2025年资产表现格局 - 2025年传统资产成为年度最大赢家，而加密货币沦为表现最差的资产之一[1] - 加密货币失去了其作为防御性资产或另类资产的地位，重新回到了高风险资产的行列[1] 贵金属市场表现 - 白银价格全年上涨约140%，黄金价格上涨约70%，均创下历史新高[1] - 上涨行情具有结构性，对宽松货币政策和地缘政治风险的预期促使投资者转向具有保值功能的资产[1] - 工业需求（尤其是太阳能和电动汽车）在供应有限的背景下进一步推动了白银价格上涨[2] - 铜价也上涨了约37%，凸显了市场青睐有实际需求支撑的资产[2] - 黄金和白银可通过ETF等交易所交易产品轻松购买，降低了投资者的准入门槛[1] 美国股票市场表现 - 2025年美股再次以正收益收官，与加密货币的下跌形成对比[5] - 纳斯达克指数上涨19%，标普500指数上涨17%，罗素2000指数上涨14%[5] - 通胀放缓和降息预期支撑了市场，人工智能投资周期为科技板块吸引了额外需求[5] - 投资者越来越多地通过受监管的交易所交易工具获取资产，股票在风险回报平衡方面显得更具吸引力[5] 加密货币市场整体表现 - 加密货币市场在2025年初强劲开局后，未能维持全年的资金流入，进入调整和盘整阶段[8] - 美国现货比特币ETF的推出初期引发了强劲资金流入，但下半年ETF效应迅速消退[8] - 市场面临流动性脆弱、监管风险高以及宏观环境不利于激进风险承担的现实[8] - 加密货币行业关注点发生转变，最具韧性的资产是与真实资产和现金流挂钩的RWA产品[8] - 加密货币表现不佳是因为市场在高度不确定环境下，资金主要流入流动性更可预测、风险更明确的资产[14] 比特币表现 - 比特币在2025年跌宕起伏，年初因美国推出现货ETF创下历史新高[9] - 截至发稿，比特币交易价格约为88,000美元，比年初水平低约6%，2025年预计以约6%的跌幅收官[12] - ETF提高了机构参与度，但也使价格动态更加受市场驱动，增长更依赖于资金流入和整体流动性状况[12] - 即使有ETF，如果整体风险资产需求疲软，市场也无法保证增长[12] 以太坊表现 - 以太坊2025年全年下跌约12%，从春季高点回落至约3000美元[13] - 与比特币不同，以太坊缺乏类似ETF的强劲市场需求催化剂[13] - 在低风险偏好环境下，其技术优势、网络升级及在DeFi和Web3中的中心地位不足以吸引投资者[13] - 以太坊越来越被视为一种基础设施资产，缺乏明确的短期投资前景[13] 山寨币市场表现 - 山寨币市场成为2025年加密货币板块中最疲软的部分，平均价值下跌了约42%[14] - 该板块总市值在一年内几乎缩水了一半[14] - 投资者系统性地减少山寨币投资，转而关注流动性更强的工具[14] - 个别生态的短期刺激未能转化为持续增长，流动性不足和风险偏好降低导致资金外流[14] - 山寨币最依赖于过剩流动性和市场乐观情绪，当这两者缺失时便成为表现最差的板块[14] 加密货币表现不佳的原因总结 - 初始动力消退，年初强劲的ETF市场无法创造持续需求，市场转向获利回吐和盘整[15] - 山寨币市场内部疲软，短期热潮未能发展成广泛趋势，监管和技术风险强化了投资者对其他资产类别的选择[15] - 2025年加密货币在需求稳定性、流动性和风险可预测性等关键参数上，未能展现出优于其他投资工具的优势[16]

