核心观点 - 市场呈现显著分化格局 创业板指和科创50表现领先而金融和稳定风格表现落后 [3][11] - 宽基指数估值分化明显 创业板指相对沪深300的PE和PB均上升 [3][19] - 行业估值涨跌分化 煤炭和电力设备领涨而银行和非银金融表现最弱 [14][35] - 全A股权风险溢价(ERP)上升至2021年以来负一倍标准差附近 [4][20] 市场表现分析 - 创业板指单周上涨2.34% 近三周累计涨幅达11.34% 显著领先其他主要指数 [12] - 科创50指数单周上涨1.84% 近三周累计涨幅11.06% 表现同样突出 [12] - 金融指数单周下跌3.55% 稳定指数下跌1.72% 成为表现最弱的大类风格 [12] - 行业层面煤炭上涨3.51% 电力设备上涨3.07% 电子上涨2.96% 涨幅居前 [15] - 银行下跌4.21% 非银金融下跌3.66% 有色金属下跌4.02% 表现垫底 [15] 估值水平分析 - 创业板指PE(TTM)达43.4倍 处于近一年99.2%分位数 估值水平较高 [26] - 科创50PE(TTM)达176.5倍 处于近三年98.2%分位数 估值处于历史高位 [26] - 红利指数PE(TTM)仅7.6倍 处于近三年90.9%分位数 估值相对较低 [26] - 金融地产类估值高于50%历史分位 而原材料、设备制造等行业估值处于50%以下 [27] - 食品饮料行业PE(TTM)21.5倍 处于近三年35.2%分位数 估值较为便宜 [36] - 农林牧渔PE(TTM)18.9倍 处于近三年13.5%分位数 估值处于历史低位 [36] - 社会服务PE(TTM)47.4倍 处于近三年55.5%分位数 估值相对合理 [36] 相对估值指标 - 创业板指/沪深300相对PE上升 显示成长板块估值溢价扩大 [3][19] - 创业板指/沪深300相对PB上升 反映市场对成长性资产的偏好增强 [3][19] - PEG视角下红利指数和金融板块PEG值最小 显示估值与盈利增速匹配度较高 [22] - PB-ROE视角下科创50和成长风格PB-ROE值最小 表明投资者为其支付的成长溢价最低 [22] - 非银金融PB-ROE分位仅21.22% 农林牧渔为13.46% 食品饮料为35.16% 社会服务为55.49% 均处于较低水平 [42] 热门概念估值 - 半导体设备概念PE(TTM)72.98倍 处于近三年98.05%分位数 估值水平较高 [46] - 第三代半导体PE(TTM)171.34倍 处于近三年98.54%分位数 估值处于历史高位 [46] - 机器人概念PE(TTM)33.12倍 处于近三年96.17%分位数 估值相对较高 [46] - 中字头央企PE(TTM)11.76倍 处于近三年69.87%分位数 估值相对合理 [46] - 工业互联网概念PE(TTM)29.15倍 处于近三年100%分位数 估值达到历史最高水平 [46] 盈利预期变动 - 传媒行业2025年盈利预期上调8.1% 上调幅度最大 [48][49] - 美容护理行业2025年盈利预期下调1.4% 下调幅度最大 [48][49] - 房地产行业2025年盈利预期上调3.3% 2027年盈利预期上调9.0% 上调幅度显著 [49] - 综合行业2026年盈利预期下调1028.1% 调整幅度异常巨大 [49] - 各行业盈利预期整体变动幅度较小 显示盈利预期保持相对稳定 [48] 海外市场表现 - 恒生科技指数单周上涨5.09% 表现最好 [51][52] - 英国富时100指数下跌0.72% 表现最差 [51][52] - 标普500指数PE(TTM)29.5倍 处于近三年100%分位数 估值达到历史最高水平 [52] - 纳斯达克指数PE(TTM)43.2倍 处于近三年77.0%分位数 估值处于较高水平 [52] - 恒生指数PE(TTM)12.0倍 处于近三年99.7%分位数 估值水平较高 [52]

