2025 年 09 月 29 日 10 月地方债发行计划已披露 5406 亿元 分析师：罗云峰 S1050524060001 luoyf2@cfsc.com.cn 分析师：杨斐然 S1050524070001 yangfr@cfsc.com.cn 相关研究 1、《9 月地方债发行计划已披露 6755 亿元》2025-08-17 2、《三季度地方债发行计划已披露 29585 亿元》2025-08-01 3、《三季度地方债发行计划已披露 25499 亿元》2025-06-30 投资要点 截至 2025 年 9 月 29 日，10 月地方债发行已披露计划如下： 各省、计划单列市披露发行计划总计 5406 亿元，其中新增一 般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债、未披露 类型再融资债占比分别为 6%（339 亿元）、10%（531 亿 元）、68%（3678 亿元）、11%（599 亿元）、5%（259 亿 元）。 分地区来看，10 月地方债发行计划从高到低分别为：湖北省 701 亿元、河北省 534 亿元、江西省 500 亿元、新疆 488 亿 元、浙江省 435 亿元、贵州省 364 亿元、重庆市 350 ...

2025 年 09 月 29 日 上游与装备制造业占优——8 月工业企业利润 事件 分析师：罗云峰 S1050524060001 luoyf2@cfsc.com.cn 分析师：杨斐然 S1050524070001 yangfr@cfsc.com.cn 2025 年 1 至 8 月规模以上工业营业收入同比增长 2.3%，止 跌企稳；利润总额同比增长 0.9%，结束连续 3 个月的下滑。 投资要点 ▌价格、利润率均有明显改善=当月降幅收窄 从量、价、利润率拆分的角度：量跌价升，营收利润率回 升。 1）量的方面， 8 月全国规模以上工业增加值同比增长 5.2%，环比回落 0.5 个百分点。 2）价格方面，反内卷政策效果初显，PPIRM 同比、PPI 同比 跌幅缩窄，结束连续 5 个月的跌幅扩大趋势；受猪价拖累， CPI 重回 0 以下。 3）利润率方面，8 月当月全行业营收利润率为 5.8%，同比大 幅回升 0.85pct，前三个月均为同比下降，但降幅持续收 窄。 ▌行业分化显著，高技术制造业领先、消费品制造 业疲软 上游行业在反内卷、涨价的支撑下全面改善，煤炭采选降幅 收窄，有色行业增速大幅提升。装备制造业是拉动 ...

行业投资评级 - 推荐(维持) [1] 核心观点 - 存储芯片进入新一轮涨价周期 由DDR4向DDR5和HBM等高利润产品转移推动 [5][6][7] - 国产AI芯片产业迎来重大发展机遇 阿里云AI基础设施升级和摩尔线程IPO过会标志国产AI算力突破 [8][9][10] - AI基础设施建设热潮带动存储芯片需求增长 OpenAI计划3年投资超4000亿美元建设AI数据中心 [7] 存储芯片市场动态 - 存储芯片经历两轮涨价潮：第一轮始于2025年4月 三星逐步停止DDR4生产；第二轮始于2025年9月 闪迪宣布涨价10%以上 美光宣布涨价20%-30% [5][18] - DRAM价格指数半年内上涨约72% DDR5 16G产品从月初6.02美元涨至9月25日7.349美元 涨幅达22% [5][18] - NAND Flash晶圆价格普遍上涨 512GB TLC NAND价格9月累计涨幅近10% [5][18] - 头部存储厂商计划停产LPDDR4X：美光和SK海力士2025年底停止接单 三星预计2026年逐步停产 [6][19] 国产AI芯片突破 - 阿里云发布磐久128超节点AI服务器 单柜支持128个AI计算芯片 推理性能较传统架构提升50% [8][20] - 阿里云AI算力增长超5倍 AI存力增长4倍多 [8][20] - 摩尔线程成为国内少数支持FP8到FP64全计算精度的GPU厂商 MTT S5000千卡集群效率超过国外同代产品 [9][10][21] - 摩尔线程消费级显卡MTT S80单精度浮点算力接近英伟达RTX 3060 [10][21] 行业表现数据 - 电子行业周涨幅3.51% 位列申万一级行业第3位 市盈率72.55 [4][27] - 半导体设备板块周涨幅达15.56% 表现最佳 [4][31] - 电子行业相对表现：1个月18.7% 3个月44.4% 12个月106.0% 均跑赢沪深300指数 [2] - 全球半导体销售额2025年7月达620.7亿美元 同比增长20.6% 中国销售额占比27.42% [50] 重点关注公司 - 存储产业链建议关注：兆易创新、江波龙、德明利、北京君正、香农芯创、开普云、佰维存储 [7][19] - AI算力产业链建议关注：寒武纪、海光信息、中科曙光、中芯国际、北方华创、中微公司、通富微电、甬矽电子 [10][21] - 