2025年圣诞节期间全球主要交易所休市安排 - 核心观点：2025年12月24日至26日期间，受圣诞节假期影响，全球主要交易所交易时间普遍调整，多数市场在12月25日全天休市，部分市场在24日提前收市，26日恢复情况各异 [1] 北美主要交易所安排 - 芝加哥商业交易所集团旗下市场（CME、NYMEX、COMEX、CBOT）在12月24日电子盘均提前收市，收市时间从次日凌晨2:05至2:45不等，12月25日均休市，12月26日多数市场正常交易，但CBOT农产品延迟至北京时间22:30开市 [1] - 洲际交易所美国市场（ICE US）的软商品（棉花、糖、可可、咖啡、橙汁）及美元指数期货在12月24日提前收市，12月25日休市，12月26日棉花、咖啡、可可和糖11号期货延迟至20:30开市，但油菜籽期货全天休市 [1] - 纽约证券交易所所有产品在12月24日于次日凌晨2:00提前收市，盘后交易于6:00提前结束，12月25日休市，12月26日正常交易 [1] - 芝加哥期权交易所VIX指数期货在12月24日于次日凌晨2:15提前收市，12月25日休市，12月26日正常交易 [1] 欧洲及亚洲主要交易所安排 - 欧洲期货交易所所有产品在12月24日至26日连续三天休市 [1] - 伦敦金属交易所在12月24日正常交易，12月25日至26日连续两天休市 [1] - 香港交易所所有产品在12月24日半日交易（下午休市），12月25日至26日连续两天休市 [1] - 新加坡交易所的橡胶及铁矿期货在12月24日正常交易，12月25日休市，12月26日正常交易；其A50指数期货在24日至26日均正常交易 [1] - 大阪交易所橡胶期货在12月24日至26日均正常交易 [1] - 马来西亚衍生品交易所毛棕榈油期货在12月24日正常交易，12月25日休市，12月26日正常交易 [1]

2025年全球资产表现回顾 - 2025年全球宏观经济展现出超出预期的韧性 [1] - 贵金属表现尤为亮眼，COMEX黄金年内涨幅达60.84%，上海期货交易所白银年内涨幅为112.87% [1] - 全球权益市场表现强劲，MSCI全球指数年初至今上涨20.70% [1] - 亚太新兴市场整体表现优于欧美，其中深证成指年初以来涨幅为28.02%，沪深300涨幅为17.20%，韩国综合指数上涨71.12%，MSCI越南指数上涨61.08%，日本日经225指数上涨26.37% [1] - 欧美主要股指中，纳斯达克指数上涨21.33%，标普500指数上涨16.95%，德国DAX上涨21.97%，英国富时100上涨20.71% [1] 2026年全球市场展望与配置策略 - 多家外资机构展望2026年，认为权益市场将延续增长态势，并保持对AI相关投资的极大兴趣 [3] - 传统资产相关性加强，股债分散配置受到挑战，多资产投资及黄金需求增长 [3] - 主要机构因美股估值高企而采取审慎态度，汇丰已在资产配置模型中适度降低美国市场的超配比例，强调地域多元化 [4] - 富达国际指出，当前标普500远期市盈率接近24倍，科技和可选消费板块市盈率攀升至30倍左右，将目光投向估值更具吸引力的新兴市场，包括中国、韩国以及南非 [4] - 瑞银财富管理预计美国企业盈利将实现双位数增长，但也承认担心估值过高且市场波动较大 [4] - 机构目光转向亚洲市场，汇丰看多中国A股、港股、新加坡及韩国股市，认为亚洲是全球主要增长引擎之一 [5] - 港股受到强劲资金流入和活跃的IPO活动两大因素支持 [5] - 富达国际认为中国企业在科技创新领域持续突破，估值优势、“反内卷”政策及贸易摩擦担忧缓和将推动盈利恢复，更大范围的牛市信号已出现 [5] 人工智能（AI）投资趋势 - 人工智能被所有机构认定为2026年全球市场的核心主题，关注点从硬件投资转向更广泛的生态价值创造 [6][7] - AI迅速普及应用的趋势在12-18个月内逆转的可能性非常低，机遇将进一步扩展到各行各业 [7] - 投资机会需挖掘AI间接相关领域，如受益于降息前景及AI应用的金融板块（大型银行股），以及受益于数字化基建和电力需求的工业与公用事业板块 [7] - AI、电力、长寿经济被列为最看好的三大趋势 [7] - AI资本开支在2025年超预期达到3500亿美元，2026年有望继续增长至约5000亿美元 [7] - AI投资回报正逐步提升，目前回报仅为投资的1/3左右，预计到2030年，AI赋能、智能及应用层的营收规模将达到3.1万亿美元，年复合增长率为30% [7] - AI与健康结合的“长寿经济”市场营收潜力巨大，中国在AI赋能层、智能层和应用层均有巨大潜力 [7] - AI数据中心建设延迟是短期内的主要微观风险，美国供应链瓶颈导致的建设滞后可能影响相关企业利润结转 [9] - 由AI驱动的盈利增长趋势将在2026年延续，但商业化路径尚未得到验证，风险在累积，需识别能将技术优势转化为可持续盈利和现金流的企业 [9] 2026年中国宏观政策与增长预期 - 机构普遍预判2026年中国宏观政策将延续“财政发力为主、货币政策协同配合”的基调 [10] - 财政赤字率有望进一步提升，货币政策方面降息、降准仍有空间 [10] - 预计2026年中国财政赤字水平将为经济稳定增长提供有力支撑，政府还将通过针对性债券发行提供额外资金支持 [10] - 10月末国家发展改革委披露的5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，支持了2300多个项目，其投资效果预计在2026年一季度左右逐步显现 [10] - 货币政策的宽松将主要服务于实体经济发展，特别是为科技自立自强、消费提振和房地产市场稳定提供流动性支持 [10] - 结构性政策举措将成为2026年中国经济刺激的重要亮点，消费领域的国补以旧换新政策有望继续推进 [10] - 2026年作为“十五五”计划第一年，政策将重点聚焦科技自立自强，推动新质生产力发展，同时在提振内需、改善民生等领域推出更多针对性举措 [10] - 机构预计2026年中国GDP增速目标可能设定在4.5%至5%之间 [11] - 2025年中国经济前三季度表现好于预期，四季度有所放缓，全年增速预计在4.9%至5%之间，完成年初目标 [11] - 若保持当前政策力度，2026年实现4.5%至5%的增长区间是可行的 [11] 资产配置：黄金、另类资产与固定收益 - 面对传统股债资产可能持续的高相关性，分散化配置必要性提升，黄金及各类另类资产成为构建组合韧性的关键工具 [12] - 鉴于传统资产间高度相关，仅靠股债平衡可能不够，需将相关度较低的资产纳入组合 [12] - 看好黄金，认为在央行需求、美元弱势及资金流入的背景下，金价将继续获得支持，其作为重要多元化资产的地位稳固 [12] - 对白银持中性观点，认为存在双向波动风险 [12] - 黄金可作为对冲地缘风险和多元化的有效资产，预测金价在央行结构性需求推动下保持温和上涨 [12] - 建议利用私募股权、对冲基金、私募信贷等另类资产来提高多元化程度 [12] - 建议投资者重新审视美元风险敞口，并配置黄金、绝对收益策略和私募资产等另类多元化工具，以应对市场不确定性 [12] - 去美元化趋势与亚洲政策宽松为亚洲本币政府债券创造了有利条件，尤其是韩国等高信用主权债，是组合多元化的重要工具 [13] - 鉴于美联储降息幅度可能低于市场预期，美元计价债券的久期应调整为5至7年，以应对长期债券波动性加剧的风险 [13] - 针对A股提出“杠铃策略”：一端布局高科技成长板块以捕捉AI驱动的盈利上行潜力；另一端布局高息优质价值股，作为应对潜在不确定性的下行保护 [13]

文章核心观点 - 比特币在2025年尽管多次创出新高，但其年度表现跑输了黄金、美股及部分传统资产，这标志着一个关键转变 [1][6] - 加密货币行业可能正在从过去“只要参与就有回报”的高成长资产阶段，过渡到一个需要被严格比较和定价的成熟风险资产阶段 [2][6] 2015-2025年各类资产年度表现排名与数据 - **2025年**：黄金以**66.83%**的涨幅领先，美股（纳斯达克）涨**21.51%**，A股（上证）涨**20.23%**，比特币则下跌**6%**，表现弱于黄金、美股、A股、国债及外汇 [4][8] - **2024年**：比特币以**135%**的涨幅位居第一，美股涨**33%**，黄金涨**27.1%** [4][8] - **2023年**：比特币以**160%**的涨幅领先，美股涨**43.4%**，黄金涨**12.9%** [4][8] - **2022年**：外汇（美元兑在岸人民币）涨**8.3%**表现最佳，比特币以**-64%**的跌幅表现最差 [4][8] - **2021年**：比特币涨幅为**୧୦%**（原文数据异常），原油涨**55.5%**，美股涨**21.4%** [4][8] - **2020年**：比特币以**305%**的惊人涨幅领先，美股涨**43.6%**，黄金涨**24.8%** [4][8] - **2019年**：比特币涨**88%**，美股涨**35.2%**，原油涨**34.8%** [4][8] - **2018年**：房价涨**10.6%**表现最好，比特币以**-74%**的跌幅表现最差 [4][8] - **2017年**：比特币暴涨**1340%**，美股涨**28.2%**，黄金涨**13.3%** [4][8] - **2016年**：比特币涨**124%**，原油涨**47.2%**，房价涨**10.8%** [4][8] - **2015年**：比特币涨**35%**，A股涨**9.4%**，国债涨**6.1%** [4][8] 加密货币行业趋势观察 - 比特币在2025年的相对疲软表现，引发了市场对加密货币是否已告别超高回报时代的思考 [2][6] - 加密资产正被市场更频繁地与黄金、美股等传统资产进行比较和严格定价，其资产属性可能正在发生转变 [2][6]

海外宏观经济与政策 - 美国10月至11月通胀数据大幅低于预期 但居住分项可能存在低估 预计12月数据可能有所反弹 [1][11] - 中期视角下 美国通胀问题已非资产交易主要矛盾 美联储政策重心转向应对K型分化下的弱就业 整体维持宽松政策立场 [1][11] - 市场对美联储明年的降息预期有所回升 [1][11] - 日本央行加息已落地 由于市场预期较充分 且日元与美股情绪不极端 各类资产反应平淡 [1][11] 国内宏观经济与政策 - 11月国内消费、投资等数据偏弱 显示内需仍待企稳 [1][11] - 出口增速回升带动工业生产维持韧性 社会消费品零售总额受国补及“双十一”效应退坡影响走弱 但服务业消费相对偏强 [1][11] - 11月广义财政支出环比有所改善 [1][11] - 地产链消费及投资端数据继续回落 地产走弱拖累居民信贷 与企业部门出现一定分化 [1][11] - 中央经济工作会议对地产政策定调较为积极 “稳地产”政策预期进一步升温 [1][11] 债券市场 - 上周税期资金面平稳 债市对基本面脱敏 机构行为主导市场行情 [2][12] - 短端收益率下行 中长端收益率先上后下 超长端债券波动加剧 [2][12] - 12月以来DR001利率下限打开、中枢进一步回落 或表明央行在降息落地前通过实质宽松降低银行负债成本以支持基本面 [2][12] - 市场对2025年增长目标实现基本有信心 但2026年1-2月将面临年初经济数据真空期 [2][12] - 市场普遍对降准降息预期保守 债市缺乏明显利多因素 预计短期或仍维持震荡格局 [2][12] A股市场 - 在三因素框架下 A股盈利处于筑底阶段 流动性与风险偏好延续负面 需耐心等待 [2][13] - 变化点在于美国CPI快速回落带动降息预期抬升 美股市场风险偏好置信度指标开始转正 利好出海方向 [2][13] - 风格方面 根据日历效应 春节前可考虑关注上证50表现 春节后关注切换至中小成长风格 [2][13] 港股市场 - 目前港股处于“流动性受益但基本面偏弱”的阶段 2026年物价水平改善与否是关键 [2][13] - 人民币升值有助于改善港股流动性环境 [2][13] - 港股市场beta的全面上行依赖于国内增长环境的改善 除了量的合理增长 更重要的是以PPI为代表的价的改善 [2][13] 大宗商品市场 - 原油方面 从全球经济基本面看 原油需求仍弱 供给持续释放 库存累积 价格仍承压 [3][14] - 黄金方面 短期视角下 随着中美关税摩擦暂缓及特朗普政策重心从贸易转向内政 不确定性降低 [3][14] - 叠加黄金短期拥挤度处于高位 未来一段时间黄金的风险溢价可能逐步收敛 金价涨速或有所放缓 但中长期发展趋势仍被看好 [3][14]

