投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务表现 - 2025H1总营业收入242.50亿元，同比增长174.15% [1] - 2025H1税前利润0.33亿元，同比增长101.49%，首次实现半年度净利润转正 [1] - 毛利率提升至14.1%，创历史新高 [1] - 2025H1总交付量221,664辆，同比增长103.8%，7月单月交付量达50,129辆，连续5个月位居新势力销量榜首 [1] - 预计2025-2027年营收分别为649/1007/1221亿元，净利润分别为5.5/27.3/50.1亿元 [3] 产品与销量 - 2025上半年推出B10、B01两款新车型，完成C10、C11与C16改款升级，形成覆盖5-20W价格带的产品矩阵 [2] - C系列在15-20W价格带持续热销，B系列凭借性价比切入12W以下市场，B10在6月销量达1.43万辆 [2] - 年底前将推出B05及旗舰D系列大型SUV与MPV，首次将价格带提升至20W以上 [2] - 门店达806家，单店店效同比提升超50%，全年销量指引上调至58-65万辆，明年目标冲击100万辆 [2] 全球化战略 - 与Stellantis集团成立合资公司"零跑国际"，以轻资产模式开拓海外市场 [3] - 2025H1出口20,375辆，位居新势力第一，海外销售及服务网点超600家，覆盖30个国际市场 [3] - 马来西亚本地组装的C10已下线，计划2026年底前建立欧洲本土化生产基地 [3] 市场表现 - 1个月绝对收益22%，3个月18%，12个月244% [9] - 总市值98,267.01百万港元，收盘价73.50港元 [7]

核心观点 - 中国一汽计划收购零跑汽车约10%股份成为战略股东但被一汽方面称为不实信息双方均未回应[2] - 零跑汽车与中国一汽已于2025年3月签署战略合作谅解备忘录涉及新能源乘用车联合开发及零部件合作并探讨深化资本合作可行性[2] - 零跑汽车2025年上半年非汽车销售业务收入近11亿元其中一汽研发收入2亿元[2] 战略合作进展 - 中国一汽与零跑汽车在长春签署战略合作谅解备忘录共同开展新能源乘用车联合开发及零部件合作[2] - 双方将进一步探讨深化资本合作可行性通过资本合作实现全产业链资源协同[2] - 零跑汽车与中国一汽的合作正在顺利推进部分合作收入已计入财报[2] 财务表现 - 零跑汽车2025年上半年非汽车销售业务收入近11亿元包括政府补贴5亿元碳积分收入2亿至3亿元一汽研发收入2亿元零跑商贸收入1亿元[2] - 电池价格持续低位使零跑汽车毛利率升高成本下降[3] - 国家以旧换新和新能源汽车下乡政策刺激零跑汽车需求促使其销量增加[3] 国际市场拓展 - 斯特兰蒂斯Stellantis集团2023年10月投资15亿欧元获得零跑汽车约20%股权[3] - 零跑汽车与Stellantis集团2024年5月成立Leapmotor International BV合资公司零跑持股49%Stellantis持股51%[3] - 零跑汽车2025年上半年累计出口汽车20375辆在新势力车企中排名第一通过合资公司向欧洲市场发售T03和C10车型[3] 行业竞争与挑战 - 零跑汽车所覆盖的价格区域竞争日趋激烈政策红利释放结束后需通过多元化和智能化体系覆盖更多消费群体[3] - 中国一汽作为成熟造车企业具有供应链销售渠道和售后体系优势可弥补零跑汽车在制造资源和销售方面的短板[4] - 与中国一汽加深资本合作可帮助零跑汽车进一步实现突围并增加一汽新能源车产品矩阵[3]

