公司概况 - 江波龙成立于1999年，是中国存储龙头企业，专注于嵌入式存储产品如UFS、eMMC、ePoP、LPDDR、SLC NAND Flash等，同时提供固态硬盘、内存条、移动存储等产品线 [1] - 公司业务覆盖消费电子、数据中心、工业、通信、汽车等行业，近年来重点布局汽车存储领域 [1] 汽车存储市场前景 - 汽车智能化和电动化推动存储芯片需求快速增长，预计2027年汽车存储芯片市场规模将超过70亿美元 [2] - 存储技术成为智能驾驶辅助系统和车联网娱乐系统的关键内核，决定驾控体验 [2] 公司汽车存储布局 - 2017年启动汽车存储项目预研，2019年推出首款车规级产品，2020年完成AEC-Q100认证 [2] - 产品线覆盖车规级eMMC、UFS、LPDDR等嵌入式存储，以及U盘、SD卡、SSD等配件 [4] - 拥有400多名固件工程师，5000多个测试用例，并通过收购苏州元成和巴西Zilia强化封装能力 [4] - 2024年已与20余家主机厂和50余家Tier 1客户合作，通过20余家主芯片平台兼容性测试 [6] 核心技术优势 - 自研eMMC主控芯片WM6000，性能提升10%，最高速度达600MB/s，支持128GB容量 [8][11] - 车规级LPDDR4x速率达4266Mbps，带宽利用率提升30%，支持2GB-8GB容量，功耗降低至0.6V [11][15] - 自研SPI NAND Flash，封装尺寸8mm×6mm，容量1Gb-4Gb，支持ECC纠错和1.8V低功耗设计 [14] - 全链路可靠性技术包括晶圆颗粒验证、自研ATE测试、芯片老化筛选和FA分析能力 [16] 新产品发布 - 车规级eMMC全芯定制版：支持-40℃~105℃宽温域，适配DVR、EDR、行车记录仪等车载设备 [10][11] - 车规级UFS：覆盖UFS 2.1至3.1协议，64GB-256GB容量，支持L3+高级驾驶辅助系统 [13] - 车载监控SSD、Lexar行车记录存储卡/U盘等创新产品，通过"功能等效"策略适配车载需求 [17] 商业模式创新 - 采用PTM（存储产品技术制造）模式，提供芯片设计、固件算法、封装工艺等一站式解决方案 [17] - 目标是通过"技术自研+生态共建"巩固"车规存储优选品牌"地位 [17]

行业趋势 - 机器人在执行环境感知、运动控制、语音交互等任务时需快速存储和读取数据，推动对高带宽、低延迟、大容量存储芯片的需求[1] 公司产品布局 - 公司推出适用于具身智能领域的eMMC、UFS、BGASSD、LPDDR4X/5/5X等存储产品[1] - 公司正积极拓展具身智能领域头部客户[1] 客户应用案例 - 宇树科技Go2智能机器狗已应用公司的LPDDR4X和eMMC存储产品[1]

公司方面，据上证报表示， 据上证报5月6日报道，据市场机构CFM数据统计，在AI服务器需求与 PC和移动需求复苏推动下，叠加 关税触发的部分补库存需求的共同影响，2025年一季度DRAM整体表现优于预期，全球DRAM市场规模 同比增长42.5%至267.29亿美元。期间，SK海力士凭借在HBM领域的绝对优势，终结三星长达四十多年 的市场统治地位，以36.7%的市场份额首度登顶全球DRAM市场第一。 国泰海通证券表示，看好二季度存储模组企业有望迎来量价齐升的业绩拐点，晶圆代工环节有望受益近 期消费国补政策带动的提前备货，关注存储模组企业中布局AI端侧并将充分受益本轮存储涨价的企 业，封测端关注布局了先进封装持续优化产品结构的龙头企业，整体给予"增持"评级。 华鑫证券表示，DRAM行业正在迈入先进制程，随着OEM厂商将新款笔记本电脑升级至 DDR5，DDR4 在注重性价比的产品领域依然需求强劲，这推动了订单询价激增，并推动了市场活动。一些分销商已提 前开始备货，以确保库存水平稳定。DRAM市场价格大概率将延续上升态势。 协创数据：公司在DRAM领域以消费级内存条和企业级存储为核心，通过"自研+合作"模式实现技术突 ...

