文章核心观点 - 2026年全球经济增长呈现结构性分化，商品价格的分化趋势将延续，具备战略稀缺性且靠近强增长产业的商品有涨价动能，而供应稳定但未受益于经济转型的商品可能面临价值折损 [5] - 全球宏观政策焦点由外向对抗转向内生增长，国内注重“稳中求进”与提质增效，美国政策冲击形式转变，欧日央行可能试探性加息，全球货币政策分化加剧 [4][25] - 长期交易线索围绕能源转型（储能）、AI产业投资、资源民族主义与供应链风险展开，短期交易机会则关注产能释放节奏、产业周期调节及行业自律进程 [5] - 商品配置需结合战略框架与战术节奏，在总需求弱弹性的背景下，把握由战略转向和供给约束带来的结构性机会 [60] 回顾2025：商品的共振与再度分化 - 2025年大宗商品经历了“两次共振与两次分化”：春节后至3月底首次分化（黑色疲软、有色偏强），4月初至5月底首次共振（关税冲击下商品集体走弱），6月中旬至8月初第二次共振（内外因素驱动上行），8月中旬至今第二次分化（贵金属、有色走强，黑色、能化、农产品走弱）[7][8] - 政策外生冲击是共振行情的主要驱动力，如美国“对等关税”和中国的反制政策迅速恶化需求预期，驱动商品下行，同时“美元信誉下行”逻辑推动黄金创下新高 [10][11] - 贵金属全年表现亮眼，受经济预期和避险属性双重支撑，特朗普政策不确定性、各国增储、美国OBBB法案引发的财政担忧以及美联储降息均构成利好 [13] - 有色板块中铜、锡基本面偏强，美国对铜征收关税的预期导致COMEX铜相对LME溢价一度超过25%，并引发大量铜涌入美国，推高COMEX库存 [16] - 国内部分商品因供给侧压力持续而表现弱势，价格在分化阶段及负面冲击后创近年新低，共振上行时弹性不足，成本支撑不牢靠，如氧化铝产能释放、玻璃甲醇供给宽松导致价格中枢下移 [17][19] - 新旧能源商品在2025年均面临低价竞争和供应过剩压力，OPEC+恢复性增产和国内煤矿超产加剧了原油和煤炭的价格下行，而国内“反内卷”政策及地缘冲突（如以伊战争）则对部分能源商品价格形成阶段性扰动与支撑 [20][24] 全球宏观经济与战略的主线 国内：高质量发展基调下关注政策效果 - 2026年是“十五五”开局之年，为实现2035年人均GDP达到中等发达国家水平（约2万美元）的目标，未来十年年均GDP增速需保持在4.2%左右，经济总量追求弱化，为结构性改革提供基础 [27] - 宏观政策预计延续“稳增长”方向，财政具备较好弹性空间，赤字率目标可从当前4%水平进一步上升，并可能继续增发超长期国债、特别国债以支持“两重两新”建设及促进消费 [27][29] - 货币政策宽松基调延续，但降息降准空间相对有限，央行将更多采用市场化工具进行流动性调节 [29] - “综合整治价格无序竞争”政策是推动工业品价格企稳的重要手段，有助于确认商品价格的“相对底”和“利润底”，国家发改委正在研究制定成本认定，典型行业的完全生产成本或成为重要价格锚点 [29][31] - 产能调整措施（如光伏行业产能兼并、落后产能去化）多以市场化手段推进，实际速度可能较慢，且部分行业产能因国际竞争考量难有强制性收缩 [31] - 消费端政策预计从实物商品补贴转向新型消费和服务消费，同时“稳出口”至关重要，出口产品结构向“新三样”、高技术产品转变，2025年前11个月对“一带一路”国家和地区出口同比增长10.5% [32][83][87] - 在现行政策路径下，商品价格正处于企稳阶段，预计2026年PPI同比增速缓慢回升，中性情况下上半年价格或反复，年底或2027年上半年有望转正 [34] 美国经济的多重预期差 - 2026年美国对外政策激进程度或下降，但对内政策及政府主导的投资变化更值得关注，战略明显转向“美国优先”，聚焦关键矿产与能源领域的竞争以及保持AI等技术主导地位 [37] - 在关键矿产领域，美国通过关税、海外投资、政府参股冶炼企业、放弃气候承诺及去监管化等多种手段强化自主性与排他性 [37][92] - AI投资浪潮带动数据中心建设，预计2025年全球数据中心开支（约5800亿美元）将首次超过全球原油供给投资（约5400亿美元），边际需求增量显著 [67] - 美国财政增量主要源于关税，2025年平均进口关税税率从2.8%升至4.6%，前10个月关税收入超2050亿美元，但难以弥补财政快速增长的缺口，2026年可能调整部分关税并寻求其他增收渠道 [40] - 美联储决策复杂性抬升，票委结构可能调整，且美国经济“K形”分化（头部科技企业繁荣与劳动力市场收紧、商品通胀抬升与个人收入增速下滑并存）增大决策难度，预计2026年降息空间缩窄至50bp以内 [43][44][47] 其他地区的隐忧 - IMF预测2026年全球GDP增速从3.2%降至3.1%，全球贸易量增速下滑至2.9%，逆全球化政策冲击持续，各主要经济体强化供应链安全影响国际贸易量 [49] - 欧洲央行与日本央行可能结束宽松周期并试探性加息，欧央行主导利率已降至2.15%，部分官员表达未来加息可能性，欧洲同时面临防务支出增加带来的财政压力 [50][56] - 日本经济相对稳健，内阁决定施行18.3万亿日元补充预算（其中11.7万亿日元通过增发国债），政府债务高企，若财政刺激推高通胀，日央行可能迅速加息，引发全球流动性收紧风险 [59] 2026年：叙事的延续与修正 长期叙事的延续与修正 储能需求的增长 - 全球储能需求增长具备稳健确定性，源于中国新能源配储招标及海外电力建设需求，IEA统计2024年全球储能电池装机约200GW，2030年或达900GW [61] - 中国《新型储能规模化建设专项行动方案》提出到2027年全国新型储能装机规模达180GW以上，各省份也设定了2030年装机目标，如新疆超50GW、河南15GW等 [63] - 储能需求向碳酸锂价格的传导存在风险，产业链瓶颈不在原料端，且新能源汽车电池仍是碳酸锂最主要下游，2026年5%的税收减免缩减（涉及超千亿元）可能放缓该领域原料消耗增速 [61][66] AI产业带来的商品需求 - AI投资带动数据中心建设，对铜等商品产生边际需求增量，以5-6.5万吨/GW计算，未来五年年均增加超10GW数据中心将带动每年60万吨以上铜消费 [67][68] - 欧美电力基础设施老旧构成瓶颈，IEA数据显示欧洲电网设施大部分超20年，美国NREL报告称2050年前每年需更新替换62.5GW-105GW配电变压器，电网投资需求迫切 [71][72] - IEA预计未来五年全球电网及相关设备投资金额将从不足4000亿美元上升至5000亿美元，进一步带动铜、铝消费 [72] - AI叙事存在风险，头部公司同质化大型项目可能短期重复建设，且已有部分数据中心项目因电力瓶颈、高负债等问题延期 [78] 全球战略转向 - 各国加强供应链自主化与关键资源争夺，资源民族主义强化供应逻辑重要性，美国贸易政策转变引发全球贸易链重构 [79] - 2025年美国与多国达成贸易协定，即便达成协议，相关国家关税仍较此前上行，代价是对美零关税、大量投资和采购，如欧盟预计到2028年对美投资6000亿美元、采购7500亿美元能源产品 [81] - 贸易链可能形成对美供应链“去中国化”与区域合作“去美化”并行，中国加强区域经济合作，2025年前11个月对东盟出口同比增长9.2% [83] - 中国出口结构持续转变，“新三样”、高技术产品出口增长强劲，但钢材、传统家电等出口面临价格走弱、盈利侵蚀及关税壁垒等挑战 [87][91] 关键矿产的需求抬升 - 美国通过关税、海外投资、政府投资、放弃气候目标及去监管化等多种路径强化对关键矿产把控，如对MP等提炼公司进行投资 [92] - 政策驱动下资本涌入关键矿产领域，如摩根大通提出1.5万亿美元的SRI倡议（为期10年），欧美追逐进一步放大区域价差，以美国铜关税为例，囤积行为放大了其他地区的供需缺口，加速铜价中枢上移 [93] - 矿产供应风险源于资源国政策变化、地缘风险及美国战略外溢，锡矿因生产集中（缅甸、印尼）且位于高风险区域，供应风险最高；铜矿风险相对可控；镍矿受印尼出口管制及俄罗斯制裁影响产生扰动 [94][95][96] - 资源国政策限制通常围绕收益权、定价权和发展权，如智利收紧锂矿开采权并实现国有控股，印尼追求本地镍冶炼产能提升 [101] 短期节奏的把握 产能释放节奏下的短期机会 - 2026年国内预计投放氧化铝产能1340万吨（不含置换），海外印尼、越南也有大规模项目建设，需关注Q1集中投放（如印尼200万吨、广西480万吨）对区域商品价格及高成本厂商闲置产能的影响 [103][106] - 碳酸锂供应仍存压力，2026年预计新增产能超25万吨LCE，低成本项目可能推动成本曲线中枢下移，高成本锂云母、锂辉石矿冶炼厂商将继续扰动定价 [107][108] - 欧洲能源策略转变（计划2027年停止进口俄气）将驱动LNG贸易变化，美国、卡塔尔成为主要替代来源，美国LNG出口能力年内增加30%，数据中心建设带来的天然气电力投资也将部分缓解其价格压力 [109][112] 养殖：寻找周期共识下的交易机会 - 生猪和蛋鸡养殖业已形成周期回暖共识，核心问题在于产能去化深度及期货定价过程中的其他影响因素 [116][117] - 截至2025年底，生猪产能去化深度介于2023年初不足与2024年初有限去化之间，未达2022年初深度，预计2026年猪价有限幅度上行，尤其三季度前供应有效缩减有限，需关注仔猪出生量、价格及饲料成本等指标 [117][118] - 蛋鸡存栏正从高位缓慢回落，补栏量下降及稳定淘鸡鸡龄（约480天）支撑存栏下滑，但速度受限，需持续去化以使存栏回到合理利润水平 [120][123][125] - 交易需关注春节价格对预期差的强化、节后价格低点的形成以及冻品集中入库（库容超500万吨）可能带来的现货价格快速反弹等短期扰动 [128][132][135][137] 行业自律的进程摇摆 - 