公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司正常化除息稅折舊攤銷前盈利內生增長為-6.3%，收入6246百萬美元，啤酒銷量84811十萬公升，建議末期股息每股5.66美分[13] - 2024财年总销量84,811（十万公升），较2023财年的92,767（十万公升）减少8.8%，收入62.46亿美元，较2023财年的68.56亿美元减少7.0%[22] - 2024财年毛利率为50.4%，与2023财年持平，正常化除息税折旧摊销前盈利率为28.9%，较2023财年的29.5%减少21个基点[22] - 2024财年末净现金部位较2023财年末减少2.74亿美元至29亿美元，董事会建议2024财年派付股息7.50亿美元或每股5.66美分，较上一年增加7%[25] - 2024年第四季度总销量及收入分别减少12.7%及11.0%，每百升收入增长1.9%，正常化除息税折旧摊销前盈利减少7.2%，盈利率增加84个基点[25] - 2024财年公司总销量减少8.8%[36] - 2024财年公司收入减少7.0%，或按呈报基准计减少8.9%，每百升收入增长2.0%[37] - 2024财年公司销售成本减少8.1%，或按呈报基准计减少8.9%，每百升销售成本增加0.7%[38] - 2024财年公司正常化除息税前盈利减少10.5%[41] - 百威亚太股权持有人应占溢利由2023财年的8.52亿美元下降至2024财年的7.26亿美元[42] - 2024财年公司正常化除息税折旧摊销前盈利减少6.3%，正常化除息税折旧摊销前盈利率增加21个基点[43] - 截至2024年12月31日，公司净流动负债为1.01亿美元，2024财年经营活动所得现金流量为11.34亿美元，有未提取的非承诺融资5.75亿美元[46] - 2024财年公司经营活动所得现金流量由18.11亿美元减少至11.34亿美元，投资活动所用现金流量为4.09亿美元，融资活动现金流出为9.03亿美元[49][50][51] - 2024年12月31日债务总额为2.21亿美元，2023年12月31日为3.51亿美元，同比下降37.04%[56] - 2024年12月31日现金（扣除债务）为27.11亿美元，2023年12月31日为28.35亿美元，同比下降4.37%[59] - 现金（扣除债务）占正常化除息税折旧摊销前盈利比率由2023财年的1.4倍增加至2024财年的1.5倍[59] 各地区业务线数据关键指标变化 - 2024年印度高端及超高端產品組合增長近20%[7] - 2024年韓國市場在凱獅增長帶動下，公司總市場份額達至少10年以來最高水平，收入呈雙位數增長，每百升收入呈高單位數增長[6] - 2024财年中国市场销量减少11.8%，收入及每百升收入分别下降13.0%及1.4%，总市场份额减少149个基点[26][28] - 2024财年韩国市场收入呈双位数增长，每百升收入呈高单位数增长，总市场份额扩大349个基点[26][32] - 2024年第四季度及2024财年印度高端及超高端产品组合净收入增长近20%，过去五年百威品牌市场份额增长超一倍[26][30] - 2024年第四季度亚太地区西部销量下降17.0%，收入及每百升收入分别下降17.0%及0.1%，正常化除息税折旧摊销前盈利减少20.4%[27] - 2024年第四季度亚太地区东部销量增加8.5%，收入增加7.8%，每百升收入减少0.6%，正常化除息税折旧摊销前盈利增加17.0%，盈利率增加245个基点[31] 公司运营与市场布局 - 公司在亞太地區營運47家釀酒廠，有52個分銷中心，僱用超過21000名員工[11] - 截至2024年底，百威经销城市数目由2023年的220个扩张至235个，超高端产品组合经销城市数目涵盖56个，B2B经销商与客户互动平台BEES扩展至超320个城市，约占2024年12月中国净收入的80%[29] - 2024年12月BEES占公司在韩国总净收入的24%[34] - 2024年公司领先的本地啤酒品牌凯狮在非即饮渠道的所有包装消费品中排名第一，公司在所有CPG公司中排名第三，凯狮市场份额达历史新高，零糖凯狮Light啤酒和凯狮0.0销量增长超30%，Cass Lemon Squeeze销量增长接近一倍[33] 公司管理层变动 - 2025年4月1日，楊克卸任公司首席執行官及聯席主席，由程衍俊接替[9] - 2025年4月1日起，杨克先生不再担任执行董事等职务[102] - 2025年4月1日起，程衍俊先生获委任为执行董事等职务[102] - 