公司业绩表现 - 累计交付量突破90万台 成为国内造车新势力领先企业[2] - 7月单月销量首次突破5万台[2] - 2025年上半年交付新车221,664台 位居中国新势力品牌销量榜首[2] - 上半年营业收入达242.5亿元 较2024年同期增长174%[2] - 毛利率达14.1% 创公司成立以来半年度新高[2] 财务与资金状况 - 在手资金充裕达295.8亿元[2] - 保持正向经营现金流与自由现金流[2] 行业认可度 - 首次入围2025《财富》中国500强榜单[2] - 上半年交付量较2024年同期增长155.7%[2]

核心事件 - 市场传闻中国一汽计划入股零跑汽车 持股比例或达10% 成为战略股东 方案已在一汽内部多个部门流转推进 [1] - 若消息属实 将是继2023年Stellantis集团投资后 又一传统车企与造车新势力的深度联合 [1] - 零跑汽车对传闻回应"不予置评" [1] 合作背景与动因 - 一汽集团在新能源汽车领域进展缓慢 国资委考核压力加大 近期高层变动及与零跑互动与国资委设定的KPI密切相关 [1] - 双方今年3月3日签署《战略合作谅解备忘录》 内容涵盖新能源乘用车联合开发 零部件合作及资本合作可能性 [1] - 零跑汽车创始人朱江明透露双方已洽谈资本合作多年 今年将有更多实质性项目快速落地 [1] 市场反应 - 消息传出后一汽解放股价触及涨停 零跑汽车股价一度冲高至76.3港元 市值突破千亿港元 [2] - 截至8月20日收盘 零跑报73.5港元/股 市值达982.67亿港元 [2] - 传闻为零跑在港股市场启动再融资创造有利窗口 [3] 财务表现 - 2025年上半年营业收入242.5亿元 同比增长174.0% [4] - 毛利率提升13个百分点至14.1% [4] - 归母净利润0.3亿元 相比2024年同期亏损20亿元实现逆转 [4] - 净利润在营收中占比仅0.12% 经营亏损实际达0.9亿元 净利润转正主要依赖1.1亿元财务收入净额及联营公司0.1亿元收益 [4] - 非车业务收入包括政府补贴约5亿元 碳积分收入2亿-3亿元 来自一汽的研发收入2亿元及商贸收入1亿元 合计近11亿元 [4] 业务运营与战略 - 2025年上半年销量达22万辆 位居新势力首位 7月单月交付突破5万辆 [6] - 海外市场扩展稳步推进 上半年出口超2万辆 [6] - 盈利归因于全域自研（核心部件自研比例超65%）和规模效应摊薄固定成本 [6] - 预计年销量达50万-60万辆时实现稳定盈亏平衡 [6] - B系列覆盖10万-15万元市场 C系列作为主力贡献销量 C10连续三个月位居SUV细分市场销量冠军 [6] - 计划2026年推出定位20万-30万元区间的D系列旗舰车型 [6] - 将全年销量指引从50万-60万辆上调至58万-65万辆 计划明年挑战100万辆年销量 [6] 挑战与风险 - 二季度单车收入从一季度11.4万元降至9.8万元 毛利率从14.9%回落至13.6% [7] - 低价走量策略带来品牌认知固化风险 主力市场集中在10万-15万元区间 [7] - D系列能否成功打开高端市场有待验证 [7] - 在行业价格战白热化背景下 持续降本支撑毛利率成为关键考验 [7] 其他利好因素 - 与Stellantis达成的碳积分转让协议可带来新利润补充 单车碳积分售价或超1000欧元（约8353.3元人民币） [7] - 假定在欧年销量达5万辆 可带来约5188万欧元（约4.3亿元人民币）收益 [7] - 港股再融资市场回暖 零跑今年3月拟向四家国资背景机构定向增发7021万股募资26亿元 [5] - 净利润转正有助于提升再融资时的估值与市场认可度 [5]