市场开盘表现 - 三大指数小幅高开，沪指涨0.04%报3919.11点，深证成指涨0.05%，创业板指涨0.14% [1] 行业板块动态 - 海南自贸区概念涨势延续 [1] - 金银价格屡创新高，带动黄金股上涨 [1] 公司股价异动 - 海汽集团(603069)涨停 [1] - 海南发展涨停 [1] - 海南瑞泽(002596)涨停 [1]

全球市场反弹的核心驱动 - 全球市场迎来罕见的共振式反弹 核心主线是美联储政策靴子落地后的预期重塑与流动性转向[1] - 降息为市场注入宽松预期 而通胀数据的超预期下滑消除了最大的紧缩恐惧 导致风险偏好全面回暖[1] - 资金从债券等避险资产涌出 流向科技股、原油和基本金属等方向 成为流动性的蓄水池[1] 宏观叙事切换与资产重估 - 当前反弹不仅仅是技术性反弹 更是宏观叙事切换下的资产重估[1] - 反弹能否延续面临两大考验 美联储经济状况褐皮书将揭示降息后的真实经济底色 OPEC+会议决定油价风险溢价能否维持[1] 市场进入密集验证期 - 市场迎来数据、政策与产业的密集验证期 宏观暖风与地缘风险交织[2] - 铜、锡、黄金等品种凭借明确的供应故事与库存低位 正从宏观驱动转向供需驱动[2] - 反弹延续的关键在于政策落地效果与基本面韧性之间的赛跑[2] 关键数据与政策观察点 - 数据层面需关注美国核心PCE与三季度GDP检验美国经济韧性 中国11月工业企业利润揭示微观复苏成色[2] - 政策层面需关注国内LPR及超长期特别国债落地节奏 以及美联储新主席遴选和日本央行行长讲话对全球流动性的影响[2] - 事件与地缘层面需关注美委紧张局势对原油及避险资产的支撑 以及国内人大常委会审议对有色等行业的具体影响[2] 金属市场驱动逻辑与制约 - 金属价格上行的宏观情绪支撑来自美联储降息预期升温、美元走弱及国内稳增长政策[3] - 核心制约因素包括高价对实际需求的抑制、部分品种供应过剩的格局以及年末假期流动性转弱可能放大波动[3] 重点金属品种预测 - 工业金属中 铜锡处于供需紧平衡状态 值得重点关注 而对铝、锂等高供应预期品种需保持谨慎[4] - 镍价受印尼政策扰动带来短期情绪提振 但中长期过剩基本面未改 策略上应谨慎看待反弹并以震荡对待[4] - 贵金属中 降息预期与地缘风险构成中期支撑 黄金配置价值突出 白银投机属性强但需警惕交易拥挤带来的短期波动[4] 市场主线与核心策略 - 本周行情将由宏观数据验证与基本面现实的博弈主导[5] - 核心策略是利用回调布局强宏观、强供需品种 如铜和黄金 对弱势基本面品种如镍的反弹保持谨慎[5]

宏观经济与市场情绪 - 市场交投清淡但整体走高 因预期美国三季度GDP年化增长率将达到3.2% [1][12] - 美国银行分析师警告投资者情绪指标已进入极度看涨区域达8.5 历史数据显示读数高于8.0后全球股市在接下来两个月内中位数下跌2.7% 命中率为63% [2][13] - 基金经理调查显示市场情绪为三年半以来最看涨 主要受对降息、降关税和减税的预期驱动 [3][13] 全球股市表现 - 标普500指数期货上涨0.2% 纳斯达克指数期货上涨0.3% 市场存在“害怕错过”情绪 [6][13] - 日经225指数上涨1.5% 延续周五反弹 因日元大幅贬值有望提振日本企业出口收益 [7][13] - 除日本外的亚太地区MSCI最广泛指数上涨0.3% 韩国股市因对AI相关收益的乐观情绪而跳涨1.8% [9][13] - 道明证券分析师指出 上周全球股市录得创纪录的980亿美元单周资金流入 主要由美国股票基金引领 