公司评级与目标价 - 维持百威亚太买入评级 目标价从9.05港元微升至9.07港元 [1] - 目标价意味着2026年预期EV/EBITDA为7倍 [1] - 基于2025至2027年EBITDA年均复合增长率5% [1] 中国市场前景 - 中国市场在2025年第四季度出现转机 因基数低及平均售价可能已稳定 [1] - 中国啤酒市场前景仍具挑战性 线下渠道包括餐厅及夜生活持续下滑 [1] - 考虑到2025年下半年中国销量下滑 将2025至2027年盈利预测下调3%至2% [1] 公司财务与运营 - 基于家用渠道高端化进展及稳健现金余额 可维持2025年稳定股息 [1] - 瑞银参与了百威亚太的福建实地考察 包括工厂及市场参访 与百威亚太财务总监对话 [1]

公司评级与目标价 - 维持百威亚太买入评级 基于家用渠道高端化进展及稳健现金余额可维持2025年稳定股息 [1] - 目标价从9.05港元微升至9.07港元 意味着2026年预期EV/EBITDA为7倍 [1] 中国市场前景 - 预期中国市场2025年第四季度出现转机 因基数低及平均售价可能已稳定 [1] - 中国啤酒市场前景仍具挑战性 线下渠道包括餐厅及夜生活持续下滑 [1] 财务预测调整 - 将2025至2027年盈利预测下调3%至2% 考虑到2025年下半年中国销量下滑 [1] - 基于2025至2027年EBITDA年均复合增长率5% [1] 实地考察信息 - 瑞银参与百威亚太福建实地考察包括工厂及市场参访 与财务总监对话 [1]

评级与目标价 - 维持百威亚太买入评级 基于家用渠道高端化进展及稳健现金余额[1] - 目标价从9.05港元微升至9.07港元[1] 股息与现金流 - 公司可维持2025年稳定股息 基于稳健现金余额[1] 中国市场展望 - 预期中国啤酒市场在2025年第四季度出现转机 因基数低及平均售价可能已稳定[1] - 考虑到2025年下半年中国销量下滑 将2025至2027年盈利预测下调3%至2%[1]

