行业投资评级 - 地产行业评级为“强于大市”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 中央经济工作会议强调稳定房地产市场，市场对政策预期升温，降低房贷利率以增加购房吸引力仍有必要 [2] - 对比海外调整周期，当前国内量价调整幅度已接近，但调整时间（截至2025年10月为4.1年）略低于海外（5.13年），若简单类比，2026年下半年到2027年行业或迎来底部企稳 [2] - 2025年第二季度中国香港Hibor下调导致房贷利率下降是区域楼市企稳重要因素，若2026年房贷利率超预期下调，可能形成类似催化，需关注2026年下半年到2027年楼市企稳可能性 [2] - 投资建议关注三条主线：1）历史包袱轻、库存结构优、拿地及产品力强的房企；2）受益香港楼市止跌回稳的港资地产；3）净现金流及分红稳定的物管企业，同时关注经纪、代建、商业等细分领域优质企业 [2] 政策分析 - 商业不动产REITs启动试点，发行范围扩围至城市更新设施、酒店、体育场馆等新领域，有助于盘活存量商业不动产、推动房企向资产运营转型及实现轻重分离 [3][4][5] - 中央经济工作会议强调着力稳定房地产市场，提及控增量、去库存、优供给，预计后续存量房收储用于保障性住房、房贷利率下调及住宅限制政策松绑将继续推进 [2][4][5] - 广州、佛山、成都等地推动收购存量商品房用作保障性住房、加大存量土地“收调供”力度、允许自持商业物业有条件调整和转让，以优化存量资源利用 [6][7] 资金状况 - 2025年11月M2同比增长8%，增速环比下滑0.2个百分点；社融存量同比增长8.5%，增速环比持平 [2][12] - 2025年11月单月新增居民中长期贷款100亿元，同比少增2900亿元 [2][12] - 2025年第三季度新发放个人住房贷款利率为3.07% [2][16] - 2025年11月房企境内信用债发行规模310亿元，环比上升3.9%，平均发行利率2.25%，整体仍处于低位 [13][16] 楼市表现 - 受上年第四季度高基数影响，2025年10月以来楼市同比降幅呈现扩大趋势 [2][17][20] - 2025年11月重点50城新房日均成交同比降43.1%，环比降4.6%；12月（截至12日）同比降48.9%，环比升8.8% [2][20] - 2025年11月重点20城二手房日均成交同比降27.8%，环比升14.4%；12月（截至12日）同比降27.9%，环比升12.9% [2][20] - 2025年11月35城商品房平均批准上市面积29.2万平米，环比升16.3%；销供比回升至109.6%，环比降24.1个百分点；平均出清周期51.5个月，环比升2.6个月 [22][23] - 2025年11月70个大中城市新建住宅价格环比降0.4%，二手住宅环比降0.7%，新房表现优于二手；一、二、三线城市二手住宅价格环比分别降1.1%、降0.6%、降0.6%，价格持续承压 [24][26] 土地市场 - 临近年底土地供给规模维持高位，2025年11月百城土地供应建面3.1亿平米，环比升130%；百城成交建面1.2亿平米，环比降1%；百城平均溢价率2.73%，环比降0.6个百分点 [2][27] 房企动态 - 克而瑞百强房企2025年11月单月销售金额同比下滑36.8%；前11月累计销售金额同比下滑18.8%，降幅较上月扩大2.1个百分点，预计12月同比降幅或仍在高位维持 [2][30][35] - 2025年11月50强房企平均拿地销售金额比19%、拿地销售面积比31%，环比分别降13个百分点、7个百分点，大悦城、中国金茂、滨江集团拿地强度靠前 [2][36][39] - 2025年1-11月，TOP100企业拿地总额同比增长14.1%，延续增长态势 [36][39] 板块表现 - 2025年11月申万地产板块跌2.81%，跑输沪深300指数（-2.46%） [2][40][43] - 截至2025年12月15日，地产板块PE（TTM）为58.54倍，估值处于近五年94.24%分位 [2][40][43] - 2025年11月上市50强房企涨跌幅排名前三为富力地产、华夏幸福、华侨城A，排名后三为旭辉控股集团、禹洲集团、世茂集团 [41][43] 重点覆盖标的 - 