市场预期：增长放缓，失业率攀升 根据媒体综合的市场调查， 经济学家预计8月份美国经济将新增7.5万个非农就业岗位， 预测区间在0至14.4万之间。 失业率预计将从7月份的4.2%上升至 4.3%， 仍低于美联储预测的4.5%年终中值。薪资增长方面，平均时薪预计环比增长0.3%，同比增长率则从3.9%放缓至3.8%。 美国劳动力市场的降温趋势正迎来关键考验，今夜20:30公布的8月非农就业报告将为投资者揭示经济放缓的真实速度。市场正屏息以待，评估这份数据是否足 以促使美联储启动50个基点的大幅度降息。 市场普遍预期， 8月新增非农就业人数为7.5万人，与7月7.3万人的疲软增速基本持平，而失业率预计将微升至4.3%。 在美联储主席鲍威尔于杰克逊霍尔全球 央行年会上释放鸽派信号后，市场已基本消化了9月降息25基点的预期。 然而，一份极其糟糕的报告可能促使鲍威尔选择降息50个基点。据渣打银行分析， 要让50个基点的降息"摆上台面"，投资者可能需要看到非农就业人数低于4 万，且失业率达到或超过4.4%。 除了新增就业人数，投资者还将密切关注前几个月的数据修正值。 7月份报告对5月和6月就业人数的大幅下修曾震惊市场，并 ...

文章核心观点 - 全球化进程停滞和各国内向型政策推动世界进入"大宗商品控制周期" 大宗商品正成为对冲未来风险不可或缺的核心资产 [1][2][17] 传统股债组合失灵 - 传统股债组合在制度信誉侵蚀型滞胀和供应冲击型滞胀两种情景下表现不佳 多元化效果大打折扣 [3] - 制度信誉侵蚀型滞胀中黄金作为"体系外"价值储存手段表现突出 如1970年代美国通胀失控时期 [4] - 供应冲击型滞胀中大宗商品成为少数能提供正实际回报的资产 如2022年俄罗斯削减对欧洲40%天然气供应案例 [5] - 历史数据显示股票和债券实际回报率同时为负的12个月周期里 大宗商品或黄金总有一方提供正实际回报 [6] 大宗商品控制周期四步模式 - 周期驱动模式分为绝缘 扩张 集中 杠杆四个阶段 [7] - 绝缘阶段各国通过关税 补贴和战略储备保障供应链安全 如美国对钢铁铝征收关税 各国央行增持黄金作为金融绝缘 [8] - 扩张阶段过剩产量用于出口 OPEC+逐步释放产能夺回市场份额 美国液化天然气出口快速增长增强全球能源市场影响力 [8] - 集中阶段全球价格下跌导致高成本生产商退出 供应集中到低成本巨头 中国锂精炼产能占全球70% 稀土精炼超过90% [9] - 杠杆阶段主导生产国利用出口限制作为地缘政治杠杆 加剧市场中断和通胀风险 引发新一轮绝缘阶段 [10] 供应集中与地缘政治风险 - 大宗商品供应集中化和杠杆化在全球范围内上演 [12] - 能源领域美国预计到2030年供应全球超过三分之一液化天然气 并将能源出口与关税谈判挂钩 [13] - 历史案例包括1973年阿拉伯国家石油禁运使油价从每桶3美元涨至12美元 2022年俄罗斯削减对欧洲天然气供应 [14] - 霍尔木兹海峡 马六甲海峡和巴拿马运河等贸易要道加剧供应链脆弱性 海上护航力量减弱放大风险 [14] 大宗商品战略价值 - 大宗商品供应的集中和武器化强化其在投资组合中的多元化效益 [15] - 对冲效果取决于商品在通胀篮子中的权重和供应中断可能性 [15] - 能源在通胀权重方面得分很高 [15] - 工业金属和稀土在通胀篮子中间接权重较低但供应高度集中 有限供应中断可能产生巨大市场影响 [16] - 将广泛大宗商品纳入投资组合是抵御未来通胀和地缘政治冲击的战略决策 [17]

