报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 本周10年期国债活跃券收益率下行3.75bp至1.695%，债市收益率“先上后下”，股债跷跷板效应明显，形成1.7%新震荡中枢 [1][10] - 8月8日起新发行国债等恢复征增值税，短期利好老券，长期或使税后收益率降低，对债市偏利空，预计8月无流动性缺口，9月或降准，债市转熊尚早 [14][15][17] - 美国二季度GDP增长3%，但经济状况或未好转，7月新增非农就业人口低、失业率升，美联储9月降息概率达89.8% [20][21][22] 各部分内容总结 一周观点 - 周一至周五10年期国债活跃券收益率分别变动-1.75bp、+3.25bp、-2.75bp、-1.45bp、-1.05bp，受商品期货、政策预期、PMI数据、税收政策等因素影响 [11] - 债券增值税政策调整，老券免税利好短期债市，长期或使税后收益率降低，债市转熊尚早，建议逢高配置 [14][15][17] - 美国二季度GDP增长但经济或未好转，劳动力市场活力下降，美联储9月降息概率高 [20][21][22] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2025.7.28 - 2025.8.1公开市场操作净投放-6433亿元，货币市场利率有变动 [33] - 利率债两周发行量有对比，各期限国债、国开债等收益率及利差有变化 [46] 国内外宏观数据跟踪 - 商品房成交面积回暖，钢材、有色金属价格回调，焦煤、动力煤等价格有变动 [50][57][59] - 全球市场部分指数和商品价格有涨有跌，美国债收益率上行，期限利差有变化 [66][71][74] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债发行70只，金额3371.75亿元，净融资额2425.36亿元，主要投向综合 [82] - 9省市发行地方债，四川、安徽、云南发行总额前三，3省市发行置换隐债专项债 [83][88] - 本周城投债提前兑付13.50亿元，重庆、新疆、河南排名前三 [90] 二级市场概况 - 本周地方债存量52.53万亿元，成交量3661.08亿元，换手率0.69%，四川、山东、安徽交易活跃 [95] - 各期限地方债到期收益率有变动，整体下行 [100] 本月地方债发行计划 - 展示了地方债发行计划图表，但未提及具体内容 [102] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周信用债发行215只，总发行量1792.11亿元，净融资额133.72亿元，较上周减少 [104] - 城投债净融资额-201.47亿元，产业债净融资额335.20亿元，不同类型债券净融资额有差异 [107][110] 发行利率 - 短融发行利率最新为1.7723%，变化20.50bp，中票、企业债、公司债发行利率有变动 [120] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额5585.58亿元，不同评级和品种的成交额有差异 [120] 到期收益率 - 国开债、短融中票、企业债、城投债到期收益率有涨跌变化 [121][122][124] 信用利差 - 短融中票、企业债、城投债信用利差有收窄或走阔变化 [126][129][135] 等级利差 - 短融中票等级利差全面收窄，企业债等级利差总体走阔，城投债等级利差总体收窄 [139][143][147] 交易活跃度 - 展示各券种前五大活跃信用债，工业行业债券周交易量最大 [150] 主体评级变动情况 - 天津滨海等公司主体评级或展望调低，贵阳白云工业发展投资有限公司主体评级或展望调高 [154][155]