报告列出了保利发展、招商蛇口、滨江集团、华发股份、中国海外发展、越秀地产、建发国际集团、绿城中国、保利物业、中海物业、招商积余、绿城管理控股、华润置地、贝壳-W共14家公司的股票价格、每股收益预测及市盈率估值，评级均为“推荐” [44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 证监会近期密集部署REITs市场改革，推动商业不动产REITs试点落地，增强市场制度包容性和弹性 ，但12月上半月REITs市场收跌，交投遇冷，大部分资产估值仍高，不过中核清洁能源询价启动，安博物流即将上市，京能光伏扩募议案通过，还有新申报和受理项目，锦江集团或发酒店REITs [4] 根据相关目录分别进行总结 商业不动产REITs可期，市场交投缩量探底 - 政策方面，证监会强调尽快落地商业不动产REITs试点，扩大市场覆盖面，增强制度弹性 [7][8] - 市场表现，12月上半月REITs市场收跌1.8%，达到2025下半年以来新低点，仅IDC和公用事业小幅上涨，交通跌幅最大，仓储物流全线下滑，市场交投遇冷，日均换手率降至0.35% [4] - 派息率方面，产权类REITs派息率为4.48%、经营权类为8.86%，产权类与10Y国债收益率息差为2.64%，与中证红利股息率息差为 -0.65% [4] - 估值方面，产权类P/NAV最新值为1.23X、经营权类P/FFO为12.64X，绝大部分资产估值仍较高，交通估值下探至底部但IRR依然纵向较低 [4] 中核清洁能源询价启动，安博物流上市在即 - 中核清洁能源REIT将于12月17日网下询价，基础设施项目为波波娜水电站，预计26年起市场化交易占比提升，经测算具有配置价值 [56][60][70] - 安博仓储物流REIT将于12月19日在深交所上市，2026E对应派息率相比于可比REITs差异幅度为13.24%，网下投资者获配份额上市首日可全流通 [56][71][77] - 2025年1 - 12月，1亿元资金REITs网下申购收益率3.49% [78] 京能光伏扩募议案通过，下半月三单解禁 - 12月上半月，10只REITs发布分红方案，华夏大悦城商业REIT原始权益人变更净回收资金用途，中航首钢绿能REIT开展保理业务 [84] - 华夏华润有巢REIT扩募向原持有人配售，中航京能光伏REIT持有人大会表决通过扩募相关议案 [88] - 12月下半月，成都高投产业园REIT、华安外高桥REIT、华夏北京保障房REIT解禁 [88] 新增一申报一受理，锦江集团或发酒店REITs - 交易所在排首发项目12单、扩募3单，12月上半月，交易所受理平安西安高科产业园REIT，博时山东铁投路桥REIT申报 [91] - 上海锦江资产管理有限公司计划发行公募REITs，底层资产可能为酒店，鹏华基金和建信基金分别中标相关项目 [97]

文章核心观点 - 中国证监会传达学习贯彻中央经济工作会议精神 部署了五方面重点工作 资本市场将加快完善中长期发展制度框架 提质增效服务实体经济高质量发展 并从投融两端、风险管控、预期引导等方面 全方位夯实市场稳定运行的内在基础 [1] 提质增效与“十五五”规划 - 会议提出坚持稳中求进、提质增效 紧扣防风险、强监管、促高质量发展主线 持续深化资本市场投融资综合改革 更好助力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期 [2] - 会议强调积极配合编制国家“十五五”规划纲要 科学制定资本市场“十五五”规划体系 系统谋划未来五年资本市场发展主要目标、任务和重要举措 [2] - 资本市场“十五五”规划体系将以服务国家战略为根本导向 以深化改革创新为核心动力 以扩大高水平制度型开放为关键路径 持续提升市场制度包容性与竞争力 [3] 固本强基与市场稳定 - 会议提出坚持固本强基 持续增强市场内在稳定性 这体现了监管部门对资本市场基础性、根本性问题的高度重视 [4] - 增强市场内在稳定性依赖于制度的健全与执行的刚性 包括完善交易机制、优化市场结构、强化风险防控体系 [4] - 具体工作部署体现“标本兼治、供需两端发力”的逻辑 供给端从源头上改善市场生态 需求端进一步优化投资者结构 引入“压舱石”资金稳定市场预期 [4] 改革攻坚与市场活力 - 会议强调坚持改革攻坚 