国内“反内卷”政策下的行业自律（如光伏行业市场化产能收购）将形成阶段性价格驱动，多晶硅环节在产能部分退出预期下已出现阶段性涨价和利润修复 [141][144] - 产业链总利润取决于最终产品售价，完全成本核算后可能抑制总体装机速度，且利润分配将在各环节间摇摆，如多晶硅利润持续性受工业硅产能变化影响 [144] - 成本端需关注税费及补贴政策调整，如770号文清理税收返还和政府补贴，将推高依赖政策行业（如回收）的成本，促使工业原料供给收紧和行业重整加快 [144] 地缘风险与潜在机遇 - 核心地缘风险关注俄乌冲突、中东问题及矿产国军政冲突，2025年以伊战争对商品市场影响最大，俄乌冲突进入拉锯阶段，刚果、缅甸局势扰动矿产供给 [145] - 俄乌冲突对乌克兰农业造成持续打击，2022/23产季小麦产量下降34%，玉米下降36%，即便和平协议达成，农业恢复也需一到两年，战争延续则生产难恢复 [150][151] - 冲突导致俄罗斯能源出口受阻，转向中印，但欧美制裁深化（如欧盟禁止进口俄液化天然气）影响其油气收入，若制裁和设施袭击问题改善，可能削减原油地缘风险溢价，但对全球供需格局改变仍是结构性 [156][158]

文章核心观点 - 多晶硅期货市场呈现“强期货、弱现货”的格局，期货价格因减产预期和低仓单等因素创出新高，但现货市场因供需过剩、库存累积而承压，未来价格走势取决于减产能否有效落地[3][5][6][8] 行情与价格表现 - 2025年12月15日，多晶硅期货主力合约收盘上涨840元/吨至58030元/吨，涨幅超3%，创出新高[3] - 近期因下游需求疲软，现货报价松动，期货价格曾逐步回落，期货升水下降[3] - 12月8日，在广州期货交易所新增注册品牌后，多晶硅价格大幅低开，随后在平台公司注册、提价及减产等消息影响下震荡回升[6] 价格上涨驱动因素 - 市场消息称多晶硅产量或出货量将大幅下降以支持价格[5] - 当前仓单水平较低，有利于价格偏强运行[5] - 但上周实际产量降幅较小，行业依旧供过于求[5] 市场主要矛盾 - 核心矛盾是期货价格高升水的强期货市场与供过于求的弱现货市场[6] - 新增交割品牌有利于增加可交割量及仓单，若期货持续高升水，仓单预计将逐步增加[6] - 上周仓单增加1320手至3640手，约合10920吨[6] 行业供需基本面 - 需求持续疲软，供应过剩，库存持续积累[7] - 上周多晶硅库存上涨1万吨至29.1万吨，尽管产量小幅下降，但库存依旧增长[7] - 下游排产面临下降局面，部分企业或因无新订单而提前放假，下旬排产有望进一步调降[7] - 电池片环节压力最大，承受硅料价格高位和银浆价格上涨的双重压力，其减产将向上传导至硅片和多晶硅环节[7] - 多晶硅需求可能进一步下降，保价需要相应减产，否则累库压力将导致价格难以维持[7] 后市展望与交易策略 - 强期货与弱现货的矛盾依然存在，价格维持高位震荡，期货大幅升水现货[8] - 未来需关注减产幅度，若大幅减产并提价，期货或维持高位偏强震荡；若减产不及预期，期货高升水将向现货价格收敛[8] - 交易策略上，主力合约已转至2605，建议暂观望[8] - 从当前供需看，期货应向下收敛升水，但若减产提价，则价格依旧偏强震荡[8] - 需关注2601合约持仓仍有3.65万手，提醒注意头寸管理[5][8]

铂钯期货价格异动与市场表现 - 12月15日，铂金期货主力合约PT2606盘中触及7%涨停板，收盘报482.4元/克，为上市以来首次涨停 [1] - 同日钯金期货主力合约PD2606收盘报407.6元/克，涨幅4.73% [1] - 交投活跃度大幅提升，PT2606成交量环比增长237%至41832手，持仓量环比增加60%至17844手 [1] - PD2606成交量环比增长498%至30669手，持仓量环比增加61%至5562手 [1] - 年内铂金属价格较年初已累计上涨98.67% [3] 年内铂金价格“三波上涨”驱动因素 - **第一波（5月至7月）**：南非一季度因极端天气、矿体老化、限电及政局不稳，铂族金属产量同比下降13%，全球铂金矿端供应量同比下滑13%至34吨，为2020年第二季度以来最低，导致二季度国际市场可交割货源紧张 [4] - **第二波（8月末至10月中旬）**：美联储开启降息进程、俄乌对立升级、美国政府停摆，流动性宽松预期压制贵金属持有成本，地缘与金融市场波动凸显铂金避险属性 [4] - **第三波（近一个月）**：驱动因素包括中国铂钯期货期权注册上市提供需求面利好、欧洲放宽燃油车2035禁令引发催化剂技术路线讨论、“十五五”规划将氢能定为“关键棋子”凸显铂金在氢燃料催化中的价值 [4] 涨价背后的“三驾马车”分析 - **第一驾马车：供应端紧张**：全球超过70%的铂金产自南非，当地受电力短缺、基础设施老化、矿脉深挖成本飙升等问题困扰，俄罗斯地缘政治因素也带来供应不确定性 [6]；废旧汽车催化剂回收的再生铂金增量有限，无法弥补供应缺口 [7] - **第二驾马车：需求端新增长**：现有及新增燃油车尾气净化催化剂需求仍庞大，且更严格排放法规导致单车铂金用量增加 [8]；氢能成为全新需求增长极，铂金是燃料电池和电解水制氢不可替代的关键催化剂 [8] - **第三驾马车：金融端推动**：美联储降息及未来宽松预期下，资金寻找潜力资产，铂金兼具贵金属抗通胀与工业品高成长属性，存在“估值洼地”吸引力 [9]；投资需求上升，ETF增持及期货市场热钱涌入推高价格 [10] 机构市场观点汇总 - **新湖期货**：钯金中期供应仍然短缺，库存低于多年低位，俄罗斯占全球矿产供应40%以上带来地缘风险；钯金ETF持仓持续增持显示投资者情绪回暖，国内铂钯期货上市有望扩大投资热情 [11] - **广发期货**：铂钯宏观与供需基本面偏强，价格相对黄金仍有低估，欧美多家大型机构上调2026年目标价格，预期中长期持续震荡上行；国内市场因上市初期流动性有待提升、保证金成本低，易受投机资金扰动，价格相对外盘溢价扩大 [11] - **中粮期货**：铂金整体呈现短缺状态，2025年南非供应受电力不稳、高成本矿井关闭等打击出现显著下滑；混动汽车超预期韧性拉动铂基催化剂需求；技术面上PT2606合约1小时图突破震荡区间上边界，开启多头走势 [12] - **金瑞期货**：铂钯大涨是“基本面收紧预期+宏观宽松预期+小盘资金博弈”多重力量共振结果；全球层面在美联储降息、美元走弱及地缘不确定性下获得再定价机会，南非、俄罗斯矿端结构集中及供应扰动使市场对供给缺口敏感；国内行情更具资金色彩，部分资金从金银转向盘子更小的铂钯合约，产业链天然多套保多头导致空头对手盘偏少 [12][13] - **华闻期货**：宏观情绪尚可及金银价格坚挺提振铂钯，基本面有支撑，主产国出口稳定性存疑，消费端有韧性，供需博弈下市场处于短缺局面且有望延续至2026年，现货市场紧张 [14] - **徽商期货**：铂钯工业属性强，价格受基本面影响大，短期宏观是重要影响因素，美联储鸽派降息及对明年乐观预期利好铂钯，金银涨势也带动价格；中长期在流动性宽松背景下，若投资者将铂金视为黄金替代品，价格仍有强支撑 [14] - **中财期货**：铂金供给集中度高，南非存在极端天气、电力短缺等风险，需求在投资、首饰等领域保持韧性，供需基本面稳健叠加宏观预期向好支撑铂价 [14] - **钯金基本面**：矛盾焦点是美国对俄罗斯钯金的潜在制裁，美国商务部正在进行调查；其他地区钯金供给出现阶段性收紧；尽管长期受纯电动汽车冲击供需趋松，但短期内价格仍有支撑因素 [15]

美联储12月FOMC会议与市场反应 - 美联储12月FOMC会议如期降息25个基点，并同时开启RMP操作，计划在未来一个月内购买400亿美元短债以阶段性释放流动性 [2][5][7][9] - 美联储主席鲍威尔表示下一次降息可能在6个月之后，并明确指出加息不是任何人考虑的选项，会议结果难以简单用鸽派或鹰派定义 [2][5][9] - 会议后铜价一度冲高，但周五因美股回调引发获利了结，价格有所回落 [5][9] 贵金属市场表现 - 上周贵金属价格显著走强，COMEX黄金上涨2.42%至4302.7美元/盎司，COMEX白银上涨5.59%至61.1美元/盎司 [3][31] - 国内贵金属同步上涨，沪金2602合约上涨1%，沪银2602合约上涨8.8% [3] - 白银表现强于黄金，伦敦银现周涨幅达11.0%，SHFE白银周涨幅达9.0% [31] - 周五晚间美股大幅下挫，特别是科技股下跌引发对人工智能泡沫的担忧，导致金银价格回调 [7][29] - 中长期来看，金价仍处于上行通道，白银租赁利率仍处高位，潜在挤仓风险仍存 [7][58] 铜市场表现与价格分析 - 上周COMEX铜价冲高回落，周变动为-1.75%，沪铜周变动为+1.4% [3][9] - 沪铜周中一度突破94000元/吨关口，但在连续上涨后，预计上行动能会暂时边际转弱，价格整体回到高位震荡格局 [11] - 国内政治局会议对明年经济工作定调整体中性，预计国内需求对精炼铜消费起稳定托底作用，而非上行驱动 [11][58] 铜市场期限结构与库存 - COMEX铜价格曲线维持contango结构，库存已突破45万吨，自3月中旬以来累积增长超35万吨 [11] - 考虑到美国境内企业的补库空间，预计还有5-10万吨铜没有显性化 [11] - 国内市场电解铜现货库存为17.12万吨，较12月4日增0.66万吨，上海及广东市场均表现累库，主因高铜价下下游采购需求疲弱 [23] 铜产业基本面 - 上周铜精矿TC周指数为-42.89美元/干吨，较上周跌0.24美元/干吨，现货市场依然呈现供应紧张格局 [17] - 长单谈判进展缓慢，部分炼厂表示有2026年减产计划但具体未制定，市场普遍认为明年行情不确定性较多 [17] - 高铜价背景下，下游加工企业畏高情绪浓厚，采购疲弱，以刚需接货或长单生产为主，现货升水预计偏弱运行于贴100~升0元/吨区间 [20] - 精铜杆市场交易集中于完价订单，新单有限，终端对高价接受度低，临近年末需求清淡，预计今年精铜杆长单进度可能较慢 [26] 贵金属市场相关指标 - 上周黄金涨幅弱于白银，金银比小幅回落；金价上涨而铜价下跌，金铜比显著上行 [32] - 黄金VIX较前期有所回升，因美股科技股下跌引发风险偏好回落和避险需求回升 [37] - 库存方面，上周COMEX黄金库存为3597万盎司，环比减少约5万盎司；COMEX白银库存约为45336万盎司，环比减少约371万盎司 [46] - 持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比增加2.9吨至1053吨；SLV白银ETF持仓环比增加178吨至16103吨 [52]

