报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 公司在波动消费环境下稳健增长，看好四季化战略下的强增长韧性 [4] - 预计公司 FY2026—FY2028 年营业收入同比增长 10.06%/10.37%/10.51%至 285.06/314.61/347.66 亿元；归母净利润同比 11.48%/11.77%/11.59%至 39.17/43.78/48.86 亿元，对应估值 12/11/10 倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布 24/25 财年报告，全年营收同增 11.6%至 259 亿元，净利润同增 14.3%至 35.1 亿元 [1] 点评 - 全年表现符合预期，品牌羽绒服收入同增 11%至 216.7 亿元，贴牌加工管理业务收入同增 26.4%至 33.7 亿元，女装/多元化服装业务收入分别同比-20.6%/+2.8%至 6.5/2.1 亿元 [2] - 品牌羽绒服门店稳健扩张，常规零售门店数量同比净增加 253 家至 3470 家，自营/批发门店分别净增加 100/153 家至 1236/2234 家，波司登品牌门店净增加 210 家至 3207 家；单店运营提升终端营运效率，电商渠道线上销售收入同增 9.4%至 74.8 亿元，占比 34.5% [3] - 2024 年公司毛利率同比下降 2.3pct 至 57.3%，净利率同比提升 0.3pct 至 13.6%，主要受结构性变化和费用端优化影响 [3] - 营运状况保持健康，存货同增 23.6%至 39.5 亿元，存货周转天数同比增长 3 天至 118 天，期末现金及现金等价物 41.8 亿元，全年保持稳健派息，末期股息每股 22 港仙，全年派息比率 84.1% [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025A|2026E|2027E|2028E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|23214.03|25901.71|28506.23|31461.02|34766.51| |(+/-)%|38.39%|11.58%|10.06%|10.37%|10.51%| |归属母公司净利润（百万元）|3074.07|3513.91|3914.04|4358.14|4863.62| |(+/-)%|43.74%|14.31%|11.39%|11.35%|11.60%| |每股收益（元）|0.28|0.32|0.34|0.38|0.42| |市盈率|12.56|11.50|12.45|11.18|10.02| |市净率|2.83|2.48|2.34|1.93|1.62| |净资产收益率(%)|22.38%|20.77%|18.79%|17.30%|16.18%| |总股本 (百万股)|10921|11537|11544|11544|11544| [4] 股票数据 |项目|2025/06/30| |----|----| |6 个月目标价（港元）|/| |收盘价（港元）|4.64| |12 个月股价区间（港元）|3.57~5.01| |总市值（百万港元）|53564.78| |总股本（百万股）|11544| |A股（百万股）|/| |H股（百万股）|/| |日均成交量（百万股）|31| [5] 涨跌幅 |项目|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|5%|15%|-5%| |相对收益|2%|12%|-41%| [8] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面指标呈现一定变化趋势，如营业收入、净利润等预计增长，资产负债率预计下降 [11] - 成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率也有相应表现，如营业收入增长率、净利率、资产负债率等 [11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予纳科诺尔“买入”评级 [2][5][124] 报告的核心观点 - 干法工艺较湿法工艺，辊压价值量明显提升，可降低成本、缩减厂房面积，提升电池性能，公司干法辊压机价值量增加 [1] - 公司研发聚焦干法电极与固态电池领域，已获成果，产品性能领先，与头部企业合作良好，预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润增长 [2] - 锂电辊压设备市场有望持续增长，固态电池发展将带动干法工艺及辊压机需求，公司有望受益 [62][65][69] 各目录总结 公司概况 - 公司 2000 年成立，从事锂电辊压设备业务，2015 年新三板挂牌，2023 年北交所上市，同年成立清研纳科，拥有多项称号 [16] - 公司总股本 1.12 亿股，无限售条件流通股占比约 81.78%，第一大股东为董事长付建新，三人构成一致行动人，合计持股 28.87% [18] - 公司专注新能源电池极片辊压机，核心业务为锂电池极片辊压机，下游客户多，与高校合作，产品有四大系列及配套服务 [25][29] - 公司在辊压工艺上与钢铁行业不同，产品有先发优势，性能处于行业第一梯队，热辊工艺领先，产品矩阵和技术分层清晰 [31] 合资子公司清研纳科助力公司抓住干法电极机遇 - 2023 年公司与清研电子合资成立清研纳科，各出资 400 万元，持股 80%，清研电子技术领先，2025 年建成生产线 [34] - 清研纳科研发人员占比 50%，已申请 20 余项专利，首创技术成核心竞争力，具备 GWh 量产级成膜设备生产能力 [34] 锂电池干法设备逐步落地，辊压设备市场空间大幅提高 - 锂电池湿法工艺分前段、中段和后段，前段设备占比最高，辊压机在前段设备中约占 10% [38][42] - 干法工艺优势显著，可简化环节、降低成本、提升性能，与固态电解质兼容，未来辊压机需求有望增加，公司干法辊压机价值提升 [48][51][58] 锂电辊压设备市场有望持续增长 - 2019 年以来中国锂电池出货量上升，2024 年出货量 1175GWh，同比增长 32.62%，2025 年一季度增长 55.00%，动力电池为主要增长贡献者，电池企业产能利用率回升 [62] - 中国锂电设备市场规模有波动，预计 2025 年重回增长区间，下游电池企业扩产将带动锂电设备需求回暖 [65] 干法工艺受益固态电池发展 - 传统湿法工艺与固态电解质不兼容，干法路径适配固态电池，固态电池预计 2027 年左右量产，将带动干法辊压机需求 [69] - 固态电池在能量密度、安全性和充电效率上优于传统液态锂电池，主流技术路线有聚合物、氧化物和硫化物电解质 [70][74] - 固态电池生产设备需更新，前段、中段、后段设备均有变动，公司已研发相关设备 [75][78][79] 固态电池性能优异、量产可期 - 海外企业固态电池研发多集中在硫化物路线，日韩计划 2028 年左右量产，美国部分企业可能更早开启量产 [80][83] - 中国企业固态电池研发呈多元路线，车企和电池厂商取得成果，预计 2027 年有望实现装车与应用突破，已有企业发布产能规划，总规模超 304GWh，资本投入上限超 1706 亿元 [84][85][86] - 短期全球及中国固态电池智能装备规模预计年增长率超 30%，中国占比约 45%；长期固态电池技术突破将提升新能源车渗透率，带动电池产能扩大，新增市场空间大 [87][90][92] 财务分析 - 公司营业收入 2020 年后快速增长，2024 年为 10.54 亿元，同比增长 11.42%，2025 年一季度下降 20.53%，毛利率 2020 - 2024 年回升，2024 年总毛利率 24.15%，轧机收入占比提升 [96][99] - 公司净利润 2020 年后修复，2024 年为 1.62 亿元，同比增长 30.7%，2025 年一季度下降 36.5%，2024 年资产减值损失上升，销售和管理费用率下降 [102][103][104] - 公司对大客户依赖较高，但客户结构有分散趋势，合同负债 2024 年末下降，2025 年一季度回升，应收账款 2024 年下降，质量改善 [110][112][113] - 公司现金周转天数仍处高位，应收账款管理表现好，存货与应付账款管理受扩张惯性影响，2024 年经营现金流回正，2025 年一季度增长 [118][119] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 15.8 亿、23.7 亿、35.56 亿元，归母净利润分别为 2.44 亿、3.62 亿、5.44 亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [2][124]