上天天基金APP搜索【777】领 98 元券包 ，优选基金10元起投！限量发放！先到先得！ A股市场迎来五月首个交易日。回顾假期前市场表现，A股整体呈现区间震荡走势，小盘成长股 表现相对活跃。而假期期间，全球资金风险偏好回暖，主要境外市场普遍上涨。本周机构最新 观点判断，在短期外部扰动淡化、流动性适度充裕背景下，5月A股市场风险偏好有望提升，科 技成长股或引领结构性行情的演绎。 "五一 " 假期境外股市普遍上涨 回顾假期期间境外资产表现，招商证券统计显示，4月30日至5月2日，境外股市普遍上涨。其中 美股涨幅较显著，标普500指数上涨2.26%，纳指上涨2.96%，道指上涨1.95%。外汇市场方面， 美元指数上涨0.86%；欧元、英镑贬值；人民币、日元均升值，离岸人民币从7.27升值至7.23。 海外重要经济数据中，4月美国非农新增数据略超市场预期，家庭调查口径下的数据细节反映出 劳动力市场仍具韧性，工资增速放缓。在非农就业数据表现稳健的背景下，海外市场对美联储6 月降息的预期降温。 市场风险偏好有望持续回暖 中信证券表示，自4月初以来，全球主要股指都经历了一轮-20%至-5%的明显回撤，但随后主流 风险资产 ...

香港二次IPO热潮 - 香港成为全球资本避风港 尤其在中美金融战背景下 吸引大量资本流入[3][6] - 2024-2025年赴港二次IPO企业络绎不绝 包括美的、顺丰、蜜雪冰城等知名企业[7][8][12] - 30多家企业已确定或计划赴港二次上市 涵盖新能源、半导体、生物科技等多个领域[12][14][15] 重点企业案例 - 美的集团2024年9月赴港上市 募资超300亿港元 成为当年港股最大IPO[10] - 顺丰控股2024年11月港股挂牌 募资58.31亿港元 为当年第二大IPO[12] - 蜜雪冰城2025年2月启动招股 定价202.5港元/股 计划集资34.5亿港元[12] - 宁德时代拟募资至少390亿港元 有望成为香港四年来最大IPO[14] 市场表现 - 经纬天地2024年全年涨幅达542% 广联科技控股涨526.6% 老铺黄金涨495.56%[15][16] - 2024年港交所新上市公司破发率高达53.5% 天津建发全年累计跌幅86.6%[18][19] 行业分布 - 新能源领域：宁德时代、中伟股份、先导智能等[14] - 半导体领域：紫光股份、天岳先进、江波龙等[14][15] - 生物科技：迈威生物[15] - 消费领域：蜜雪冰城、安井食品等[12][15] 上市动机 - 拓展融资渠道 如用友网络因业绩承压寻求转型[14] - 推进全球化战略 如三一重工、玲珑轮胎等[14] - 提升国际影响力 如紫光股份巩固AI领域优势[14]

核心观点 - 美国对HBM及相关半导体设备的出口管制迫使国内存储厂商转向3D DRAM技术研发 [1] - 3D DRAM被视为突破DRAM物理极限和替代HBM的关键技术方向 [10][21] - 全球主要存储厂商已投入3D DRAM研发并取得阶段性成果 [11][13][16][17] - 国内厂商在3D DRAM领域加速布局以应对供应链限制 [17][18][19] HBM限制背景 - 美国商务部对带宽密度超过2GB/s/mm²的HBM实施出口管制 覆盖所有量产型号 [1] - 禁令直接影响国内AI行业对高性能存储的需求 [1] - GDDR内存(800-960GB/s带宽)和SRAM方案可作为HBM替代方案 [3] 3D DRAM技术原理 - 传统DRAM采用8F²/6F²平面结构 面临物理极限瓶颈 [7][8] - 4F²结构通过垂直堆叠晶体管使单元面积缩小33% [9] - 3D DRAM采用类似3D NAND的垂直堆叠技术 [10] - 关键技术包括晶圆键合和混合键合工艺 [10] 国际厂商进展 - 三星计划2030年前量产VCT架构3D DRAM 已制定第八代产品路线图 [11] - SK海力士展示5层堆叠3D DRAM原型 良率达56.1% [13] - 美光持有30余项3D DRAM专利 数量领先韩国厂商 [16] - Neo Semiconductor推出300层3D X-DRAM 理论吞吐达10TB/s [17] 国内厂商动态 - 长鑫存储和长江存储被报道布局3D DRAM [17] - 北京君正计划年内提供3D DRAM样品 重点解决堆叠工艺难题 [18] - 中国台湾团队开发出无电容IGZO晶体管3D DRAM结构 [19] 行业影响 - 3D DRAM可优化功耗表现并突破带宽瓶颈 [21] - 技术适用于AI PC/手机终端/AIoT等新兴场景 [21] - 全球供应链变化为国产DRAM创造替代空间 [21]