不断提高资本市场制度包容性吸引力 启动实施深化创业板改革 加快科创板“1+6”改革举措落地 [5][6] - “两创板”改革将提高资本市场向国家战略科技力量、关键核心技术领域配置资源的有效性 推动经济创新驱动及新动能的培育壮大 [6] - 相关举措落地有望为资本市场不断输入源头活水 为投资者提供更加丰富的投资标的 增强资本市场的活力和韧性 [6] 产品创新与市场发展 - 会议指出尽快落地商业不动产REITs试点 研究推出新的重点期货品种 [7] - 截至2025年11月底 全市场已累计首发上市REITs产品77只 完成扩募6只 总市值突破2200亿元 带动投资11341亿元 累计分红267亿元 [7] - 商业不动产REITs试点有助于盘活写字楼、商业综合体、酒店等存量资产 提升房地产行业流动性与转型能力 为普通投资者提供了参与优质不动产投资的新渠道 [7]

资本市场改革与制度完善 - 坚持改革攻坚，不断提高资本市场制度包容性吸引力 [1] - 启动实施深化创业板改革 [1] - 加快科创板“1+6”改革举措落地 [1] 金融产品创新与市场发展 - 推动私募基金行业高质量发展 [1] - 尽快落地商业不动产REITs试点 [1] - 研究推出新的重点期货品种 [1] 金融机构建设与对外开放 - 坚持扶优限劣，加快打造一流投资银行和投资机构 [1] - 稳步扩大制度型开放 [1] - 优化合格境外投资者制度和互联互通机制 [1] - 提高境外上市备案质效 [1]

增强市场内在稳定性 - 全面推动落实中长期资金长周期考核机制 [1] - 大力发展权益类公募基金 [1] - 推动指数化投资高质量发展 [1] 提高资本市场制度包容性与吸引力 - 推动私募基金行业高质量发展 [1] - 尽快落地商业不动产REITs试点 [1] - 研究推出新的重点期货品种 [1] 提升监管执法效能 - 强化科技赋能监管 [1] - 继续重拳惩治财务造假、内幕交易、市场操纵、挪用侵占私募基金财产等证券期货违法违规行为 [1] - 推动出台上市公司监管条例 [1] - 积极配合修订证券公司、证券投资基金等重点领域法律法规 [1]

资本市场改革与制度完善 - 坚持改革攻坚，不断提高资本市场制度包容性吸引力 [1] - 启动实施深化创业板改革 [1] - 加快科创板"1+6"改革举措落地 [1] - 研究推出新的重点期货品种 [1] - 稳步扩大制度型开放 [1] - 优化合格境外投资者制度和互联互通机制 [1] - 提高境外上市备案质效 [1] 特定金融产品与机构发展 - 推动私募基金行业高质量发展 [1] - 尽快落地商业不动产REITs试点 [1] - 坚持扶优限劣，加快打造一流投资银行和投资机构 [1]

量化模型与构建方式 根据提供的研报内容，未发现涉及具体的量化选股模型或多因子模型的构建与测试。报告主要内容为ETF市场的业绩、规模、估值、资金流向等数据的统计与描述，属于市场数据跟踪周报，而非量化模型或因子研究。 量化因子与构建方式 根据提供的研报内容，未发现涉及具体的量化因子（如价值、成长、动量等）的构建、测试与评价。报告中的“估值分位数”是基于市场数据的直接统计，并非用于选股的量化因子。 模型的回测效果 无相关内容。 因子的回测效果 无相关内容。

北证50指数基金表现与前景 - 首批8只北证50成份指数基金成立三周年，成立以来收益均为正，最高达66.65% [1][5] - 随着北交所上市公司数量和规模增长，北证50成份指数的投资价值或更为突出，相关基金产品将进一步丰富 [1][5] 量化红利指数增强策略受关注 - 在利率中枢下移背景下，量化红利指数增强策略成为私募机构布局热点 [1][6] - 茂源量化、磐松资产、星阔投资等私募纷纷加码该赛道，该策略已从细分领域走向主流配置 [1][6] 公募基金经理薪酬与考核机制变革 - 监管发布《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》，将主动权益类基金经理薪酬与长期业绩深度挂钩 [1][6] - 新规设置刚性“奖惩”机制，若基金经理管理产品三年跑输业绩基准超10个百分点且基金利润率亏损，绩效薪酬将面临至少30%的强制下调 [1][6] - 截至12月5日，有超过1400只主动权益产品近三年业绩跑输基准超10个百分点，涉及近千名基金经理 [2][7] - 此举标志着公募基金行业长效激励约束机制即将进入实质性落地阶段，推动行业回归“受人之托、代客理财”本源 [2][7] 公募基金行业高管密集更替 - 截至12月7日，年内公募行业高管变动达434人次，其中董事长变动105人次，总经理变动78人次 [2][7] - 部分基金公司出现董事长、总经理和副总经理同时大换血的局面，新任高管能否为公司及行业注入新动能成为市场焦点 [2][7] 消费板块投资观点 - 年内A股在科技板块提振下上涨，但多只重仓消费股的基金净值告负 [2][7] - 基金经理认为，“旧消费”在经历长达四年回撤后，估值已回归合理区间；“新消费”则面临高景气度与高估值并存现状 [3][8] - 在个股遴选中，“出海”成为关键词，国产消费品牌在国际竞争中潜力巨大，海外营收若能放量，对应当前估值水平有增长空间 [3][8] 基金费率改革的影响 - 基金费率改革持续推进，带来上百亿成本下降 [3] - 资金流入出现“二八”现象，20%的低费率基金资金净流入，比其余80%基金的净流入高出一万多亿元 [3][8] - 普通投资者逐渐从高波动的单一赛道阿尔法转向工具化配置下的稳定贝塔，指数基金成为降费“主角” [3][8] 私募证券投资基金备案与仓位情况 - 11月超1200只私募证券投资基金完成备案，环比10月增长近30% [4][8] - 截至11月21日，股票私募仓位指数接近83%，较此前一周（11月14日）增长1.84个百分点，创下近185周新高 [4][9] - 私募操作策略关键词为均衡布局与“高低切”，展望2026年，普遍将企业盈利的边际改善视为市场核心驱动力 [4][9] 券商资管公募化改造进程 - 根据2018年资管新规要求，券商参公大集合应在2025年年底前完成公募化改造，目前各券商正加速推进产品处置 [4][9] - 产品处置三大主流路径为移交“兄弟”公募、清盘或转型私募，同时出现“跨集团迁移”等新兴案例 [5][10] - 在公募牌照申请热潮退去后，券商资管发展逻辑正从追逐牌照转向深耕能力，开启以投研实力和业务协同为核心的差异化竞争新阶段 [5][10] 商业不动产REITs试点启动 - 2025年11月28日，证监会发布征求意见稿，拟在“基础设施REITs”之外，单列“商业不动产REITs”创新项目 [5][10] - 商业综合体、商业零售、写字楼、酒店等商业物业将被纳入公募REITs投资范围 [5][10] - 我国商业不动产存量规模庞大，具有通过REITs盘活并拓宽权益融资渠道的内在需求 [5][10]

核心交易事件 - 华润置地通过上海联合产权交易所挂牌转让其位于西安和贵阳的两家商业运营主体子公司100%股权，挂牌底价合计约20.78亿元人民币，截止日期为2025年12月26日 [1] - 转让的两家公司分别是华润置地（西安）商业物业管理有限公司和华润置地（贵阳）有限公司，核心资产分别为西安西咸万象城、华润国际广场以及贵阳万象汇 [1][2][3] 标的公司财务与估值详情 - **西安公司财务表现**：2025年前三季度营收约1.98亿元，净利润约229.54万元；截至2025年9月底，资产总计约25.56亿元，负债总计约20.44亿元，净资产约5.12亿元 [2] - **西安公司估值**：经评估整体价值约8.85亿元，挂牌底价9.7亿元较评估价溢价约9.6% [3] - **贵阳公司财务表现**：2025年前8个月营收约1.29亿元，净利润约1.17亿元，较2024年全年净利润约777.3万元增幅显著；截至2025年8月底，资产总计约11.76亿元，负债总计约11.13亿元，净资产约6294.84万元 [4][5] - **贵阳公司估值与风险**：经评估整体价值约9.7亿元，挂牌底价11.08亿元较评估价溢价14.23%；公司涉及多笔诉讼，并有以贵阳万象汇为抵押物的6亿元贷款及近2亿元未解除的担保余额 [5][6] 交易条件与战略背景 - **交易条件**：意向受让方需一次性付款，并接受标的公司已签署的《运营管理服务协议》全部内容且继续履行，期间不参与物业资产运营 [6] - **战略动因**：此次处置是华润置地“轻重分离”战略的深化实践，旨在以现金流为导向，构建“经营性不动产+大资管”双轮驱动模式 [1][6] - **商业模式**：通过“出售所有权+保留运营权”的轻资产模式，公司可继续收取管理费、品牌授权费等稳定收益，同时将资产价值变现，形成“资产变现—资金回笼—其他项目投资”的闭环 [6][7] 轻资产转型成效与业务结构 - **转型成效**：2025年上半年，公司经常性业务收入205.6亿元，同比增长2.5%，占总营收比重达21.7%；经营性不动产业务毛利率高达72.9%，对核心净利润的贡献占比提升至60.2% [8] - **业务收入**：2025年上半年，经营性不动产业务收入121.1亿元，同比增长5.5%；轻资产管理业务收入60亿元，同比微增1.1% [8] - **运营规模**：截至2025年上半年，公司在营购物中心达94座，总零售额1101亿元 [8] 住宅开发业务调整 - **业务调整**：住宅开发业务有向高端化突围的趋势，新增土地储备及可售货源多位于一二线城市核心地段 [9] - **豪宅项目表现**：下半年上海沄启滨江、深圳湾沄玺等多个豪宅项目集中入市，其中沄玺首开销售额达130亿元，刷新2025年全国单盘首开纪录 [9] - **双轮驱动策略**：公司采取“商业去重向轻+住宅豪宅化”的组合策略，本质是“稳定现金流+高利润产品”的组合，符合行业调整期逻辑 [9] 行业政策环境 - 证监会已启动商业不动产REITs试点，为包括华润置地在内的房企轻资产转型提供了政策利好 [10]

非银金融行业核心观点与市场动态 - 报告核心观点为看好年末风格切换与“开门红”推进下的非银金融板块配置机会 [5] - 上周非银指数上涨0.7%，跑输沪深 300指数0.9个百分点，其中券商指数上涨0.7%，保险指数上涨0.2% [5] - 市场股基日均成交额为21586亿元，环比下降7.4%；两融余额为2.47万亿元，环比增长0.5%；股票质押市值为2.94万亿元，环比增长2.9% [5] 券商板块 - 商业不动产REITs试点正式启动，已上市77只REITs，融资金额2070亿元，总市值2201亿元，2024年以来中证REITs全收益指数上涨22.46% [6] - 部分券商在中证系列指数成分中有所调整，例如国泰君安、海通证券调入中证A500，国联证券、民生证券调入沪深300，东方财富调入中证A100而中信证券调出 [6] 保险板块 - 香港大埔火灾初步预估给保险业带来20亿元的赔付压力，但通过再保分润可有效缓释系统性风险，财险业务综合成本率上行压力有限 [7] - 险企2026年“开门红”稳步推进，新产品以1.75%的分红险为主，新产品价值率有所提升 [7] 电子行业核心观点与公司动态 - 报告核心观点为电子行业需求持续复苏，供给有效出清，存储芯片价格上涨，国产化力度超预期，建议关注AI算力、AIOT、半导体设备等结构性机会 [10] - 阿里云Q3营收为398.24亿元人民币，同比增长34%，AI相关产品收入连续9个季度实现三位数增长，公司未来或在3800亿元资本开支基础上继续增投 [10][11] - 华为发布Mate 80系列，首发搭载HarmonyOS 6.0，Mate 80 Pro Max首发“灵珑屏”，峰值亮度达8000nits；阿里发布夸克AI眼镜，深度融合千问AI助手及阿里生态 [10][12] 市场表现与数据 - 本周沪深300指数上涨1.64%，申万电子指数上涨6.05%，跑赢大盘4.41个百分点，涨跌幅在申万一级行业中排名第2位 [13] - 电子二级子板块涨幅分别为：半导体(+5.72%)、电子元器件(+8.10%)、光学光电子(+5.23%)、消费电子(+6.08%)、电子化学品(+3.93%)、其他电子(+7.59%) [13] 财经要闻与市场数据 - 中国人民银行于2025年12月5日开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月(91天) [15] - 中国人民银行行长潘功胜强调货币政策应精准把握力度、时机和节奏，注重跨周期和逆周期调节 [15] - 截至2025年12月4日，上证指数收盘3875.79点，下跌0.06%；创业板指数收盘3067.48点，上涨1.01%；恒生指数收盘25935.90点，上涨0.68% [19] - 10年期中债到期收益率为1.8718%，上升1.99个基点；10年期美债到期收益率为4.1100%，上升5.00个基点 [19]