产业升级现状 - 高技术产业固定资产投资和工业增加值增速高于整体，但2025年Q1高技术制造业产能利用率降至2021年以来新低且低于整体[13] - 实际利率处于历史高分位，工业贷款增速近几年明显强于整体，贸易条件2021年后持续走弱但贸易差额占比上升[14] 产业分组情况 - 按2012 - 2021年出口结构变化，将制造业分为高增长组（计算机、医药等）、低增长组（服装、纺织等）和中增长组[27] 产业表现差异 - 2018 - 2021年高增长组投资、生产和出口增速快于低增长组，2021年后高增长组出口增速弱于低增长组，2023 - 2024年更明显[31] 产业升级质量 - 出口交货值占营业收入比例的周期项与全要素生产率相关性好，可衡量产业升级质量[38] - 该指标宏观总量下降快、微观行业上升快对应产业升级快，2021年前下降，2021年后降幅放缓[39][41] 产业变化原因 - 2021年前产业升级为主旋律，利润推动高端产业扩张，居民收入提升淘汰传统产业[8] - 2021年后总需求不足，压制高技术产业利润扩张，传统产业因居民收入增速受拖累未被有效挤出[8] 产业升级指数 - 用高增长组与低增长组固定资产投资增速差值和出口交货值占营业收入比例周期项回归全要素生产率，构建月频产业升级指数[70] - 产业升级指数越大，高技术产业估值溢价越高，资本市场科技方向表现更好[70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年7月十大转债分别为中特转债、山路转债、金铜转债、爱玛转债、兴业转债、友发转债、重银转债、白电转债、花园转债、渝水转债，并对各转债对应公司的基本情况、财务数据和公司看点进行介绍[11][20][31] 根据相关目录分别进行总结 中特转债 - 6月末收盘价109.399元，转股溢价率108.66%，正股PE - TTM 11.5 [11] - 全球领先特殊钢材料制造企业，年产约2000万吨特殊钢材料，有多个生产及产业链延伸基地 2024年营收1092.03亿元（同比 - 4.22%），归母净利润51.26亿元（同比 - 10.41%） 2025年Q1营收268.4亿元（同比 - 5.59%），归母净利润13.84亿元（同比 + 1.76%） [11] - 全球品种规格最全特钢企业之一，产能超2000万吨，核心产品市占率高 覆盖完整产业链，成本管控强 积极外延扩张，大股东承诺注入南钢集团 [12] 山路转债 - 6月末收盘价113.766元，转股溢价率50.91%，正股PE - TTM 3.9 [20] - 以路桥工程施工与养护为主营，拓展多领域 2024年营收713.48亿元（同比 - 2.3%），归母净利润23.22亿元（同比 + 1.47%） 2025年Q1营收97.64亿元（同比 + 1.95%），归母净利润2.49亿元（同比 + 1.89%） [20] - 实控人为山东省国资委，有中特估概念 化债背景下资产负债等有提升空间 受益山东省十四五规划，中标省内重大项目 把握一带一路机遇，开拓新国别 [21] 金铜转债 - 6月末收盘价128.025元，转股溢价率5.74%，正股PE - TTM 20.7 [31] - 从事有色金属加工，产品有铜产品和烧结钕铁硼永磁材料 2024年营收1241.61亿元（同比 + 12.36%），归母净利润4.62亿元（同比 - 12.29%） 2025年Q1营收272.85亿元（同比 + 9.89%），归母净利润1.51亿元（同比 + 38.55%） [31] - 2024年铜加工行业反弹，产品毛利润改善 包头稀土永磁项目投产，销量增加 电磁扁线业务增长，子公司盈利 [32] 爱玛转债 - 6月末收盘价123.919元，转股溢价率37.61%，正股PE - TTM 14.1 [40] - 电动两轮车行业龙头，产品自行研发生产销售 2024年营收216.06亿元（同比 + 2.71%），归母净利润19.88亿元（同比 + 5.68%） 2025年Q1营收62.32亿元（同比 + 25.82%），归母净利润6.05亿元（同比 + 25.12%） [40] - 以旧换新补贴有望延续，渠道广营收或提升 新国标实施，可能有扶持政策 毛利率有改善空间 [41] 兴业转债 - 6月末收盘价124.495元，转股溢价率13.03%，正股PE - TTM 6.4 [52] - 首批股份制商业银行，金融牌照多，为现代金融服务集团 2024年营收2122.26亿元（同比 + 0.66%），归母净利润772.05亿元（同比 + 0.12%） 2025年Q1营收556.83亿元（同比 - 3.58%），归母净利润237.96亿元（同比 - 2.22%） [52] - 利息净收入平稳增长 资产质量总体稳定 规模和客户数量稳定增长 [53] 友发转债 - 6月末收盘价126.782元，转股溢价率6.47%，正股PE - TTM 14.7 [64] - 国内最大焊接钢管企业，产品应用广泛 2024年营收548.22亿元（同比 - 10.01%），归母净利润4.25亿元（同比 - 25.46%） 2025年Q1营收114.02亿元（同比 + 6.06%），归母净利润1.33亿元（同比 + 9680.17%） [64] - 全国布局巩固龙头地位 积极拓展海外市场，境外收入增长 维持高股息率 [65] 重银转债 - 6月末收盘价125.956元，转股溢价率12.15%，正股PE - TTM 7.3 [77] - 长江上游和西南地区最早地方性股份制商业银行 2024年营收136.79亿元（同比 + 3.54%），归母净利润51.17亿元（同比 + 3.8%） 2025年Q1营收35.81亿元（同比 + 5.3%），归母净利润16.24亿元（同比 + 5.33%） [77] - 成渝双城经济圈升级为国家级战略 资产规模稳定增长 紧跟国家战略，调整信贷策略 [78] 白电转债 - 6月末收盘价131.325元，转股溢价率2.85%，正股PE - TTM 24.3 [88] - 高新技术企业，为多领域核心配电及控制设备供应商 2024年营收49.85亿元（同比 + 15.12%），归母净利润1.96亿元（同比 + 79.05%） 2025年Q1营收9.76亿元（同比 + 4.68%），归母净利润0.37亿元（同比 + 11.47%） [88] - 产品改善盈利能力，配合费用管控 电容器市场份额领先，在手订单充足 拓展海外一带一路项目 [89] 花园转债 - 6月末收盘价129.19元，转股溢价率14.24%，正股PE - TTM 26.3 [101] - 围绕维生素D3产业链发展，有多种产品 2024年营收12.43亿元（同比 + 13.58%），归母净利润3.09亿元（同比 + 60.76%） 2025年Q1营收3.26亿元（同比 - 1.18%），归母净利润0.97亿元（同比 + 5.5%） [101] - 部分产品市场率高，新项目进展顺利，扩展其他品类 深耕医药制造，有新品获批和在审 [102] 渝水转债 - 6月末收盘价124.888元，转股溢价率30.54%，正股PE - TTM 26.6 [112] - 重庆市最大供排水一体化企业，有特许经营权 2024年营收69.99亿元（同比 - 3.52%），归母净利润7.85亿元（同比 - 27.88%） 2025年Q1营收16.52亿元（同比 + 8.66%），归母净利润2.37亿元（同比 + 28.91%） [112] - 市场占有率高，业务稳定 收购项目巩固市占率，拓展外省业务 成本控制有效，单耗下降 [113]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 伯25转债发行规模28.02亿元，初始转股价格52.42元，参考6月30日正股收盘价格52.69元，转债平价100.52元，纯债价值98.88元，建议积极申购，首日目标价123 - 128元，上市首日转股溢价率预计在22% - 27%区间 [2][3][15] - 预计首日打新中签率0.0168% - 0.0235%附近 [20] 各部分总结 伯25转债打新分析与投资建议 转债基本条款分析 - 发行方式为优先配售和网上发行，债项和主体评级AA，发行规模28.02亿元，初始转股价格52.42元，转股起始日2026 - 01 - 07，转股期2026 - 01 - 07至2031 - 06 - 30，到期日2031 - 06 - 30 [15][16][18] - 下修条款（15/30，85%）、赎回条款（15/30，130%）、回售条款（30/30，70%）正常，债券流动性好，评级尚可，债底保护性好，机构入库不难 [15] 新债上市初期价格分析 - 参考保隆转债、升24转债，结合市场环境及平价水平，预计伯25转债上市首日转股溢价率在22% - 27%区间，对应首日目标价123 - 128元 [3][19] 转债打新中签率分析 - 假设老股东配售比例33% - 52%，则留给市场规模13.45亿元 - 18.77亿元，假定网上有效申购数量800万户，打满中签率在0.0168% - 0.0235%附近 [20] 正股基本面分析 公司主营业务及所处行业上下游情况 - 主营业务为汽车机械制动、智能电控和机械转向产品研发、生产及销售，机械制动产品有盘式制动器等，智能电控产品有EPB等，机械转向产品有机械转向管柱等 [21][22] - 上游为钢铁、铝合金行业，原材料价格变动影响产品成本，采购有保障但议价空间小；下游为整车厂及其配套市场，与整车相互促进、依赖 [22] 公司经营情况 - 2022 - 2025年一季度营业收入分别为55.39亿元、74.74亿元、99.37亿元、26.38亿元，同比增长58.61%、34.93%、32.95%、41.83%，智能电控产品营收增长快、占比提升 [25] - 2022 - 2025年一季度综合毛利率分别为22.44%、22.57%、21.14%、17.97%，净利率分别为12.65%、12.19%、12.3%、10.17%，受市场竞争和整车降价压力影响 [28] - 2022 - 2025年一季度期间费用合计分别为1.45亿元、2.22亿元、2.1亿元、0.66亿元，期间费用率分别为2.62%、2.97%、2.11%、2.52%，变动与营收匹配 [30] - 2022 - 2025年一季度研发费用分别为3.78亿元、4.5亿元、5.76亿元、1.29亿元，占比分别为6.83%、6.02%、5.79%、4.87%，因研发人员增加费用上升 [30] - 2022 - 2025年一季度应收款项分别为19.39亿元、26.46亿元、41.36亿元、38.25亿元，占营收比重分别为35%、35.41%、41.62%、36.25%，应收账款周转率下降且低于同行 [35] - 2022 - 2025年一季度归母净利润分别为6.99亿元、8.91亿元、12.09亿元、2.7亿元，同比增速分别为38.49%、27.57%、35.6%、28.79%，加权ROE呈波动趋势 [38] 公司股权结构和主要控股子公司情况 - 截至2024年12月31日，袁永彬为第一大股东，持股1.11亿股，比例18.24%；芜湖奇瑞科技有限公司为第二大股东，持股0.88亿股，比例14.56%，前两大股东持股合计32.8%，前十大股东持股合计52.16%，袁永彬为控股股东及实际控制人 [43] - 公司有子公司18家，参股公司3家 [43] 公司业务特点和优势 - 产品矩阵全面，在多领域有领先技术优势，掌握底盘制动系统全系列产品知识产权和量产能力，竞争力强 [50] - 具备自主正向开发能力，可协同客户同步开发设计，有系统开发能力，能提供系统解决方案，持续创新提供安全系统方案 [50] - 核心零配件自主生产，非核心部分自主生产、部分采购，成本控制有优势 [51] - 建立完备质量保证体系，获多家主机厂商奖项，被认定为“专精特新小巨人企业”等，品牌优势明显 [51] 本次募集资金投向安排 - 计划发行可转债募资不超28.02亿元，分别投向年产60万套EMB研发及产业化等5个项目及补充流动资金 [13][52] - 各项目实施主体多为子公司，建设期24 - 36个月不等，达产后预计实现年销售收入合计约62.02亿元，内部收益率（税后）在26.23% - 30.6%之间 [52][54][55]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为优于大势，上次评级为同步大势 [6] 报告的核心观点 - 中国消费市场正从物质消费向情绪消费跃迁，香水上手门槛低、应用场景广，成为消费者追求情绪价值和自我体现的重要选择 [4][113] - 国货香水品牌紧跟国潮文化趋势快速崛起，重点推荐品牌沉淀深厚、渠道布局广泛、香水产品差异化优势明显的毛戈平 [4][113] 根据相关目录分别进行总结 香水：中国香水增速远超成熟市场，渗透率提升空间广阔 行业概括 - 香水由香精、酒精和水组成，能增添香气、提升魅力、反映个性，按酒精浓度、性别、目标群体和香调可分类，产业链完善，上游提供原料，中游负责制造和品牌管理，下游包括销售渠道和广告公司 [18][19][21] - 香水厂商核心壁垒体现在产品和品牌层面，产品壁垒在于调香技术和高品质原材料稀缺性，品牌壁垒在于差异化体系打造和长期沉淀 [25] 香水历史 - 欧美香水从祭祀用品发展为大众消费品，宗教文化和经济发展是驱动因素；日韩积极融合本土与西方元素，受益于经济增长和文化传播；中国现代香水起步晚，西方文化渗透加速发展，目前具备繁荣的经济基础，有望从小众符号向大众日常情绪刚需转化 [27][32][34] 市场空间 - 全球香水规模稳步增长，中国市场增速领先，2018 - 2023 年 CAGR 为 15%，2023 年规模达 261 亿元，预计 2023 - 2028 年 CAGR 为 12.82%，占全球市场份额将从 3.68%提升至 5.67%，且增速超过其他化妆品细分市场 [40][45][47] 未来趋势 - 中国 2023 年人均香水额仅 16 元，提升空间广阔，线上渠道高速发展，非一线城市更具增长潜力，高端及奢侈香水快速增长，情绪价值需求提升，“他经济”崛起推动男士香水增长 [50][53][61] 竞争格局 - 中国香水市场处于发展初期，品牌集中度高于全球成熟市场，国际大牌占主导，东方香积极突围，国产品牌融合东方文化与现代设计，有望获得消费者认可 [71][73][76] 外资香水：国际美妆集团加码香水布局，看好香水增长潜力 欧莱雅 - 搭建完善香水品牌矩阵，重点布局中国及高端香水市场，2024 年香水业务收入为 59.56 亿欧元，2011 - 2024 年 CAGR 为 9.46%，占集团 13.70% [80][81][82] 雅诗兰黛 - 构筑多维度品牌矩阵，实现香水业务可持续发展，2024 年香水品类收入为 24.87 亿美元，2011 - 2024 年 CAGR 为 5.5%，占公司营收比重约 16% [83][85][89] 国货香水：以东方香调为刃，重塑香水市场新格局 观夏 - 