核心观点 - A股市场于2025年9月24日震荡上涨 三大指数齐涨 科技板块出现高低切换 半导体产业链取代AI硬件端成为核心主线 市场成交额达2.35万亿元 全市场4457家上涨 科创50指数涨幅达3.49%[2][4][6] - 半导体产业链强势领涨 主要受芯片自主可控进展顺利 上海微电子极紫外光刻机参数公开及阿里巴巴AI基础设施投资计划等催化 半导体硅片 半导体设备及晶圆产业概念涨幅均超5%[4][6] - 配置建议短期关注价值方向中营收增速与毛利率连续提升的行业如玻纤 水泥等 科技成长方向关注锂电池 军工及港股互联网 中长期继续看好AI算力 港股创新药 并增加对AI应用 低空经济等低位方向关注[6] 指数表现 - 上证指数上涨0.83% 深证成指上涨1.80% 创业板指上涨2.28% 上证50上涨0.68% 沪深300上涨1.02% 科创50上涨3.49% 中证1000上涨1.70%[2][6] - 市场成交额为2.35万亿元 全市场4457家上涨 88只个股涨停[6][9] 行业及概念表现 - 长江一级行业中电力及新能源设备上涨2.77% 电子上涨2.65% 计算机上涨2.53% 传媒互联网上涨2.12% 银行下跌0.32% 煤炭下跌0.29%[6] - 半导体硅片概念上涨7.57% 半导体设备上涨6.26% 晶圆产业上涨6.02% 半导体材料上涨5.89% 光模块 覆铜板 央企银行和旅游出行等概念领跌[6] - 核心风格表现排序为盈利质量>成长>高估值>红利>低估值[6] 市场驱动因素 - 科技产业端催化包括上海微电子首次公开极紫外光刻机参数图 阿里巴巴积极推进3800亿元AI基础设施建设并计划追加投入[6] - 储能需求数据超预期 电池板块在爆单消息提振下延续上涨 BC电池 锂电电解液 动力电池等表现居前[6] - 财政部党组指导地方落实增量化债支持政策 一级地产商等地产股大幅反弹[6] - 算力硬件板块因部分资金短期获利兑现影响集体回调[6] 配置方向 - 短期关注价值方向中最近两个季度营收增速与毛利率均连续提升的行业 包括玻纤 水泥 造纸 精细化工 油服和医疗服务[6] - 科技成长方向关注双创和恒生科技指数 以及供需格局逐步出清的锂电池 军工和港股互联网 战略性布局低空经济和深海科技[6] - 中长期视角下科技成长方向继续看好AI算力 港股创新药和军工 增加对相对低位的AI应用 港股互联网 低空和深海方向关注 供需格局改善方向关注金属 交运 化工 锂电 光伏 生猪养殖等 慢牛行情中关注价值方向的非银板块[6]

电子行业投资策略研报核心观点总结 核心观点 报告认为AI创新是行业核心主轴，消费电子和半导体两大板块将迎来修复与增长机遇，其中消费电子看好苹果产业链修复及AI硬件需求催化，半导体则受益于AI硬件带动的芯片需求及国产替代机会[2] 消费电子板块 苹果产业链修复与创新 - Apple 2025年9月15日发布Apple Intelligence新功能，硬件方面除了iPhone 17系列手机，亦有AirPods和Apple Watch等多款产品发布，看好果链创新周期及估值修复[2] - 相较于2023年，iPhone 2024年销量同比下降约1.47%，预期2025年销量同比上升约10.50%[7] - iPhone 17系列对产品线进行彻底重构，推出四款定位分明的新机型：iPhone 17标准版、iPhone 17 Air、iPhone 17 Pro和iPhone 17 Pro Max[10] - iPhone 17 Air成为史上最薄iPhone，厚度仅5.6mm，全面转向eSIM设计，取消了物理SIM卡槽[10] - Pro系列回归一体成型的航空级铝合金机身，首次为iPhone打造VC均热板散热系统，搭载A19 Pro芯片，中央处理器性能最高提升40%[10] - 苹果多款硬件有望与AI融合，建议关注26年潜在新品项目落地情况：折叠iPad&iPhone，多模态AirPods&Apple Watch&homepod，Vision Pro二代，AR眼镜等[12] AI终端设备发展 - 大模型驱动AI眼镜多模态交互升级，自2024年初以来，国内外已有十余款主流AI眼镜产品实现上市销售[18] - 