核心观点 - 2025年上半年公司业绩继续承压 收入和净利润均下滑 中国区需求疲弱与渠道调整为主要拖累 但非即饮渠道出现同比改善 印度市场表现亮眼 股息率提供估值支撑[1][2][3] 财务表现 - 2025H1营业收入31.4亿美元 同比-7.7% 内生同比-5.6%[1] - 净利润4.1亿美元 同比-24.4%[1] - 正常化每股盈利下降至3.59美分 同比-14.3%[1] - 毛利率51.4% 同比-0.08个百分点[3] - 销售费用率23.9% 同比+0.73个百分点[3] - 净利率13.0% 同比-2.87个百分点[3] 区域市场表现 - 亚太西部地区收入25.2亿美元 同比-8.3% 啤酒销量379.2万千升 同比-7.1%[2] - 中国区收入同比-9.5% 销量同比-8.2% 每百升收入同比-1.4%[2] - 非即饮渠道收入及销量同比实现增长 高端及超高端产品占比超越中餐厅渠道[2] - 韩国市场销量持平 二季度同比下滑[2] - 印度市场收入持续增长 高端及超高端销量与收入均实现双位数增长[2] 盈利指标与股息 - 二季度毛利率51.8% 内生变动+0.71个百分点[3] - 正常化息税前盈利率20.8% 同比-0.10个百分点[3] - 派付年度股息每股5.66美元（约43.96港仙）[3] - 对应当前股息率约5.36%（以2025年9月12日收盘价8.20港元计算）[3] 业绩展望 - 预计2025-2027年EPS分别为0.05/0.06/0.06美元/股[1] - 给予目标价9.74港元 对应2025年PE估值约23倍[1]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价9.74港元 对应2025年PE估值约23倍 [5][8] 核心观点 - 短期经营持续承压 但相应逻辑或已演绎较为充分 股息率或构筑估值底线 长期看公司品牌价值与经营弹性空间仍大 [8] - 2025年上半年业绩继续承压 中国区需求疲弱与自身渠道调整仍为主要拖累 非即饮渠道出现同比改善 印度、韩国市场表现分化 [2][8] 财务表现 - 2025年上半年营业收入31.4亿美元 同比-7.7% 内生同比-5.6% 净利润4.1亿美元 同比-24.4% [8] - 正常化每股盈利下降至3.59美分 同比-14.3% [8] - 预计2025-2027年EPS分别为0.05、0.06、0.06美元/股 [8] - 2025年上半年毛利率51.4% 同比-0.08个百分点 销售费用率23.9% 同比+0.73个百分点 净利率13.0% 同比-2.87个百分点 [8] - 单二季度毛利率51.8% 内生变动+0.71个百分点 正常化息税前盈利率20.8% 同比-0.10个百分点 [8] 区域市场表现 - 亚太西部地区营业收入25.2亿美元 同比-8.3% 啤酒销量379.2万千升 同比-7.1% [8] - 中国地区收入同比-9.5% 销量同比-8.2% 每百升收入同比-1.4% [8] - 非即饮渠道收入、销量同比实现增长 高端及超高端产品占比超越中餐厅渠道对应占比 [8] - 韩国市场上半年销量持平 二季度同比下滑 [8] - 印度市场上半年收入持续增长 高端及超高端销量与收入均实现双位数增长 [8] 股息与估值 - 2025年6月派付年度股息每股5.66美元（约43.96港仙） 对应当前股息率约5.36% [8] - 当前股价8.20港元 市值108,596百万港元 [5] - 2025年预测PE为19.4倍 PB为1.5倍 [4] 财务预测 - 预计2025年营业收入5,871百万美元 同比-6.0% 2026年增长2.0%至5,989百万美元 2027年增长3.5%至6,198百万美元 [4][9] - 预计2025年净利润721百万美元 同比-0.7% 2026年增长4.3%至752百万美元 2027年增长9.1%至820百万美元 [4][9] - 预计毛利率将从2024年的50.4%提升至2027年的51.8% [4][9] - 预计ROE将从2024年的7.13%提升至2027年的10.67% [9]

核心观点 - 百威亚太在中国市场被华润啤酒反超 失去高端啤酒主导地位 市值大幅缩水 战略重心转向印度 [8][10][11][21] - 中国啤酒品牌通过高端化、即时零售渠道创新和年轻化产品实现逆势增长 [8][26][27][39] 市场格局变化 - 华润啤酒2024年上半年营收反超百威亚太 即时零售业务GMV同比增长接近50% [8] - 百威亚太营收从巅峰期下滑 2024年上半年收入31.36亿美元同比下降5.6% 净利润4.09亿美元同比下降24.4% [10][23][26] - 中国啤酒行业整体产量萎缩至十多年前高峰期的70% 但华润、青岛、燕京三大本土品牌营收均实现增长 [23][24] 高端市场竞争 - 百威亚太在中国高端啤酒市场份额从超50%下降至不足40% [17][26] - 华润啤酒2025年上半年毛利率达48.9%创历史新高 青岛啤酒中高端产品销量同比增长5.1%占比提升至42% 燕京啤酒净利润同比大增45%至11.03亿元 [26] - 茶味啤酒等创新品类爆发式增长 京东平台"双11"期间成交额暴增5324% [27] 渠道战略差异 - 百威亚太过度依赖夜场和中高端餐饮渠道 非即饮渠道占比仅50%低于行业平均60% [18][39] - 中国啤酒积极布局即时零售 青岛啤酒2023年与美团闪购合作成交额达10亿元 2024年上半年在美团销量同比增长近60% [39] 产品与年轻化策略 - 百威亚太产品创新滞后 未能及时跟进茶啤等新兴趋势 失去市场先机 [37] - 中国啤酒通过收购喜力中国业务、开发精酿及茶味啤酒快速响应年轻消费需求 [27] - 百威亚太2023-2024年雇员总数从2.5万人缩减至2.1万人 更换中国籍CEO并将印度作为新增长动力 [19][21]

