客车行业分析 - 客车行业将受益于中国汽车制造业的技术输出，海外市场业绩贡献将在3-5年内再造一个中国市场 [4] - 驱动因素包括国家"中特估"和"一带一路"战略支持，技术产品已达世界一流水平，国内价格战结束 [4] - 新能源客车产品领先海外，传统客车具备更高性价比和服务优势 [4] - 国内需求受益于旅游复苏和公交车更新需求，有望重回2019年水平 [4] 盈利前景 - 国内价格战结束，寡头格局形成，海外市场净利率显著高于国内 [5] - 碳酸锂成本持续下行，为盈利改善提供支撑 [5] - 行业有望挑战2015-2017年市值峰值，并打开新的成长空间 [6] 重点公司 - 宇通客车预计2025-2027年归母净利润为46.3/55.2/66.8亿元，同比增长12%/19%/21% [7] - 金龙汽车预计2025-2027年归母净利润为4.4/6.4/8.3亿元，同比增长182%/45%/28% [8] 汽车行业整体表现 - 8月第一周乘用车上险量37.5万辆，环比下降18.8%，同比上升3.6% [12] - 新能源乘用车上险量21.6万辆，渗透率达57.6% [12] - 摩托车板块表现最佳，周涨幅6.9%，汽车零部件上涨3.5% [12] 智能化发展 - 2025年L3智能化渗透率预计达28%，L2+渗透率预计达35% [55] - 特斯拉、华为、小鹏等车企推动城市NOA普及，比亚迪等车企加速L2+在20万元以下车型的普及 [55] 重卡行业 - 2025年重卡上险量预计75万辆，同比增长24.9%，出口量预计29.5万辆 [57] - 更新需求为内销提供支撑，亚非中东地区出口保持高景气 [57] 人形机器人 - 2025年为人形机器人量产元年，特斯拉Optimus Gen3样机发布值得关注 [65] - 智元机器人全系列产品将于8月上市，行业指数年初至今上涨48.15% [65] 投资建议 - 下半年建议加大"红利风格"配置权重，关注客车、重卡、两轮车等板块 [13] - AI智能化主线推荐小鹏汽车、理想汽车等，机器人主线推荐拓普集团等标的 [13]

核心财务表现 - 2025Q2收入142.3亿元，同比增长165.5%，环比增长42.0% [2] - 单季度权益持有人应占净利1.63亿元，同比扭亏（2024Q2为-12.0亿元），环比改善（2025Q1为-1.3亿元） [2] - 毛利率达13.6%，同比提升10.8个百分点，环比下降1.3个百分点 [3] - 单车盈利0.12万元/辆 [4] 销量与产品动态 - Q2销量13.4万辆，同比增长151.7%，环比增长53.2% [3] - 平均销售单价（ASP）10.6万元，同比增长5.5%，环比下降7.3% [3] - 新车上市包括零跑B10（4月10日上市）、新款C10（5月15日上市）、新款C16（6月18日上市） [3] 费用控制与渠道扩张 - 销售费用率5.6%，同比下降3.3个百分点，环比下降0.5个百分点 [3] - 管理费用率2.8%，同比下降2.7个百分点，环比下降1.0个百分点 [3] - 研发费用率7.7%，同比下降5.4个百分点，环比下降0.3个百分点 [3] - 销售网络覆盖286个城市（同比新增88城），门店总数806家（环比新增50家） [3] 国际化进展 - Q2出口1.3万辆，环比增长70% [3] - 欧洲网点超550家（Q1末为450家），亚太网点近50家 [3] - 马来西亚工厂完成首台C10-OTS装配下线，计划2026年底前建立欧洲生产基地 [3] 战略合作与收入来源 - 战略合作及碳积分交易贡献额外收入 [3] - 与Stellantis集团协同出海，与一汽在新能源汽车领域开展战略合作 [5] 盈利预测与估值 - 上调2025年归母净利润预期至8.8亿元（原为6.1亿元） [5] - 2026-2027年归母净利润预期维持44.0亿元/76.7亿元 [5] - 对应PE估值95x/19x/11x（2025-2027年） [5]

