会议中，申万宏源研究副董事长董樑受邀参加圆桌论坛，围绕2026年A股市场走势、市场风 格、积极因素、投资机会等热点方向，全面对"十五五"开局之年的A股市场进行展望，纵论2026 年中国资产新机遇。 12月19日，由中国证券报举办的2025财富配置与资产管理大会上，揭晓了2025证券业分析师 金牛奖榜单，申万宏源研究荣获"最佳金牛研究机构"。单项奖中，宏观、策略、金融工程、固定 收益、基础化工、有色金属、纺织服饰、轻工制造、交通运输、国防军工、计算机、传媒共12个 研究领域荣膺"金牛最佳分析师"奖项。 "证券业分析师金牛奖"由中国证券报自2010年发起，每年举办一次。主办方坚持以"金 牛"选"金牛"的评选宗旨，通过评选展示证券研究领域的优秀机构和分析师，激励其不断提升研 究能力，为资本市场提供更有价值的见解和信息，进一步提升证券研究水平，增强证券研究行业 的社会影响力和认知度，推动行业回归研究本色。 申万宏源研究 上海申银万国证券研究所有限公司（简称"申万宏源研究"）创建于1992年，隶属于申万宏源 证券有限公司，是中国大陆成立早、规模大、具有独立法人资格的综合性证券研究咨询机构，拥 有300余人的证券研究服务 ...

广深区域最佳销售服务团队入围奖 本次活动由证券时报社主办、新财富杂志社承办，共有近50家证券公司的2000余名分析师及机 构销售报名参与，超800余家海内外机构获得投票资格，机构管理资产规模超100万亿元。活动旨在 贯彻落实以人民为中心，金融服务实体经济的根本宗旨，推动中国证券研究行业高质量发展，发掘 德才兼备的证券分析师贤才，充分发挥行业在价值发现、资源配置、风险提示等方面的作用，共同 推动中国式现代化建设。 宏观经济研究团队入围奖 金融工程研究团队入围奖 电力、煤气及水等公用事业研究团队入围奖 北京区域最佳销售服务团队入围奖 上海区域最佳销售服务团队入围奖 12月17日，2025证券时报分析师年会暨最佳分析师颁奖礼上，申万宏源连续第23次跻身核心媒 体评选"最具影响力研究机构""最佳研究团队"榜单前列， 为业内唯一连续23次上榜两个重量级团体 奖项的券商。 值得一提的是，可持续发展（ESG）研究贡献机构连续4次蝉联第一。 本届评选，申万宏源共获得25项大奖： 可持续发展研究贡献机构连续4次第一名 最佳研究团队SSR第四名 最具影响力研究机构第四名 轻工造纸研究团队累计15次第一名 轻工和纺织服装研究团队连 ...

1 2 . 8 - 1 2 . 1 4 周度研究成果 申 万 宏 源 策 略 研 究 团 队 目录 一周回顾 以下文章来源于申万宏源策略 ，作者申万宏源策略 申万宏源策略 . 我们强调体系性、实战性 一周回顾 1、 【大势研判】宏观环境"还原"，A股向上空间受限未变——申万宏源策略一周回顾展望(25/12/08-25/12/13) 2、 【行业比较】A股估值及行业中观景气跟踪周报——行业比较周跟踪（20251206-20251212） 3、 【资产配置】美联储降息落地，权益与商品分化涨跌互现——全球资产配置每周聚焦 (20251205-20251212) 1、 再提"实现量的合理增长" ——2025年12月政治局会议点评 2、 战略定力——中央经济工作会议点评 3、 11月中国与新兴市场流入加速，发达市场流入减速——全球资产配置资金流向月报（2025年11月） 【大势研判】宏观环境"还原"，A股向上空间受限未变——申万宏源策略一周回顾展望(25/12/08- 1 25/12/13) 一周回顾 2025.12.13 一、11月下旬以来，A股市场面临的宏观环境出现了"还原"，风格特征也还原了10月底之前的状态。 ...