即时零售与啤酒行业竞争格局变化 - 即时零售业务增长推动茶饮和啤酒消费 华润啤酒即时零售GMV同比增长接近五成[6] - 外卖和奶茶消费激增 茶饮品牌股价集体上涨[2] 百威亚太市场地位变化 - 百威亚太营收被华润啤酒反超 失去中国市场第一宝座[6] - 百威亚太市值自2019年上市以来缩水近3000亿港元[6] - 百威亚太在中国高端啤酒市场份额从超50%下降至不足40%[11][21] 百威亚太历史竞争优势 - 通过收购策略控制区域市场 包括哈尔滨啤酒、雪津啤酒等品牌[7] - 拥有超50个啤酒品牌覆盖亚太多个国家市场[7] - 在高端市场渠道侧重夜场和中高端餐饮 被称为"夜店之王"[12] 中国啤酒品牌表现 - 华润啤酒2025年上半年毛利率达48.9%创历史新高[21] - 青岛啤酒中高端产品销量同比增长5.1% 占比提升至42%[21] - 燕京啤酒上半年净利润大增45%至11.03亿元[21] 市场消费趋势变化 - 中国啤酒行业整体产量仅为十多年前高峰期的70%左右[18] - 茶味啤酒品类快速增长 京东平台"双11"期间成交额暴增5324%[23] - 非即饮渠道占比约60% 百威亚太仅50%低于行业平均[36] 百威亚太战略调整 - 雇员总数从2023年2.5万人缩减至2024年2.1万人[14] - CEO更换为中国人 首次由本地人掌舵[14] - 将印度市场视为下一个增长动力[16] 产品与渠道竞争 - 百威亚太在茶啤等创新产品布局落后于中国品牌[31] - 华润啤酒与美团闪购合作成交额达10亿元[36] - 青岛啤酒在美团闪购销量同比增长近60%[36]

活动概况 - 商务部投资促进事务局于2025年9月8日在第二十五届中国国际投资贸易洽谈会期间主办农食产业消费趋势与市场机遇探讨暨新品展示活动 [1] - 活动聚焦农食产业国际合作与市场机遇 吸引近70名行业领军企业及经济技术开发区代表参与 [1] - 参与企业包括中粮集团 邦吉 嘉吉 卡夫亨氏 雅苒 百威 艾地盟等全球农食产业领导者 [1] 市场前景与消费趋势 - 中国是全球第二大消费市场 拥有全球最大的中等收入群体 [1] - 消费升级和健康理念普及叠加国家双碳战略实施 推动绿色健康快捷食品需求增长 [1] - 绿色健康美味成为农食产业明确发展方向 [2] 企业战略与产品创新 - 卡夫亨氏推出首发新品正宗地道口味的亨氏意面酱 [2] - 中粮酒业长城葡萄酒强调独特口感风味及"红色国酒"品牌文化 [2] - 行业领军企业共同探讨农食产业发展现状趋势和投资合作前景 [1] 产业合作与投资促进 - 投资促进局以农食产业高质量发展为核心 为投资方和引资方提供高效匹配和务实合作渠道 [1] - 活动加强企业与园区对接合作 为产业投资合作奠定良好基础 [2] - 漯河石家庄海林永州等经济技术开发区代表参与产业对接 [1]

沽空比率排行 - 商汤-WR、安踏体育-R、李宁-R沽空比率均达100%位列前三 [1][2] - 比亚迪股份-R、京东健康-R、小米集团-WR沽空比率分别为79.06%、77.31%、74.10%居第四至六位 [2] - 前十名沽空比率均超过49% 其中百威亚太以49.64%位列末位 [2] 沽空金额排行 - 阿里巴巴-SW以47.15亿元沽空金额居首 腾讯控股22.80亿元、百度集团-SW12.99亿元分列二三位 [1][3] - 美团-W、紫金矿业、京东集团-SW沽空金额分别为11.40亿元、8.44亿元、6.65亿元 [3] - 前十名沽空金额均超5亿元 建设银行以5.25亿元位列末位 [3] 沽空偏离值排行 - 商汤-WR偏离值达51.53%居首 李宁-R偏离值36.92%次之 JS环球生活偏离值33.07%第三 [1][3] - 中国平安-R、越秀交通基建偏离值分别为30.67%、27.96% [3] - 前十名偏离值均超24% MONGOL MINING以24.16%位列末位 [3] 数据统计特征 - 沽空金额单位包含亿元/万元两级 最高达47.15亿元最低仅5.11万元 [2][3] - 科技股与消费股在三大榜单中占据主导地位 [1][2][3] - 部分股票同时出现在多个榜单 如商汤-WR同时位列沽空比率与偏离值榜首 [1][2][3]