杨克先生于2019年5月8日获委任，2025年4月1日卸任[103] - 程衍俊先生于2025年4月1日起担任百威集团亚太地区首席执行官[106] 公司可持续发展 - 2024年公司位於中國的碳中和釀酒廠數量由三家增加一倍至六家[7] - 與2017年基準相比，2024年公司營運（範圍1及2）每百升碳排放強度減少約65%，整個價值鏈（範圍1、2及3）每百升碳排放強度減少約32%[7] - 公司將亞太地區釀酒廠生產啤酒的用水量由2023年每百升2.03百升降至2024年每百升1.89百升，較2017年用水率減少37%[7] - 公司提出2025年可持续发展目标，致力于2040年实现全价值链净零排放[66][67][70] - 与2017年基准年相比，整个价值链每百升碳排放强度（范围1、2及3）减少32%[71] - 与2017年基准年相比，公司的运营（范围1及2）每百升碳排放强度下降65%[71] - 公司有六家碳中和酿酒厂，合约电力78.2%来自可再生能源[71] - 2025年目标为购买的电力100%来自可再生能源，整个价值链每百升产量减少25%的温室气体排放[71] - 亚太地区啤酒生产用水率降至1.89百升/百升，与2017年相比降幅37%[73] - 2025年目标为高水资源压力地区100%社区的水资源供应和水质得到切实改善[73] - 产品包装可回收或主要含再生材料（50%以上）的百分比达63.4%，2025年目标为100%[77][78] - 合作的100%中国和印度种植者技艺娴熟、沟通顺畅并获得资金资助，2025年目标为直接种植者100%达成此状态[79][80] 公司社会责任 - 全职员工100%已接受培训，每名员工平均完成47小时培训[82] - 在亚太地区开展23项理智饮酒项目[85] - 2024年通过「科罗娜特选青柠」项目售出青柠675,210公斤[85] - 自2015年起向有需要社区捐赠340万罐和瓶装应急饮用水[85] - 在各项计划中提供24,639小时志愿服务[85] 公司治理结构与董事会相关 - 公司致力于实施最高标准企业管治，维护股东利益[89] - 截至2024年12月31日止年度，董事会对公司文化与宗旨、价值及战略一致感到满意[94] - 公司具有「一级」管理架构，董事会为最终决策机构[95] - 报告期内，董事会由七名董事组成[100] - 邓明潇51岁，2021年7月22日获委任，曾领导百威集团中国及亚太地区业务七年，2016 - 2018年任百威集团全球销售总监，2018 - 2021年任Anheuser - Busch及百威集团北美地区业务领导职务，2021年任百威集团首席执行官[110][112] - Nelson Jose Jamel 53岁，2020年6月4日获委任，2009 - 2015年任Ambev首席财务官，在AB InBev Group任职超20年，2017年4月 - 2018年5月任Ambev替任董事，2018年5月起任董事[114][116] - Katherine (Katie) Barrett Beimdiek 54岁，2000年加入Anheuser - Busch，现任百威集团全球总法律顾问[117][119] - John James Blood 57岁，2009年加入百威集团，2020年6月4日任Barrett女士替任董事，2022年10月26日任邓先生及Jamel先生替任董事，现任百威集团全球首席法务官兼首席公司事务官和公司秘书[123][124] - David Henrique Galatro de Almeida 48岁，2015年11月 - 2018年1月任百威集团SAB首席整合官，2020年6月4日任Barrett女士替任董事，2022年10月26日任邓先生及Jamel先生替任董事，现任百威集团首席战略官兼首席技术官[125][127] - 郭鹏67岁，1998年9月 - 2009年3月任太古股份有限公司集团财务董事，2009年6月 - 2014年12月任太古地产有限公司行政总裁，2015年1月 - 2017年9月任太古股份有限公司企业发展及财务总监，2019年7月2日获委任[129][131] - 杨敏德72岁，2003年7月 - 2019年4月任香港上海滙豐銀行有限公司董事，2002年10月 - 2017年5月任太古股份有限公司董事，2019年7月2日获委任[133][136] - 曾璟璇67岁，2009年8月 - 2014年8月任渣打银行大中华区主席，2010年8月 - 2018年5月任Gap Inc.