公司上市动态 - 欣旺达正式向港交所递交主板上市申请 由高盛与中信证券联合保荐 [4] - 公司2011年于深交所上市 2022年发行GDR登陆瑞交所 此次为第三次资本市场运作 [6][13] - 创始人王明旺夫妇以115亿元财富位列《2025胡润全球富豪榜》第2295位 成为茂名首富 [6] 业务发展历程 - 公司1997年由王明旺、王威兄弟创立 以消费电池起家 后切入动力电池及储能领域 [5] - 2008年正式布局动力电池 通过收购东莞锂威进入电芯环节 [12] - 客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、日产等新能源车企 [12] 财务与业务表现 - 2022-2024年营业收入分别为521.62亿元、478.62亿元、560.21亿元 期内利润分别为7.63亿元、3.31亿元、5.34亿元 [16] - 消费电池业务占比逐年下降 从2022年61.4%降至2024年54.3% [16] - 动力电池收入从2022年126.87亿元增长至2024年151.39亿元 营收占比从24.3%提升至27% [16] - 储能系统收入从2022年4.55亿元增长至2024年18.89亿元 占总营收3.4% [16] 市场地位 - 全球手机电池市占率34.3%位居第一 笔记本及平板电池市占率21.6%位列第二 [15] - 2024年全球前十手机厂商均为公司客户 [16] - 2024年跻身全球前十动力类电池及储能电池厂商 [16] 资本运作与投资 - 子公司欣旺达动力2023年启动分拆上市 累计融资超120亿元 [21][22] - 资方包括IDG、深创投、源码资本、国家绿色发展基金及理想、蔚来、小鹏等产业资本 [22] - 公司直投出手89次 投资73家企业 累计投资金额超65亿元 [23] - 作为LP出资尚势资本、大米创投、星航资本等机构 2024年6月出资2700万元参投星航新能基金 [24] 国际化战略 - 2023年斥资近20亿元在匈牙利建设欧洲电池工厂 同步推进越南锂威项目和泰国动力工厂 [17] - 港股IPO募资将用于扩展海外生产设施及全球销售网络 [19]

核心观点 - 公司2025年上半年营业收入1104.6亿元，归母净利润431.4亿元，同比增长0.21%，业绩表现处于全国性股份制银行前列 [1] - 公司不良贷款率保持在1.08%低位，关注类贷款金额和比率双降，房地产、地方政府融资平台、信用卡三大风险从高发转向收敛，资产质量企稳向好 [1] - 公司通过平衡负债与资产、表内与表外、投资与交易、增收与节支四大关系实现盈利指标边际修复 [2][3] - 公司重点区域分行贷款占比54.35%，较上年末提升0.95个百分点，绿色、科技、制造业贷款分别较上年末增长14.73%、15.61%、11.83% [1] - 公募基金大幅增持公司股票，增仓幅度达22.23%，持股市值达434.89亿元，占公司总市值十分之一 [9][10][12] 经营业绩 - 营业收入降幅较一季度收窄1.29个百分点，净利润增速较一季度由负转正 [2] - 净息差1.75%，环比年初降幅7BPs，息差收窄呈收敛趋势 [2] - 一般性存款付息率同比下降30BPs，同业存款付息率同比下降54BPs [2] - 手续费佣金净收入130.75亿元，同比增长2.59%，零售财富中收同比增长13.45%，托管中收同比增长9.98% [2][3] - 其他非息净收入单季实现123.94亿元，同比增长11.7% [3] - 减值计提同比下降12.19%，业务管理费同比下降0.22% [3] 资产质量与风险管控 - 不良贷款率保持在1.08%低位 [1] - 关注类贷款金额和比率实现双降 [1] - 房地产、地方政府融资平台、信用卡三大风险从高发转向收敛 [1] - 完善风险管控体制，有效化解重点领域风险 [3] 区域与业务结构优化 - 13家重点区域分行贷款占比54.35%，较上年末提升0.95个百分点 [1] - 重点分行考核营收占境内分行比例62.7%，较上年度提升2.2个百分点 [6] - 重点分行考核净利润占比62.3%，较上年度提升9.2个百分点 [6] - 全国重点行业（区域工业营收前十大行业）实现贷款新增1084亿元，较上年末增长15.2% [6] - 绿色贷款较上年末增长14.73%，科技贷款增长15.61%，制造业贷款增长11.83% [1] 客户经营与服务体系 - 企金客户突破160万户，较年初增长4.26% [8] - 零售客户达到1.12亿户，较年初增长1.63% [8] - 42.07万户零售基础客户提升至双金及以上客户层级 [9] - 新开借记卡客户绑定快捷支付比例74.98%，借记卡绑卡客户数较年初增长6.47% [9] - 零售双金及以上户均产品配置数6.74个 [9] - 新开户中潜力及以上客户1.34万户，占比12.13%，较上年同期提升1.20个百分点 [9] - 长尾提升至潜力及以上客户4.92万户 [9] - 新拓展零售代发工资客户149.07万户至685万户，同比增长12.15% [9] 机构投资者行为 - 公募基金持股市值达434.89亿元，占公司总市值十分之一 [10] - 公募基金增仓幅度22.23%，在公募前20大重仓股中增持幅度名列第三 [10][12] - 福建省财政厅将持有的86亿元可转债全额转股 [12] - 公司市净率0.63倍，静态股息率达4.88% [10]