行业整体格局 - 2025年上半年啤酒行业呈现多数回暖、少数承压的分化格局 头部及区域啤酒企业实现营利双增[2] - 华润啤酒、百威亚太、青岛啤酒以超200亿元营收规模稳居行业前三 五家头部厂商合计营收超840亿元 占据中国啤酒市场近九成份额[2] - 行业步入市场收缩与存量时期 受现饮渠道疲软、消费观念转变影响 增长天花板显现[3] 头部企业竞争态势 - 华润啤酒营收达239.42亿元同比增长0.8% 超越百威亚太成为行业第一[6] - 百威亚太营收31.36亿美元（约223亿元人民币）同比下跌5.6% 主要受中国市场拖累 中国市场销量减少8.2%、净收入减少10.2%[6][7] - 燕京啤酒营收同比增长6.37%至85.58亿元 归母净利润大增45%至11.03亿元 超过2024年全年净利润[9] - 重庆啤酒营收微弱下滑0.24%至88.39亿元 净利润减少4.03%至8.65亿元 与燕京啤酒位次竞争激烈[8] 产品结构与高端化进展 - 本土啤酒企业高端产品增长显著 华润啤酒喜力销量增20%、红爵销量增100% 燕京啤酒中高档产品营收增9.32% 青岛啤酒中高端以上产品销量增5.1%[11] - 外资品牌高端化进程放缓 重庆啤酒高端产品仅同比增长0.04%[11] - 国际巨头与本土品牌在高端领域出现攻守易位[10] 渠道转型与创新 - 非即饮渠道成为业绩分化关键因素 百威亚太非即饮渠道占比约50% 低于行业60%的平均水平[14] - 本土企业加速拥抱新零售渠道 华润啤酒与美团歪马送酒、山姆合作 线上GMV增近40% 即时零售GMV增近50%[15] - 外资企业积极布局非即饮渠道 重庆啤酒设立即时零售作战单元 百威亚太在广东加强非即饮团队建设[15] 跨界竞争与品类扩张 - 业外巨头扎堆进入啤酒行业 珍酒李渡推88元/瓶高端精酿 五粮液推19.5元/罐精酿啤酒 好想你、三只松鼠等零食企业推出特色啤酒产品[17] - 啤酒企业反向切入饮料赛道 燕京啤酒推出倍斯特汽水 饮料业务营收8301.5万元同比增98.69%[20][21] - 重庆啤酒推出大理苍洱汽水、天山鲜果庄园橙味汽水及乌苏能量饮料"电持" 市场反应良好[22] - 兰州黄河通过设立合资公司、收购股权加强饮料业务拓展[23] 产品创新与渠道协同 - 果啤、茶啤等创新品类成为风口 青岛啤酒推樱花味白啤、草莓西柚精酿 华润啤酒推暴打柠檬风味拉格[24] - 啤酒企业利用现有渠道资源降低新品拓展成本 重庆啤酒利用乌苏在新疆2.5万家终端铺货能量饮料 燕京啤酒通过啤酒经销商推广汽水[24] - 跨品类融合存在挑战 华润啤酒坦言啤白融合效果未达预期 因渠道匹配度不足[25] 行业产量与市场环境 - 上半年规模以上啤酒企业累计产量1904.4万千升同比下降0.3% 延续2024年下滑趋势[18] - 2024年啤酒行业营业收入减少5.7% 是食品饮料行业中唯一下滑品类[18] - 行业进入缩量竞争阶段 被描述为"国内市场竞争最激烈的行业之一"[18]