报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025 年上半年 GDP 增速达 5.3%，政策驱动是经济修复关键，全年实现 5%增长目标难度不大，但需将政策驱动复苏转化为市场内生增长动能，预计 7 月政治局会议宏观政策基调延续扩张中性，强调政策延续性，或推进调结构和产业改革，同时分析不同政策领域关注点及历史会议后债市表现[1][14][15] 根据相关目录分别进行总结 7 月政治局会议前瞻 - 2025 年上半年经济增长有韧性，GDP 同比增长 5.3%，但面临有效需求不足、房地产承压等压力，预计会议强调政策延续性，推进调结构和产业改革[14][15] - “反内卷”政策方面，因部分行业产能扩张和价格战，PPI 连续 33 个月负增长，预计会议重点提及该政策以调结构、优供给、防风险[16] - 财政政策方面，预计延续 4 月基调，强调加快债券发行使用，关注新型政策性金融工具[2][18] - 货币政策方面，预计维持“适度宽松”基调，加强与财政协同，短期降息概率低，关注结构性工具扩张[3][20] - 地产政策方面，上半年地产销售和投资不佳，下半年宽松政策或围绕“释放需求、优化供给”部署[21][22] - 消费政策方面，内需贡献率提升，预计会议强调扩内需、促消费，下半年政策或接续发力[23] - 历史上会议召开后 30 日，债市利率多先下后上，走势取决于宏观经济和政策范式[26] 2024 年：政策基调延续积极取向，债市维持震荡 - 会议提出宏观政策“持续用力、更加给力”，落实“存量政策”，储备“增量政策”，强调延续性[28] - 会后 T+30 日，1Y 和 10Y 国债收益率分别上行 6BP、2BP[28] 2022 年：政策力度放缓，弱化经济目标，利率下行 - 会议对经济下行压力判断缓解，不再强调全年经济增长目标，政策重在落实，市场对政策加码担忧缓和[35] - 8 月央行超预期调降 OMO 和 MLF 利率 10BP，会后 T+30 日债市利率下行[35] 2021 年：政策由调结构转向稳增长，债市震荡盘整 - 会议认为经济稳增长优先于调结构，政策重心向“稳增长”倾斜，财政政策更积极，地方债发行提速[42][49] - 会后 T+30 日，债市收益率震荡偏上运行[42]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 关税政策或对出口短期带来冲击，但中长期看国内扩张性政策有望加速落地托底经济稳增长 ；银行板块受益于政策催化，顺周期主线的个股或有α ；由于经济修复需要时间且预计降息仍有空间，红利策略或仍有持续性 [4][7] 根据相关目录分别进行总结 二季度存贷款增长情况 贷款 - 截至2025年6月末国内人民币贷款余额达268.6万亿元，同比增速7.10%，2024年以来贷款增速中枢整体下迁 ；Q1贷款新增9.7万亿元，同比多增2771亿元，Q2贷款新增3.1万亿元，同比少增6580亿元 [1] - Q2信贷少增源于企业中长期贷款同比少增2859亿元，一方面是Q1信贷投放节奏前置，另一方面地方政府债务置换背景下企业贷款提前还款对余额形成扰动 ；企业短贷及票据融资同比少增129亿元，其中票据融资同比少增6602亿元，银行压降低收益票据资产提高核心资产占比缓解净息差压力 ；居民贷款同比仅少增6亿元，但结构变化大，居民经营性贷款同比少增2240亿元，居民中长期消费贷同比多增1844亿元，或因按揭早偿同比下降，促消费政策发力下居民短期消费贷同比少减391亿元 [1][2] 存款 - 截至2025年6月末国内人民币存款余额320.2万亿元，同比增速8.30%，在上年同期低基数效应影响下存款增速加快 ；Q1存款新增13.0万亿，同比多增1.7万亿元，Q2存款新增5.0万亿元，同比多增4.7万亿，Q2非银存款、住户存款、政府存款对增量的贡献比例分别达45.3%、31.4%、24.5%，非银存款同比明显多增或因存款利率下行引发存款搬家效应，存款结构从表内向表外转换 [3] - 二季度银行存款增势良好，银行对同业存单发行需求减少，Q2同业存单余额净减少788亿元，2023年二季度以来首次净融资额为负 ；6月末住户、企业活期存款在全量存款的占比分别为26.5%、27.7%，存款定期化呈现缓和趋势，活期存款占比相较3月末未进一步下降 [3] 板块观点 - 关税政策或对出口短期带来冲击，但中长期国内稳地产、促消费、加大民生保障等扩张性政策有望加速落地托底经济稳增长 ；银行板块受益于政策催化，顺周期主线的个股或有α ；由于经济修复需要时间且预计降息仍有空间，红利策略或仍有持续性 ；顺周期策略下宁波银行、邮储银行、招商银行、常熟银行值得关注，红利策略下上海银行、招商银行、江苏银行、渝农商行、沪农商行值得关注，以及基本面发生积极变化的重庆银行值得关注 [4][7] 重点数据跟踪 权益市场跟踪 - 本周股票日均成交额15463.88亿元，环比上周增加501.10亿元 [8] - 两融余额1.90万亿元，较上周增加1.64% [8] - 本周非货币基金发行份额214.85亿元，环比上周减少23.34亿元 ；7月以来共计发行470.53亿元，同比减少64.30亿元 ；其中股票型115.88亿元，同比增加64.16亿元 ；混合型58.05亿元，同比增加26.77亿元 [8] 利率市场跟踪 - 同业存单：本周发行规模为9465.80亿元，环比上周增加5202.00亿元 ；当前余额21.33万亿元，相比6月末增加2110.50亿元 ；本周发行利率为1.62%，环比上周增加1bp ；7月发行利率为1.62%，较6月减少5bps [9] - 票据利率：本周半年国有大行 + 股份行转贴现平均利率为0.84%，环比上周下降7bps，7月平均利率为0.90%，环比6月下降16bps ；本周半年城商行银票转贴现平均利率为1.00%，环比上周下降7bps，7月平均利率为1.06%，环比6月下降16bps [9] - 10年期国债收益率：本周平均为1.66%，环比上周增加1bp [9] - 地方政府专项债发行规模：本周新发行专项债1614.24亿元，环比上周增加974.39亿元，年初以来累计发行23889.46亿元 [9] - 特殊再融资债发行进度：本周未发行，年初以来累计发行18185.70亿元 [9] 本周聚焦 相关图表 - 展示信贷增长情况、存贷款同比增速、居民及企业活期存款占比、同业存单净融资额、二季度特殊再融资债券发行明细等图表 [13][14][16] 主要新闻 - 央行：6月末社会融资规模存量同比增长8.9%，M2余额330.29万亿元同比增长8.3%，M1余额113.95万亿元同比增长4.6%，M0余额13.18万亿元同比增长12%，上半年净投放现金3633亿元，本外币贷款余额272.57万亿元同比增长6.8%，月末人民币贷款余额268.56万亿元同比增长7.1%，上半年人民币贷款增加12.92万亿元 ；央行表示下阶段将落实适度宽松货币政策，抓好已出台政策执行，提升金融服务实体经济质效，指出中小银行增持债券增加安全资产配置在监管允许范围内合理 ；定于2025年7月25日发行大运河金银纪念币一套共9枚，其中金质1枚，银质8枚 ；就《银行间市场经纪业务管理办法（征求意见稿）》公开征求意见 [22][23] - 央行、金融监管总局、中国证监会：三部门印发《绿色金融支持项目目录（2025年版）》，统一适用于各类绿色金融产品，沪深北交易所上市及股票发行、新三板挂牌及股票发行业务暂不适用，各单位要制定落实配套政策，做好绿色贷款、绿色债券等产品历史标准衔接 [23] - 国家统计局：上半年国内生产总值660536亿元，按不变价格计算同比增长5.3%，分产业看第一产业增加值31172亿元同比增长3.7%，第二产业增加值239050亿元增长5.3%，第三产业增加值390314亿元增长5.5%，分季度看一季度同比增长5.4%，二季度增长5.2%，从环比看二季度增长1.1% ；房地产市场资金来源有所改善，上半年房地产开发企业到位资金降幅比去年同期收窄16.4个百分点，比去年全年收窄10.8个百分点，其中国内贷款同比增长0.6%，6月末全国商品房待售面积比5月末减少479万平方米，连续四个月减少 ；上半年CPI比上年同期下降0.1%，降幅与一季度相同，6月份同比由降转涨上涨0.1%，扣除食品和能源价格的核心CPI逐步回升，上半年同比上涨0.4%，涨幅比一季度扩大0.1个百分点，上半年PPI比上年同期下降2.8%，4月份起因国际贸易不确定性导致出口承压叠加部分行业需求不足，同比降幅逐步扩大至6月份的3.6% [23][24] - 上海市银行同业公会：发布《2024年度上海银行业可持续发展报告》，我国银行业可持续发展信息披露已从传统社会责任报告向更具系统性的可持续发展报告转型 [24] 主要公告 - 涉及中国银行、中信银行、紫金银行、邮储银行等多家银行的人事变动、增资、关联交易、债券发行、权益分派等公告 [25][26][27] 附：周度数据跟踪 - 展示各地区已发行特殊再融资债规模及平均利率、本周金融板块表现、金融涨跌幅前10个股情况等图表 [30][31][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年二季度例会与上季度相比有五点需关注，包括对国内经济表述积极但新增挑战、货币政策延续适度宽松更重灵活性、新增结构性货币政策支持重点领域、汇率掣肘压力缓解、稳地产决心延续 [2][27] - 2025年一季度经济开局良好，二季度整体平稳但存在房地产需求走弱、出口增速降低等问题，物价低位徘徊 [2][28][29] - 