独立非执行董事，2006年5月 - 2012年4月任宝山钢铁股份有限公司独立非执行董事，2019年7月2日获委任[134][137] - 邓明潇拥有巴西Universidade Federal de Santa Catarina化学工程学位、巴西Fundação Getulio Vargas市场营销硕士学位等多个学位[113] - 郭鹏拥有利物浦大学经济学（荣誉）文学士学位，是特许会计师（英格兰及威尔士特许会计师协会）[132] - 截至2024年12月31日，董事会七名董事中有三名女性，占比42.9%[142] - 截至2024年12月31日，公司同事中39%为女性[145] - 董事会成员年龄分布：50 - 59岁占29%，60 - 69岁占14%，40 - 49岁占14%，70岁及以上占14%[146] - 董事会成员种族分布：美国人占14%，比利时人占14%，英国人占14%，巴西人占29%，中国人占57%[146] - 董事会成员性别分布：男性占43%，女性占43%[146] - 香港汇德收购公司执行董事及薪酬委员会成员任期至2024年10月30日[139] - 截至2024年12月31日止年度，联席公司秘书为华百恩先生（至2024年10月10日止）、朱隽清女士（自2024年10月23日起）以及卓佳专业商务有限公司的何咏紫女士[150] - 朱隽清女士于2024年10月23日获委任为联席公司秘书，曾于2008年至2024年担任集团多个高级职位[151] - 公司在报告期间偏离企业管治守则条文第C.2.1条，杨克先生与邓明潇先生共同兼任董事会联席主席并担任首席执行官职务[149] - 提名委员会至少每年一次监督董事会多元化政策实施，考虑所有相关多元化益处并遵守该政策提建议[141] - 报告期内，联席公司秘书确认各自已进行超15小时专业培训[158] - 公司预期每个财政年度举行至少四次常规董事会会议，报告期内召开了四次董事会会议、九次董事委员会会议、一次股东周年大会[162] - 截至2024年12月31日，各董事出席会议情况：杨克先生董事会4/4、审核及风险委员会1/1；邓明潇先生董事会4/4、审核及风险委员会3/3、薪酬委员会2/2、提名委员会1/1、股东周年大会1/1等[167] - 公司定期评估董事会及董事会委员会表现，报告期内评估采取详细、保密书面问卷形式并附有个人访谈[169] - 在每届股东周年大会上，至少三分之一的时任董事须轮流退任，全体董事每三年至少退任一次，除杨克先生和Barrett女士外，全体董事将在2025年股东周年大会膺选连任[170] - 截至2024年12月31日，无董事单独担任超过五家上市公司董事职务，执行董事未在其他上市公司担任董事职务[171] - 董事须在董事会及董事会委员会会议上申报利益并酌情放弃投票，已识别重大关联交易实体披露于综合财务报表附注33[172] - 华百恩先生于2021年2月19日获委任为副法律总顾问及联席公司秘书，任期至2024年10月10日[154] - 何咏紫女士于2022年10月26日获委任为联席公司秘书，在企业秘书领域拥有25年以上经验[155][156] - 公司深知持续专业发展重要性，鼓励董事参与，不时提供研讨会和书面培训材料及公司情况更新[168] - 公司自上市起委任三名独立非执行董事，占董事会人数的43%[175] - 提名委员会每年审阅每名董事为集团业务投入的时间，2024年董事会议出席记录披露于本年度报告企业管治报告[176] - 非执行董事独立性于获委任时、每年及必要时评估，2024年无独立非执行董事因个人情况变动影响独立性的通知[176] - 所有董事确认

公司业绩表现 - 2024年营业收入62.46亿美元，同比下降7%，净利润同比下降14.8%，总销量减少8.8% [2] - 第四季度销量下滑12.7%，收入减少11.0%，主要受去库存影响 [7] - 中国市场收入占比大，其下滑抵消了印度和韩国市场的增长 [7] 裁员与成本控制 - 2019年末至2024年末员工数量从2.8万降至2.1万，裁减25% [2][3] - 计划2025年削减15%运营成本，可能通过销售和营销费用节省实现 [14] - 区域业务代表负责范围扩大，拜访频率降低 [16] 产品与渠道挑战 - 对百威、科罗娜等产品提价，每箱上调3-7元，以巩固高端化 [9] - 中国高端啤酒市场占有率降至40%，被本土品牌如燕京U8和喜力挤占 [11] - 核心渠道（餐厅、酒吧等）市场份额同比减少1.49% [11] - 渠道库存消化慢，淡季动销速度不及本土品牌 [10] 管理层变动与战略调整 - 原CEO杨克离任，由程衍俊接任，后者曾任青岛啤酒高管，更熟悉国内市场 [4][16][19] - 杨克任内推动百威亚太港股上市，募资50亿美元，确立高端化、数字化、可持续化战略 [19] - 行业分析认为2025年中国啤酒需求难改善，需拉回中国市场增长并寻找新营收支柱 [19] 行业竞争格局 - 啤酒行业自2018年全面进入高端化阶段，本土品牌通过关闭低效工厂、优化产品结构提升盈利 [11] - 燕京U8实现全国化布局，喜力销量增长近两成，挤压百威市场份额 [11] - 消费者偏好转向单价20元左右的国产精酿，高端啤酒（50元以上）需求减少 [12]

