文章核心观点 - 近期债券市场出现回调与信用风险事件，导致部分债券基金净值显著下跌，但市场普遍认为短期震荡后存在超跌反弹的交易型机会 [2][7] 债基踩雷个案分析 - 华宸未来稳健添利A在11月26日至12月2日单周净值大幅下跌7.48%，回吐近两年多累计收益，年初至今收益率为-6.65% [3] - 该基金三季度末规模为1.89亿元，98%仓位配置于债券，净值暴跌与万科债券价格下跌时点吻合，市场猜测其踩雷万科债 [3][4] - 万科公告拟审议“22万科MTN004”债券展期后，该债券价格自11月26日起下跌超70% [4] - 该基金近期遭遇大额赎回，加剧净值波动，但12月3日后净值走势已恢复平稳 [4] 债市整体回调情况 - 自11月以来，债市转涨为跌，中证10年期国债指数近一月下跌0.31%，30年期国债指数下跌3.29%，30年国债ETF下跌约4.84% [5] - 近一个月，全市场超2700只债券基金净值下跌，占比近七成，其中约25只债基跌幅超2% [5] - 今年以来，全市场有473只债券基金年内亏损，47只跌幅超2%，约9只产品因重仓高杠杆超长期国债导致跌幅超5% [5] 债市走弱原因分析 - 市场情绪受降息预期降温及基金销售新规潜在影响扰动，新规拟对债基短期持有加收惩罚性赎回费，可能阶段性增加赎回压力 [5][6] - 万科公开债券展期对债市形成情绪冲击，其违约突发性超出部分市场预期，可能标志着决策层对地产等旧动能出清的决心 [6] 机构观点与后市展望 - 机构认为万科违约事件影响更多限于地产行业及弱资质主体，信用利差或将走阔，但对债市整体的冲击是短暂且情绪性的，已在消化中 [7] - 债市已进入低利率、低波动、低利差的震荡周期，未来收益需从信息差异、行动差异及品种策略差异中挖掘，机会往往源于市场超调 [8] - 短期内债市收益率赔率较厚，适合参与超调后的波段交易，但全面转向机会还需等待，可关注政策信号及经济基本面回归 [8] - 债券市场配置需求仍然存在，后续需等待货币政策等更明确的宽松信号，美联储12月降息概率提升亦可能形成利好 [8][9]

行业与公司 * 行业涉及债券市场（包括利率债、信用债、二永债、科创债、转债）及A股权益市场[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16] 核心观点与论据 **债市整体走势与机会** * 四季度债市呈现前期不弱后期不强的特点[1][2] * 当前债市行情更多是超跌反弹而非趋势性反转 年末配置力量较弱 机构行为脆弱 对消息面选择偏向保守[2] * 利率持续上行可能性低 经济数据和发债量对债市扰动较小 市场不支持大幅度利率上行[1][2] * 实债已基本追平前高 在1.85附近形成强支撑位 1.75~1.85区间有一定认可度 进一步下跌空间有限[1][3][4] * 30年期与10年期国债利差35个基点 距离之前44个基点极值较远 但中枢已接近底部 不太可能继续大幅下行[1][4] * 国债期货技术形态近期有所企稳 但修复力度不足 需要更多量价指标配合确认止跌信号[1][4] **短期债券投资机会** * 短期内二永债和中长期高评级信用债更具投资机会[1][5] * 年底机构抢跑配置力量不足 更倾向于落袋为安 中枢快速下行和超长久期快速下行不明确[5] * 此类短期修复行情持续时间一般不会超过10天 下行幅度最大约12个基点 小则4个基点左右[1][5] * 超跌反弹机会主要来自流动性相对较差、利率较高的偏信用债和二永[8] **未来需关注指标** * 绝对点位及分位点 如实质性突破1.85关键支撑位[1][6] * 相对利差变化 特别是30年与10年国债利差[1][6] * 国债期货技术形态 包括量价配合情况、上下影线以及放量止盈信号[1][6] * 经济数据及政策变化对市场预期和资金流动方向的影响[1][7] **科创债与转债市场** * 科创债成文券超额利差从16个BP收窄至10个BP附近 主要因中债中证估值调整 非托管行赎回[3][9] * 科创ETF规模本周增加10亿 但每周四五百亿的新发供给导致ETF规模占比下降 短期扩容动能不足[3][9][10] * 2025年转债市场供给偏紧 中证转债指数累计涨幅16.5% 高价低溢价率转债指数跑赢 底仓转债稀缺 估值逻辑偏股化[11][14] * 2026年转债市场供给预计仍偏紧 全年新增供给约20多亿 年底规模可能较前一年减少几百亿 估值保持高位波动 风险偏好提升[11][14] **交易与投资策略** * 对于信用类产品如城投和科创类产品 建议关注交易策略而非单纯配置 利用一二级价差或其他套利策略增厚收益[12] * 择券策略包括：关注不强赎或距强赎有距离的偏股型转债（科技成长赛道） 战略性参与新券上市窗口期 挖掘促转股意愿强烈标的[15] * 推荐投资产业方向：科技成长板块（算力机器人、航天军工、创新药） 全球能源转型（新型储能、氢能） 供给侧改善的光伏化工行业 底仓配置（银行、公用事业、贵金属、农业）[16] 其他重要内容 **近期增量信息** * 近期债市增量信息包括国债买卖公告和公募新规落地 这些因素可能不会显著增强但可以稳定市场情绪[8] * 12月份预计出现超跌反弹行情 但非趋势性行情[1][8] **A股市场支撑因素** * 2026年A股市场核心支撑因素包括无风险利率下行驱动资金加速入市 