% [16] - 新兴市场10年期国债收益率悉数上涨 土耳其上行208.0bp至31.3% 巴西上行26.8bp至14.1% 印度上行14.7bp至6.6% 越南上行11.2bp至3.7% 南非上行5.5bp至9.6% 泰国持平前值2.1% [18] - 美元指数下跌0.1%至97.72 欧元兑美元升值0.2% 英镑兑美元贬值0.2% 加元兑美元贬值0.1% 日元兑美元升值0.2% 主要新兴市场货币兑美元多数贬值 印尼卢比兑美元贬值1.1% 雷亚尔兑美元贬值0.4% 埃及镑兑美元贬值0.4% 但菲律宾比索兑美元升值1.3% [21] - 人民币兑美元升值 美元兑在岸人民币汇率为7.1805 离岸人民币汇率为7.1712 欧元兑人民币升值0.1% 日元兑人民币维持前值 英镑兑人民币贬值1.1% [28] - 大宗商品价格多数下跌 WTI原油价格上涨1.4%至63.7美元/桶 布油价格上涨2.9%至67.7美元/桶 但焦煤价格下跌5.5%至1162元/吨 螺纹钢价格下跌2.2%至3119元/吨 [32] - 有色价格悉数下跌 LME铜下跌0.1%至9725美元/吨 LME铝下跌0.6%至2587美元/吨 贵金属价格涨跌互现 COMEX黄金上行1.1%至3373.6美元/盎司 COMEX银下跌2.0%至37.7美元/盎司 [37] 贸易政策动态 - 美国扩大232钢铝衍生品征税范围 新增407个产品类别 征收50%的关税 涉及进口产品金额约1380亿美元 [2][42] - 美欧公布贸易框架协议细节 美国对大多数欧盟商品征收不超过15%的关税 汽车及零部件关税从27.5%降至15% 但汽车关税降低需欧盟先启动立法程序取消对美国工业品零关税 [2][42] - 美国与多个贸易伙伴达成新关税协议 对越南征收20%关税 对印度尼西亚征收19%关税 对菲律宾征收19%关税 对日本征收15%关税 对欧盟征收15%关税 对韩国征收15%关税 对巴基斯坦征收约19%-20%关税 但对中国征收30%关税 对印度威胁征收50%关税 [44] 美联储政策与美债市场 - 鲍威尔杰克逊霍尔演讲放鸽 表示风险平衡的转变可能需要调整政策 就业面临下行风险 市场对联储未来降息预期提升 [2][57] - 美联储发布最新货币政策框架声明 放弃通胀补偿机制 回归2%通胀长期目标 最大就业方面从关注不足回归关注双边的偏离 [57] - 美债需求表现稳健 短期国债投标倍数4个月券为3.14 6个月券为2.95 间接投标占比分别为60.9%和66.1% 20年期国债中标利率为4.88% 投标倍数2.54 间接中标占比60.6% 30年期通胀保护国债中标利率为2.65% 尾差为-2.75bps 表现显著强于预期 [45] - 截至8月16日美国2025年累计财政赤字规模达1.1万亿美元 累计支出规模5.19万亿美元 累计财政税收收入3.21万亿美元 累计其他财政收入规模4471亿美元 [48] 经济数据与通胀指标 - 8月美欧日制造业PMI反弹 美国Markit制造业PMI回升至53.3 欧元区回升至50.5 日本回升至49.9 显示海外制造业需求有所恢复 [2][64] - 日本7月核心CPI不含新鲜食品同比3.1% 强于市场的3% 商品通胀稳步攀升 可能促使日央行下半年加息 [2][61] - 美国失业金申领人数高于预期 截止8月16日当周初申领人数23.5万人 高于预期的22.5万人 截止8月9日当周持续申领人数197.2万人 高于预期的196万人 [65] 全球宏观日历 - 关注美国7月PCE物价指数数据 8月非农就业报告 8月ISM制造业PMI 以及欧元区7月工业生产数据和ECB议息会议 [69]