据维深信息Wellsenn XR预测，2030年AI眼镜市场规模有望发展至上千亿元；根据IDC报告，2024年国内AI眼镜市场有望突破200亿元，预计到2030年规模达到1200亿元量级，年复合年增长率为35%[18] - Meta已拥有4款AI眼镜产品，价格覆盖379-799美元，场景涵盖日常使用与专业运动，形成全面的产品矩阵[19] - 第二代Ray-Ban Meta眼镜性能向Oakley Meta HSTN看齐，超广角1200万像素摄像头支持最高3024×4032像素照片拍摄，视频录制支持1200p 60帧/秒、1440p 30帧/秒及3K 30帧/秒三种模式[19] - Meta Ray-Ban Display采用右眼全彩单目显示屏设计，600×600像素的显示屏可提供20度视场角内容显示能力，刷新率为90Hz，峰值亮度为5000尼特左右[19] 半导体板块 行业整体趋势 - 2025Q2，A股电子行业配置比例为18.67%，保持全市场第一位置，配置比例环比25Q1下降0.07pct[38] - 根据WSTS数据，2024年全球半导体销售额约6268.7亿美元，同比增长19%[41] - SIA预计2024年中国半导体销售额超1700亿美元，CSAID数据显示2024年中国芯片设计销售额6460.4亿元（约909.9亿美元），长三角地区占比超过50%[45] - 2025年6月全球半导体市场销售额为599.1亿美元，同比增长19.6%，连续14个月同比增速超17%[45] AI芯片与算力需求 - 端侧AI SoC芯片公司受益于端侧AI硬件渗透率释放，25H1上半年业绩已体现高增长[2] - 存储涨价及AI服务器、PC、手机等带动存储容量快速升级，HBM、eSSD、RDIMM等高价值量产品渗透率持续提升[2] - 以AI眼镜为例，从"显示设备"向"交互终端"演进，其核心竞争力从传统光学硬件转向SoC的性能升级[50] - Ray-Ban Meta的主板芯片成本达99.1美元(占比57%)，较Ray-Ban Stories(77美元，占比50%)大幅增加，凸显高性能SOC对AR/AI功能的关键支撑[50] ASIC产业发展 - Marvell预测数据中心定制化加速芯片市场规模5年内达到CAGR达45%[53] - Marvell所面向的数据中心市场23年市场规模约210亿美金，预测28年有望增长至750亿美金，复合增速达29%[53] - 博通表示谷歌、Meta、亚马逊都是公司AI定制芯片的大客户，其CEO表示，公司2027年超大规模客户的AI收入将达到600-900亿美元[53] - 上海市发布的《上海市关于促进智算云产业创新发展的实施意见（2025-2027）》中提出：到2027年，本市智算云产业规模力争突破2000亿元，智算规模力争达到200EFLOPS，其中自主可控算力占比超70%[53] 存储市场展望 - TrendForce集邦咨询调查显示，2025年第三季一般型DRAM价格季增10%至15%，若纳入HBM，整体DRAM涨幅将季增15%至20%[54] - NAND Flash市场供需失衡情况已明显改善，预估第三季NAND Flash平均合约价将季增5%至10%[54] - 具体价格预测：PC DDR4在3Q25预计上涨38~43%，Server DDR4上涨28~33%，Mobile LPDDR4X上涨23~28%，Graphics GDDR6上涨28~33%[55] 模拟芯片与国产替代 - 2024年模拟芯片企业在机器人等新兴市场需求增长与AI技术持续升级的背景下开辟了新的增长曲线[60] - 商务部决定自2025年9月13日起对原产于美国的进口相关模拟芯片进行反倾销立案调查，调查自2025年9月13日起开始，通常应在2026年9月13日前结束调查[60] 晶圆代工与封测 - Semiconductor Intelligence预估2025年全球半导体业资本支出将年增3%，达到1600亿美元[62] - 台积电2025年资本支出达380亿美元至420亿美元，同比增长30%以上[62] - 