定位东方文化香氛品牌，产品系列象征不同东方文化，线上小程序及天猫年 GMV 均破亿，线下 9 家门店带动销售额抬升 [90][91][92] 闻献 - 定位“禅酷风格”的浓香精品牌，产品系列理念独特，以线下为主要渠道，逐步进军线上，4 年布局 16 城 24 店 [95][96][97] 毛戈平：延伸布局香水品类，从美妆品牌跨越至美学品牌 - 2024 年注册香水商标，2025 年推出限定版和常规款香水，同步推出无火香薰和香氛蜡烛，上线两种规格，价格约 300 - 500 元/30ml，精准卡位空白价格带，与自有客群契合，具备定位、香型、品牌和渠道等差异化优势 [99][100][109] 投资建议 毛戈平 - 2000 年创立美妆品牌，品牌、渠道和产品三重共振，共筑高端国货美妆，香水业务借助原有优势有望逐步起量，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 52.41 亿/67.88 亿/85.24 亿，归母净利润分别为 12.12 亿/16.06 亿/20.27 亿，维持“买入”评级 [114][115][116]

报告行业投资评级 - 本次评级为优于大势，上次评级同样为优于大势 [1][5] 报告的核心观点 - AI医疗催化不断，看好国内AI医疗发展，如爱尔眼科与华为云合作、微脉递表、蚂蚁发布应用等 [2] - AI医疗大势所趋，顺应国内老龄化趋势，是提升就医效率必要工具，未来B端渗透率提升后有望走向C端 [3] 相关目录总结 行业数据 - 成分股数量362只，总市值43429.03亿，流通市值25041.00亿，市盈率1772.09倍，市净率3.89倍，成分股总营收2860.32亿，总净利润24.51亿，资产负债率43.91% [7] AI医疗发展情况 - 催化事件不断，6月有多起合作、发布、融资等事件 [2] - 大势所趋，顺应老龄化，成为提升就医效率必要工具，未来有望从B端走向C端 [3] AI医疗场景 - 影像诊断全模态智能化、精准医疗与基因组学深度整合、手术机器人自主化跃升、远程医疗与健康管理普及 [3] 医疗大模型落地情况 - 临床全面落地，百家三甲医院完成深度求索本地化部署，居家医疗与健康监测创新，脑机接口与康复医学突破 [3] 相关标的 - AI医疗相关标的有麦迪科技、美年健康、翔宇医疗、润达医疗、卫宁健康、嘉和美康（除麦迪科技外其余尚未有研报覆盖，仅有限列示，不作为投资推荐） [4]

报告行业投资评级 - 优于大势 [2] 报告的核心观点 - 全球地缘政治局势紧张，各国强化军备竞赛，重视军工建设，看好军工板块投资机会 [2][38] - 阅兵消息官宣，展示传统主战力量与新型作战力量，体现军队打赢未来战争的能力 [3][40] - 深海科技政策频发，以UUV等特种装备为代表的深海科技发展空间大，新兴领域有望加速发展 [3][42] - 2025年军工行业扰动因素消除，下游需求恢复性增长，国防军工板块有望改善，具备长期成长确定性 [4][43] - 优先关注新域新质领域，包括新质战斗力和新质生产力方向，无人装备建设有望加速，相关产业将有变化 [44] 根据相关目录分别进行总结 上周市场回顾 - **板块指数**：上周申万国防军工指数涨6.90%，涨幅在31个申万一级行业中排第2，周三涨幅最大为3.36%；上周四成交量和成交金额为周内最高，分别约56.50亿股和988.95亿元 [2][12][20] - **板块估值**：截至周五收盘，申万国防军工板块PE(TTM)为79.92倍，各子板块中航天装备为143.52倍，航空装备为69.14倍，地面兵装为174.36倍，航海装备为50.76倍，军工电子为102.36倍 [2][20] - **个股表现**：上周板块内142家公司中有127家股价上涨，长城军工、中科海讯等涨幅位列前五，晨曦航空、*ST万方等跌幅位列前五 [25] - **个股估值**：中航光电、亚星锚链等公司估值处于历史极低水平，华秦科技、中简科技等公司PE处于历史偏低位置 [26] 核心观点和重点推荐 - **关注低空发展**：多地出台政策支持低空经济发展，包括构建物流产业集群、提供补贴和奖励等；低空经济产业处于“政策+新产品商业化进程加速”双共振期，主流公司有宗申动力、中信海直等 [31][37] - **全球地缘政治局势紧张，看好军工板块投资机会**：全球地缘政治紧张，军贸方面中国迎来新机遇，战机仍是空战主力，无人机成为战场主力 [38][39] - **阅兵消息官宣，主战装备+新型作战力量将参阅**：9月3日将举行阅兵，由徒步、装备、空中梯队组成，展示传统主战和新型作战力量 [3][40] - **深海科技政策近期频发，关注深海科技投资机会**：近期深海科技政策频发，相关标的有中科海讯、海兰信等 [42] - **2025年国防军工板块观点**：2024年下半年部分军工订单落地，当下行业扰动因素消除，需求恢复，板块有望改善；优先关注新域新质领域 [43][44] - **重点标的推荐**：推荐下游主机厂、军工新科技、水下装备、导弹产业链、军品钛材、电子元器件、军贸方向的相关公司 [4][45] 行业动态 - **国际新闻**：特朗普称考虑再轰炸伊朗，普京称俄乌将举行第三轮谈判 [52] - **国内新闻**：第六届泛亚太地区军事医学大会在北京闭幕 [52]