海外半导体龙头周涨幅：英特尔涨20.01% 应用材料涨7.27% 格芯涨8.18% [23]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 公司在高端覆铜板领域技术领先 高频高速产品已实现进口替代并在全球知名AI服务器终端取得认证 目前起量明显 [6] - 2025年上半年营业收入23.05亿元 同比增长43.06% 归母净利润0.87亿元 同比增长57.69% [5] - 预测2025-2027年收入分别为48.14亿元 62.15亿元 76.75亿元 EPS分别为1.05元 2.20元 3.48元 [9] 业务优势 - 产品覆盖普通FR-4 无铅兼容型FR-4 无卤无铅兼容型FR-4 高频高速 车用板 能源板 HDI及IC封装基材等多系列 [6] - 是国内率先在各介质损耗等级高速产品全系列通过华为认证的内资覆铜板企业 [6] - HDI材料具有优秀电性能与尺寸稳定性 低热膨胀系数 高耐热 高可靠性特点 已在终端客户取得认可并进入量产阶段 [7] - IC载板材料在存储和ETS等无芯板领域通过ICS及终端认证 手机DRAM&NAND Flash产品获得全球重要终端客户旗舰版手机认证 预计2025年实现批量量产 [8] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.46亿元 5.18亿元 8.18亿元 同比增长388.3% 110.6% 58.0% [11] - 预计毛利率从2024年8.6%提升至2027年16.6% 净利率从1.5%提升至10.7% [12] - ROE从2024年2.1%提升至2027年22.1% [12] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为69.0倍 32.7倍 20.7倍 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 第六期股权激励计划覆盖2026-2028年 设定三年业绩增长目标 彰显发展信心 [4][5] - 以2022-2024年平均净利润5.65亿元为基数 要求2026-2028年净利润增长率分别不低于16.52%/24.22%/33.84% 对应净利润目标6.58/7.01/7.56亿元 三年CAGR为7.17% [5] - 公司通过全球化布局与股权激励双轮驱动 长期增长路径清晰 [7][8] - 预测2025-2027年收入分别为48.79/53.71/59.94亿元 EPS分别为0.57/0.61/0.68元 [9] 股权激励计划 - 首次授予激励对象197人 较上期161人增加 涵盖董事/高管/核心骨干 [5] - 授予限制性股票2300万股 占总股本1.97% [5] - 历史股权激励计划均达成或超额完成目标 2021-2024年实际业绩平均超出目标15.28% [6] 财务预测 - 2025-2027年归母净利润预测为6.71/7.18/7.94亿元 增长率-4.2%/7.0%/10.6% [10] - 2025-2027年毛利率稳定在40.6% ROE分别为15.0%/15.8%/17.2% [11] - 当前股价对应PE分别为17.4/16.3/14.7倍 [9][11] 业务发展 - 以拉链业务为核心推动全球市场拓展 深化国际化布局 [7] - 通过海外布局/客户合作/工厂智能化三方面提升竞争力 [9] - 构建以服务与协作为核心的企业文化 赋能组织稳定与长期发展 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - H股上市计划获证监会备案通过 拟发行不超过3.31亿股普通股在香港联交所主板上市 [4] - 国际化战略迈出关键一步 启动"A+H"双资本市场布局 [6] - 融资资金将用于研发投入、多元化新营销渠道、海外销售、充电网络服务、营运资金及一般公司用途 [6] - 海外渠道铺设有望进一步提升公司销量及盈利能力 [6] 财务表现 - 2024年实现历史性扭亏为盈 全年新能源汽车销量达42.69万辆 同比增长182.84% [5] - 2024年营业收入突破1451.76亿元 归母净利润59.46亿元 [5] - 2025年上半年实现净利润29.41亿元 同比增长81.03% [5] - 预测2025-2027年收入分别为1860亿元、2484亿元、2790亿元 同比增长28.1%、33.5%、12.4% [7][10] - 预测2025-2027年EPS分别为5.25元、7.55元、8.61元 [7][10] - 当前股价对应PE分别为29.9倍、20.8倍、18.3倍 [7] 业务发展 - 问界系列产品矩阵不断完善 M9车型持续领跑50万元以上豪华车市场 [5] - M8车型上市即成为40万级SUV销量冠军 [5] - 公司年产能已达约60万辆 [6] - 已形成M5、M7、M8、M9较为完善的产品矩阵 [6] - 公司从1986年弹簧、减震器业务起步 历经摩托车制造、东风汽车合资整车制造等阶段 2016年全面转向新能源汽车领域 [6] - 2021年问界品牌发布 确立"智慧重塑豪华"品牌定位 [6] 市场表现 - 当前股价157.22元 总市值2568亿元 [1] - 52周价格范围88.8-157.22元 [1] - 日均成交额4387.78百万元 [1]