公司业绩表现 - 2025年一季度营收15.43亿元，同比下降10.62% [1] - 净亏损1.97亿元，同比由盈转亏，创上市以来单季最大亏损 [1] - 嵌入式存储、PC存储业务收入同比下滑15%-18%，毛利率跌至1.99%历史低位 [1] - PC存储产品毛利率同比下降17.9个百分点至-2.3%，企业级SSD毛利率下滑12.5个百分点至8.7% [1] - 存货规模同比增长45%至28.6亿元，计提存货跌价损失1.12亿元 [1] 行业动态 - DRAM合约价同比下跌18%，现货价跌幅25% [2] - NAND合约价同比下跌22%，企业级SSD价格跌幅30% [2] - 全球智能手机出货量同比增长1.5%至3.049亿部，中国市场同比增长3.3% [3] - 1000-3000元价位段机型占比46.3%，普遍采用LPDDR4X+UFS2.2存储方案 [3] - 全球PC出货量同比增长6.7%，但增长主要源于厂商提前备货 [3] 竞争格局 - 兆易创新营收19.09亿元/同比增长17.32%，净利润2.35亿元/同比增长125.82% [4] - SK海力士DRAM业务收入同比增长86.5%，净利润达52亿美元 [5] - 美光科技NAND价格下跌导致整体毛利率38.4%，低于预期的39.3% [6] - 三星电子存储业务收入占比降至45% [6] 公司转型方向 - 聚焦AI眼镜，成为Meta Ray-Ban智能眼镜、Rokid AR设备的核心存储供应商 [7] - 自研UFS主控芯片SP9300进入小批量试产，已向OPPO、传音等手机厂商送样 [7] - SP9300预计2025年Q2规模化量产，全年出货量有望突破500万颗 [8] - 2024年AI新兴端侧领域营收超10亿元，同比增长294% [8] - 2025年AI眼镜收入预计同比增超500%，新一代产品将于二季度量产 [8] 研发投入与产能布局 - 一季度研发投入1.23亿元，同比增长25.82% [8] - 2024年研发费用同比增长78.99%，重点布局存算一体芯片、HBM封装等 [8] - 东莞松山湖晶圆级先进封测项目总投资30.9亿元，计划2025年下半年投产 [8] - 项目月产2万片12寸晶圆，覆盖3D堆叠、硅中介层等先进封装工艺 [8] 客户与财务韧性 - 前五大客户收入占比达42% [10] - 2024年剔除股份支付费用后净利润4.99亿元，同比增长201.18% [10]

公司基本情况 - 公司主营业务涵盖生态环境建设业务和半导体存储业务两大板块 [2][9] - 公司拥有市政公用工程施工总承包壹级、古建筑工程专业承包壹级等多项施工资质 [3] - 公司制定了"生态环境建设+半导体存储"双主业发展战略 [4] 生态环境建设业务 - 中国城镇化率2024年达67%，较发达经济体80%水平仍有提升空间 [3] - 地方政府财政紧张导致市政园林投资减少，项目结算进度放缓 [3] - 公司剥离连续亏损的诚邦设计集团100%股权以优化资源配置 [10][29] 半导体存储业务概况 - 2024年全球半导体市场规模达6,276亿美元，同比增长19.1% [5] - 存储芯片市场规模1,670亿美元，占半导体市场26.61% [5] - AI服务器DRAM需求是普通服务器8倍，NAND需求是3倍 [6] - 2024年国产NAND市场份额仅4.1%，DRAM低于5% [7] 半导体存储产品与技术 - 主要产品包括固态硬盘、移动存储、嵌入式存储等 [14][15] - 固态硬盘覆盖SATA3、PCIe协议接口，支持客制化需求 [16] - 移动存储产品支持多家存储原厂晶圆产品 [17][18] - 布局车规、工规等高耐久嵌入式存储产品 [19] 半导体存储经营模式 - 构建芯片封测与存储模组研发生产一体化体系 [20] - 采用直销模式为主，账期30-60天 [24] - 最短一周可完成交付，备料周期30-45天 [22] - 2024年增资5,800万元控股芯存科技51.02%股权 [33] 财务与运营情况 - 2024年度归属于股东的净利润为负，不进行利润分配 [1] - 优化管理体系，精简人员配置，强化成本管控 [28] - 注销无经营活动的子公司以降低运营成本 [30] - 加强PPP项目运营管理，控制运维成本 [32]