行业整体表现 - 2024年中国规上企业啤酒产量下滑0.6%，反映大众消费情绪疲软 [2] - 五大啤酒上市公司中四家销量下滑：百威亚太中国区(-11.8%)、青岛啤酒(-5.86%)、华润啤酒(-2.5%)、重庆啤酒(-0.75%)，仅燕京啤酒(+1.6%)和珠江啤酒(+2.62%)逆势增长 [2][4] - 行业份额差距缩小，华润/青啤/百威三大龙头同步倒退，燕京/珠江保持增长且增速超行业水平 [4] 公司财务与运营数据 - 青岛啤酒2024年营收321.38亿元(-5.3%)，归母净利润43.45亿元(+1.8%)，销量753.8万千升(-5.86%) [1] - 珠江啤酒归母净利润上涨近37%，燕京啤酒归母净利润大涨超50% [4] - 华润啤酒和青岛啤酒营收仍居前两位（超360亿元/320亿元），重庆啤酒(146亿元)、燕京啤酒(<130亿元)、珠江啤酒(57亿元)规模显著落后 [11] 高端化战略分化 - 燕京啤酒高端化成效显著：大单品U8销量近70万千升，连续两年涨幅超30%，总销量突破400万千升 [5] - 珠江啤酒高档产品销量同比增长近14% [5] - 百威亚太中国区每百升收入下滑1.4%，青岛啤酒中高端产品销量下滑2.65% [6] - 华润啤酒中档及以上产品销量占比首超50%，喜力啤酒销量增超20%，次高档产品个位数增长 [7] - 重庆啤酒高端产品销量占比持续提升 [8] 吨价与盈利结构 - 龙头吨价优势缩减：华润(3300元+)、青啤(4200元+)、百威(5300元+)、重啤(5200元+)，燕京(3100元)和珠江(3800元)逐步接近 [9] - 行业趋势显示高端化仍在推进，若价格提升快于销量下滑，行业规模或维持缓慢增长 [11]

文章核心观点 啤酒股午后涨幅扩大，华润啤酒发布2024年业绩报告且对2025年业务有信心，花旗青睐百威亚太和华润啤酒，中信证券预计2025年啤酒成本相对稳定、酒企业绩有望企稳增长 [1][2] 行业情况 - 中国政府促进消费政策预期于今年第二至第三季为餐饮行业带来正面作用，强化花旗对消费板块更为正面的看法 [1] - 中信证券预计2025年啤酒原材料价格波动幅度小于2024年，部分原材料价格仍有下行空间，但铝价上涨或抵消成本下降空间，整体成本相对稳定，大麦价格下行能缓解成本端压力，有望提升酒企盈利水平，酒企在消费政策刺激和餐饮场景恢复下业绩有望企稳增长 [2] 公司表现 - 啤酒股午后涨幅扩大，截至发稿，百威亚太涨6.99%，报9.79港元；华润啤酒涨6.49%，报30.35港元；青岛啤酒股份涨3.3%，报57.85港元 [1] - 华润啤酒2024年综合营业额为386.35亿元，股东应占溢利47.39亿元，2025年前2个月啤酒销量同比实现个位数增长，管理层对2025年啤酒业务争取营业额增长和利润恢复较快增长更有信心，整体表现维持审慎乐观预期 [1] - 花旗强调百威亚太及华润啤酒都是其青睐的中国啤酒股 [1]

报告公司投资评级 - 百威亚太评级为买入，目标价11.00港元，当前股价8.66港元，股价上行空间+27% [1] 报告的核心观点 - 2025年初百威亚太复苏优于预期，中国市场呈现初步复苏迹象，预计2025年实现中个位数销量同比增长，中国市场销量增长3% [6] - 百威亚太调整中国战略，从超高端产品转向“核心++”细分市场，目标是以销量为口径提升市场份额 [7] - 百威亚太宣布每股派发0.0566美元股息，派息率96%，并计划每年维持或增加派息金额，保障投资者长期回报，支持股价溢价 [7] - 重申“买入”评级，下调目标价至11.00港元，将2025/26年盈利预测上调0.7%/1.9%，估值对应21.1倍的2025年P/E [8] 根据相关目录分别进行总结 主要调整 - 评级维持买入，目标价从11.60港元降至11.00港元，变动-5%；2025E EPS从0.07美元升至0.07美元，变动1%；2026E EPS从0.08美元升至0.08美元，变动2%；新增2027E EPS预测为0.09美元 [2] 股价表现 - 