白银市场分析 - 核心观点：黄金因政策管制而流动性受限，白银作为更市场化的品种，接替并放大了对货币信用和通胀的宏观押注逻辑[3][4] - 底层逻辑变化：金银比走低不再仅代表市场乐观，新增两层含义：一是黄金因政策管理（如收紧民间黄金增值税抵扣）而表达受限；二是白银因投资性买盘锁定实物导致现货紧张[4] - 现货市场紧张：价格上涨引发投资买盘锁定实物库存，抽干现货流动性，全球库存“搬家”，伦敦出现“挤仓”，国内期货近月合约出现升水[4] - 未来展望：由金银比驱动的白银行情通常持续一年左右，当前行情自年中开始仍在进程中，金银比可能向50或更低方向移动，相对于当前金价，白银仍有想象空间[5] 多晶硅市场分析 - 前期上涨原因：11月底以来，因仓单不足引发“挤仓行情”，11月28日后可用仓单仅1330手（约3990吨），相对于期货持仓量非常少，导致期货相对现货出现明显升水[7][8] - 近期下跌原因：进入12月后，新注册仓单增加990手（2970吨），且交易所新增两个品牌作为交割品，增加了可供交割的现货和品牌选择，导致“仓单紧缺”逻辑瓦解，市场重心回归现货基本面[10] 玻璃市场分析 - 核心困局：供应端虽在减产（日熔量从11月初的16万吨以上降至15.5万吨左右），但需求端持续疲软，地产预期悲观且缺乏强刺激政策，导致供需矛盾依然突出[12] - 市场实况：价格低位震荡，缺乏持续反弹动力，例如2601合约在11月底跌至970元/吨低点后反弹，但因现货未跟进又跌回980元/吨附近，期货呈贴水状态，市场情绪偏弱[13] 商品牛市结构性分析 - 明星商品特质：金、银、铜具备“供给有刚性”与“需求有弹性”两大核心特质，供给增长缓慢或面临瓶颈，而需求端分别受避险、光伏及电气化（电网、新能源车、AI数据中心）驱动[14][15][16] - 非明星商品困境：原油供给响应机制有效，地缘溢价易被新供应平抑；螺纹钢需求仍系于疲软的房地产和基建；化工品面临全球产能过剩和下游消费乏力，行业陷入内卷[18][20] - 总体判断：当前大宗商品牛市是由金、银、铜等少数品种驱动的“局部牛市”，不能代表全局，许多其他商品实际上处于“局部熊市”，反映了资金在不确定中涌向叙事最强的标的[20] 大宗商品“逼仓”行情分析 - 现象概述：2025年期货市场“逼仓”事件频发且花样翻新，从七八月的焦煤、多晶硅，到九十月铜铝金银，年底演变为多板块同时上演“逼多”和“逼空”的双重奏[24] - 第一类：规则驱动型。利用交割制度设计进行博弈，如焦煤中蒙古煤因成本低和交割便利掌握定价权，多晶硅因“品牌交割”限制导致现货库存高但交割库存少，引发多空博弈[27][28][30] - 第二类：基本面驱动型。源于现货市场供应过剩，空头利用期货升水做空以弥补现货亏损，例如甲醇因8月超量进口数十万吨形成持续库存压力，氧化铝因交割地升水导致期货价格长期脱离沿海现货[32][33] - 第三类：稀缺与资本共振型。由真实或预期供应短缺引发，叠加投机资金推动，形成强劲单边行情，例如铜因供应脆弱与新能源需求故事吸引全球资本集中配置，白银因被赋予战略意义及工业需求故事从黄金的“影子”变为资金主动攻击的对象[35][36][37] 焦煤市场分析 - 长期看多逻辑：供应端受国内煤矿年度任务完成、保安全、环保限产（如临汾洗煤厂停产）及进口利润窗口关闭等因素制约，难以大幅放松；需求端短期疲软源于钢厂亏损减产和季节性检修，但宏观暖风（美联储降息、稳增长政策）及后续“冬储”补库需求将提供支撑[42][43] - 当前市场观点：价格下跌使得性价比显现，已有下游开始小批量“抄底”采购，市场悲观预期在期货盘面上已体现较充分，短期下跌被视为“黄金坑”，为下一波上涨积蓄能量[44][45][46] 期货品种属性与市场状态摘要 - 贵金属板块：黄金、白银市场状态为“多头”，价格处于极高位，核心逻辑受避险情绪与通胀预期支撑[48][49][52] - 有色金属板块：铜、铝为“多头”，市场强度极高，核心逻辑受益于新能源与电网投资；锌、镍、锡市场状态分别为“可能曲线多头”或“可能曲线空头”[53][54][57] - 黑色金属板块：铁矿石为“好曲线多头”，螺纹钢为“可能曲线空头”，热卷为“盘整”，铁矿石逻辑受供给端与钢厂补库支撑，螺纹钢受制于需求疲软[58][62] - 化工板块：原油、低硫燃料油、沥青为“曲线多头”，橡胶为“好曲线空头”，能源化工品受原油成本支撑，橡胶受供需宽松压制[63][67] - 农产品板块：豆油、棕榈油、白糖为“可能曲线多头”或“曲线多头”，豆粕为“空头”，油脂受消费回暖与生物柴油政策支撑，豆粕受供给宽松压制[68][72]