报告公司投资评级 - 首次覆盖厦门银行，给予“买入”评级 [4][11] 报告的核心观点 - 厦门银行坐落厦门辐射全省，具台资股权结构回报率稳定，受益福建优质经济环境，存贷规模增长资产质量优，投资收益增速高、中收占比提升，资本夯实，预计2025 - 2027年业绩有一定表现，合理股价8.11元/股 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 1. 坐落厦门，辐射全省，深化两岸金融业务 1.1 独具台资股权结构，回报率整体稳定 - 厦门银行1996年成立，2008年引入富邦银行（香港），2009年更名，2015年福建网点全覆盖，2020年上市，2020 - 2024年总资产、净资产年化复合增速分别为9.36%、13.06% [19] - 大股东为厦门金圆投资集团，实控人为厦门市财政局，第二大股东为富邦金控，股权结构稳定；管理团队深耕银行业多年 [23] - 1Q25营业收入12.14亿元同比降18.4%，利息净收入占比77.4%同比提升11.2个百分点；贷款净额、金融投资占总资产49.57%、34.56%，存款、应付债券占总负债59.36%、23.30%；权益乘数12.75倍同比提升0.25倍，加权平均ROE、ROA、RORWA分别为8.92%、0.65%、1.00% [21] 1.2 坐落厦门，辐射福建全省，受益优质经济环境 - 践行“持续深耕，重点突破”区域战略，2024年底125家分支机构分布在福建和重庆，厦门、福建其他地级市、重庆分支机构数量占比33.6%、56.8%、9.6%；厦门资产规模占75.3%，信贷规模占比厦门信贷总量稳定，1Q25为10.7% [34] - 福建经济优质，2024年GDP、人均GDP排第8、第4且增速高于全国，1Q25人均可支配收入排第7增速居前，4Q24后地方政府债发行规模增速超债务余额增速，2025年4月规模以上工业企业工业增加值增速高于全国 [2][34] 1.3 依托台资股东背景及区位优势，打造两岸金融合作标杆银行 - 从四方面多项举措提升两岸金融业务市场优势，2024年底台企客户数、授信客户数、台胞客户数分别同比增19%、21%、17%，台胞信用卡发卡数同比增11%，台企客均存款、台胞户均金融资产分别是内陆对应客户1.57倍、1.93倍 [74] 2. 存贷规模稳健增长，资产质量保持优异 2.1 贷款增速转正，公司贷款占比提升 - 1Q25总贷款规模2105.78亿元同比增0.12%，公司贷款同比增5.23%至1422.39亿元占比67.5%，个人贷款同比降9.07%至683.40亿元 [76] - 公司贷款中租赁和商务服务业占比提升，房地产业压降明显；个人住房、经营、零售贷款同比下降 [76][77] 2.2 定期存款占比提升，存贷比稳定 - 1Q25存款规模2213.76亿元同比增14.35%，公司存款同比增9.38%至1252.07亿元占比56.56%，个人存款同比增23.62%至871.81亿元占比39.38% [88] - 2024年底定期存款占比67.8%同比提升0.62个百分点，活期存款占比28.1%同比下降0.33个百分点；1Q25存贷比93.15%环比持平，公司业务线条提升 [89][90] 2.3 净息差边际收缩 - 1Q25净息差1.02%环比降0.11个百分点，2024年生息资产收益率3.50%同比降0.8个百分点，计息负债成本率2.43%同比降0.07个百分点，存贷利差1.68%小幅下降 [102] 2.4 不良率小幅上行，但绝对水平仍保持优异 - 1Q25不良贷款率0.86%环比升0.12个百分点，对比上市城商行仍处较优水平，拨备覆盖率313.57% [114] 3. 投资收益维持较高增速，中收收入占比提升 - 1Q25投资收益3.31亿元同比增18.14%，占比提升9.41个百分点至27.2%，投资规模同比提升30.42%，投资收益率提升0.1个百分点至4.0% [121] - 1Q25手续费及佣金净收入0.95亿元同比提升3.24%，占比提升1.19个百分点至7.8%；2024年代理业务占比45.46%，收入同比降14.16%，理财等业务收入下滑 [121] 4. 