公司业绩表现 - 2025上半年公司实现营业收入105.23亿元，同比下降4.39%；归母净利润1.54亿元，同比增长189.51% [2] - 2025Q2营业收入54.86亿元，同比下降4.08%，环比增长8.91%；归母净利润0.49亿元，同比增长45.06%，环比下降52.68% [2] - 2025Q2综合毛利率14.39%，同比提升0.02个百分点，环比下降1.93个百分点；期间费用率13.28%，环比下降0.75个百分点 [3] 业务板块分析 - 格拉默业务2025H1营收76.01亿元，同比下降11.89%（因出售美国TMD公司）；归母净利润0.93亿元，同比扭亏为盈（降本增效措施见效） [3] - 乘用车座椅业务2025H1营收19.84亿元，同比增长121%；归母净利润-0.63亿元，亏损同比略有扩大（研发及工厂前置费用较高） [3] - 公司通过股权激励绑定座椅业务核心骨干，共享业务发展成果 [5] 战略发展 - 格拉默业务整合持续推进：管理层调整、降本措施、产能布局优化、中国区业务拓展 [5] - 乘用车座椅总成业务布局加速：成本控制和服务响应优于外资企业，市场份额有望持续提升 [5] - 2025-2027年归母净利润预测调整为5.21亿元、9.84亿元、13.38亿元，对应EPS 0.41元、0.78元、1.05元 [6] 财务数据 - 2025E营业总收入242.22亿元，毛利率15.82%；2027E营业总收入318.50亿元，毛利率18.11% [8] - 2025E归母净利润5.21亿元（净利率2.15%），2027E归母净利润13.38亿元（净利率4.20%） [8] - 2025E ROE 9.42%，2027E ROE 16.84%；资产负债率从2024A的75.82%降至2027E的66.30% [8]

2025Q2业绩表现 - 单季度营收57.44亿元，同比+156.8%，环比+52.2% [1] - 单季度归母净利润-13.55亿元，同比亏损收窄（2024Q2为-15.55亿元），但环比亏损扩大（2025Q1为-9.53亿元） [1] - 扣非归母净利润-13.74亿元，同比改善（2024Q2为-15.50亿元），环比恶化（2025Q1为-9.61亿元） [1] 业务运营分析 - 销量达3.9万辆，同比+120.5%，环比+42.3%，其中享界S9销量占比提升至25%（环比+14.8pct），销量0.99万辆环比+248.2% [2] - 平均售价（ASP）14.56万元，同比+16.5%，环比+7.0%，受益于享界S9增程版上市及门店扩张至超700家 [2] - 毛利率-4.14%，同比+3.4pct，环比+3.4pct，反映销量结构改善 [2] 费用与盈利结构 - 销售/管理/研发费用率分别为8.8%/3.7%/10.2%，同比显著下降17.5/7.0/5.0pct，环比降幅0.4/1.8/2.6pct [2] - 合并报表口径单车亏损3.5万元（扣非后），环比持平 [2] 财务预测调整 - 下调2025-2027年归母净利润预期至-38/-15/13亿元（原预期-35.8/-10.2/13.1亿元），主因行业竞争加剧 [4] - 维持"买入"评级，基于享界车型放量预期 [4] 资产负债表与现金流 - 2025E流动资产预计增至598.54亿元（2024A为244.23亿元），货币资金及交易性金融资产占比提升至331亿元 [6] - 2025E经营活动现金流预计转正至42.37亿元（2024A为-15.72亿元），筹资活动现金流大幅增至265亿元 [6] - 2025E资产负债率62.04%（2024A为75.33%），ROE改善至-14.04%（2024A为-126.09%） [6] 估值指标 - 2025E每股收益-0.67元，PE（现价）13.22倍，PB 3.52倍 [6] - 2027E归母净利润预计扭亏为盈12.66亿元，对应PE 39.28倍 [6]