宏观经济与货币政策立场 - 鲍威尔政策基调转向中性偏鸽，相比7月FOMC例会立场明显软化[3][9] - 就业市场呈现供需双弱下的脆弱平衡，非农就业增速放缓至月均3.5万个，显著低于2024年的月均16.8万个，就业下行风险上升[3][10][11] - 通胀方面关税效应清晰可见，7月PCE同比2.6%、核心PCE同比2.9%，但被视为一次性冲击，核心商品CPI反弹至1.1%[3][10][17] - 货币政策需在滞胀风险中平衡，政策利率处于限制性区域，调整方向倾向宽松[3][21] 长期货币政策框架修订 - 2025年框架回归长期2%通胀目标制，删除平均通胀目标（FAIT）和补偿措辞，新增对稳定通胀预期的强力承诺[4][23][25] - 最大就业目标从关注短缺（shortfall）回归更广泛的灵活定义，删除对就业超调的容忍度表述[23] - 修订背景是应对有效利率下限（ELB）约束消退，经济环境回归正常，双重目标需重新平衡[4][23][25] - 新框架强调风险平衡策略，承认就业可能高于最大水平而不必然引发通胀风险[23] 降息预期与市场影响 - 鲍威尔演讲后9月降息预期从72%升至94%，年内降息次数从1.9次升至2.2次，2026年底前降息次数从5.0次升至5.3次[5][31] - 市场反应包括标普500上涨1.4%、纳斯达克涨2.0%，10年期美债利率下行7.8bp至4.26%，美元指数跌1.1%至97.6[31] - 9月降息关键取决于9月5日非农报告和9月11日通胀数据，第二次降息需失业率升至4.4%以上[5][42] - 基准场景预计失业率升至4.4-4.5%，年内降息2次，概率70%；风险场景包括失业率低于4.3%时降息1次（概率10%）或高于4.6%时降息3次（概率20%）[43] 2026年宏观展望与风险 - 2026年上半年通胀或保持粘性，经济企稳修复，失业率下行，当前定价降息3次可能过于乐观[5][53] - 关税2.0通胀效应更平滑但后置，动态有效关税税率已升至7.9%，较2024年累计升5.5个百分点，加权平均税率约18.3%[54] - 2026年在金融条件宽松、财政脉冲及需求回补下，经济展望乐观，企业资本开支意愿有望反弹[60] - 需关注中长端美债收益率上行和美元汇率反转风险，类似2024年9月降息50bp后情形[5][70]

核心观点 - 全面牛市需要基本面基础更坚实 时间已是牛市朋友 核心是26年中基本面周期性改善及增量资金正循环可能启动的牛市条件就会具备 [6] - 9月初前市场有望维持强势 9月初后休整幅度有限 结构选择视角从短期动量转向中期推演 [6][7] - 居民存款搬家仍处起步期 权益市场中期基本面改善及预期赚钱效应回升是必要条件 A股当前已具备 [13] - A股港股背离源于港股前期涨幅较大后的内在盘整需求及权重板块基本面展望较弱 港股已进入左侧布局时点 [14][15] 一周回顾 大势研判 - 全面牛市需积极因素进一步累积 历来无脱离基本面牛市 全面牛市结构主线可能更丰富 [6] - 维持25Q4好于25Q3 2026年会更好的判断 岁末年初行情下限是少数景气方向做动量加26年拐点方向高切低加轮涨补涨普遍轮动 [6] - 创新药和海外算力链是中国深度融入海外产业链带来的景气机会 支持全面牛市潜在主线重点关注国内科技链突破及先进制造反内卷 [7] - 未来中国制造竞争优势与盈利能力相匹配 反内卷走向终局是必经之路 重点是中国在全球市占率高的光伏化工部分电气机械关键零部件 [7] 行业比较 - 中证A股整体PE为21.2倍 处于历史93%分位 上证50指数PE为11.9倍 处于历史64%分位 中证500指数PE为32.6倍 处于历史61%分位 [10] - 创业板指数PE为38.9倍 处于历史30%分位 中证1000指数PE为45.5倍 处于历史65%分位 国证2000指数PE为59.6倍 处于历史77%分位 [10] - 科创50指数PE为166.4倍 处于历史100%分位 北证50指数PE为73.0倍 处于历史97%分位 创业板指数相对于沪深300的PE为2.8倍 处于历史18%分位 [10] - PE估值在历史85%分位以上行业包括房地产钢铁建筑材料电力设备光伏设备国防军工航空机场轻工制造化学制药计算机IT服务软件开发 [10] - PB估值在历史85%分位以上行业为电子半导体 PE及PB均在历史15%分位以下行业为航运港口 [10] 专题研究 居民存款搬家 - 居民存款搬家前提是权益市场中期基本面改善及预期赚钱效应回升 A股当前已具备该必要条件 [13] - 目前居民存款搬家尚未全面加速 本轮存款搬家不同之处在于股房跷跷板不再 权益增量资金潜在上限打开 [13] - 短期市场对存款搬家关注度提高因2025Q4居民真实无风险利率将明显回落 2026年主动权益公募有望重获增量资金 [13] A股港股背离分析 - 港股近期跑输A股因存在前期涨幅较大后的内在盘整需求 权重板块受价格战等因素基本面展望较弱 A股市场流动性边际改善程度好于港股 [15] - 港股市场流动性环境仍较充沛 大市层面蕴含空头回补压力空间 科技板块投资热度已明显回落 相关行业盈利预期已对价格战等因素充分反映 [15] - 港股指数阶段性跑输只是对前期上涨较快的阶段性盘整 当前已进入港股尤其是互联网和恒生科技指数为代表的权重板块积极布局左侧时点 周期大众消费等板块亦有补涨空间 [15]