资本夯实，一级资本占比提升 - 1Q25核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.56%、11.86%、14.77%，较上年底下滑但仍处较高水平 [132] - 2024年底核心一级资本净额、一级资本净额分别占比64.8%、80.5%，同比分别提升0.8、0.4个百分点 [132] 5. 投资建议 - 预计厦门银行2025 - 2027年营业收入56.71亿元、57.60亿元、59.68亿元，同比-1.53%、+1.57%、+3.60%；归母净利润25.01亿元、25.11亿元、26.15亿元，同比-3.61%、+0.39%、+4.15% [4][138] - RI模型下合理股价8.85元，DDM模型下7.38元，综合合理股价8.11元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [4][138]

报告公司投资评级 - 报告给予乐普医疗“买入”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 乐普医疗是心血管科室整体解决方案龙头厂商，业务覆盖器械、药品和服务板块，产品管线持续扩张，预计 2025 - 2027 年营收为 67.81/74.63/81.41 亿元，归母净利润为 9.27/11.91/13.65 亿元，对应 PE 为 26X/21X/18X [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业务进展 - 聚乳酸面部填充剂获国内第 7 证，进入医美领域，另有多种玻尿酸产品申报注册，弗若斯特沙利文预测我国基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂 2024 年出厂端市场规模约 11 亿元、2030 年有望至约 38 亿元，年复合增长率近 23% [1] - 持股乐普生物 13.17%股份，乐普生物 PD - 1 普特利单抗销售放量，ADC 产品 MRG007 海外 BD 合作金额最高达 12 亿美元，MRG003 的 NDA 申请获 CDE 受理并纳入优先审评 [1] - 控股上海民为生物 54.50%股份，自主研发的 GLP - 1/GIP/GCGR 三靶点 Fc 融合蛋白 MWN101 注射液完成 II 期临床试验，三靶点多肽 MWN109 口服片剂 2025 年 5 月获批开展 I 期临床试验 [2] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7,980|6,103|6,781|7,463|8,141| |(+/-)%|-24.78%|-23.52%|11.11%|10.05%|9.09%| |归属母公司净利润（百万元）|1,258|247|927|1,191|1,365| |(+/-)%|-42.91%|-80.37%|275.46%|28.48%|14.56%| |每股收益（元）|0.68|0.13|0.49|0.63|0.73| |市盈率|23.92|84.88|26.41|20.56|17.94| |市净率|1.90|1.40|1.56|1.49|1.43| |净资产收益率(%)|8.23%|1.59%|5.89%|7.27%|7.98%| |股息收益率(%)|2.50%|2.09%|1.89%|2.43%|2.79%| |总股本 (百万股)|1,881|1,881|1,881|1,881|1,881| [5] 股票数据 - 2025 年 6 月 26 日收盘价 13.02 元，12 个月股价区间 9.06 - 15.36 元，总市值 24,485.56 百万元，总股本 1,881 百万股，A股 1,881 百万股，B 股/H 股 0/0，日均成交量 36 百万股 [6] 涨跌幅情况 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|18%|14%|-11%| |相对收益|15%|14%|-25%| [9] 各板块业务预测 - 器械板块预计 2025 年增长 10 - 15%，多种冠脉斑块/钙化治疗球囊入院、可降解封堵器商业化推进，心血管合计预计增长 15%左右，IVD 预计增长 10%，医美产品开始贡献增量 [12] - 药品板块 2024 年仿制药受集采和医保价格院外传导影响减弱，2025 年增速恢复至 25 - 30% [12] - 医疗服务板块有望恢复增长态势 [12] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度货币资金、应收款项、营业收入、营业成本等项目数据及变化 [14][15] - 财务与估值指标涵盖每股指标、成长性指标、盈利能力指标、运营效率指标、偿债能力指标、费用率指标、分红指标、估值指标等各年度数据 [14][15]