评论指出，听证会显示，美国参议院银行委员会的议员们显然对Miran是否愿意维护联储长期的独立性表示担忧。 听证会上最引人瞩目的一个焦点是， Miran计划在任理事期间，作为白宫高级经济顾问将"无薪休假"，有议员指这种安排"荒谬"。 美东时间9月4日周四，在有关确认其美联储理事提名的听证会上，美国总统特朗普的经济顾问Stephen Miran对国会议员强调，美联储的独立性很重要，否认 他得到提名有支持降息的附加条件。 媒体认为，Miran能否任理事关键要看，他是否在本周三的会晤中赢得了共和党议员Thom Tillis的支持。除非Tillis等共和党议员反对，否则，Miran仍有望赶在 本月16日至17日的美联储利率决策会议前确认理事的提名。 目前， 共和党人总体上仍对Miran表示支持，认为他的短期任命性质使其特殊的人事安排可以接受。 他们试图利用听证会，让Miran公开做出政治中立的承 诺。 美联储独立性对经济"至关重要"，否认自己是"总统傀儡" 还有评论称，Milan是否任理事完全是一场党派之争。 他在听证会上一直表示支持美联储独立，否认自己是特朗普"傀儡"的质疑，但回避了他过去立场的问 题。 他曾提议，赋 ...

美联储降息预期 - 美联储官员沃勒预计未来三到六个月内可能进行多次降息 [1] - 降息方向明确但节奏和幅度将依据经济数据灵活调整 [4] - 首次降息后美联储可根据经济走向灵活调整后续步骤 [4] 经济背景与政策考量 - 劳动力市场显现疲软迹象 就业增长急剧放缓 [2][5] - 通胀率持续高于2%目标 主要受服务业价格上涨推动 [2][5] - 关税政策带来通胀风险 但沃勒认为短期扰动后通胀将回归目标 [5] 利率水平评估 - 当前政策利率高于中性利率水平 [4] - 预计需要降息100或150个基点以接近中性利率 [4] - 降息速度取决于未来经济数据表现 [4] 政策制定者立场 - 沃勒长期倡导降息 曾在7月会议上主张降息25个基点 [6] - 鲍威尔此前已为降息打开大门 警示失业率飙升风险 [3] - 沃勒表态与鲍威尔最新立场相呼应 明确内部降息考量 [3] 人事变动信息 - 沃勒未参与美联储主席职位面试 也未安排相关面试 [6] - 财政部长贝森特预计从本周五开始进行该职位面试 [6]