以下文章来源于申万宏源策略 ，作者申万宏源策略 申万宏源策略 . 我们强调体系性、实战性 一、11月下旬以来，A股市场面临的宏观环境出现了"还原"，风格特征也还原了10月底之前的状态。但向上空间受限的问题并未根本解决：光连 接Alpha逻辑演绎，但26年美股科技龙头资本开支回落担忧犹在，AI产业链Beta仍承压。光连接向上突破，可能无法带动AI产业链其他环节突 破。2025年结构牛行情已处于高位区域的定位不变，当前仍处于高位震荡阶段。 11月稳增长提前加码期待 + 美联储宽松预期下修 + 涨价周期催化 + 26年中PPI同比转正预期提供中期掩护，出现了顺周期和价值占优，科技成长 调整的风格冲击。但11月下旬以来，稳增长力度预期下修 + 美联储宽松预期回归 + 海外算力Alpha逻辑演绎，出现了光连接向上突破，其他科技 成长反弹，顺周期和价值调整的风格还原。当前A股市场结构特征还原了10月底之前的状态。 结构特征还原后，9-10月A股向上空间受限的问题并未根本解决。短期实现向上突破的行业只有光连接。光连接谷歌TPU用量增加，纵向拓展提 供新增量，2026年满产满销，业绩兑现可见度较高。短期光连接Alpha逻辑累 ...

探索市场脉动，洞悉行业趋势。申万宏源研究特别推出系列访谈—— "走近申万宏源研究 人" ，我们将聚焦所内的杰出分析师，深刻探索他们的从业经历、研究见解，向您展现分析师 的多面性，带您走进Ta背后的成长故事。 本期"走近申万宏源研究人"带您了解 计算机首席分析师—黄忠煌。 黄忠煌，申万宏源研究 计算机首席分析师 。毕业于厦门大学，毕业后加入申万宏源研究，专注于 计算机产业研究，拥有8年行业研究经验， 深度覆盖AI、云计算、华为链等方向。 获得荣誉：2 021-2023年《新财富》计算机最佳分析师第二名；2024年《新财富》计算机最佳分析 师第四名。 Q&A 对话黄忠煌 01 【 入行初心 】 您是如何进入计算机分析领域的？ 这个领域吸引您的点是什么？ 科技行业最有意思的地方在于，唯一不变的地方就是变化。 除了公开的财报信息，我认为科技公司最重要的研究是 研究公司 治理。 科技行业每隔5-10年都有 重要的变化，过去10年是云计算、国产化，这5年是大模型。技术会迭代，产品有周期，但是优秀的公 司治理，能够帮助公司在技术的蝶变中抓住机会，穿越周期并茁壮成长。申万宏源研究计算机产业研究 的要求是： 对于 深度推荐的公 ...

公司荣誉与奖项 - 申万宏源研究在2025年第五届"21世纪金牌分析师"评选中荣获"年度践行金融五篇大文章最佳研究机构"和"年度影响力券商研究所"两项团体奖 [1] - 公司首席经济学家赵伟荣获"年度服务高质量发展最佳首席经济学家"奖项 [1] - 公司在地产与建筑、交通物流研究领域获得第二名 在石油化工、金融工程与衍生品、国防军工领域获得第三名 在轻工与纺织服装、策略研究、基础化工、传媒互联网领域获得第四名 在北交所、环保领域获得第五名 [1] 公司背景与实力 - 上海申银万国证券研究所有限公司成立于1992年 是中国大陆成立早、规模大、具有独立法人资格的综合性证券研究咨询机构 [2] - 公司拥有超过300人的证券研究服务团队 聚焦研究千余家海内外重点上市公司 [2] - 公司研究范围涵盖宏观经济、行业公司、股票债券及衍生品投资策略、指数与产品设计、制度与发展等综合领域 同时开展产业研究和政策研究 [2] - 公司强调"出思想、建体系" 以培育"百年团队"为梦想 为资本市场提供以体系见长、长期稳定的专业研究服务 [2] 评选活动背景 - 2025第五届21世纪金牌分析师评选由《21世纪经济报道》发起 恪守专业、公正、透明的原则 [1] - 本届评选专家委员会由来自公募基金、保险公司、私募机构、银行理财子公司以及学界与上市公司核心高管组成 [1]