中芯国际2025H1营收323.48亿元（yoy+23.1%），归母净利润23亿元（yoy+39.8%），毛利率21.9%（yoy+8.0pct），Q2产能利用率92.5%[64] - 华虹半导体2025H1营收80.2亿元（yoy+19.1%），Q2产能利用率108.3%[64] - 封测企业表现：长电科技2025H1营收186.1亿元（yoy+20.1%），通富微电营收130.38亿元（yoy+17.67%），华天科技营收77.80亿元（yoy+15.81%）[65] 海外算力投资 CSP资本支出与AI投入 - 海外CSP资本支出呈现集体攀升态势，在AI基础设施方面保持高强度投入[20] - 微软FY25Q3营收701亿美元(同比+13%)，净利润258亿美元(同比+18%)，智能云部门表现强劲，AI服务收入增长贡献较大[22] - Meta FY25Q1营收423.14亿美元(同比+16%)，净利润166.44亿美元(同比+35%)，Meta AI的月活跃用户接近10亿，扎克伯格预计未来几年将投入数千亿美元用于人工智能[22] - Alphabet（谷歌母公司）FY25Q1营收902.34亿美元（同比+12%），净利润345.40亿美元(同比+46%)，谷歌云业务收入为122.60亿美元[22] - 亚马逊FY25Q1净销售额1556.67亿美元（同比+9%），净利润171.27亿美元(同比+64%)，AWS销售额为292.67亿美元，同比增长17%，公司计划在2025年投入约1000亿美元用于数据中心建设、自研芯片和AI服务基础设施[22] AI服务器与芯片发展 - Trendforce预测2025年AI服务器全年出货量将年增近28%，产值有机会提升至近2980亿美元[35] - GB300启动出货，英伟达业务端进展与资本市场表现形成共振，CoreWeave公司宣布率先部署GB300 NVL72[28] - TrendForce预估2025年GB200出货量破百万颗（占英伟达高端GPU4-5成），微软2024年四季度GB200订单增长3-4倍（超其他CSP总和）[28] - 英伟达推出首颗推理芯片GPU Rubin CPX，具备30 petaFLOPs的NVFP4计算能力、128GB的GDDR7内存，注意力机制加速性能三倍于GB300[31] - 搭载Rubin CPX的Rubin机架在处理大上下文窗口时的性能，较当前旗舰机架GB300 NVL72高出最多6.5倍[31] - AI服务器对于PCB需求的拉动主要体现在三个关键结构：GPU加速卡、GPU模组版以及CPU母版[35] - Prismark预测，从2023年到2028年，中国多层板、HDI板、封装基板和挠性板这四大核心产品品类的年均复合增长率将保持在6%以上[35]

[Table_Main] 证券研究报告 | 策略点评 2025 年 09 月 24 日 策略点评 证券分析师 程强 资格编号：S0120524010005 邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 高嘉麒 资格编号：S0120523070003 邮箱：gaojq＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 "9.24"新政一周年，慢牛格局延续 摘要。2025 年 9 月 24 日周三，A 股市场震荡上行，债券市场继续调整，工业品期 货普涨。 一、市场行情分析 1）股票市场：震荡上行，创业板与科创 50 均创阶段新高 图 1：近一年主要宽基指数涨幅 节前正常缩量，维持震荡慢牛观点，聚焦科技主线不变。虽然市场连续两日成交额 缩量，但我们认为在当前政策空窗期（美联储议息会、中美元首通话、"十四五" 时期金融业发展成就发布会已落地），且国庆中秋假期临近，市场缩量属于正常现 象。当前全市场连续 31 天成交额超 2 万亿显示市场韧性，未出现资金大规模撤 离。我们认为当前政策空窗期环境下产业趋势对市场影响将更大，未 ...