存储市场趋势 - 2025 年云服务提供商对 AI 硬件持续投资，推动服务器领域存储产品需求增长，智能终端市场中长期存储需求也持续增长 [3] - 2025 年第一季度后半期存储产品市场价格及心理预期上扬，下游客户消化库存进程基本结束，需求实质性增长，半导体存储市场自 2025 年 3 月底逐步回暖 [3] 关税政策与应对 - 公司密切关注全球关税动态，生产经营秩序正常 [3] - 2023 年控股收购巴西头部存储厂商 SMART Brazil（现 Zilia），2024 年 Zilia 收入同比增长超 120%，公司将发挥巴西低关税优势拓展海外市场 [3] - 公司与全球主要存储晶圆原厂保持深入合作，构建国内海外双循环业务体系，具备应对外部环境变化的能力 [3] 毛利率相关 - 存储晶圆价格上行对公司毛利率有正面影响，但毛利率还受产品结构、下游需求波动和市场竞争格局变化等因素综合影响 [4] - 公司推进 PTM 及 TCM 模式，提供一站式存储解决方案，使毛利率保持相对稳定 [4] TCM 模式进展 - 因市场需求波动和供需信息时效性差异，半导体存储市场有周期性特征，影响产业链盈利能力 [5] - 公司推进 TCM 模式，建立新型锚定供需关系，已与传音、ZTE 等 Tier 1 客户达成合作，起到示范效应 [5] 企业级存储业务 - 企业级存储考验企业综合实力，公司是极少数能批量交付企业级服务器存储产品的上市公司，业务收入来自多行业知名客户，适应能力强 [6][7] - 2025 年一季度企业级存储产品组合（eSSD 和 RDIMM）收入 3.19 亿元，同比增长超 200%，公司将把握机遇实现业务持续高速增长 [7] - 为满足大模型需求，DDR5 在 RDIMM 产品渗透率大幅提升，eSSD 可大面积取代 HDD，公司具备“eSSD + RDIMM”产品能力，产品将全面推进增长 [8] 库存与跌价准备 - 公司向服务和价值模式转型，采用以需求为牵引、结合市场因素的采购策略，根据业务需求灵活调整库存策略，优化库存管理 [9] - 半导体存储市场自 2025 年 3 月底回暖，公司存货跌价准备的市场端压力降低 [11] 参会机构 - 嘉实基金、国融基金、易方达基金等超百家基金、证券、投资、保险等机构参与电话会议 [13][14][15][16]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 25Q1营收环比+1.5%，扣非净利润环比亏损收窄，基本符合预期，业绩承压主要系消费电子复苏缓慢和下游消化库存影响，行业价格上升受挫 [2] - 24年嵌入式存储/SSD营收同比+91/+48%，随着存储晶圆原厂减产或控产，下游客户消化库存结束，25年存储行业逐步回暖，公司业绩有望逐季改善 [2] - 25Q1海外业务Lexar收入同比+20.7%，巴西Zilia营收同比+45.1%，企业级存储收入同比增长超200%，未来订单有望持续放量 [3] - 25年3月公司UFS 4.1自研主控芯片成功量产，助力嵌入式存储向中高端智能终端市场发力 [3] - 全球AIGC浪潮和“数字中国”规划推动，存储市场获新动能，公司作为国内独立存储器龙头，成长空间广阔 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为101.25亿、174.64亿、218.30亿、261.95亿、301.25亿元，增长率分别为21.6%、72.5%、25.0%、20.0%、15.0% [1] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为 - 8.28亿、4.99亿、9.86亿、16.17亿、20.12亿元，增长率分别为 - 1237.1%、160.2%、97.7%、64.0%、24.4% [1] - 2023 - 2027年ROE分别为 - 13.0%、7.3%、12.6%、17.2%、17.6% [1] - 2023 - 2027年EPS分别为 - 1.99元、1.20元、2.37元、3.89元、4.84元 [1] - 2023 - 2027年P/E分别为 - 38.9倍、64.6倍、32.7倍、19.9倍、16.0倍 [1] - 2023 - 2027年P/B分别为5.4倍、5.0倍、4.3倍、3.6倍、2.9倍 [1] 25Q1业绩情况 - 营收42.56亿元，环比+1.5%，扣非净利 - 2.02亿元，环比亏损收窄；毛利率10.35%，环比 - 0.81pct，净利率 - 3.36%，环比 - 2.02pct；扣非净利率 - 4.75%，环比 + 3.12pct [2] - 海外业务Lexar收入同比+20.7%，巴西Zilia营收同比+45.1% [3] - 企业级存储产品组合营收3.19亿元，同比增长超200% [3] - 存货金额78.14亿元，较24Q1末同比+3.2%，较24Q4末环比 - 0.2%；存货周转天数185天，同比+5天，环比 - 4天 [4] 业务情况 - 24年第一大业务嵌入式存储营收84.25亿元，同比+90.5%，占比48% [2] - 24年第二大业务固态硬盘营收41.47亿元，同比+48.0%，占比24% [2] 芯片进展 - 截至3月19日，3款自研主控芯片(WM6000/5000/3000)已累计超3千万颗自主应用 [3] - 3月发布自研UFS主控芯片WM7000系列，UFS 4.1自研主控芯片成功量产 [3]