保险资金风险因子下调与权益配置空间 - 保险公司对长期持有的沪深300成分股、中证红利低波100成分股和科创板股票的风险因子进行下调，其中持仓超过3年的沪深300与红利低波100成分股、持仓超过2年的科创板股票风险因子打九折[2][3] - 风险因子下调是鼓励长期资金入市的配套政策，对于已高比例配置权益的国资险企是政策优化，对于其他险企则构成额外的增配激励[3] - 在综合偿付能力充足率不变的情况下，风险因子下调释放的权益加仓空间达到千亿级别，保险提升权益配置比例是资金入市的主要来源，此次下调仅有边际影响[2][3] 春季行情级别与触发因素 - 春季行情可能是一个小级别行情，对总体市场而言是高位震荡中的反弹，对超跌科技股而言是调整到位后向震荡阶段过渡的反弹[4] - 触发春季行情的因素可能包括：从12月中旬开始到2026年两会的政策布局期、十五五规划全面落地窗口期带来的政策与产业主题活跃，以及市场对保险“开门红”交易的抢跑[4] - 中期市场判断为“牛市两段论”：2025年科技结构牛处于高位区域并可能面临调整，全面牛市预计在2026年下半年[4] 2026年市场风格与行业展望 - 2026年上半年预计是“牛市1.0”的震荡休整波段，顺周期和价值风格占优；下半年进入“牛市2.0”全面牛市，科技和先进制造将最终占优[5] - 顺周期可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期Alpha，同时“抢跑”保险开门红可能带来高股息博弈机会，并成为顺周期扩散和消费修复的线索[5] - 科技板块总体调整幅度已到位，可能出现普遍反弹，重点关注性价比矛盾小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工，AI算力、存储、储能、机器人等也有反弹机会[5] 行业赚钱效应与市场情绪数据 - 根据截至2025年12月5日的赚钱效应扩散指标，国防军工、轻工制造、建筑材料、石油石化、中证红利、交通运输、家用电器、机械设备、煤炭、通信、电子、汽车、中证500、沪深300、非银金融等行业/板块处于“继续扩散”状态[8] - 银行、环保、食品饮料、电力设备、美容护理、社会服务、建筑装饰、创业板、医药生物、房地产、传媒、计算机等行业/板块则呈现“全面收缩”状态[8] - 量化情绪指标跟踪显示，全部A股强势股占比（按个数）在特定时点达到80%，万得全A指数在图表期间于4500点至7000点区间波动[6] ETF资金流向与表现 - 南方中证申万有色金属ETF最新份额为93.91亿份，近5个交易日份额增长2.1%，今年以来份额增长109.1%，近5个交易日价格涨幅2.5%[9] - 国泰中证煤炭ETF最新份额为86.60亿份，今年以来份额大幅增长242.6%，但近5个交易日份额减少3.2%[9] - 易方达沪深300ETF最新份额达663.22亿份，华泰柏瑞沪深300ETF份额达899.07亿份，显示市场对宽基指数的持续关注[9]