中国股票基金录得2025年第三大单周流入 新兴市场则录得4月以来最大流入 [10][13] 外汇与债券市场 - 日本央行将利率上调至30年高位0.75% 对政府债券造成巨大抛压 [7][13] - 日元对欧元跌至创纪录低点184.90 对瑞士法郎跌至198.08 美元兑日元升至157.67 投资者对测试11月高点157.90持谨慎态度 因担心引发日本当局干预 [8][13] - 日本首席货币官员对单向波动表示关切 并警告将对过度贬值采取适当行动 [8][13] - 债券市场资金流入连续第四周放缓 日本10年期国债收益率再升2.5个基点至1999年以来最高水平 美国10年期国债收益率微升至4.157% [10][13] 大宗商品市场 - 白银价格创下每盎司67.48美元的新纪录 年内涨幅近134% [11][13] - 黄金价格上涨0.6% 至每盎司4,362美元 [11][13] - 因美国周末拦截一艘委内瑞拉油轮并正追捕另一艘 为不到两周内的第三次此类行动 油价上涨 布伦特原油上涨0.7%至每桶60.88美元 美国原油上涨0.7%至每桶56.89美元 [11][13]

黄金市场 - 隔夜黄金价格先涨后跌，短线刷新高点后回落，技术结构有完成可能，不排除中线见顶[1] - 全年金价累计涨幅超过60%，推动上涨的核心因素包括经济扩张、风险与不确定性、机会成本及趋势动能[1] - 上述四大因素在2026年可能继续支撑金价，美国经济褐皮书发出警示信号，美国经济可能拖累全球，其全球化政策倒行逆施可能导致全球经济联系割裂与贸易衰退[1] - 黄金在全球资产配置中的多元化和风险对冲功能被全球投资者和政策制定者重新认识并高度重视[1] - 技术面显示日线可能收小阴线，受前期高点压制，价格回调概率大，4小时周期收高位流星线，结构完成概率大，日内可关注上方4350美元压力[1] 原油市场 - 隔夜油价小幅反弹，但短线反弹力度明显走弱，油价可能延续前期下跌趋势[2] - 国际原油供应过剩，任何利空因素都可能推动油价进一步下跌[2] - 近期美国总统特朗普就俄乌“和平计划”向乌克兰施压，希望其迅速行动，美俄官员预计本周末在迈阿密会晤，俄乌实现和平概率增大[2] - 和平条件可能包括解除或放松对俄制裁，意味着俄罗斯原油可能扩大出口，增加国际供应，导致供需矛盾恶化，可能是压垮油价的最后一根稻草[2] - 技术面显示日线收带长上影的小阳线，价格挑战压力位失败，1小时周期高点下移，有形成头肩顶可能，短线可关注上方56.30美元支撑[2] 美元指数 - 近期美元指数有止跌反弹迹象，但仅为短期行为，在降息压力下大概率维持下行趋势[3] - 美国11月未季调CPI年率录得2.7%，低于市场预期的3.1%，核心CPI同比上涨2.6%，为2021年3月以来新低，低于预期的3%[3] - 通胀数据重返2时代为美联储进一步降息提供条件，2025年FOMC票委古尔斯比表示若趋势持续可能为明年更多降息打开大门，这是首位美联储官员就未来降息表态，2026年美联储降息次数和幅度可能超出市场预期[3] - 技术面显示日线收小阳线，长期均线压制明显，1小时周期有向下虚破动作，整体重心上移，形成上升中继形态，短线大概率还有新高，可关注下方98.30支撑[4] 日经225指数 - 日经225日线收带长下影线的小阳线，调整可能到位，1小时周期趋势反转，价格重新进入成交密集区，短线可能震荡上行，日内可关注下方49250支撑[5] 铜市场 - 铜日线收中阴线，价格重心未明显下移，4小时周期价格形成震荡走势，可能形成中继形态，大概率还有新高，可关注下方5.35美元支撑[6] 市场速览与事件 - 英国央行18日宣布将基准利率下调25个基点至3.75%，这是该国央行2025年以来的第四次降息[7] - 欧洲央行将存款利率维持在2.00%不变，维持主要再融资利率在2.15%不变，将边际贷款利率维持在2.40%不变[7] - 美国11月未季调CPI年率从前值的3.1%回落至2.7%[7] - 12月19日23:00将公布美国12月密歇根大学消费者信心指数终值[8]