展示了2024年2月至2025年2月百威亚太与恒生指数的股价走势 [4] 华兴证券(香港)对比市场预测 - 2025E营收6540百万美元，同比+1%；2026E营收6818百万美元，同比+2%；2025E EPS 0.06美元，同比+4%；2026E EPS 0.07美元，同比+8% [5] 财务数据摘要 - 2023 - 2027年营业收入分别为6856、6246、6622、6945、7293百万美元；息税前利润分别为1369、1160、1317、1485、1652百万美元；归母净利润分别为917、778、887、1019、1141百万美元；每股收益分别为0.07、0.06、0.07、0.08、0.09美元；市盈率分别为36.3、22.0、16.6、14.5、12.9倍 [10] 百威亚太--年度和季度损益 - 2023 - 2027年销量分别为9.28、8.48、8.89、9.12百万吨，同比增速分别为4.6%、-8.8%、4.9%、2.6%；单价分别为739、736、744、761美元/吨，同比增速分别为6.2%、1.9%、1.1%、2.3%；收入分别为6856、6246、6622、6945百万美元，同比增速分别为11.1%、-7.0%、6.0%、6.0%等 [11] 盈利预测调整 - 对2025/26年收入预测上调2.0%/3.2%，毛利润预测上调2.6%/4.7%，经调整净利润率预测小幅下调0.2个百分点，引入2027年预测数据 [13] 估值 - 采用市盈率（P/E）法估值，较过去三年一年期远期交易倍数低1个SD，对应21.1倍的2025年P/E，新目标价11.00港元，隐含8.3倍的EV/EBITDA，重申“买入”评级 [15] 财务报表 - 展示了2024 - 2027年利润表、资产负债表相关数据，包括销售收入、营业收入、营业成本、毛利润等 [23] 现金流量表 - 展示了2024 - 2027年净利润、折旧摊销、利息等数据，以及经营、投资、筹资活动产生的现金流量等 [24]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年百威亚太东强西弱态势延续且分红比例超预期 虽中国市场啤酒需求疲软下调2025 - 2026年归母净利润预测 但看好公司在高端及超高端领域竞争优势 维持“增持”评级[1][5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本132.43亿股 总市值1103.17亿港元 一年最低/最高6.84/13.57港元 近3月换手率8.63% [1] 收益表现 - 1M相对收益-7.02% 3M相对收益-14.07% 1Y相对收益-75.06% 1M绝对收益9.40% 3M绝对收益6.11% 1Y绝对收益-36.33% [4] 事件及整体业绩 - 2024年全年营收62.46亿美元 内生同比-7.0% 正常化EBITDA为18.07亿美元 内生同比-6.3% 24Q4营收11.42亿美元 内生同比-11.0% 正常化EBITDA为2.28亿美元 内生同比-7.2% [5] 量价拆分 - 2024年全年/第四季度销量848.11/136.13万千升 同比-8.8%/-12.7% 2024年全年/第四季度吨酒价同比+2.0%/+1.9% 2024年毛利率50.4% 同比+0.63pcts 正常化EBITDA盈利率28.9% 同比+0.21pcts [5] 分地区表现 - 亚太地区西部24Q4销量同比-17.0% 收入及吨酒价分别同比-17.0%/-0.1% 正常化EBITDA同比减少20.4% 印度业务持续增长 2024年全年及第四季度高端及超高端产品组合净收入增长近20% 过去5年百威品牌市场份额增长超一倍 [6] - 亚太地区东部24Q4收入同比+7.8% 销量同比+8.5% 吨酒价同比-0.6% 24Q4正常化EBITDA增加17.0% EBITDA利润率同比+2.45pcts 韩国24Q4增长动力加快 销量和收入均呈高单位数上升 [6] 中国地区表现 - 24Q4中国市场销量同比-18.9% 主要因公司主动减少库存、行业放缓及渠道组合不利 收入同比-20.1% 吨酒价同比-1.4% 2024年全年销量同比减少11.8% 总市场份额减少1.49pcts 收入及每百升收入分别同比-13.0%/-1.4% [7] 公司策略 - 持续推进高端化策略 百威经销城市数目从2023年220个扩张至2024年235个 超高端产品组合经销城市数目涵盖56个 非即饮渠道高端化取得进展 2025年重点投放百威品牌和哈尔滨啤酒 [7] 人事变动及分红 - 