全面牛市条件与结构主线 - 全面牛市需要基本面改善预期和需求亮点提供向上弹性 2026年中是基本面周期性改善的关键时点[2][3] - 供给出清为市场提供安全垫 但需求改善的持续性和弹性决定牛市高度[2][3] - 结构主线不仅限于中国企业融入海外产业链 更强调中国体系出海获得产业话语权和盈利能力[2][4] 市场节奏与阶段特征 - 9月初前后市场视角转换 从短期动量转向中期推演和性价比关注 可能放大波动但调整幅度有限[3][7] - 25Q4行情好于25Q3 特征为少数景气方向动量+26年拐点方向高切低+轮涨补涨普遍轮动[7][8] - 关键验证期在26年春季之后 基本面验证扰动可能导致牛市降速[8] 结构性投资机会 - 创新药和海外算力链是已确立的高景气方向 申万电子行业指数创历史新高 通信行业迫近历史新高[4][9] - 潜在主线关注国内科技突破（AI和机器人）和先进制造反内卷 重点在光伏、化工、电气机械关键零部件等全球市占率高的领域[9][10] - 反内卷路径通过并购退出产能→行业集中度提升→行业联合挺价 实现盈利能力提升[10] 资金配置与市场改革 - 居民资产向权益市场迁移需避免单纯依赖赚钱效应正循环 应基于公司治理和股东回报改善实现行稳致远[5] - A股需从粗放资源配置模式（为个别成功企业奖励所有企业）转向集约模式 避免消耗做多力量[5][6] - 改革红利支撑的居民增配权益是托举A股走出熊市的关键 需持续推动指数底部稳步抬升[5][6] 行业表现与ETF动态 - 赚钱效应在多个行业扩散 电子行业按个数/市值/成交额扩散度达97%/100%/100% 汽车行业按市值扩散度周升26%[14] - 半导体芯片ETF（159995 OF）年内涨幅25.8% 人工智能ETF（159819 OF）份额年内增58.5%[15] - 光伏产业ETF（515790 OF）份额周增10.7% 煤炭ETF（515220 OF）份额年内增263.9%[15] 港股与全球流动性 - 港股短期性价比优于A股 主要反映景气趋势且凝结的牛市乐观预期较少[10] - 鲍威尔释放美联储降息鸽派信号 改善港股流动性环境 可能迎来补涨机会[10]

存款利率下降背景 - 2025年5月降息后工商银行1年、2年、3年存款挂牌利率分别降至0.95%、1.05%、1.25% [2] - 2025年为存款到期再配置高峰期 六大行共有52.4万亿元存款到期 全行业金融机构约108.3万亿元存款面临重定价 [2] - 各类型银行1年内重定价定期存款规模达71.5万亿元 其中国有行占比35.5% 股份行39.5% 城商行42.3% 农商行46.8% [7] 存款分流方向 - 2025年6月末存款规模较2023年6月末少增4.3万亿元 理财多增3.1万亿元 保费多增5300亿元 [8] - 2022年以来房地产及类固收资产收益率加速回落 沪深300股息率持续高于无风险利率且差距扩大 [8][10] - 保险资金投资股票和基金比例现为13% 若按新规要求新增保费30%投入A股 每年可带来千亿增量资金 [15][16] 权益市场机遇 - 房地产收益率转负促使居民资金向中高风险收益资产迁移 权益市场收益率优势凸显 [11] - 居民存款搬家指标显示自2022年持续下行 当前处于历史低位 尚未全面加速但已现萌芽迹象 [13][14] - 主动权益基金赚钱效应加速修复 公募基金增量博弈正循环有望启动 [19]