行业数据与市场表现 - 八月第一周乘用车交强险数据为37.5万辆，环比上周下降18.8%，环比上月周度上升3.6% [3][12] - 细分板块涨跌幅排序：SW摩托车及其他(+6.9%) > SW汽车零部件(+3.5%) > SW汽车(+3.1%) > SW乘用车(+2.1%) > SW商用载货车(+1.8%) > SW商用载客车(+0.2%) [3][12] - 本周覆盖标的涨幅前五：银轮股份、春风动力、均胜电子、经纬恒润-W、耐世特 [3][12] - A股汽车板块本周表现排名第9，港股汽车与汽车零部件板块排名第12 [17][21] 行业动态与合作 - 小鹏与大众合作升级，双方联合开发的电子电气架构将集成到大众在中国市场的纯电、燃油和插电混动车型平台，合作范围进一步扩大 [5][12] - 均胜电子与头部智能驾驶算法公司Momenta达成战略合作 [5][12] - 奥比中光与地平线、地瓜机器人达成战略合作，推动机器人智能化 [5][12] 公司业绩 - 吉利汽车2025Q2单季度营收777.0亿元，同环比分别增长28.4%/7.3%；归母净利润36.2亿元，同环比下降60.0%/36.2% [5][12] - 北汽蓝谷Q2单季度营收57.44亿元，同环比分别增长156.8%/52.2%；归母净利润-13.55亿元 [5][12] - 耐世特24H1收入22亿美元，同比增长6.8%；归母净利润0.63亿美元，同比增长305% [68] 投资建议与配置策略 - 2025H2建议加大汽车红利风格配置权重 [6][13] - 汽车行业进入新的十字路口阶段：电动化红利进入尾声，智能化处于"黎明前黑暗"，机器人创新在产业0-1阶段 [9][13] - 配置主线： - 红利&好格局：客车（宇通客车）/重卡（中国重汽A-H/潍柴动力）/两轮（春风动力/隆鑫通用）/零部件（福耀玻璃+星宇股份+新泉股份+继峰股份） [9][13] - AI智能化：乘用车优选港股（小鹏汽车-W/理想汽车-W/小米集团-W）>A股（赛力斯/上汽集团/比亚迪）；零部件优选（地平线机器人-W/中国汽研/德赛西威/伯特利/黑芝麻智能等） [9][13] - AI机器人：零部件优选（拓普集团+精锻科技+福达股份+旭升集团+爱柯迪等） [9][13] 行业景气度预期 - 2025年国内乘用车零售销量预期2380万辆，同比增长4.6%；新能源乘用车销量预期1343万辆，渗透率56.4% [51][52] - L3智能化预计2025年渗透率（分母为新能源汽车）达28%，L2+智能化渗透率预计达到35% [55] - 2025年重卡上险量预期75万辆，同比增长24.9%；出口量预期29.5万辆，同比增长1.6% [57][58] - 2025年大中客国内销量预期增长15%，出口销量预期增长20% [60][61] 机器人领域进展 - 2025年为人形机器人量产元年，25H2板块或仍将处于持续催化阶段 [65] - 本周机器人指数表现：本周+3.26%，近一月+11.98%，年初至今+48.15% [65] - 福达股份25H1行星减速器1个产品小批量交付，2个产品样件测试；25H2推进对长坂科技的二期增资及股权转让 [64] - 富临精工与智元机器人达成数千万元项目合作 [64]

核心业绩表现 - 2025年上半年营收22亿美元，同比增长6.7%，排除汇率及补偿影响后实际增长7.6% [2][3] - 归母净利润0.63亿美元，同比大幅增长304.7%，主要受EBITDA增加及订单变动驱动 [2][5] - 毛利率11.5%，同比提升1.4个百分点；EBITDA率10.3%，同比提升0.9个百分点 [5] 区域业务分析 - 北美区营收11.4亿美元（占比最高），同比增长1.7%，受益于客户项目市场表现优秀 [3] - 亚太区营收6.9亿美元，同比增长15.5%，中国区增长12.3%贡献主要增量，新订单及项目投产为主要驱动 [3][6] - 欧洲、中东、非洲及南美洲营收4.01亿美元，同比增长9.4%，欧洲项目投产及巴西业务回暖为主因 [3] 盈利能力改善 - 亚太区EBITDA率16.9%（同比-0.8pct），北美区7.6%（同比-0.2pct），欧洲等地8.8%（同比+6.7pct） [5] - 经营性利润改善主要源于收入增长及营运绩效优化 [5] 业务进展与战略定位 - 上半年成功投产31个新客户项目，其中23个为新增业务，8个为现有业务扩展 [6] - 亚太区贡献24个项目，其中21个为纯电动车相关项目，凸显公司电动化布局成效 [6] - 公司作为全球转向行业龙头，在线控转向领域技术领先，受益于电动化及智能化趋势 [6] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年营收预测44/45/47亿美元，年均增速约3% [7] - 上调归母净利润预测至1.4/1.6/1.9亿美元（原预测1.1/1.4/1.6亿美元），对应PE 16/14/12倍 [7] - 基于盈利改善趋势及智能化发展前景，维持"买入"评级 [7]