文章核心观点 - 报告认为保险资金风险因子下调将释放千亿级别权益加仓空间，可能成为触发春季行情的线索之一 [6] - 报告对春季行情的级别判断为“小级别行情”，可能是高位震荡中的反弹，并预计12月中旬政策布局期与保险开门红可能触发行情 [6] - 报告对2026年市场风格节奏做出判断：上半年顺周期和价值风格占优，下半年科技和先进制造占优 [6] - 报告梳理了“十五五”规划中未来产业的十大投资机会 [12][13] - 报告指出中国企业出海正从规模扩张迈向质量提升，境外收入增速和毛利占比持续提升 [16] - 报告继续看好中上游PPI涨价链条的持续性，并关注部分行业的困境反转机会 [19][20] - 报告指出上市公司回购与增持意愿显著增强，11月增持申请金额环比增长近18倍 [22] 一周回顾 大势研判 - 保险资金投资沪深300、红利低波100成分股和科创板的风险因子下调，在充足率不变情况下，风险因子下调释放的权益加仓空间是千亿级别 [6] - 春季行情可能是小级别行情，对总体市场可能是高位震荡中的反弹，对超跌科技可能是调整到位后的反弹 [6] - 2026年市场风格节奏判断：上半年“牛市1.0”震荡休整，顺周期和价值风格占优；下半年“牛市2.0”全面牛，科技和先进制造占优 [6] 行业比较 - 截至2025年12月5日，A股主要指数估值情况如下：中证全指（剔除ST）PE 21.1倍（历史77%分位），PB 1.8倍（历史39%分位）；沪深300 PE 14倍（历史62%分位），PB 1.5倍（历史32%分位）；创业板指 PE 39.8倍（历史32%分位），PB 5.1倍（历史57%分位）；科创50 PE 149.6倍（历史95%分位），PB 5.9倍（历史62%分位） [8] - PE估值处于历史85%分位以上的行业包括：房地产、商贸零售、化学制药、计算机（IT服务、软件开发） [8] - PB估值处于历史85%分位以上的行业包括：电子（半导体）、通信 [8] - PE和PB均处于历史15%分位以下的行业是：医疗服务 [9] - 从PB估值看，申万制造板块PB为5.0倍，处于历史95%分位；科创100 PB为5.6倍，处于历史91%分位；北证50 PB为4.9倍，处于历史87%分位 [10] 专题研究 保险风险因子调整点评 - 2025年12月5日，监管通知下调保险公司长期持有部分股票的风险因子：持有超3年的沪深300、红利低波100成分股风险因子从0.3下调至0.27；持有超2年的科创板股票风险因子从0.4下调至0.36 [11] - 静态测算，本次调整释放的最低资本规模在141亿元至554亿元之间，对应可增加的股票投资规模在514亿元至2015亿元之间 [11][12] 十五五规划投资机会 - “十五五”期间工信部提出推进未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间和未来健康六大未来产业发展 [12] - 建议资本市场关注的十大细分方向包括：人工智能、机器人、航空航天、无人机/低空经济、战略资源金属、船舶航运、可控核聚变能、储能、脑机接口、创新药 [13] 2026年出海展望 - 2022至2024年，A股上市公司（非金融及“三桶油”）境外收入增速持续高于整体营收增速与全国出口金额增速 [16] - 2024年，上市公司境外收入增速为+10.1%，明显高于整体营收增速的-0.8% [16] - 上市公司境外毛利占比从2021年的23.6%提升至2024年的29.5% [16] 行业中观景气跟踪 - 2025年10月，工业部门中汽车制造、石油煤炭开采和加工、黑色金属采选、电力热力等板块景气中低分位环比改善 [20] - 建议关注医药制造、食品饮料、纺服轻工、非金属材料等板块的困境反转和供给出清机会 [20] 上市公司回购增持跟踪 - 2025年11月，上市公司回购、增持再贷款的申请总额环比增长55% [22] - 其中，增持申请金额环比增长近18倍 [22]

文章核心观点 - “十五五”时期，地方政府需构建具有地方特色的金融服务体系，以破解中小企业融资难题，激发经济活力 [1][2] - 地方政府推动金融“有为”的关键在于调动地方金融机构积极性，从本地产业需求出发，打造面向中小企业的金融服务生态 [3] - 浙江省台州市通过发展地方法人银行、构建信用信息平台与担保基金、推动信用立法等实践，形成了可借鉴的“小法人银行服务小微企业”成功模式 [6][7][8] 构建面向中小企业的地方金融服务生态 - **用好地方金融资源**：地方政府应依托本地法人银行、村镇银行等机构，利用其熟悉区域产业、客户信用及资金流的优势，推动其在授信方式、风控模型和产品设计上进行针对性创新，以提高中小企业金融服务的可得性和覆盖度 [1][3] - **健全风险分担与增信体系**：针对中小企业轻资产、弱抵押的特征，地方政府需通过设立普惠金融风险补偿基金、建立首贷续贷中心、完善政府性融资担保体系等方式，为中小企业的首贷、信用贷等提供风险分担机制，降低金融机构风险 [4] - **创新金融供给模式**：中小企业融资需求具有小额、短期、高频、即时的特征，地方政府应推动金融机构运用数字化、场景化手段，如利用大数据构建信用评价模型、深度嵌入供应链场景进行精准增信，并支持设备更新贷款、科技保险等专业化产品创新 [5] 金融服务中小微企业发展的台州经验 - **打造“小法人银行服务小微企业”金融模式**：台州市拥有20余家地方法人银行，其中台州银行、泰隆商业银行、民泰商业银行形成了差异化的普惠金融方法论，如泰隆银行的“三品三表”授信模型、台州银行的“三看三不看+十六字尽调法”、民泰银行的“看品行、算实账、同商量”九字风控法，共同构建了以信用替代抵押的地方普惠金融体系 [6] - **构建“两平台一基金”系统支持**：台州首创金融服务信用信息共享平台，汇集30个部门、涉及72万家市场主体的4.14亿条信用信息；打造商标专用权质押融资平台，实现登记“最多跑一次”；首创小微企业信用保证基金，实行年担保费率不超过0.75%的低保费原则，有效降低企业融资成本 [7] - **推动企业信用立法与成效**：2020年7月实施全国首部企业信用促进地方性法规《台州市企业信用促进条例》，将信用信息共享平台及信保基金等改革成果以立法形式固化 截至2025年6月，台州市累计培育“专精特新”中小企业1014家、国家高新技术企业超过2500家 截至2025年7月，全市市场主体总量突破100万户，上市公司数量达77家 [8]