市场观点 - 现阶段市场的三个主要担忧（25H2宏观组合不利、牛市主线未确立、中美关税反复）均不构成重大下行风险，牛市氛围仍将延续 [2][3][4] - 25Q4行情可能呈现"少数景气方向做动量 + 26年拐点方向高切低 + 轮涨补涨普遍轮动"的特征，预计好于25Q3 [4] - 26年春季行情可期，但若主线结构仍未确立，市场可能进入震荡等待期 [4] - 中美关税反复对A股的冲击将逐步钝化，只要不影响中国与其他国家的经贸关系稳定，就不会冲击牛市核心叙事 [5] 行业配置 - 短期重点关注券商、保险等"牛市同步资产"，以及与9月初窗口相关的军工和稀土 [6] - 医药和海外算力作为稀缺高景气方向，动量行情有望延续 [6] - 反内卷终局结构建议关注中国在全球市占率高的制造业细分领域，如光伏、化工、电气机械关键零部件 [6] - 港股通南下净买入创新高，显示港股性价比正在被资金定价，阶段性弱于A股带来配置机会 [7][10] 量化指标 - 赚钱效应扩散指标显示科创板、国防军工、电子等行业继续扩散，银行、公用事业等行业呈现全面收缩 [12] - ETF资金流向显示科技类ETF（如人工智能ETF、5G通信ETF）近期表现强势，份额变化与涨跌幅呈现分化 [13] - 万得全A指数动量扩散指标显示市场整体维持强势，但部分行业开始出现分化迹象 [8][11] 核心逻辑 - 26年中基本面周期性改善（供给出清+需求非大幅回落）是牛市的核心支撑，短期经济回落不会改变这一预期 [2][4] - 潜在牛市主线包括：1）国内科技突破（AI和机器人）引发的产业链扩散；2）全球市占率高的制造业通过反内卷实现集中度提升 [3] - 供给侧改革政策从布局到见效可能存在1-2季度滞后期，科技行情演绎也可能分阶段进行 [4]

抗癫痫药物市场现状 - 全球癫痫患者数量庞大，2021年达到5170万人，中国约有900万患者 [1] - 现有抗癫痫药物(ASMs)存在疗效有限、副作用明显等问题，30%患者发作无法有效控制 [1] - 癫痫治疗存在较大缺口，新药有望填补未被满足的市场需求 [1][3] 新药研发进展 - 新靶点药物研发取得突破，通过靶向离子通道、神经递质系统及免疫调节提升疗效 [3] - 海外临床进展领先药物包括Xenon的XEN1101(钾通道开放剂)、Longboard的Bexicaserin(5-HT2C超级激动剂)、Stoke的Zorevunersen(SCN1A基因靶向ASO技术) [3] - 国内海南海药研发的派恩加滨(KCNQ钾通道激动剂)进展较快 [3] 行业发展趋势 - 随着新靶点发现和新技术探索，抗癫痫药物管线逐渐丰富 [3] - 在研新药有望精确控制癫痫发作并减少不良反应 [3] - 神经系统疾病如癫痫因发病机制复杂，存在持续创新机会 [1]

美国贸易谈判进度 - 截至8月1日，美国已与越南、日本、欧盟、韩国等九个经济体达成贸易协议或暂停协议，覆盖美国进口商品规模的49.7% [2][6] - 美国理论关税税率已由年初的2.4%上升至18.3%，创1930年代以来新高，但实际有效税率仅7.9%，远低于理论税率 [2][9] - 通过贸易谈判，美国建立了三档分层关税体系：最低档10%（盟友国）、中间档15%-20%（已达成协议经济体）、高档20%-50%（谈判受阻经济体） [3][14] 贸易协议执行情况 - 欧盟承诺对美新增投资6000亿美元，需年均投资3200亿美元，是2024年投资额的2.6倍，但资金主要依赖私营企业，约束力低 [4][16] - 日本承诺5500亿美元投资中98%为贷款，年均需达2024年投资额的4.7倍；韩国承诺3500亿美元投资，相当于其财政支出的53% [4][21] - 欧盟能源采购目标为年均2500亿美元，是2024年进口额的3倍，需美国近八成能源出口改向欧洲；韩国目标较2024年增长8%，可行性较高 [26] 关税政策影响 - 2025年7月美国关税收入达1256亿美元，是2024年同期的2.3倍，财政赤字率由7.3%降至6.4% [5][32] - 美国关税思路从"调汇率-压逆差"转向"控财政-压逆差"，依赖持续关税杠杆而非一次性货币重估 [5][37] - 未来可能采取三类关税措施：对未达成协议经济体施压、加征俄油二级关税（最高100%）、针对特定产品加征232关税 [40]