报告研究方法论 - 样本量筛选原则：选取7大品牌13款车型26名车主，覆盖奥迪、宝马、奔驰、大众、丰田、日产、通用等品牌的热门经典车型 [3][14] - 访谈方式：采取一对一线下和线上访谈结合，单个用户访谈时间平均30分钟，采用问答方式 [14] - 样本特征：25-30岁占比62%（16位），31-40岁占比31%（8位），40岁以上占比8%（2位） [15] - 价格带分布：10万以内占比8%（2位），10-15万占比15%（4位），15-20万占比31%（8位），20-25万占比8%（2位），25万以上占比31%（8位） [15] 油车用户购车行为分析 - 购车类型：家庭/个人首购占比54%（14位），家庭换购占比35%（9位），家庭增购占比8%（2位） [17][18] - 购车核心因素：品牌-价格-空间-实用-安全是主要考虑因素，颜值和智驾提及率低 [28] - 城市分布：覆盖18个城市，涉及一二三四线城市，单一城市最多3个样本量 [21][22] 油车用户不选择电车的原因 - 第一因素：42%因充电条件不支持（23%无专用充电桩，19%物业不让安装），19%认为电池技术不成熟，12%担心里程焦虑 [29][30] - 第二因素：15%认为电池技术不成熟，12%担心里程焦虑，8%因公里数有限对使用成本不敏感 [33] - 第三因素：20%认为电车迭代/降价/贬值太快，8%担心冬天里程焦虑，8%喜欢油车发动机声音 [35] 油车用户对电车的态度 - 优势认知：承认电车单公里成本更低，但年行驶不足1万公里时优势不明显 [5] - 附加功能：颜值+冰箱彩电沙发+智驾被视为锦上添花，但非核心需求 [5][42] - 购买意愿：24位车主属于"保守派"，需等身边人验证后才会考虑 [37] - 未来情景：充电桩问题解决（39%）、电车品质/性价比提升（46%）、家庭增购（15%）是主要触发点 [36] 豪华车用户（BBA）洞察 - 豪华属性定义：社交属性（解释成本最低）和高品质信赖（百年车企沉淀）是核心 [6][40] - 电车认知：认为电车结构应更廉价，解释成本高于BBA，且使用寿命更短 [40] - 品牌选择：已拥有BBA的用户可能因家庭需求或换口味考虑电车 [6] - 价格区间：BBA车主购车价格集中在28-37万区间 [39]

公司业绩表现 - 2025Q2单季度营收777.9亿元，同环比分别增长28.4%和7.3% [2] - 归母净利润36.2亿元，同环比下降60.0%和36.2% [2] - Q2总销量70.5万台，同环比分别增长46.9%和0.2% [3] - 单车ASP为11.0万元，同比下降12.6%，环比上升7.1% [3] - 2025Q2毛利率为17.1%，同比下降0.7个百分点，环比上升1.3个百分点 [3] - 剔除汇兑影响后净利润约为31.7亿元，同比增长141.8%，环比下降9.0% [3] 财务指标分析 - 2025Q2销售/研发/行政费用率分别为6.1%/5.1%/3.7% [3] - 其他收益11.7亿元，同比增长156.4%，环比下降67.5% [3] - 单车盈利为0.45万元(剔除汇兑和出售附属公司收益影响)，同比增长64.59%，环比下降9.17% [3] - 极氪科技集团25Q2净亏损5.8亿元，单车亏损0.4万元 [3] - 极氪(含领克)25Q2销量13.1万辆，同环比分别增长9.3%和14.8% [3] 未来展望 - 预计年底前将上市4款全新新能源车型 [4] - 上调2025/2026/2027年归母净利润预期至150/221/295亿元 [4] - 对应PE分别为12/8/6倍 [4] - 全年销量目标上修至300万辆 [4] 财务预测 - 预计2025E营业总收入337,835.38百万元，2026E 440,515.32百万元，2027E 511,663.94百万元 [6] - 预计2025E归母净利润14,978.73百万元，2026E 22,136.99百万元，2027E 29,510.65百万元 [6] - 预计2025E毛利率16.20%，2026E 16.50%，2027E 16.80% [6] - 预计2025E ROE 14.72%，2026E 17.86%，2027E 19.23% [6]