投资评级与核心观点 - 报告维持对研究公司的"买入"评级，目标价上调至88.93港币（前值81.15港币）[1][5][7] - 核心观点：首次半年度盈利拐点显现，25H1归母净利0.33亿元（同比转正），Q2单季净利达1.63亿元（24Q2为-12.00亿），主要受益于销量规模效应、成本优化及战略合作收益[1][3] - 上调盈利预测：预计25-27年归母净利分别为11.3/52.4/82.5亿元，增速达219.69%/157.17%/91.61%[5][12] 收入与销量表现 - 25Q2销量13.4万辆（同环比+152%/+53%），7月单月销量突破5万辆，连续5个月居新势力销冠[2] - 销量结构优化：B/C平台占比提升至57.6%/24.4%，低价车型T03占比降至18.0%（同比-7.4pct）[2] - 海外加速拓展：25Q2出口1.3万台，7月出口4605台，B10车型首批发往欧洲计划9月上市[2][4] 盈利能力分析 - 25H1毛利率创新高达14.1%（同比+13.0pct），首次实现半年度净利润转正[3] - Q2净利率1.1%（同比+23.5pct），费用率优化至16.2%（同比-11.2pct）[3] - 盈利驱动因素：规模效应、成本管理、碳积分及战略合作收益（如与Stellantis及中国一汽合作）[3][4] 增长催化剂 - 新车周期：25-26年将密集投放B平台3款车型，C平台换代及首款D平台车型亮相，A/D平台车型26年上市[4] - 渠道下沉：25Q2国内门店806家覆盖286城（同比新增88城），单店店效提升50%，目标25年底覆盖率达90%[4] - 本地化生产：马来西亚工厂完成C10-OTS下线，26年实现欧洲本地化制造[4] 财务预测与估值 - 销量预测：25-27年64.0/103.0/141.6万辆（增速118%/61%/37%）[5][12] - 营收预测：25-27年745/1287/1707亿元（增速131.72%/72.72%/32.64%）[11][12] - 估值逻辑：给予1.5倍PS目标（行业均值1.2倍），溢价基于新车周期、海外布局及智能化优势[5][16]

行业趋势：汽车快消品化 - 国内车企日均新车迭代率攀升至3.2款，更新节奏从"三年一改款、五年一换代"提速至"半年一改款、一年一换代" [1][2] - 电动汽车换车周期缩短至3-5年（燃油车为6-8年），核心原因包括电池健康度在8年后降至70%以下及智能硬件算法遵循摩尔定律快速迭代 [2] - 新能源汽车首年贬值率高达50%，部分车型两年价格腰斩，远高于燃油车"三年打六折"的传统贬值节奏 [3] 市场竞争态势 - 新势力车企集体跨过盈亏平衡点，竞争焦点从"上量"转向技术、品牌和生态的终极竞争 [1] - 车企通过卷参数配置（如冰箱彩电大沙发、隐藏式门把手）应对技术同质化，但部分配置被质疑非真实需求 [4] - 2024年1-7月全国汽车产销分别完成1823.5万辆和1826.9万辆，同比增长12.7%和12%，新能源车持续产销两旺 [3] 企业战略与挑战 - 频繁推新导致车企研发测试周期承压（新车型需36-48个月测试周期，电池包可靠性测试需1年以上），部分企业采用供应商模块化解决方案提升效率 [3][6] - 理想i8因市场竞争加剧（乐道L90前备箱设计、特斯拉Model Y L等）上市一周即降价改配，反映产品生命周期缩短至半年 [6][7] - 蔚来同时预售高端ES8和交付性价比乐道L90，同一定位车型引发内部竞争担忧 [7] 市场格局演变 - 摩根士丹利预测全球电动车市场供过于求，中国车企盈利状况将分化 [10] - 行业集中度提升，年销300万辆可进入主牌桌，100万辆成为生存底线，未来十年将形成"七雄"格局 [10] - 特斯拉通过减配（真皮变织物座椅、全景天窗变金属天窗）应对竞争，预示消费市场可能回归物理按键等实用功能 [9]