以及基本面边际企稳回升[13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周央行重启14天逆回购，季末资金面偏紧，市场传闻基金费率改革以及大行买债，债市先抑后扬，超长债收益率创新高 [1][3][9][36] - 8月经济下行压力继续增加，GDP同比增速约3.8%较7月下滑，8月CPI为 -0.4%，PPI -2.9%，通缩风险依存，本轮债市调整因2024年期待落空和宏观叙事变化，预计债市交易主线转向基本面，短期债市有望超跌反弹 [2][3][10][11] 各目录总结 每周评述 超长债复盘 - 上周超长债交投活跃度小幅上升，交投非常活跃，期限利差和品种利差走阔 [1][9] 超长债投资展望 - 30年国债：截至9月26日，30年和10年国债利差35BP处于历史较低水平，经济下行和通缩风险下，债市有望超跌反弹 [2][10] - 20年国开债：截至9月26日，20年国开债和国债利差8BP处于历史极低位置，经济下行和通缩风险下，债市有望超跌反弹 [3][11] 超长债基本概况 - 存量超长债余额23.3万亿，截至8月31日，剩余期限超14年的超长债233,878亿，占全部债券余额14.9%，地方政府债和国债是主要品种 [12] - 按品种，国债62,973亿占比26.9%，地方政府债157,431亿占比67.3%等；按剩余期限，14 - 18年61,096亿占比26.1%，18 - 25年64,199亿占比27.4%等 [12] 一级市场 每周发行 - 上周超长债发行量较多但较上上周大幅下降，共发行1,386亿元，地方政府债1,386亿，发行期限15年161亿，20年482亿，30年743亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共256亿，均为超长地方政府债 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投非常活跃，成交额12,544亿，占全部债券成交额比重13.4%，交投活跃度小幅回落 [29] 收益率 - 上周超长债收益率创新高，国债15年、20年、30年和50年收益率分别变动1BP、3BP、2BP和3BP至2.11%、2.21%、2.22%和2.28%等 [36] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为35BP，较上上周变动3BP，处于2010年以来15%分位数 [46] - 品种利差：上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为8BP，20年铁道债和国债利差为19BP，分别较上上周变动1BP和4BP，处于2010年以来8%分位数和13%分位数 [47] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2512收114.19元，减幅0.6%，全部成交量74.25万手（ - 56,124手），持仓量17.17万手（2,178手），成交量大幅下降，持仓量小幅上升 [53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周公布8月经济增长数据较7月走低，部分股指回调，中美元首领通话，债市先扬后抑，超长债小跌 [1][3][11][36] - 8月经济下行压力增加，GDP同比增速约3.8%且较7月下滑，CPI为 -0.4%，PPI -2.9%，通缩风险依存，债市调整因2024年期待落空和宏观叙事变化，但8月下旬股债脱敏，经济低迷，预计债市交易转向基本面，短期有望超跌反弹 [2][3][12][13] - 上周超长债发行量较多，总发行量小幅上升，交投活跃但活跃度小幅下降，期限利差缩窄、品种利差走阔且绝对水平偏低 [1][3][11][27] 相关目录总结 每周评述 - 超长债复盘：上周8月经济数据走低、股指回调、中美元首通话，债市先扬后抑，超长债小跌，交投活跃但活跃度小幅下降，期限利差缩窄、品种利差走阔 [1][3][11] - 超长债投资展望：30年国债和10年国债利差32BP处于历史较低水平，20年国开债和20年国债利差7BP处于历史极低位置，预计债市交易转向基本面，短期有望超跌反弹 [2][3][12][13] - 超长债基本概况：存量超长债余额23.3万亿，占全部债券余额14.9%，地方政府债和国债是主要品种，30年品种占比最高 [14] 一级市场 - 每周发行：上周发行超长债2442亿元，总发行量小幅上升，分品种中国债1170亿、地方政府债972亿等，分期限15年496亿、20年660亿等 [19] - 本周待发：本周已公布超长债发行计划1386亿，均为超长地方政府债 [23] 二级市场 - 成交量：上周超长债成交额12453亿，占比13.4%，交投活跃但活跃度小幅下降，各品种成交额和占比有增减变化 [27] - 收益率：上周超长债小跌，国债15年、20年等收益率有变动，国开债、地方债、铁道债收益率也有变动，代表性个券收益率有变动 [36][40] - 利差分析：上周超长债期限利差缩窄、绝对水平偏低，品种利差走阔、绝对水平偏低 [47][48] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种T2503收于114.8元，减幅0.04%，成交量79.86万手大幅下降，持仓量16.95万手小幅上升 [52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周基金销售费用新规征求意见稿发布致部分债券基金赎回量增加，债市负反馈，8月通胀低迷、金融数据偏弱、资金面边际收紧，央行进行6000亿6个月买断式逆回购，全周超长债大跌、周五小幅反弹，交投活跃度回升，期限利差走阔、品种利差缩窄 [1][11] - 30年国债和10年国债利差、20年国开债和20年国债利差均处历史偏低位置，7月经济有下行压力，7月国内GDP同比增速约4.3%较上半年大幅下滑，8月CPI为 -0.4%、PPI -2.9%通缩风险依存，债市下跌短债平稳、期限利差拉大，调整因2024年期待落空和宏观叙事变化，预计债市交易主线转向基本面，短期有望超跌反弹 [2][3][12] 各目录总结 超长债复盘 - 上周基金销售费用新规征求意见稿发布使部分债券基金赎回量增加，债市负反馈，8月通胀低迷、金融数据偏弱、资金面边际收紧，央行进行6000亿6个月买断式逆回购，全周超长债大跌、周五小幅反弹，交投活跃度小幅回升且活跃，期限利差走阔、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30年国债方面，截至9月12日，30年国债和10年国债利差32BP处于历史偏低水平，7月经济有下行压力，7月国内GDP同比增速约4.3%较上半年大幅下滑，8月CPI为 -0.4%、PPI -2.9%通缩风险依存，债市下跌短债平稳、期限利差拉大，调整因2024年期待落空和宏观叙事变化，预计债市交易主线转向基本面，短期有望超跌反弹 [2][12] - 20年国开债方面，截至9月12日，20年国开债和20年国债利差4BP处于历史极低位置，7月经济有下行压力，7月国内GDP同比增速约4.3%较上半年大幅下滑，8月CPI为 -0.4%、PPI -2.9%通缩风险依存，债市下跌短债平稳、期限利差拉大，调整因2024年期待落空和宏观叙事变化，预计债市交易主线转向基本面，短期有望超跌反弹 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额超23.3万亿，截至8月31日，剩余期限超14年的超长债233878亿（不含资产支持证券和项目收益票据），占全部债券余额14.9% [14] - 地方政府债和国债是主要品种，国债62973亿占比26.9%，地方政府债157431亿占比67.3%等 [14] - 30年品种占比最高，14 - 18年（含）共61096亿占比26.1%，18 - 25年（含）共64199亿占比27.4%等 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.9.8 - 2025.9.12）超长债发行量大增，共发行2006亿元，较上上周大幅上升 [19] - 分品种，国债350亿，地方政府债1456亿等 [19] - 分期限，15年的14亿，20年的446亿等 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共2242亿，超长国债1170亿，超长地方政府债972亿，超长金融债100亿 [21] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额12793亿，占全部债券成交额比重14.6% [24] - 分品种，超长期国债成交额10486亿，占全部国债成交额比重41.9%等 [24] - 上周超长债交投活跃度小幅上升，成交额增加2385亿，占比增加0.2%，其中超长国债成交额增加1836亿等 [25] 收益率 - 上周基金销售费用新规征求意见稿发布使部分债券基金赎回量增加，债市负反馈，8月通胀低迷、金融数据偏弱、资金面边际收紧，央行进行6000亿6个月买断式逆回购，全周超长债大跌、周五小幅反弹 [1][33] - 国债方面，15年、20年、30年和50年收益率分别变动9BP、8BP、7BP和8BP至2.07%、2.18%、2.18%和2.22%等 [33] - 代表性个券，上周30年国债活跃券25特别国债02收益率变动5.15BP至2.08%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动9.25BP至2.17% [35] 利差分析 - 期限利差，上周超长债期限利差走阔、绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为32BP，较上上周变动4BP，处2010年以来14%分位数 [40] - 品种利差，上周超长债品种利差缩窄、绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为4BP，20年铁道债和国债利差为8BP，分别较上上周变动0BP和 -3BP，处2010年以来6%分位数和5%分位数 [46] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2512收115.27元，减幅0.93%，全部成交量41.70万手（ -355481手），持仓量16.06万手（17947手），成交量较上上周大幅下降，持仓量小幅上升 [51]