核心观点 - 公司2025年上半年营收146亿元同比+25% 归母净利润12.2亿元同比+46% 二季度营收79亿元同环比+30%/+16% 净利润6.4亿元同环比+41%/+10% 业绩超预期 [2] - 智能驾驶业务收入41亿元同比+55.49% 显著高于智能座舱业务18.8%增速 成为主要增长引擎 新增长城/吉利/奇瑞等客户订单 [3] - 境外毛利率29%同比+8.2pct 显著优于境内19.7% 墨西哥/印尼工厂已投产 西班牙工厂2026年量产 全球化布局深化 [4][5][6] - 2025-2027年营收预测369/462/565亿元 对应增速34%/25%/22% 归母净利润27.6/36.7/47.1亿元 对应PE 21/16/12倍 [7] 财务表现 收入结构 - 2025H1智能座舱收入95亿元占比65%同比+18.8% 智能驾驶收入41亿元占比28%同比+55.49% 网联服务10亿元同比-2.1% [3] - 二季度营收79亿元环比+16% 智能驾驶业务增量贡献显著 [2][3] 盈利能力 - 2025Q2毛利率20.2%同环比-0.9/-0.4pct 智能座舱/驾驶业务毛利率分别19.8%/19.7% 同比提升0.52/0.94pct [5] - 期间费用率11.3%同环比-1.2/-2.0pct 研发费用率环比-1.1pct 规模效应显现 [5] 现金流与资本结构 - 2025E经营性现金流26.9亿元 资本开支8.3亿元 自由现金流18.6亿元 [9] - 资产负债率从2024A的24.24%升至2025E的58.45% 主要因业务扩张 [9] 业务发展 智能驾驶业务 - 技术迭代驱动增长 为小米/理想/小鹏等提供配套 多款产品规模化量产 [3] - 2025H1收入增速55.49% 显著高于行业平均 毛利率提升0.94pct至19.7% [3][5] 全球化布局 - 墨西哥蒙特雷工厂2025年6月量产 印尼工厂5月投产 西班牙工厂2026年量产 [6] - 境外毛利率29%同比+8.2pct 海外收入占比持续提升 [5][6] 财务预测 利润表 - 2025-2027年营收预测369/462/565亿元 对应毛利率19.78%/19.60%/19.80% [7][9] - 归母净利润27.6/36.7/47.1亿元 净利率7.46%/7.96%/8.35% [7][9] 估值指标 - 2025-2027年PE 21/16/12倍 PB 5.05/3.84/2.93倍 [7][9] - ROE从2024A的20.79%提升至2025E的23.64% [9]

公司业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收9.37亿元，同比+30.3%；归母净利润1.46亿元（预期1.45~1.55亿元），同比+98.8%；扣非归母净利润1.34亿元（预期1.32~1.42亿元），同比+90.3% [3] - 25Q2营收4.66亿元，同/环比分别+16.83%/-1.14%；归母净利润0.81亿元，同/环比分别+93.28%/+24.54%；扣非归母净利润0.69亿元，同/环比分别+73.35%/+4.76% [3] - 25H1归母净利率15.6%，同比+5.4pct；毛利率27.80%，同比+3.76pct；25Q2归母净利率17.41%，同/环比分别+6.89pct/+3.59pct；毛利率28.49%，同/环比分别+1.37pct/+4.88pct [4] 费用控制与运营效率 - 25H1期间费用率12.0%，同比-2.30pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为1.0%/4.5%/0.8%/5.7%，同比分别-1.08pct/-0.28pct/-0.76pct/-0.17pct [5][6] 业务发展亮点 - 新能源曲轴业务放量：2025H1插混车型产量/销量分别为247.9/252.1万辆，同比分别+28%/+31.1%；混动曲轴完成5个样件交付，4个处于样件或试生产阶段；混动曲轴毛坯实现6个新品量产 [7] - 电驱齿轮业务进展：获得吉利星驱、联合电子、舍弗勒等客户的4个新项目定点，预计25H2实现量产；新增2个新品量产、3个新品定点 [8] - 机器人业务突破：长坂建成国内首条高精度反向式行星滚柱丝杠磨削量产线（产能3万套）；行星减速器1个产品进入小批量交付，2个产品进入样件测试；25H2推进长坂二期增资及股权转股 [9] 战略调整与资本运作 - 剥离合资公司：4月27日宣布转让桂林福达阿尔芬50%股权，第一期股权交割已于2025年7月14日完成，预计对2025年度损益产生积极影响 [7] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测3.01/3.85/4.60亿元，对应EPS 0.47/0.60/0.71元/股，当前市值对应PE 38/30/25倍 [10] - 2025E营业总收入24.34亿元（同比+47.75%），归母净利润3.01亿元（同比+62.61%）；2026E收入30.19亿元（同比+24.04%），净利润3.85亿元（同比+27.78%） [12]