市场概况 - A股市场整体回调，上证50、沪深300和科创50分别下跌1.48%、1.75%和1.65%，低估值蓝筹及科技板块承压明显 [1] - 万得微盘股逆势上涨1.09%，万得双创指数录得0.12%正收益 [1] - 上证指数、深证指数、创业板指分别上涨1.67%、2.33%、2.76% [1] 行业板块表现 - Wind一级行业平均跌幅1.44%，仅19%板块获正收益 [1] - 医药生物、通信、传媒表现较好，分别上涨2.95%、2.54%、1.13% [1] - 房地产、有色金属、煤炭明显走弱，分别下跌3.43%、4.62%、4.67% [1] 基金市场 - 上周基金发行28只，总发行份额128.33亿份，股票型基金占19只 [1] - 万得全基指数下跌0.36%，普通股票型基金指数下跌0.38%，债券型基金指数上涨0.04% [2] - 医疗保健行业逆势上涨2.65%，年初至今涨幅23.09% [10] 全球大类资产 - 美股纳斯达克指数微涨0.07%，道指和标普500分别下跌1.72%和0.77% [3] - 欧洲市场偏弱，法国CAC40下跌0.80%，德国DAX下跌0.63% [3] - 亚洲市场普遍下行，日经225、韩国综合指数、恒生指数分别下跌1.58%、2.40%、3.47% [3] - NYMEX WTI原油与ICE布油均上涨超6%，工业金属及部分商品下跌 [3] 债券市场 - 国债期货指数（CFFEX10年）上涨0.22%，中长期利率维持低位 [11] - 10年期国债到期收益率下降3BP至1.706%，信用利差收窄 [13] 高频指标 - DR007下降23BP至1.424%，SHIBOR3个月持平于1.563% [13] - LPR1年和5年分别维持3.00%和3.50%不变 [13]

债市回调原因分析 - 育儿补贴政策出台引发债市担忧：国家针对3岁以下儿童家庭推出每人每年3600元补贴，部分投资者担忧财政支出增加可能影响债券利率，但实际补贴力度未超预期且财政可持续性可控[4] - 反内卷政策导向影响市场情绪：政治局会议提出防止行业恶性竞争，光伏行业去产能传闻导致多晶硅期货价格上涨，债券投资者担忧经济复苏信号减弱债券吸引力[6] - 房地产政策调整预期冲击市场：一线城市限购放松猜想加剧债券投资者对地产政策冲击债市的担忧[8] 债市长期表现与配置价值 - 短期回调或为情绪驱动：3-5bp的长债收益率调整难以完全由基本面解释，更多反映情绪恶化导致的"踩踏式"回调[10] - 债基长期收益稳定：2015-2025年数据显示，短期/中长期纯债基金指数每年均实现正收益，中长期纯债基金指数累计收益达33.4%[14][15] - 股债配置优势显著：近十年上证指数与中证全债指数存在跷跷板效应，债市长期波动率低于股市，多元化配置可提升风险收益比[11] 当前市场环境与投资机会 - 债市调整创造布局窗口：历史数据显示每次债市大跌后往往出现配置机会，2025年长债端短期波动或为长期投资者提供入场时机[10][15] - 股市基本面支撑流动性：当前股市涨势未脱离基本面，市场流动性整体可控，经济基本面仍具韧性[16] - 行业政策影响分化：光伏去产能与地产政策调整对债市影响有限，需关注宏观经济与货币政策的综合作用[6][8]

市场表现与回调分析 - 2025年7月30、31日A股市场连续下跌，wind全A分别下跌0.40%、1.36%[1] - 债市同期上涨，30年国债期货7月30、31日分别上涨0.47%与0.57%，体现股债跷跷板效应[2] - 上半年GDP同比增长5.3%，全年实现5.0%增长目标，下半年稳增长压力下降[2] 大类资产收益率对比 - 国有大行1年定存利率低于1.0%[4] - 10年国债收益率在1.62-1.75%之间窄幅波动，中债总全价指数2025年下跌1.13%[4] - 债券型基金指数2025年仅上涨1.29%[4] - 一线城市二手住宅价格指数2025年5、6月连续环比下滑[5] 权益市场优势 - Wind普通股票型基金指数上涨16.18%，QDII类型上涨11.85%[6] - 创业板与主板A股市盈率处于近15年50%分位数以下，科创板处于55%分位数[6] - 2025年政治局会议强调"增强资本市场吸引力和包容性"[7] 政策支持 - 2025年5月《推动公募基金高质量发展行动方案》提高权益投资占比[7] - 2025年1月《推动中长期资金入市工作的实施方案》吸引长期资本[7] - 2024年4月新"国九条"形成"1+N"政策体系推动高质量发展[7]