25年4月1日程衍俊将成为百威亚太新任首席执行官兼联合主席 同时在华高管团队进行系列人事调整 2025年中国团队首要任务是实现市场份额增长 公司董事会建议就2024年财务年度派发股息7.5亿美元 同比增加7% 2024年派息率提升至103%（2023年派息率82%） [8] 盈利预测、估值与评级 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测分别至7.95/8.61亿美元（分别下调12%/14%） 引入2027年归母净利润预测为9.11亿美元 当前股价对应25 - 27年PE分别为18x/16x/15x 维持“增持”评级 [8] 公司盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为6856、6246、6451、6637、6811百万美元 营业收入增长率分别为5.8%、-8.9%、3.3%、2.9%、2.6% 净利润分别为852、726、795、861、911百万美元 净利润增长率分别为-6.7%、-14.8%、9.5%、8.3%、5.8%等 [11] 财务报表与盈利预测 - 包含2023 - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表等多项目数据 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 中国区需求疲软及Q4去库压制业绩，调整25 - 27年归母净利润预测至8.15/8.63/9.00亿美元，对应PE 18/17/16倍 [5] - 年内公司轻装上阵动力充足，以份额恢复为首要目标，调整坚决多管齐下，经营修复值得期待；中长期品牌力依旧突出，经营能力有望进一步夯实，现金流较为稳定，且25E股息率约5.6%亦较为可观，维持目标价10港元，对应25E PE约21X [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年实现收入/正常化EBITDA分别62.46/18.07亿美元，内生同比 - 7.0%/-6.3%；正常化归母净利润为7.78亿美元，表观 - 15.2%；单Q4实现收入/正常化EBITDA分别11.42/2.28亿美元，内生同比 - 11.0%/-7.2%；正常化归母净利润为1百万美元，去年同期38百万美元；拟派发股息7.5亿美元，同增7%，对应分红率103.25% [2] 各区域市场表现 亚太西部 - 中国Q4去库出清，2024年销量/吨价分别内生同比 - 11.8%/-1.4%，全年市场份额减少1.49pcts；单Q4销量/吨价分别内生同比 - 18.9%/-1.4%；印度延续高增势头，24全年及Q4公司P&SP收入增长均接近20%；整体亚太西部24Q4销量/吨价/EBITDA内生同比 - 17.0%/-0.1%/-20.4% [6] 亚太东部 - 份额大幅提升，提价红利加持，2024年韩国市场投入效果显现，总份额同增3.49pcts，销量/吨价/EBITDA内生同比 + 3.6%/+8.7%/+33.2%；单Q4销量同比高增8.5%，吨价内生同降0.6%，24Q4 EBITDA内生同增 + 17.0% [6] 整体经营情况 - 2024年总销量同比 - 8.8%，吨价同增2%，吨成本同增0.7%，毛利率内生同比 + 0.6pct至50.4%；销售/管理费用率分别同比 + 0.9/0.8pcts，销售净利率表观同比 - 0.8pct至12.0%，净利润下滑约15%；单Q4销量/吨价分别内生同比 - 12.7%/+1.9%，吨成本同增5.2%，毛利率内生同比 - 1.8pct，中间费用率同增约0.7pcts，24Q4正常化净利率同降约2.8pcts至0.1% [6] 未来展望 - 2025年轻装上阵，换帅启程，以份额恢复为首要目标；产品焕新、加大费投，3月起百威经典焕新升级；增加核心++产品权重，向核心++价格带转移超高端品牌资源；加强家饮渠道建设，增加批发商招商力度、试点深度分销、Bees赋能系统渠道管控并对接O2O渠道 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万美元)|6,246|6,523|6,657|6,787| |同比增速(%)|-9.0%|4.4%|2.1%|2.0%| |归母净利润(百万美元)|726|815|863|900| |同比增速(%)|-14.8%|12.3%|5.8%|4.3%| |每股盈利(美元)|0.05|0.06|0.07|0.07| |市盈率(倍)|20.3|18.1|17.1|16.4| |市净率(倍)|1.4|1.3|1.2|1.1| [7]