行业投资评级 - 维持食品饮料及商社行业"推荐"投资评级 [8][60] 核心观点 - 白酒板块处于持续磨底阶段，双节备货节奏谨慎，动销同比承压，但即时零售、直播及新零售渠道保持快速增长，高端酒批价企稳回升 [6] - 大众品板块关注政策催化及高景气赛道，预制菜国家标准草案即将征求意见，头部品牌有望扩大市占率，休闲食品渠道变革驱动行业扩容 [7] - 新消费板块受益于平台补贴计划，高德发放2亿元打车券和9.5亿元消费券，利好线下到店消费，连锁餐饮企业收入体量同比增长 [7][8] - 饮料板块临近旺季，关注零售渠道变革机会，生育政策及原奶周期反转预期催化需求 [8] 行业表现数据 - 食品饮料行业1个月下跌4.9%，3个月上涨2.1%，12个月下跌6.5%，同期沪深300指数分别上涨1.2%、16.0%和22.9% [3] - 休闲食品板块涨幅达53.80%，饮料乳品板块涨幅35.65%，白酒板块涨幅17.68% [27] - 白酒行业2024年产量414.50万吨，同比下降7.72%，营收7964亿元，同比增长5.30% [36] - 调味品行业市场规模从2014年2595亿元增至2024年6871亿元，10年复合增长率10.23% [38] - 能量饮料市场规模从2019年786亿元增至2024年1116亿元，4年复合增长率7.28% [50] - 预制菜市场规模2019-2024年复合增长率23%，预计2026年达7490亿元 [57] 重点公司表现及推荐 - 白酒板块推荐顺周期与高股息龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒，以及弹性个股：酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、今世缘、珍酒李渡 [6][54] - 大众品板块推荐预制菜产业链龙头：安井食品、千味央厨、三全食品、龙大美食、国联水产，休闲食品推荐万辰集团 [7][55] - 新消费及餐饮板块推荐：西麦食品、有友食品、东鹏饮料、小菜园、绿茶集团、莲花控股、锅圈 [8] - 饮料板块推荐：沪上阿姨、茶百道、古茗、蜜雪集团、霸王茶姬、老铺黄金、祥源文旅、重庆百货、周六福、奈雪的茶 [8] - 乳制品板块推荐：孩子王、优然牧业、现代牧业、伊利股份、蒙牛乳业 [8] 行业动态及新闻 - 5家酒企入选浙江省工业遗产名单，1-8月贵州酒饮茶制造业增长1.7%，中国对俄啤酒出口量创历史新高 [5][20] - 贵州茅台注资10亿元成立生物科技公司，茅台30天秋季大调研动销同比增长超20% [5][21] - 五粮春泰州市场开瓶扫码量激增200%，泸州老窖推进"白酒+红枣"产品创新 [5][21] - 郎酒龙马郎上市实施兼香战略，金种子酒双节出货增长超预期 [5][19][21]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 短期业绩承压但新一代产品有望推动增长 2025上半年营业收入8.39亿元同比减少31.43% 归母净利润-1.18亿元同比下降491.04% [4] - 医疗大模型WiNGPT 3.0具备临床思维能力 WiNEX Copilot 2.2支持复杂医疗场景 已在近150家医疗机构实现AI部署 [5] - 早期布局AI+医疗领域 2017年成立人工智能实验室 WiNGPT通过国家算法备案 WiNEX Copilot覆盖100余个临床场景 [6] - 预测2025-2027年收入31.44/35.85/40.88亿元 EPS 0.18/0.22/0.27元 对应PE 49.7/40.7/33.7倍 [7] 财务表现 - 2025上半年营收8.39亿元同比降31.43% 归母净利-1.18亿元同比降491.04% [4] - 预测2025年营收31.44亿元增13% 归母净利4.01亿元增356.4% [9][11] - 毛利率保持41.5%-42.4% ROE从6.8%提升至10.1% [12] 产品进展 - 发布医疗大模型WiNGPT 3.0 通过数据质量提升和强化学习训练增强医学推理能力 [5] - WiNEX Copilot 2.2支持复杂医疗场景智能化 已部署近150家医疗机构 [5] - WiNGPT通过国家互联网信息办公室深度合成算法备案 [6] 盈利预测 - 2025-2027年营收预测31.44/35.85/40.88亿元 增速13%/14%/14.1% [9] - 归母净利预测4.01/4.90/5.91亿元 对应EPS 0.18/0.22/0.27元 [9][11] - 市盈率49.7/40.7/33.7倍 市销率6.3/5.6/4.9倍 [12]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为40.4倍、31.0倍和24.7倍 [1][7] 核心观点 - 公司作为AIPCB核心供应商 通过深化AI服务器领域布局和扩充高端产能 有望显著受益于下游AI算力景气度持续上行 [3][4][6][7] - 2025年上半年AI服务器量产提速 高阶HDI能力提升 800G光模块已为多家头部客户稳定批量供货 [3] - 追加50亿元投资建设珠海金湾高端产能 包括技术改造、新建HDI工厂和强化关键工序产能 2025年下半年至2027年分批投产 [6] - 汽车PCB业务全球第一 高级别智能驾驶加速落地将带来新增增长空间 [3] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入70.95亿元 同比增长20.93% 归母净利润6.50亿元 同比下降1.06% [2] - 预测2025-2027年收入分别为149.81亿元、177.05亿元和208.93亿元 同比增长18.3%、18.2%和18.0% [7][9] - 预测2025-2027年归母净利润分别为14.75亿元、19.25亿元和24.15亿元 同比增长26.2%、30.5%和25.4% [7][9] - 预测2025-2027年EPS分别为1.57元、2.04元和2.56元 ROE从11.9%提升至16.1% [7][9] 技术优势与产能布局 - 已实现112G交换机高速板、PTFE软硬结合板、高速FPC等高端PCB产品量产 [4] - 在服务器互联背板、1.6T光模块PCB取得重大技术突破 并开展224G交换机等下一代技术预研 [4] - 全球生产基地高端产能有序释放 规划总投资近百亿元 [4][6] - 与全球各领域头部客户建立长期战略合作 高附加值领域认证布局逐步转化为实质性订单 [4] 行业地位与市场机会 - 2024年成为全球第一大汽车PCB供应商 [3] - 受益于全球云厂商资本开支高增 AI服务器及相关创新方案推动高速材料、高端HDI产品供不应求 [3] - AI应用在车端渗透率不断提升 为汽车业务带来广阔增长空间 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价未明确提及[1][10] 核心观点 - AI服务器与汽车电子双轮驱动业绩高增长 公司通过产能释放和产品结构优化实现收入与利润大幅提升[4][5][6] - 企业通讯市场板（AI服务器/HPC）需求旺盛 收入同比增长70.63% 占PCB总收入80.13%[4][5] - 汽车板新兴产品收入同比激增81.86% 占比提升至49.34% 成为增长新引擎[5][6][8] - 全球化产能布局加速 泰国基地进入量产阶段 43亿人民币新产能项目已开工建设[7] - 研发投入同比增长31.34% 新增13项专利 强化高端技术壁垒[7] 财务表现 - 2025H1营业收入84.94亿元 同比增长56.59% 归母净利润16.83亿元 同比增长47.50%[3] - 2025Q2单季度营收44.56亿元 同比增长56.91% 归母净利润9.20亿元 同比增长47.01%[4] - PCB业务毛利率36.46% 汽车板毛利率提升0.2pcts至25.19% 外销毛利率达37.83%[4] - 经营活动现金流净额20.97亿元 同比增长75.63%[4] - 预测2025-2027年EPS分别为1.94/2.61/3.25元 对应PE 37.2/27.6/22.1倍[10][12] 业务细分 - 企业通讯市场板收入65.32亿元 同比增长70.63% 其中AI服务器/HPC相关PCB增长25.34%[5] - 高速网络交换机PCB收入同比增长161.46% 占通讯板收入53%[5] - 汽车板收入14.22亿元 同比增长24.18% 控股子公司胜伟策收入同比大增159.63%[5][8] - P2Pack产品收入同比激增400.69% 工业设备板收入1.98亿元 占比2.43%[5][8] 产能与技术布局 - 新建43亿元AI芯片配套高端PCB项目于2025年6月开工 预计2026年下半年试产[7] - 泰国基地阶段性亏损0.96亿元 但客户认证顺利 下半年产能逐步释放[7] - 研发投入4.82亿元 聚焦超高速信号/高功率密度/高可靠性技术领域[7] - 产品覆盖毫米波雷达/HDI自动驾驶辅助/智能座舱控制器/埋陶瓷板等高端应用[8]