境外机构持债变动分析 - 5月和6月境外机构连续减持人民币债券 5月减持962.6亿元 6月减持1160.9亿元[1][2][4] - 主要减持券种为同业存单和证金债 规模分别达1465.5亿元和288.9亿元[2] - 记账式国债持仓相对稳定 5月增持28亿元 6月减持88.8亿元[2] 外资调仓动因 - 一年期美元兑在岸人民币基差收窄压缩同业存单综合收益[1][3][4] - 2023年5-7月增持的同业存单迎来到期高峰 当时单月增持规模超800亿元[3] - 中美利差深度倒挂但边际稳定 10年期和2年期国债利差中枢分别为-274.5bps和-248bps[3] 未来配置展望 - 长周期下境外机构将继续增持人民币债券 受人民币国际化和去美元化趋势推动[1][4] - 待股商两市情绪企稳后 长债可能出现配置机会[1][4] - 7月反内卷政策引发通胀预期 利率债市场短期受冲击[1][4] 汇率与权益市场表现 - 外资持续增持中国股票和基金 受益于权益市场亮眼表现[2] - 人民币汇率短期预计保持韧性 因中美贸易磋商预期平稳且央行政策灵活[1][4] - 债市外资流动波动未影响权益市场外资流入态势[1][4]

债市表现与基金业绩 - 7月债券市场持续承压，超过半数债券基金收益为负，纯债型基金平均收益为-0.13%，正收益产品占比不足35% [1] - 今年以来，在全部6600余只债券型基金中，超过四成净值下跌，其中50余只债基7月以来跌幅超1%，30年期国债ETF月内跌幅超1.6% [2] - 中长期纯债基金中，仅有140只产品年内回报超过2%，超过400只产品年内收益为负 [2] 基金赎回压力 - 债券基金赎回压力在月末加剧，7月已有超过40只债基因大额赎回公告提高份额净值精度，明显高于5月的14只和6月的19只 [1][2] - 赎回潮在7月24日达到阶段性高峰，公募基金遭遇去年"9·24"行情以来最大单日赎回，单日卖出债券近1000亿元，三日累计净卖出债券超1200亿元 [2] - 7月31日，招商基金、恒生前海基金等多家机构再度公告旗下债基因大额赎回调整净值精度 [2][3] 市场调整原因 - 本轮债市调整与股债"跷跷板效应"密切相关，6月以来债市交易拥挤，叠加用户风险偏好提升，资金从债市流向权益市场 [5] - 7月以来债券基金规模环比涨幅明显回落，股票基金规模环比涨幅更大，超40%的纯利率债基近三月录得负收益 [5] - 在"反内卷"的政策逻辑推动下，股市和商品都走出较强行情，风险偏好的回升压制了债券的表现 [5] 机构交易行为 - 最后一个交易日的利率债主要卖盘来自基金，买盘主要来自银行机构，券商和险资多持观望态度 [5] - 债券市场呈现"内卷"局面，基金久期处于历史高分位，市场普遍等待回调买入 [7] 后市展望 - 短期来看，随着大宗商品价格回落，"反内卷"政策的情绪冲击可能减缓，债券的票息特性决定了债市是天然的多头市场 [7] - 我国债券市场总体呈现"牛长熊短"的格局，在过去的多轮调整中均能够快速完成修复，长期持有有助于把握债市修复机会 [7] - 流动性宽松将压缩各类利差，未来需要着重挖掘信用利差 [7]

市场波动与纯债基金表现 - 纯债基金通常作为股票市场波动时的"避风港"，但近期出现下跌现象，显示债券市场同样存在波动风险 [2] - 中证全债指数过去5年累计涨幅27.27%，年化波动率1.48%，最大回撤2.01%，体现债券资产低波动特征 [5] - 历史数据显示债券市场短期波动后最终呈现向上趋势，上涨时间长于回撤区间 [5] 股债市场联动效应 - 2025年7月上证指数站上3600点，权益市场走强对债市形成压制，资金面收紧加速债市抛压 [8] - "股债跷跷板"效应显著：2020年5月至8月中证全债跌2.68%时万得全A涨25.71%，2022年11月至12月债市跌0.93%时股市涨3.63% [8] - 当前债基面临赎回压力，部分资金转向权益市场，但需评估自身风险承受能力 [8] 固收+产品优势分析 - 固收+基金通过混合配置股债资产，收益率与波动率介于纯债与权益基金之间，2025年表现优于纯债指数 [13] - 基金经理动态调整股债比例，避免投资者因市场节奏错配而频繁切换 [14] - 在沪指3600点高位时，固收+产品可降低"恐高"风险，平衡收益与波动 [17] 投资策略建议 - 配置型用户可继续持有债基并跟踪市场变化，基本面未反转前债市或维持震荡 [17] - 波动敏感用户建议关注中短债或中短久期利率债基 [17] - 对收益有要求的投资者可增加固收+基金配置，把握权益市场机会 [17]