报告公司投资评级 - 浦银国际将百威亚太评级下调至“持有”，目标价下调至 9.36 港元 [1] 报告的核心观点 - 百威亚太 4Q24 业绩基本符合市场预期，但在更换 CEO 消息影响下，2 月 26 日股价大幅上涨 10.5% [1] - 中国啤酒行业终端需求 2025 年难显著改善，销量、收入与利润率短期承压；公司难发挥品牌矩阵优势，超高端产品占比或拖累销量；2025 年规划转化为业绩提升待验证；股价上涨后估值性价比转弱 [1] - 中国市场销量、产品结构与渠道结构或继续承压；涨价将驱动韩国市场利润增长与利润率扩张 [1] 根据相关目录分别进行总结 中国市场情况 - 4Q24 销量同比大幅下滑 18.9%，下滑幅度较 3Q24 扩大；春节期间销量与去年基本一致，但消费情绪未显著改善，销量可能继续承压 [1] - 2025 年聚焦高端及 core++，对超高端品牌投入更有选择性和针对性，策略或短期影响产品结构 [1] - 持续聚焦家庭渠道高端化，渠道结构或从现饮向家庭渠道进一步倾斜 [1] 韩国市场情况 - 4Q24 在韩国录得高单位数的销量及收入增长，市场份额加速上升；2025 年至今销量保持强劲增长 [1] - 韩国高端与大众啤酒产品价差小，涨价是业务增长主要动力；2024 年 11 月提价（涨幅 8.1%）有望助力 2025 年收入与利润率提升 [1] - 管理层对韩国市场 EBITDA margin 恢复到疫情前水平有较大信心 [1] 股价上升空间因素 - 中国啤酒行业整体需求恢复；百威亚太加大对 core++产品投入带动销量提升且对产品结构负面影响有限 [2] - 2025 年加大降本增效力度，令 EBITDA margin 扩张高于市场预期；提升分红比例；新 CEO 带动市场信心提升 [2] 财务数据 - 盈利预测和财务指标显示，2023 - 2027E 营业收入分别为 6,856、6,246、6,134、6,237、6,423 百万美元，同比变动 5.8%、 - 8.9%、 - 1.8%、1.7%、3.0%；归母净利润分别为 852、726、790、837、903 百万美元，同比变动 - 6.7%、 - 14.8%、8.8%、6.0%、7.9% [7] - 1Q23 - 4Q24 各季度主要项目内生同比增速显示，集团、亚太东、亚太西、中国的收入、销量、单价、EBITDA 增速有不同表现 [13] - 1Q24 - 4Q24 经营情况（同比增速为报表口径）显示，营业收入、销量、单价、营业成本、毛利润等指标有相应变化 [14] - 财务预测变动显示，2025E - 2027E 营业收入旧预测为 6,534、6,851、n.a. 百万美元，新预测为 6,134、6,237、6,423 百万美元，变动 - 6.1%、 - 9.0%、n.a.；归母净利润旧预测为 895、1,004、n.a. 百万美元，新预测为 790、837、903 百万美元，变动 - 11.7%、 - 16.6%、n.a. [16] 估值情况 - SOTP 估值表（基于 2025 年的盈利预测）显示，亚太东 EBITDA 为 476 百万美元，目标 EV/EBITDA 为 4.0，企业价值为 1,902 百万美元；亚太西 EBITDA 为 1,354 百万美元，目标 EV/EBITDA 为 8.0，企业价值为 10,829 百万美元；合计 EBITDA 为 1,829 百万美元，目标 EV/EBITDA 为 7.0，企业价值为 12,731 百万美元，股权价值为 15,845 百万美元，目标价为 9.36 港元 [17] - 乐观情景目标价 11.7 港元，概率 25%，中国地区高端及超高端产品增速持续，2025 年中国地区收入同比持平，毛利率提升 100bps，整体费用率增速放缓，经营利润率提升 120bps [26] - 悲观情景目标价 7.5 港元，概率 20%，中国地区高端及超高端产品增速不及预期，2025 年中国地区收入同比下降 10%，毛利率持平，整体费用率保持高位，经营利润率持平 [26]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 2024全年业绩符合预期，分红比率大幅提升，公司通过韩国市场的强劲表现和印度市场的高端化策略，部分抵消了其他市场的负面影响 [6] - 中国区业务短期发展面临阻力，亚太西部整体下滑，公司专注于产品组合优化和渠道选择，提升经销城市数量，并通过数字化平台BEES提升商业能力 [6] - 