行情表现与核心驱动 - 隔夜美联储降息等偏鸽派行动持续发酵，叠加COMEX白银交割月行情演绎，推动内外盘白银价格继续摸高 [3] - 12月12日日盘，沪银主力合约AG2602涨幅接近4%，收盘报14892元/千克，白银VIX波动率指数维持在40%的高位 [3] 驱动分析一：宏观流动性改善与资金流向 - 美联储如期降息25个基点，联邦基金利率目标区间下调至3.5%-3.75%，年内累计降息达75个基点 [5] - 美联储宣布当月启动400亿美元的短期国债购买用于准备金管理，该措施将持续到明年二季度，意味着货币供应的实质性增加 [5] - 截至12月6日当周，美国首次申请失业救济人数升至23.6万人，创3个多月高位，单周大增4.4万人，创下2020年3月以来最高水平 [5] - 日本央行加息预期升温利多日元，多重因素打压美元，资金倾向于流向贵金属 [6] - 全球最大白银ETF SLV基金持仓达到16000吨以上，创约三年半新高，其他白银ETF持仓亦有上升，资金流入速度未放缓 [6] 驱动分析二：交割月行情与供需基本面 - COMEX白银市场出现大规模实物交割需求，远超往年，合约在交割月首周后仍有较多未了结头寸 [7] - 伦敦白银拆借和租赁利率再度抬头，升至7%以上，为10月末以来高位，表明空头获得实物成本增加，履约困难 [7] - 白银市场规模相对更小，在大国博弈和逆全球化背景下，白银被美国政府列入《2025版关键矿产清单》，未来可能有更多实物库存被政府或机构锁定，交割月易发生供需错配 [7] - 2025年，白银总体将持续第五年呈现供应缺口，规模接近3000吨，矿山供应扩产节奏缓和，难以改善当下供需格局 [7] - 从持仓数据看，COMEX白银交割月当月合约持仓量规模在特定日期（如2025-11-25）达到28643手，显著高于2024年同期的39287手（注：原文数据对比显示2025年数据部分日期低于2024年，但整体规模较大） [8] 后市展望 - 美国宏观经济基本面和货币政策预期从金融属性角度对价格形成利好，多头资金通过ETF大量增持驱动上行趋势，中长期看上涨空间可观 [11] - 短期看，随着COMEX白银临近最后交易日，实物交割需求减少对行情驱动减弱，叠加国内库存回升可能缓和多头情绪 [11] - 白银大幅上涨或进入超买区间，交易拥挤情况下波动风险增加，需关注美国经济数据及美联储官员表态，谨防投机多头高位止盈 [11]

近期锡价走势与市场表现 - 12月12日，沪锡主力合约收盘报涨4.54%，盘中最高触及338800元/吨，刷新年内高点，收盘报333000元/吨 [2] - 今年以来锡价数次快速上行，国内现货价格于11月底突破30万元大关，LME锡现货价格于12月4日突破4万美元 [2] - 内外盘锡价持仓快速回升并处于历史同期最高水平，沪锡持仓量由上月7万手快速增仓至超10万手，LME锡投资基金净持仓由4000手上升至超5000手，多头持仓占比约20%，空头持仓占比为2% [10] 库存与供应端动态 - LME锡库存大幅增加605吨（日增幅19.8%）至3,655吨，为自3月底以来新高，其中香港仓库库存增加475吨 [4] - 上期所当周锡库存环比增加506吨（8.0%），至6,865吨，为两个月新高 [4] - 10月国内锡矿进口量环比显著回升33.49%，达到1.16万吨（折合约5050金属吨），相比9月增加近1500金属吨，但进口量同比仍下降22.54%，1-10月累计进口量同比减少26.23% [14] - 10月锡锭进口量仅为526吨，环比大幅下降58.55%，同比降幅更达82.72% [14] - 国内生产方面，11月精锡产量呈现“高位持稳”态势，但原料供应瓶颈和下游“恐高”情绪影响下，预计短期开工率难以明显提升 [14] - 缅甸佤邦地区矿业政策仍未明朗，当地锡矿库存持续消耗 [16] - 我国1-10月锡矿进口累计同比下降26% [17] 地缘政治与供应扰动 - 刚果（金）武装冲突升级引发市场对潜在供应风险的担忧，一度推动锡价大幅上涨，尽管相关矿山生产并未实际中断 [8] - 刚果（金）和卢旺达两国总统虽签署和平协议，但南基伍省多地武装冲突仍在升级 [8] - 刚果（金）冲突升级是加剧全球矿端供应收紧预期的核心驱动之一 [17] - 尼日利亚进入安全紧急状态，并提议暂停北部采矿六个月 [18] - 海外锡矿供应稳定性不足，刚果（金）东部、尼日利亚局势动荡，缅甸佤邦锡矿复产节奏偏慢 [17] 需求端结构性分化 - 需求侧呈现结构性分化，半导体行业维持景气，带动锡焊料整体开工率保持平稳，11月样本企业锡焊料产量环比微增0.95%，开工率小幅上升0.69% [15] - 