市场流动性回顾 - 央行发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》，提出下一阶段将实施适度宽松的货币政策，通过多元工具保持流动性充裕，并引导信贷发力 [2] - 11月央行公开市场操作合计净投放438亿元，具体包括：开展10000亿元MLF操作（到期9000亿元），逆回购操作48056亿元（到期53618亿元），买断式逆回购操作15000亿元（到期10000亿元）[2] - 11月资金面整体呈现紧平衡态势，受税期缴款、政府债净供给增加等因素阶段性推升压力，但央行通过加大买断式逆回购和超量续作MLF精准调节，全月流动性相对平稳 [2][9] - 11月末关键资金利率低位震荡：DR001为1.30%（环比-2BP），DR007为1.47%（环比+1BP），R001为1.43%（环比+2BP），R007为1.52%（环比+3BP）[6] - 展望12月，资金面将面临年末考核、政府债收尾发行等压力，但央行宽货币态度明确，预计将通过MLF超额续作、逆回购加力等方式保障流动性供应，跨年资金利率高点或相对可控 [3][9] 债券市场整体情况 - 11月各类债市指数整体呈现震荡走势，国债和信用债指数表现分化，当月下旬下行趋势明显 [10] - 利率债整体走弱，受流动性压力及央行跨周期调节政策导向弱化短期宽松预期影响，市场降息预期有所弱化 [10] - 信用债整体表现优于利率债，主要受央行报告提出继续大力发展债券市场“科技板”以及摊余成本法债基开放潮的提振，市场对部分高评级信用债偏好增强 [10][21] - 可转债整体呈现高位震荡走势，估值水平相对较高，但在权益市场调整中展现出突出的防御性，仍具备一定的韧性与配置价值 [10] 国债与国开债利率变动 - 11月各期限国债到期收益率呈现震荡上行走势，长短端利率表现分化，长端上行幅度大于短端 [12] - 截至11月末，1年、2年、3年、5年、7年、10年期国债收益率环比分别变动+2BP、+2BP、+2BP、+5BP、+6BP、+5BP [12] - 长端利率上行明显，因市场对央行后续降息预期减弱，机构配置意愿回落，以及对经济复苏存有预期 [12] - 短端利率相对平稳，因央行公开市场操作持续发力呵护流动性，短期资金成本保持稳定 [12] - 11月各期限国开债到期收益率整体亦呈现震荡上行走势，变动趋势与国债较为一致 [14] - 10年期美债到期收益率月末环比下降9BP，主要受美联储鸽派信号增强、降息预期升温以及就业市场降温等因素驱动 [12] 中短期票据与信用债利率变动 - 11月中短期票据利率多数上行，AAA+至AA+的1至5年期限票据利率月末较上月变动区间在-2BP至+6BP之间 [17] - 11月末AAA级企业债平均到期收益率为1.95%（环比+5BP），AA+级为2.01%（环比+2BP）；AAA级城投债平均到期收益率为1.97%（环比+4BP），AA+级为2.02%（环比+3BP）[21] - 信用利差小幅收窄：11月末AAA级和AA+企业债信用利差收于6BP（上月为8BP），AAA级和AA+城投债信用利差收于5BP（上月为6BP）[21] - 地产债方面，中证房地产债指数环比小幅增长，受央行报告提出完善房地产金融基础性制度提振，但部分房企信用风险事件仍存 [21] 权益市场回顾：整体表现与风格 - 2025年11月A股三大股指全数收跌：上证指数下跌1.67%，深证成指下跌2.95%，创业板指下跌4.23% [26] - 其他主要指数表现：上证50下跌1.39%，中证500下跌4.08%，中证1000下跌2.30%，上证科创板50成份指数下跌6.24% [26][27] - 市场呈现“冲高回落、月末企稳”走势，上旬上涨后进入调整，月中回调，月末企稳迹象明显 [26][27] - 