印度高端市场发展强劲，高端及超高端产品组合实现近20%的增长，市场份额在过去5年增长超过一倍 [6] - 韩国市场表现亮眼，高个位数的销量增长带动双位数的收入增长，推动亚太东部业务的整体增长 [6] - 品牌优势支撑中长期增长潜力，维持买入评级，基于19倍2025年市盈率，目标价略上调至9.78港元 [6] 股份资料 - 52周高位为13.58港元，52周低位为6.94港元 [4] - 市值为103,392.67百万港元，日均成交量为21.34百万 [4] - 年初至今变化为4.67%，200天平均价为8.03港元 [4] 财务数据一览 损益表 - 2023 - 2027E年收入分别为6,856、6,246、6,563、6,813、7,181百万美元，同比增长分别为5.8%、 - 8.9%、5.1%、3.8%、5.4% [5][16] - 2023 - 2027E年净利润分别为852、726、837、908、1,067百万美元，同比增长分别为 - 6.6%、 - 14.6%、15.3%、8.5%、17.4% [5][16] - 2023 - 2027E年每股盈利分别为0.06、0.06、0.06、0.07、0.08美元 [5] 现金流量表 - 2023 - 2027E年经营活动现金流分别为1,811、1,134、1,536、1,616、1,770百万美元 [16] - 2023 - 2027E年投资活动现金流分别为 - 447、 - 409、 - 477、 - 495、 - 522百万美元 [16] - 2023 - 2027E年融资活动现金流分别为 - 621、 - 903、 - 750、 - 653、 - 717百万美元 [16] 财务比率 - 2023 - 2027E年毛利率分别为50.4%、50.4%、51.2%、51.7%、53.0% [16] - 2023 - 2027E年ROA分别为5.3%、4.7%、5.6%、6.0%、6.9% [16] - 2023 - 2027E年ROE分别为7.9%、6.9%、8.2%、8.7%、10.0% [16] 资产负债简表 - 2023 - 2027E年现金及现金等价物分别为3,141、2,867、3,176、3,644、4,176百万美元 [17] - 2023 - 2027E年总资产分别为16,234、14,778、14,967、15,318、15,761百万美元 [17] - 2023 - 2027E年总负债分别为5,384、4,538、4,612、4,678、4,736百万美元 [17]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [2] 报告的核心观点 - 百威亚太发布2024年业绩，营收和归母净利润下滑，利润分配方案股息增加，分红率达103.25% [7] - 考虑市场情况下调2025 - 2026年盈利预测、新增2027年预测，认为公司品牌矩阵有影响力，中国及以外市场中长期有增长空间，股息率有吸引力，维持“增持”评级 [7] - 2024Q4中国啤酒销量和收入下降，公司积极减库存，2025年将增加特定啤酒投放、推动非现饮渠道高端化，需求回暖有望使销量恢复增长 [7] - 2024年正常化EBITDA内生和呈报同比减少，利润率有差异，拆分来看毛利率、销售费用率、管理费用率有相应变化 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为68.56亿、62.46亿、66.65亿、69.71亿、71.91亿美元，同比增长率分别为6%、 - 9%、7%、5%、3% [6] - 归母净利润分别为8.52亿、7.26亿、7.88亿、8.38亿、8.81亿美元，同比增长率分别为 - 7%、 - 15%、9%、6%、5% [6] - 每股收益分别为0.06、0.06、0.06、0.06、0.07美元/股，净资产收益率分别为7.90%、7.13%、7.71%、8.10%、8.41% [6] - 市盈率分别为17.2、20.4、18.7、17.6、16.8 [6] 合并利润表 - 2022 - 2027年预计营业收入分别为64.78亿、68.56亿、62.46亿、66.65亿、69.71亿、71.91亿美元 [8] - 营业成本分别为 - 32.38亿、 - 34.03亿、 - 30.99亿、 - 32.66亿、 - 33.81亿、 - 34.66亿美元 [8] - 毛利分别为32.40亿、34.53亿、31.47亿、33.99亿、35.90亿、37.25亿美元 [8] - 其他各项费用及收益等也有相应数据体现 [8]