策略报告 | 投资策略 国家主席习近平同美国总统特朗普通电话。9月19日晚，国家主席习近平同美国 总统特朗普通电话，就当前中美关系和共同关心的问题坦诚深入交换意见，就下 阶段中美关系稳定发展作出战略指引。通话是务实、积极、建设性的。 国内外政策导向分析 上周（9.15-9.19）海外政策聚焦于国家主席习近平同美国总统特朗普通电话， 关于TIKTOK中国政府尊重企业意愿，乐见企业在符合市场规则基础上做好商业 谈判，达成符合中国法律法规、利益平衡的解决方案；美联储9个月后重启降息。 上周（9.15-9.19）国内政策主要聚焦于《求是》发表总书记文章《纵深推进全 国统一大市场建设》；李强总理召开国务院常务会议落实全国生态环境保护大会精 神全面推进美丽中国建设工作；货币财政方面，央行调整14天期逆回购招标操作 并开展6000亿元6个月买断式逆回购操作；央行召开党委会总结全系统深入贯彻 中央八项规定精神学习教育；资本市场方面，沪深北交易所发布债券购回业务优 化新规；中国证监会党委召开深入贯彻中央八项规定精神学习教育总结会议；产 业方面，商务部等部委发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》以及《关于加 力推动城市一刻钟便民 ...

投资策略 [Table_MainInfo] 流动性增量过程延续，关注政策及产业亮点 ——A 股市场 2025 年四季度投资策略报告 | 究 | 分析师： | 宋亦威 | | SAC NO： S1150514080001 年 9 月 | 日 | 2025 | 24 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | [Table_Analysis] 证券分析师 | | | [Table_Summary] | | | | | | | | | 投资要点： | | | | | | 宋亦威 | |  | 宏观方面，伴随基数的走高和前期"抢出口/转口效应"所带来的需求前置 | | | | | | 022-23861608 | | | 等影响，外需面临边际回落压力，贸易环境依然存在不确定、不稳定因 | | | | | | songyw@bhzq.com | | | | | | | | | | | | 素，令出口端难以成为基本面的有效支撑。内需方面，国内市场供强需 | | | | | | [Table_Author] 严佩佩 | | | 弱的特征仍在，在消费与投资 ...

核心观点 - 多重产业变革共振带动科技板块上涨 近1年申万一级行业中计算机(+58%)、通信(+54%)、传媒(+53%)、电子(+43%)涨幅领先 恒生科技指数涨幅超55% [6] - 中欧基金科技团队采用"集团化作战"模式 拥有25名核心成员(13位基金经理+12位研究员) 形成覆盖全产业链的"工业化"投研体系 强调广度、深度和时效性 [4][12][13][14] - 团队管理6只重仓科技板块的主动型基金 合计规模140.38亿元 其中中欧智能制造和中欧科创主题近2年收益均超65% 在242只同类基金中表现突出 [4][9][10][11] 科技板块投资机会 - 人工智能技术突破引爆算力革命 推动GPU、AI专用芯片、光模块、服务器等硬件需求激增 [6] - 国产替代与供应链重构推动半导体设备、EDA工具、高端芯片等领域国产化率提升 [6] - 智能驾驶、物联网、AR/VR、工业自动化等技术商业化落地拓宽科技板块增长边界 [6] 中欧基金科技团队架构 - 组织发展历经从"单兵作战"到"集团化作战"的战略升级 2013年开始关注工业机器人领域 2023年下半年增设AI和人形机器人研究员岗位 [12] - 权益投决会主席周蔚文统筹战略方向与风险管控 科技研究组组长杜厚良主导全产业链研究框架搭建 [4][13] - 研究员深度覆盖计算机、半导体、AI等细分领域 形成"战略-框架-执行"三级协作体系 [4][13] 产品矩阵与投资风格 - AI硬件与先进制造：邵洁管理的中欧智能制造(规模13.31亿元)和中欧科创主题(规模40.50亿元) 重点布局AI硬件、端侧芯片及推理产业链 [2][10][11] - 机器人与智能驾驶：钟鸣管理的中欧内需成长(规模4.19亿元) 深度布局智能汽车与人形机器人产业链 [2][76][77] - AI应用与数字经济：冯炉丹管理的中欧数字经济(规模15.27亿元) 动态配置AI Agent、大模型应用、国产AI生态等赛道 任职期间收益109.81% [2][48][49] - 互联网与平台经济：王颖管理的中欧互联网先锋 重点配置港股互联网公司并延伸至AI推理侧 [2][19] - 全产业链机会：刘伟伟、代云锋等人管理的基金在科技全产业链寻找景气度向上机会 杜厚良管理的中欧信息科技快速反应产业前沿动态 [2][19] 重点基金分析 中欧科创主题(邵洁管理) - 覆盖半导体、AI硬件、大模型、消费电子、机器人、智能驾驶全产业链 任职期间累计收益28.79% 同类排名前5% [20][21][22] - 保持高仓位运作 平均股票仓位84.80% TMT板块配置比例超40% 重仓电子行业 [31][34] - 风格偏中大盘、高估值、高成长 持股集中度54%-66% 换手率160%左右 [38][41][45] 中欧数字经济(冯炉丹管理) - 聚焦AI基础设施、AI应用、人形机器人、智能可穿戴设备和智能汽车五大领域 任职期间收益109.81% 同类排名前1% [47][48][49] - 仓位调整积极 平均股票仓位80.75% 在TMT板块内部均衡配置通信、计算机和电子行业 [58][61][62] - 风格偏中盘、高估值、高成长 持股集中度52%-69% 换手率240%左右 [63][64][69] 中欧内需成长(钟鸣管理) - 聚焦智能驾驶与AI领域 任职期间累计收益35.28% 同类排名前11% [74][76][77] - 保持高仓位运作 平均股票仓位88.10% 重配中游制造板块(占比超50%) 港股配置比例超10% [86][89] - 风格偏大盘、高成长、高盈利 持股集中度50%-57% 换手率210%左右 [91][92][98] 中欧电子信息产业(刘金辉管理) - 聚焦TMT核心赛道 深度布局信创与AI产业链 任职期间累计收益38.70% 同类排名前12% [101][102][103] - 灵活调整仓位 平均股票仓位90.43% TMT板块配置比例超60% 在计算机和电子行业间动态切换 [110][113][114] - 风格偏大盘、高估值、高盈利、高成长 持股集中度41%-53% [115][116][118]

核心观点 - 生猪养殖行业供应压力释放导致猪价回落 部分企业三季度由盈转亏 但政策引导和成本优势企业仍具投资价值 [5] - 后周期动保产品需求延续回升趋势 新产品布局持续推进 [5] - 禽养殖行业白羽鸡价格触底反弹 祖代鸡引种不确定性支撑中长期价格 [5] - 宠物食品行业国产替代和消费升级驱动内销增长 电商渠道表现亮眼 [5] 生猪养殖板块 - 三季度生猪均价14.63元/kg 较二季度14.96元/kg下降2.2% [5] - 自繁自养盈利53.0元/头 外购仔猪亏损106.7元/头 9月自繁自养由盈转亏 [5] - 上市公司出栏量保持增长 7-8月增速20.0% 二季度增速26.2% [5] - 牧原股份三季度净利润预测44.5-47.4亿元 同比下降53.9%-50.9% [6] - 温氏股份三季度净利润预测16.7-18.7亿元 同比下降67.1%-63.2% [6] 后周期动保板块 - 动保产品需求持续回升 7月圆环疫苗同比+13% 伪狂犬疫苗同比+28% 猪瘟疫苗同比+30% [5] - 科前生物三季度净利润预测1.18-1.32亿元 同比增长9.3%-22.2% [6] - 瑞普生物三季度净利润预测1.05-1.25亿元 同比增长22.7%-46.0% [6] 禽养殖板块 - 白羽肉鸡三季度均价6.92元/kg 环比下降1.9% 同比下降4.3% [5] - 1-8月祖代鸡更新量78.55万套 同比下降17.66% [5] - 圣农发展三季度净利润预测1.90-2.20亿元 同比下降32.3%-21.6% [6] 宠物食品板块 - 1-8月宠物食品出口额67.64亿元 