行业投资评级 - 报告未明确提及行业投资评级 [1] 核心观点 - 理财公司产品存续规模增长显著 截至2025年6月末 银行理财市场存续规模为30 67万亿元 同比增加7 53% 32家理财公司存续规模27 48万亿 同比增加12 98% [3][10] - 理财产品负债端呈现拉久期倾向 1年以上的封闭式产品存续规模占比达72 86% 较去年同期增加4 99个百分点 [3][10] - 固收类产品占绝对主导 存续规模29 81万亿元 占比97 20% 现金管理类产品存续规模6 40万亿元 占比25 79% 较去年同期减少7 09个百分点 [3][11] - 理财产品投资公募基金比重上升至4 2% 较一季度末上升1 2个百分点 投资信用债比重下降至38 79% 较去年同期减少2 34个百分点 [3][11][12] - 工银理财创新推出"固收+港股IPO打新"策略产品 运用20%以内仓位参与港股IPO项目 [4][13] 收益率表现 - 现金管理类产品近7日年化收益率1 35% 环比下行2BP 货币型基金收益率1 21% 环比下行1BP [4][14][17] - 各期限纯固收和固收+产品年化收益率普遍下降 10年国债收益率上行7BP至1 73% [4][15][18][21] - 银行理财产品破净率2 02% 环比上行1 23个百分点 信用利差走扩4 06BP [5][23][26] 同业创新动态 - 港股IPO重返全球募资首位 2025年上半年募资额达1067亿港元 为去年同期近8倍 [13] - 工银理财智悦私银尊享产品采用多策略组合管理 设置"目标止盈"机制 [4][13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内国债期货以震荡整理为主，上行与下行空间均有限；中长期向上逻辑较可靠 [5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考—金融期货股指板块 - TL2509短期、中期均为震荡，日内震荡偏弱，整体观点为震荡，核心逻辑是股市风险偏好上升，股债跷跷板效应显现 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑—金融期货股指板块 - 品种TL、T、TF、TS日内观点震荡偏弱，中期观点震荡，参考观点震荡 - 核心逻辑为7月以来股市风险偏好上升，资金由债转股，股债跷跷板效应显现，外部风险因素缓和使国债短线承压；国债期货持续回调、收益率上升触发政策利率锚定效应，继续下行动能不足；政治局会议再提适度宽松货币政策，国债期货中长期向上逻辑可靠；短期内宏观经济有韧性、外部风险趋缓，降息必要性不足，国债上行动能有限 [5]

资金面分析 - 央行公开市场净投放1585亿元，开展3090亿元7天期逆回购操作，到期1505亿元 [2] - 资金利率回落，DR001报1.32%，DR007报1.52% [2] - 银行间回购市场R001成交量53473.44亿元（占比80.59%），利率1.36%（+3bp）；R007成交量12082.26亿元（占比18.21%），利率1.61% [3] - 资金面整体均衡偏松，全天回购市场总成交量66348.86亿元（-3729.66亿元） [3] 债券市场表现 - 10年期国债利率从1.75%震荡下行至1.72%，日内最低触及1.7150 [4] - 政策性金融债250210收益率下行3.25bp至1.8040，国债2500002收益率下行3.90bp至1.9220 [4] - 债市呈现"股债跷跷板"效应，早盘股市走强时利率回升至1.75%，午后股市回落推动利率下行 [4] 政策会议解读 - 政治局会议删除"低价"无序竞争表述，反映当前商品价格持续上涨的现实环境 [4] - 会议整体表述未超市场预期，未对债市形成明显冲击 [4] 宏观经济数据 - 上半年个人所得税同比增长8%，补征豪华税单可能是主要驱动因素 [4]