核心观点 - A股与港股将迎来长达二十多年的超级长牛 由时代红利和国家有形之手引导驱动 [2][3][7][9][13][33][56][71][100][105] 时代红利 - 中国经济增长方式从债务扩张型转向科技创新驱动型 权益资产进入黄金发展期 [34][36][37][47][48][49][50][54] - 旧动能（房地产、铁公基）扩张期结束 新动能（硬科技、新消费、创新药）崛起 [37][47][57][60][68][131][140] - 居民财富结构亟待优化 超200万亿人民币储蓄及理财资金需向权益资产再配置 [64][65][66][116][122][126] - 资本市场将盘活政府、企业、居民资产负债表 通过资产端扩张化解债务忧虑 [49][50][51][52][54][70][86] - 中央政府债务率仅26%（34.5万亿人民币） 远低于美国的126.8%（36万亿美元） [39] - 居民部门债务率从2008年17-18%升至2024年近60% 接近美国70%水平 [44] - 企业部门债务率达142%（不含城投） 显著高于美国74% [45][46] 国家有形之手引导 - 金融发展模式转向"以义取利" 强调政治性、人民性和功能性 [19][20][73][76][77][98][99] - 吸取2014-2015年杠杆牛教训 拒绝疯牛快牛 追求"小白兔式长牛" [9][10][11][13][72][78][80][101] - 调控手段包括IPO、再融资、并购重组等"中国式做空机制" 抑制过度投机 [84][85][102][103] - 地方政府从"土地财政"转向"股权财政" 通过资本市场赋能实体经济 [88][89][90][92][94] 港股特色优势 - 国家明确巩固提升香港国际金融中心地位 政治经济面貌"由治及兴" [108][111][112][113][115] - 投资逻辑从外资主导离岸市场转向泛中资主导在岸市场 风格更多元化 [26][144][147][150] - 生态环境良性循环 科技、新消费、创新药等成长性资产将获溢价 [26][127][131][142][143][147] - 做空占比曾达35%的极端悲观情绪已扭转 "三座大山"（经济硬着陆、科技落后、民企退场）被证伪 [127][128][130][131][132] 市场特征与节奏 - 牛市将持续20年以上 伴随阶段性快涨与调整 拾级而上 [8][13][23][56][78][79][101] - 短期估值争议（如国产算力）需用发展眼光看待 类比00年代上海房价 [4][5][6][68][69][70] - 宏观环境温和稳定 聚焦结构性机会而非总量波动 [31][136][141] - 内资取代外资成为主导力量 中国社会财富再配置是核心驱动力 [26][28][120][121][122][126]

卖方研究行业格局 - 卖方研究业务被视为证券行业的皇冠明珠 彰显券商专业能力 综合影响力和业务操作水平 并对投行 自营 资管 财富管理等业务有强带动作用[2] - 公募基金分仓佣金金额总量与排名是衡量卖方研究能力的核心指标 2025年上半年佣金排名直接反映公募基金研究和服务能力强弱[3] 头部阵营竞争态势 - 中信证券以3.19亿元总佣金稳居第一 市场份额7.13% 保持断层领先地位[5][8] - 合并后的国泰海通证券以2.68亿元佣金收入位列第二 但与中信证券存在20%以上差距[4][5] - 广发证券以2.5亿元总佣金排名第三 市场占比近6% 与国泰海通佣金接近 未来榜眼之争将格外激烈[6][7] - 长江证券以2.3亿元佣金排名第四 是逆袭前三名的强有力候选机构[10] - 华泰证券以2.22亿元佣金排名第五 秉承低调潜行特点[10] - 前十名券商包括中信建投 兴业证券等传统卖方研究团队 佣金收益接近 存在向上冲击可能[10] 逆袭表现突出机构 - 浙商证券以1.66亿元佣金排名第六 同比增长率-5.55% 2020年以来持续逆袭 创历史最好排名[11][13] - 申万宏源以1.53亿元佣金排名第九 同比增长率-9.23% 上演老牌研究机构复兴之路 排名上升多位[11][13] - 中金公司以1.49亿元佣金排名第十 同比增长率-1.47% 在前十大券商中同比表现最好 显示研究实力受认可[12][13] 准一线阵营格局 - 第11至20名券商构成准一线梯队 竞争胶着 集中在亿元俱乐部门槛[14] - 天风证券以1.35亿元位列第11 招商证券和东吴证券均在1.34亿元水准 难分伯仲[14][15] - 国信证券佣金1.23亿元 华创证券1.10亿元 国海 国元 东方 民生 中泰均在1.02–1.07亿元区间[14][15] - 十家机构合计佣金约11.95亿元 与排名前五的单家体量相当 处于量的分食状态[14] 合并重组影响 - 国联民生证券因合并节奏较晚 在统计中被分为民生证券和国联民生两个平台[16] - 若合并计算 国联民生证券佣金收入可能超越浙商证券跻身行业前六名[16] - 2025年末前十名席位大概率将容纳国联民生证券 证券业并购活动可能风起云涌[16] 长尾机构表现 - 第21至30名券商分仓规模落在0.45—0.95亿元区间 单家平均约0.63亿元 属于亿元门槛以下长尾带[18] - 华源证券同比增长2160.31% 华福证券同比增长311.41% 呈现井喷式增长[18][19] - 华福证券引入知名分析师任志强担任研究所所长 刘洋担任副所长[19] - 华源证券前身为九州证券 2024年加大卖方团队扩容 引入近30位分析师 包括首席经济学家刘煜辉 研究所所长刘晓宁[19] - 长尾不再沉默 新的变量正在酝酿[19]