华南地区需求更具韧性，得益于其产业链深度融入新能源汽车、AI服务器等新兴领域 [15] - 华东地区锡焊料企业压力较大，因其客户更多集中于传统消费电子和家电领域，复苏缓慢，“旺季不旺”特征明显 [15] - 消费电子、家电市场处于淡季，叠加锡价走高对消费抑制明显 [17] - AI和光伏对锡消费带动有限，难以弥补传统领域消费下滑带来的缺口 [17] - 电子行业出现回暖迹象，光伏焊带需求保持强劲 [16] 机构观点与后市展望 - 中粮期货认为，锡的宏观金融属性增强，价格一定程度上脱离基本面运行，AI技术发展带来长期新增需求驱动，短期供应偏紧支撑锡价易涨难跌，预计短期沪锡运行区间为[290000,360000]元/吨，伦锡为[36000,45000]美元/吨 [16] - 紫金天风期货指出，近期沪锡基本面存在边际改善，LME库存持续下降至近三年低位，美元指数高位回落及半导体周期复苏预期为锡价提供支撑 [16] - 金瑞期货指出，刚果局势扰动持续升级是核心驱动，矿端供应紧张格局持续，消费短期疲软但AI、新能源汽车等新兴需求存在向好预期，锡价短期易涨难跌，预计延续高位震荡 [17] - 上海中期期货认为，锡市场需求呈现淡季特征，但供应扰动较多，加上美元走弱提振金属价格，预计锡价大概率维持偏强走势 [17][18] - 混沌天成期货预测，2026年全球精锡供应预计可达37.7万吨，同比增加7.1%，全球锡需求预计同比增加3.1%至39.6万吨，2026年全球锡供需存在缺口，沪锡指数运行区间预计为30-40万元/吨 [18][19] 长期驱动因素与市场逻辑 - 今年以来，锡价与铜价的走势相关性达到近十年来最高，基本面拥有类似的叙事，即供应结构性短缺的逻辑持续，需求端短期有韧性、中长期存在AI消费概念 [14] - AI技术大力发展使得其长期存在新增需求驱动，成为国内外资金的优选标的 [16] - 随着AI快速发展，带动算力提升和消费电子升级换代，能源绿色转型下光伏和新能源汽车行业维持高增，预计带动2026/2027年锡需求增加1.2/1.1万吨 [18] - 在流动性宽松的大背景下，仍需警惕海外宏观预期反转的风险 [16]

全球碳酸锂供需与市场展望 - 2026年全球碳酸锂供需有望达到紧平衡状态 [2] - 储能装机量是否存在水分是影响需求的关键风险点 [2] - 碳酸锂市场供需关系紧张，价格波动较大 [10] - 市场对碳酸锂价格的未来走势看法不一，但普遍认为有上涨空间 [19] 产业链结构与利润分配 - 新能源板块主要发展方向为光伏和锂电，锂电行业包括锂矿、钴、镍产业链 [3] - 钴和镍主要应用于军工和三元材料，碳酸锂应用更广泛，包括动力电池和储能 [4] - 产业链利润主要集中在上游，中游利润较低，下游终端储能收益较高 [15][21][22] - 产业链面临库存管理和价格波动的挑战 [16] 供应端：来源、成本与产能 - 非洲锂矿具有成本低、品位高的优势，未来有望成为重要供应源 [5] - 2026年非洲碳酸锂供应增量预计为12万至15万吨，主要来自尼日利亚 [6] - 尼日利亚锂矿开采成本低于5万元/吨，具有较大成本优势 [7] - 中国企业在尼日利亚的锂矿投资规模较大，未来供应潜力巨大 [8] - 2028年后，回收端对碳酸锂供应的贡献将显著增加，可能对市场造成冲击 [12] - 长期来看，随着非洲和中国新增产能释放，碳酸锂供应将逐渐增加 [45] - 预计全年碳酸锂产能过剩15-20万吨 [53] - 磷酸铁锂产能充足，行业产能利用率较高 [38] - 矿源开发需4-5年，但磷酸铁锂后端建设快 [54] 需求端：动力、储能与其他市场 - 需要关注动力电池市场的需求变化 [11] - 储能市场需求将保持增长，尤其是商业储能和电网侧储能 [32] - 储能市场增长迅速，但市场对其经济性的接受程度存在疑问 [51] - 储能需求尚不确定，但动力电池一季度呈现高增长 [53] - 重卡市场将保持稳定增长，有望弥补乘用车市场的下滑 [33] - 乘用车市场受购置税政策退坡影响，预计销量将有所下滑 [34] - 明年购置税减半政策结束，预计会对乘用车市场产生冲击 [52] 价格影响因素与市场动态 - 碳酸锂价格受市场供需、库存变化及电解液价格影响 [17][18] - 交易所的监管政策将对碳酸锂价格产生重要影响 [20] - 当前碳酸锂市场价格已涨至9万元，行业认为该水平对回收产业较为适宜 [46] - 期货价格与现货价格存在差异，对市场供需产生影响 [50] - 六氟电解液价格上涨显示需求良好，但库存仍在消化 [53] - 电池环节中VC和电解液易涨价，碳酸锂主材涨价占比高，下游抵触强烈 [54] - 短期影响价格的因素包括淡季、头部企业复工、高位增量不确定等 [45] 技术发展与未来趋势 - 电池产业处于快速发展阶段，固态电池成为未来趋势 [13] - 固态电池目前处于中试阶段 [53] - 头部企业在材料和技术上具有领先优势 [14] - 