同比下降2.3% 出口量23.04万吨 同比增长6.3% [5] - 电商平台合计增速11% 其中天猫+9% 京东+5% 抖音+24% [5] - 中宠股份三季度净利润预测1.5-1.8亿元 同比增长7.5%-29.0% [6] - 佩蒂股份三季度净利润预测0.55-0.69亿元 同比增长-3.3%-21.4% [6] 其他重点公司 - 海大集团三季度净利润预测14.5-16.5亿元 同比增长-3.3%-10.1% [6] - 天康生物三季度净利润预测0.95-1.20亿元 同比下降67.1%-58.5% [6] - 唐人神三季度净利润预测-0.4-0.1亿元 同比下降116.1%-96.0% [6]

证券研究报告 | 策略点评 2025 年 09 月 24 日 投资要点 分析师：孟之绪 执业编号：S0300524080001 电话： 邮箱：mengzhixu@ykzq.com 投资策略研究 粤开市场日报-20250924 今日关注 指数涨跌情况：今日 A 股主要指数多数收涨。截止收盘，沪指涨 0.83%，收报 3853.64 点；深证成指涨 1.80%，收报 13356.14 点；科创 50 涨 3.49%，收报 1456.47 点；创业板指涨 2.28%，收报 3185.57 点。总体上，全天个股涨多跌 少，Wind 数据显示，全市场 4457 只个股上涨，852 只个股下跌，120 只个股 收平。沪深两市今日成交额合计 23268 亿元，与上个交易日相较缩量 1675.98 亿元。 行业涨跌情况：今日申万一级行业除银行、煤炭、通信等三个行业下跌外， 其余全部上涨，电力设备、电子、传媒、计算机、房地产、机械设备等行业 涨幅靠前。 板块涨跌情况：今日涨幅居前概念板块为半导体硅片、半导体设备、晶圆产 业、半导体材料、中芯国际产业链、BC 电池、半导体精选、先进封装、半导 体产业、国家大基金、存储器、HBM、 ...

核心观点 - 牛市加速期表现最弱的行业后续走势取决于是否为牛市主线 牛市主线行业受资金和市场风格影响短期走弱 但牛市后期通常继续走强 非牛市主线行业可能因风格不匹配或业绩偏弱持续走弱[2] - 2023年6月下旬至8月银行板块在指数加速上涨期间下跌0.39% 跑输上证指数16个百分点 主要因防御属性与市场偏向小盘成长的风格不匹配[2][8] - 历史案例显示2014年Q4电子行业在指数上涨47%期间下跌4.7% 但牛市后期因风格回归成长超额收益达75.8% 体现牛市主线的韧性[2][13][25] 历史案例表现分析 - 2014年Q4电子行业下跌主因居民资金流入加速引发风格切换至大盘价值 两融余额快速上升及金融周期板块低估值催化风格变化 与业绩关联度低[13][18][20] - 2007年3-5月银行板块跑输指数23个百分点 主因微观流动性充裕（新增开户数达279万户）推动风格切换至小盘成长 但牛市后期风格回归价值后超额收益超25%[28][34][41] - 2007年3-5月通信行业跑输指数25个百分点 主因业绩兑现弱（ROE低于全A非金融）及监管政策冲击 公募基金持仓比例降至1.6%历史低位 牛市后期持续走弱[43][46][48] 行业表现驱动因素 - 牛市加速期涨幅最弱行业分两类：牛市主线受流动性驱动的风格切换影响（如2007年银行） 非牛市主线受业绩弱势或风格错配影响（如2007年通信和2020年银行）[27] - 2020年5-7月银行板块跑输指数13.5个百分点 因微观流动性充裕（新成立基金份额放量）推动小盘成长风格 尽管主升浪后半段风格转向大盘价值带来反弹 但牛市后期因ROE从12%降至10.7%再次走弱[50][55][52] - 风格切换频繁发生于微观流动性充裕时期 如2014年两融余额上升、2020年基金申购放量 均导致市场偏离业绩主线转向低位板块[18][55][27] 当前市场展望 - 四季度市场可能因三季报披露和政策预期提高出现高低风格切换 大盘价值风格占优概率较高 银行板块或受益于风格变化出现阶段性反弹[3] - 牛市后期板块超额收益波动幅度可能显著超过过去两年 需关注风格切换的持续性和业绩兑现能力[3]