桥水基金业绩与黄金配置策略 - 桥水中国私募产品2023年初至2024年末收益达47% 同期上证指数涨幅仅7.3% [3] - 桥水全天候策略中黄金配置比例达14% 通过杠杆和衍生工具使资产类别配置比例合计超100% [8][9] - 2022年中至2023年末国内金价从395元/克涨至480元/克 为桥水贡献至少21.62%收益 同期上证指数下跌12.51% [8] 黄金市场表现与驱动因素 - 2023年以来黄金涨幅达92% 跑赢全球股票债券原油房地产等多数资产 [11] - 过去10年黄金累计涨幅200.75% 显著高于中国股票49.22%和全球股票127.73%的收益 [12] - 全球央行连续三年净购金超1000吨 2022年购金量1136吨创55年新高 成为金价重要支撑 [11] 资管机构黄金配置趋势 - FOF产品中45%持有黄金ETF 234只产品配置黄金 其中24只产品配置比例超5% [14] - 保险资管试点允许10家保险公司投资黄金 账面余额不超过上季度末总资产1% 预计带来2000亿元增量资金 [15][16] - 银行理财推出"黄金+"策略产品 招银理财"稳金"系列配置7.5%或10%资金于黄金 [17] 黄金投资需求变化 - 上半年全球黄金投资需求达1029吨 同比暴增118% 中国市场金条金币销售239吨创2013年以来新高 [20][21] - 中国黄金ETF持仓2024年新增53.71吨 总规模达200.86吨 一年超越过去十年积累规模 [21][22] - 黄金回收量不及预期 上半年仅692吨 与去年同期686吨持平 显示大部分投资者已提前变现 [22] 机构观点与配置建议 - 世界黄金协会建议将黄金作为长期战略配置 配置5%以上可平抑波动提升收益 [7] - 瑞银第五次上调金价预期 2026年6月目标价从3500美元/盎司升至3700美元/盎司 [24] - 日兴资产智能组合基金黄金配置达19.8% 过去一年黄金贡献4.84%收益 成为主要收益来源 [9]

司法裁决结果 - 美国地区法官Amit Mehta驳回政府对谷歌处以的最严厉处罚 允许其保留Chrome浏览器但禁止签订旨在巩固市场垄断地位的独家搜索协议[1] - 法官裁定谷歌未被强制剥离关键资产 因其未使用这些资产实施非法限制[1] - 谷歌需共享搜索数据并被禁止签署排他性合同 但计划对裁决提起上诉[5][14] 市场反应与股价表现 - 母公司Alphabet股价在盘后交易中大涨超8%[1] - 重要合作伙伴苹果公司股价应声上涨3%[3] - Alphabet收盘价229.72美元 盘后交易达238.05美元上涨8.33美元（3.63%）[4] - 公司市值达3.38万亿美元 市盈率34.92倍[4] 商业合作模式调整 - 谷歌与苹果之间每年价值数十亿美元的搜索默认设置协议得以基本保全[3][6] - 法院允许支付行为继续但禁止排他性条款 为竞争对手进入设备提供可能[8] - 法官指出切断付款会对分销合作伙伴和消费者造成重大损害[7] 诉讼背景与行业影响 - 案件始于2020年美国司法部指控谷歌非法维持通用搜索市场主导地位[10] - 2024年8月法院裁定谷歌违反《谢尔曼法》第二条 认定其维持非法垄断[11] - 司法部曾要求分拆Chrome并强制共享用户点击行为等搜索数据[13]