货币政策适度宽松基调将延续，总量型工具维持流动性，下半年降准50BP、降息20BP有望落地，丰富结构性工具支持重点领域 [3][29] 根据相关目录分别进行总结 2025年二季度货币政策委员会例会要点 - 对国内经济表述积极，新增贸易壁垒偏多和物价低位运行挑战，外部经济判断更悲观，国内经济判断更乐观 [5] - 货币政策延续适度宽松，更注重灵活性，后续将根据国内外形势灵活调整 [6] - 结构性货币政策支持两新两重等重点领域，优化再贷款等工具，未提及稳定外贸 [6] - 汇率压力减轻，例会删除三个坚决，人民币汇率升值，掣肘压力缓解 [7] - 房地产以稳为主，巩固市场稳定态势，若市场回落政策有加码空间 [7] 2025年1 - 5月经济金融数据表现 - 工业增加值增长边际放缓，服务业生产稳定，高技术产业增速高位，部分行业受出口影响 [11] - 消费增长亮眼，受以旧换新和网售促销带动，后续需关注政策恢复对消费的支撑 [12] - 固定投资增速下行，基建和制造业投资有韧性，房地产投资为拖累项 [13] - 出口增速边际放缓，抢出口效应回落，对部分国家出口有差异，需关注外需影响 [14] - CPI和PPI维持低位，需求不稳，企业盈利空间收窄，工业企业利润走低 [17] - 社融方面，二季度增量放缓，政府债为主要支撑 [18] - 信贷方面，居民端新增贷款回落，企业短贷增加、中长期贷款回落 [19] - 政府债方面，上半年净融资额增长，地方政府债发行规模大 [19] 2025年上半年货币政策及工具梳理 - 适度宽松货币政策落地，降准降息措施实施，研究优化货币政策工具 [22] - 创设新栏目提升透明度，变动买断式逆回购公告信息强化预期管理 [23] - 一季度政策利率按兵不动，二季度降息落地，上半年资金利率宽松 [23] - 总量方面，5月降准释放流动性，6月买断式逆回购和MLF有投放 [24] - 结构性方面，增加科技创新等再贷款额度，工具余额占比可观 [25] 总结与展望 - 重申二季度例会与上季度相比的五点关注内容 [27] - 2025年经济金融数据有特点，社融前高后低，经济有亮点也有问题 [28] - 货币政策适度宽松基调延续，总量和结构性工具发力，降准降息有望落地 [29]

中国经济韧性 - 中国经济展现出超预期的韧性[2] - 一二线城市出现企稳迹象 但三四线城市受库存高企、需求不足影响 调整周期延长[2] - 2025年新房销售、开工等指标预计同比下滑 2026年能筑底回稳[2] 房地产行业 - 中国房地产风险与日本"资产负债表衰退"有本质不同 日本主要在企业领域 中国对家庭部门影响更温和[3] - 企业对地产直接的风险敞口整体远低于当年日本[3] - "稳地产"需平衡短期纾困与长期模式转型 保障性住房、城中村改造等"新三大工程"将成为对冲商品房下行的关键[2] 消费与投资 - 消费以旧换新规模从1500亿翻倍至3000亿 政策刺激从"表态"转向"行动"[3] - 中央财政扩表成为政策"下半场"关键特征 与去年"上半场"聚焦隐债置换、银行注资形成鲜明对比[3] - 消费刺激需解决居民收入增速放缓与就业预期偏弱 以及地产财富效应衰减两大瓶颈[4] 货币政策 - 货币政策面临"稳汇率"与"宽信用"的平衡难题 存款准备金率已降至6 4% 降息空间收窄[3] - 今年央行仍有1-2次降息空间 节奏取决于汇率稳定与银行息差压力[3] - 5月人民币汇率因关税风险缓和企稳 预计6-12个月兑美元在7 2-7 3区间 出口商结汇意愿将成为关键变量[3] 政策建议 - 下一步政策需聚焦"收入—消费"循环 通过减税、社保改革等方式提振居民信心[4]

货币政策 - 央行全面降准0.5个百分点，预计释放流动性约一万亿，维持全年降准100 - 150BP预测不变[2] - 下调支农支小再贷款等结构性货币工具利率0.25个百分点，降低商业银行负债成本[2] - 分别下调政策利率、公积金贷款利率10BP、25BP，创设5000亿服务消费与养老再贷款，汽车金融等降准5个百分点至0% [3] - 增加3000亿科技创新和技术改造再贷款，创设科技创新债券风险分担工具[4] - 央行合并两项支持资本市场的货币政策工具为8000亿元[4] 资本市场政策 - 证监会将出台深化科创板、创业板改革政策，发布新修订的上市公司重大资产重组管理办法[4] - 大力发展科技创新债，优化发行注册流程，完善征信支持[4] - 证监会支持中央汇金发挥类“平准基金”作用，发布推动公募基金高质量发展行动方案[4] 政策影响 - 降准和利率下调促进居民和企业贷款增长，稳汇率，巩固房地产市场，刺激消费内需[2][3] - “稳汇率—稳地产—促内需”良性循环有望凸显，货币财政政策自主扩张空间打开[3] 风险提示 - 存在人民币贬值幅度大于预期风险[4]