公司交付里程碑 - 零跑汽车累计交付量突破90万台 [1] - 公司于8月21日通过官方微博宣布此消息 [1] - 此前在6月18日宣布累计交付量突破80万台 [1] 交付增速分析 - 从80万台到90万台用时约2个月（6月18日至8月21日） [1] - 期间新增交付量达10万台 [1]

交付表现 - 公司累计交付量突破90万台 [1] - 2025年上半年总交付量达221,664台 [1] - 同期交付量同比增长155.7% [1] - 2025年7月单月销量首次突破50,000台 [1] 财务表现 - 2025年上半年实现盈利 [1] - 首次实现半年度净利润转正 [1]

战略合作与股权收购 - 中国一汽正在筹划收购零跑汽车10%左右股份 成为其战略股东 目前方案已在一汽内部相关部门流转推进[2] - 双方于今年3月3日签署战略合作谅解备忘录 合作涵盖新能源乘用车联合开发及零部件合作 并探讨深化资本合作可行性[2] - 收购10%股权可使一汽获得重要话语权且避免过度投资风险 零跑则可获得资金支持与渠道网络资源[2] 业务协同与项目进展 - 零跑与中国一汽首个合作开发车型项目已落地 后续工作正在积极推进中[2] - 双方在零部件合作方面深入探讨交流 整车、软件、平台等多方面均有深入合作计划[3] - 零跑与一汽红旗合作的第一款车型处于开发过程中 计划利用一汽海外渠道于2025年下半年上市销售[3] 财务表现与合作收益 - 零跑2025年上半年营收达242.5亿元 净利润为0.3亿元 实现扭亏为盈[3] - 截至2025年6月30日六个月 零跑汽车持有自由现金流8.6亿元 一汽资金注入将助力研发与产能扩张[3] - 上半年非汽车销售业务收入近11亿元 其中包含一汽研发收入2亿元[3]

收购意向与官方回应 - 中国一汽回应称对拟收购零跑汽车10%股权一事"尚不知情" [2] - 媒体报道称中国一汽内部正推进收购约10%股份的方案 [2] - 若收购落地将成为央企与造车新势力资本深度绑定的首个案例 [3] 战略合作基础 - 双方于2024年3月初签署战略合作谅解备忘录 明确研发与资本合作意向 [4] - 合作涵盖新能源乘用车联合开发及零部件合作 [4] - 3月26日零跑科技中标红旗G117项目整车联合开发及平台许可 [4] - 首个合作开发车型项目已落地 后续工作积极推进中 [4] - 红旗G117计划2026年下半年通过中国一汽渠道进入海外市场 [4] 中国一汽新能源转型现状 - 2024年新能源汽车销量33.9万辆 占总销量320万辆的10.6% [5] - 新能源渗透率低于长安集团27%和东风集团34% [5] - 未达到全国40.9%的新能源汽车市场渗透率 [5] - 2025年7月自主新能源销量2.85万辆 同比增长129.03% [6] - 公司实施"All in"新能源战略 加速向智能网联新能源汽车转型 [6] 战略目标与规划 - 2030年目标整车销量超500万辆 新能源车超300万辆 [7] - 自主品牌新能源车目标150万辆 海外市场目标70万辆 [7] - 国务院国资委对三大汽车央企新能源业务进行专项考核 [6] 合作潜在价值 - 零跑汽车拥有完整自研电驱、电控及智能座舱方案 [7] - 零跑的B级、C级电动车平台可补充中国一汽平台化能力 [7] - 零跑与Stellantis的合作基础有助于双方加速出海 [7] - 股权合作可实现全产业链资源协同与供应链共享 [7] - 联合开发新平台可提升整体成本竞争力 [7] 行业竞争环境 - 新能源汽车淘汰赛进入读秒阶段 车企需在一两年内推出合格智能电动车 [6] - 市场竞争倒逼汽车央企加快转型步伐 [6]