外骨骼机器人行业核心观点 - 市场普遍关注人形机器人，但外骨骼机器人或率先放量，因其具备场景清晰、需求明确、技术相对简单、成本快速降低等条件，产业成熟和需求爆发应当更快 [2] - 市场认为外骨骼市场空间有限，但实际在军用、医疗康养、消费和工业领域均有潜在需求，预计中期潜在市场规模为195亿元，若产品持续优化，市场存在超预期潜力 [2] 外骨骼机器人技术原理与功能 - 结构和工作原理与人类骨骼相似，核心是构建“感知-处理-驱动-反馈”闭环，实时捕捉人体运动意图，输出机械助力，达成人机协同运动 [3] - 基本功能是增强人体能力，下肢外骨骼增强负重和机动能力，上肢外骨骼增强力量和作业能力 [3] 外骨骼机器人应用场景 - 下游应用从专业领域走向大众消费，最早研究出于军队需求，后延伸至民用市场 [5] - 医疗康养领域用于康复训练、生活辅助；工业领域用于减轻体力劳动、降低劳损；消费领域可用于运动赋能、日常出行和工作赋能 [5] 外骨骼机器人产业链与技术发展 - 行业面临技术、商业化等多方面瓶颈，但随着芯片、材料、电池等技术革新、商业模式优化，产业将迎来快速发展 [6] - 上游可分为核心零部件和结构件，零部件覆盖能源、驱动、机械结构、传感、控制等，支撑核心功能 [6] - 感知和控制技术源于多种传感器融合、生物信号和智能算法控制，相关算法、芯片、材料等技术处于快速发展过程中 [6] 机器人产业链其他相关研究精粹 - 控制器是具身智能的基座，涵盖算法、数据和控制系统三大要素，软件是商业化落地重心 [10] - 现代AI算法（如强化学习/VLA/端到端/分层AI）有望提升机器人控制、规划、感知性能，预计2025-2026年将迎智能化井喷 [10] - 灵巧手是人形机器人功能实现的关键部件，技术壁垒高，触觉传感器为场景落地核心 [10] - 市场低估机械、自动控制与ICT技术三大流派融合将推动2025年机器人产业质变 [12] - 四足机器人（机器狗）技术成熟，已在军事、救援、巡检等领域规模化应用，2030年全球市场规模或超80亿元 [13] - 六维力传感器技术壁垒高，用于人形手腕/脚腕力控，国产化率不足10% [14] - 控制器分为视觉感知、运动控制、交互算法三层架构，运动控制器技术复杂度最高 [16] - 半直驱执行器凭借高扭矩密度、紧凑结构成为关节新方向 [17] - 滚珠/行星滚柱丝杠国产化率低于5%，人形机器人需求催化下，部分企业加速技术突破 [18] - AI、政策、需求三轮驱动人形机器人发展，特斯拉Optimus引领商业化进程，2025年或迎爆发拐点 [19] - 伺服电机占机器人成本约20%，国产替代加速 [20] - 减速机占工业机器人成本32%，人形机器人需15-40个减速器 [21]