公司将继续关注和研发新电池技术，如钠离子电池和氢能电池 [39] - 钠离子电池能量密度低，当碳酸锂价格超过15万元/吨时钠电可盈利 [55] - 若碳酸锂价格稳定在15万元以上，钠电池将抢占市场份额 [55] - 重卡对钠电需求即便100%也仅占总量的2-4%，3C领域占比达20% [56] 企业经营与策略 - 企业需要加强风险控制，避免因价格波动造成损失 [23] - 董事会批准的战略决策有助于企业稳定发展，避免单一风险 [24] - 公司将继续扩大产能以满足需求，并优化产能结构以提升效率 [35][36] - 公司正极材料原料以外采为主，宜春云母矿为主要来源，盐湖矿受季节影响 [53] - 该企业拥有3座宜春自供矿，外采比例80% [53] - 下游企业按需采购，公司缩减采购量20% [53] - 电池回收侧重湿法冶金与材料基地，长协占比10-20%，以现货采购为主 [53] - 公司将继续优化期货交易策略以降低风险 [40] 行业关注焦点 - 密切关注动力电池市场的需求变化，评估其对碳酸锂市场的影响 [25] - 深入了解非洲锂矿的开采成本、品位和未来供应潜力 [26] - 探讨产业链利润分配机制，促进产业链健康发展 [27] - 跟进非洲和中国新增产能的进展情况 [41] - 分析储能市场发展趋势，制定相应市场策略 [42] - 研究和评估氢能电池技术的可行性 [43] - 市场普遍关注各家企业的一月二月排产情况，以判断市场需求真实情况 [53] - 锂电池退役周期预计推迟至2029年 [53]

2025-2026年碳酸锂市场核心观点 - 2025年碳酸锂市场处于供需双强格局，供给同比增速小于需求，价格维持高位震荡[4] - 当前核心矛盾已从总库存高位转向结构分化下的实际紧平衡，冶炼厂库存降至历史低位，下游实际可用库存偏紧[11] - 在强现实（低库存）和强预期（需求增长强）下，碳酸锂价格缺乏大跌基础[26] - 2025年为供需劈叉年，供给增速明显低于需求增速，支撑价格企稳回升，2026年锂价中枢预期上移[24] 市场周期与政策属性 - 行业仍处于“挤水分后”的低位宽幅震荡区间，大级别反转需看到2026年后供给再平衡，当前交易逻辑是“周期中的短错配”[7] - 市场政策市属性未变，需求端对补贴、购置税减免、资源税/矿权政策极度敏感[6] 供需格局与库存分析 - 2025年总产量为968,575吨，总消费为1,232,013吨，全年供需过剩量为-21,624吨（即短缺21,624吨）[15] - 2025年现货月均价为7.5万元/吨，较2024年的9.1万元/吨和2023年的26.2万元/吨显著下降[15] - 库存结构分化，冶炼厂库存降至历史低位，下游实际可用库存偏紧，但贸易商有短期出货压力，与下游备货需求形成对冲[11] - 一季度面临销量承压与电池厂补库的对冲，需求呈现“淡季不淡”特征，一二月有累库压力，3月有望重回去库[16] 2026年市场展望 - 市场对2026年已形成“价格中枢回升”的一致性判断[20] - 若下游需求预期持续强化，将推动供给端（现有产能加速爬坡、新增产能加快投产）释放的确定性与弹性，形成“需求牵引供给”的核心逻辑[20] 关键观察指标与事件 - **六氟磷酸锂**：凭借其短库存周期、高集中度产业格局及与下游1-2月生产节点的联动性，其价格及需求信号是判断锂电下游需求趋势的关键指引指标[14] - **宜春矿权事件**：短期停产暂歇，但补缴权益金、矿权整合未落地，预计在2027年前仍有反复[8] - **尼日利亚北部暂停采矿**：涉及19州，若措施持续6个月将对后续对华供应产生显著影响，但情绪面影响大于实际，短期扰动难改长期增长方向[23]

编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 文末问答实录来源于公众号智堡Mikko 美 联 储 的 年 终 大 戏 刚 落 幕 ： 降 息 25 个 基 点 ， 利 率 到 3.5%-3.75% 。 这 事 儿 市 场 早 就 料 到 了，不算惊喜。但这次会议特别"纠结"。 为什么说它"纠结"？ 原因有三： 第 一 ， 数 据 不 全 ： 美 国 政 府 之 前 停 摆 ， 导 致 美 联 储 缺 失 了 两 个 月 关 键 数 据 ， 等 于 " 雾 天 开 车"。 第二，内部分歧大：会议上有三张反对票，是2019年以来最多的一次，自己人都没统一意 见。 第三，未来变量多：鲍威尔的主席任期明年就结束了，新主席是谁、会带来什么风格，都是 未知数。 仔细看，这次会议其实释放了 "中性偏鹰" 的信号。虽然降了息，但更新的"点阵图"显示， 2026年可能只降息一次，比市场预期的两次更谨慎。声明里还特意加了一句，未来调整要 考虑"幅度和时机"——熟悉的味道！上次出现这话是2024年12月，随后降息就暂停了。鲍 威尔也说，当前利率已接近"中性水平"，这暗示宽松空间不大了。 不过，比这次降息更重要的，是两件关乎未来的事。 第 ...