11月风格指数全数下跌：金融、周期、消费、成长和稳定风格指数分别变动-0.54%、-1.62%、-0.49%、-3.46%和-1.69%，消费与金融板块跌幅相对较小 [36] - 消费板块受《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》发布支撑；金融板块则在市场波动中因经营稳健性与高股息价值凸显 [36] 权益市场回顾：行业表现 - 11月申万一级行业指数多数下跌，纺织服饰、传媒和综合涨幅居前，分别为4.42%、4.12%和3.98% [40] - 电子、非银金融和有色金属板块跌幅居前，分别为-7.95%、-5.07%和-4.59% [40] - 纺织服饰板块表现较好，受中美贸易政策改善、季节性需求及“双十一”销售提振 [40] - 综合板块因低估值、高股息及抗风险特性吸引资金，上行趋势明显 [40] - 11月市场主要指数估值多数下行，中证1000估值降幅较大，上证50估值环比小幅上涨，其市盈率分位数处于近10年88%左右；创业板指市盈率分位数降至近10年36%左右 [33] 资产配置建议：宏观与固收展望 - 11月制造业PMI为49.2%，环比回升0.2个百分点，但仍低于荣枯线，复苏进程需巩固 [42] - 新订单指数环比上升0.4个百分点，新出口订单指数环比上升1.7个百分点，外需改善幅度强于内需 [42] - 展望固定收益市场，12月资金面在央行呵护下预计保持平稳，基本面在政策发力与消费回暖支撑下有望改善 [44] - 利率债市场或保持稳健运行韧性，在宽松货币政策及经济复苏尚需巩固背景下有支撑，但需警惕外部波动及权益市场影响 [45] - 信用债市场呈震荡偏暖、结构分化格局，“科技板”发展政策及房地产金融制度完善对部分高评级及政策支持领域信用债形成利好 [45] 资产配置建议：权益市场展望 - 展望12月，A股或将延续震荡市中的结构性行情，随着美联储降息预期升温与国内政策窗口临近，12月或成为跨年行情布局期 [46] - 银行、公用事业等防御性板块凭借低估值、高股息优势受青睐；AI算力、半导体等科技成长板块长期逻辑未变；消费板块受益于政策支持与季节性需求具备复苏潜力 [46] - 外部需关注美联储议息会议结果，内部需关注企业盈利、政策落地效果及科技赛道风险 [46] 基金市场情况 - 11月新发基金数量136只，环比回升，投资于权益市场的股票型基金发行数量上涨较多 [48] - 公募基金资产净值环比下降236亿元，但同比去年11月增长40991亿元；其中股票型基金资产净值同比上涨11839亿元，债券基金同比上涨4798亿元，混合型基金同比上涨3309亿元 [48] - 11月各类型基金收益多数收跌，商品型基金领涨，月内平均涨幅达2.72%；股票型FOF基金、普通股票型基金、偏股混合型基金月内平均跌幅均超2.40% [54] - 货币基金各期限年化收益率较上月整体下降，因资金利率低位震荡 [57] - 债券型基金近1月年化收益率跌至负区间，受债市回调影响；混合型与股票型基金近1月年化收益率亦连续两月处于负区间，与股债两市共同承压有关 [58][62][65] 普益基金投资观点 - 对A股后市持乐观态度，认为成长板块随时会启动，政策端利好可期，AI产业链、创新药、新能源和部分顺周期板块的阶段性调整进入尾声，具备长期布局价值 [70] - 港股11月表现震荡调整，恒生指数下跌0.18%，恒生科技指数下跌5.23%，中长期看好港股市场表现，因有政策支持、南下资金流入及美联储降息周期等因素 [71] - 11月债市收益率全线震荡上行，1年、5年、10年、30年国债收益率较上月末分别上行约1.9BP、5.1BP、4.9BP、4.8BP，预计12月利率窄幅震荡运行，短久期票息策略是较优选择 [72][73] - 美债方面，10年期美债收益率月末收4.02%，随着美联储推进降息，短端收益率下行存在空间，建议持续关注中短端美债 [74]