**陕西煤业2025年上半年业绩与运营情况关键要点** **一 公司财务表现** * 2025年上半年归母净利润76.4亿元 扣非净利润72.2亿元 差额主要来自公允价值波动的正向影响[3] * 一季度归母净利润48.12亿元 二季度降至28.3亿元[2][3] * 二季度利润下降主因煤价下跌及朱雀新材料二期资管计划清算产生5.7亿元递延所得税费用[2][3] * 资管计划清算带来3.5亿元非经常性损益正向影响 但冲回所得税造成5.7亿元负面影响[2][3] * 计划2025年内完成天丰资管计划清算退出 规模10亿元 预计对后续税费影响较小[3][4][19] **二 煤炭产量与成本** * 上半年总产量8740万吨 7月和8月单月产量均超1400万吨 8月环比增加[2][5] * 红柳林矿8月25日事故停产整顿 9月1日恢复生产 对整体产量无显著影响[2][5] * 上半年吨煤完全成本280元 一季度284元 二季度降至276元[2][5] * 成本波动主因价格变化引起的税费增减 直接成本已达保证正常生产和未来接续发展水平[5][11] * 预计未来1-2年成本保持稳定 人员工资和折旧等固定成本无法进一步压缩[2][5][12] **三 煤炭价格走势** * 上半年煤价一路下跌 一季度坑口吨煤售价（不含税）449元 二季度降至389元[2][6] * 三季度价格回升 7月387元 8月上涨40元左右至420多元[2][6] * 当前市场价格仍低于长协合同上限520元（不含税467元）[2][6] * 二季度市场价低于长协价时 公司对长协用户履约80%部分按长协结算 其余20%按市场结算[6] * 预计未来价格保持平稳并小幅抬升 政策调控希望市场价格略高于长协中枢[10] **四 火电资产表现** * 2024年底收购火电资产 2025年上半年发电量177亿度 售电量166亿度[2][7] * 火电业务归母净利润6.18亿元 相当于每月盈利超1亿[2][7] * 上半年度电盈利约7分钱 每度电成本约3.4分钱 发电小时数 电价和成本稳定[2][7] * 售电量和发电量同比下降5%-6% 主因统计口径变化（2024年资产划转导致盘子较大）[8][14] * 预计下半年盈利优于上半年 极端天气和冬季用电旺季将推动发电量和售电量上升[8][15] **五 政策与行业影响** * 7月接到查超产文件通知 但公司1.64亿吨产能均已获批复 影响不大[2][9] * 未及时完成手续的矿井可能受影响[9] * 公司坚持科学投入水平 确保安全生产前提下控制成本 足额投入安全维检 复垦基金等项目[11] **六 资本开支与未来规划** * 在建火电项目装机规模约1132万千瓦 其中898万千瓦已在运行[17] * 火电项目预计2026年和2027年集中竣工投产 对应资本开支规划300多亿元[17] * 公司自有资金出资20% 其余由各公司自行贷款 对资本开支压力较小[17] * 煤炭主业积极推进原大滩矿扩增项目（2025年拿到批复）及争取两个探矿权[17] * 公司聚焦煤炭和电力两大主业[17] **七 分红与资金用途** * 中期分红方案是为响应证监会增加分红频次要求 不影响全年分红比例[18] * 2025年全年分红比例将在2026年报时决定 政策导向保持高分红率[18] * 金融股权投资退出资金将全部用于主业发展[3][19]

**中矿资源电话会议纪要关键要点** **涉及的公司与行业** * 公司：中矿资源[1] * 行业：锂盐、铜、锗、铯等小金属矿产开发与冶炼[2][3] **核心观点与论据** **财务表现与业务板块** * 公司上半年营收和利润快速增长 毛利贡献近5亿元[3] * 铯板块收入从2019年1亿多增长至去年14亿 并持续快速增长[2][3] * 甲酸铯租售业务去年收入达9000万美元创历史新高 今年业务规模预计控制在6000万至8000万美元[2][3] * 精细化工业务近年来每年增长约20% 未来市场环比增速预计20%左右[2][4] **锂盐板块** * 上半年生产锂盐约1.8万吨 销售锂辉石精矿3.5万吨 锂盐当量约2.2万吨[18] * 下半年锂盐销售量预计在4.5至5万吨之间[18] * 暂停津巴布韦比沙锂矿山化学级透锂长石生产 技术级产品仍在生产[3][15] * 计划将透锂长石作为硫酸铝生产线原料 等待硫酸锂项目建成后再大规模生产[3][15] * 津巴布韦硫酸锂工厂项目因市场价格低迷处于停滞状态[21] * 明年技改完成后计划释放透锂长石增量 达到2.5万吨[3][19] * 目标3至5年内将非洲一体化产能扩展到10万吨 新增产能来自现有矿山增储及新矿山收购[23] **铜板块与纳米比亚冶炼厂** * 纳米比亚冶炼厂上半年因铜冶炼加工订单亏损2亿元[2][5] * 铜加工费较低是项目面临的挑战[2][6] * 第一条火法生产线预计10月份建设完成 今年主要为爬坡阶段效益贡献不大[2][5] * 赞比亚大塞米比亚铜矿项目选厂和采矿工程已开工 预计2026年中下半年开始出矿[2][9] * 明年预期产量保守估计为1万多吨[10] * 采用陆采方案[11] * 公司提出3至5年规划希望将铜板块做到10万吨规模 卡通吧项目规划产能6万吨[3][12] **锗板块** * 锗生产工艺采用前端火法和后端湿法相结合[7] * 第一条火法生产线产能15吨 占整体规划产能33吨近一半[7] * 第二条18吨产能生产线预计2026年建设完成[7][8] * 2026年主要销售产品仍为含锗氯化锌[8] **战略与发展方向** * 公司已全面转向非洲进行矿产开发[12] * 去年取消所有对外地勘服务项目 剥离钻探力量 保留地质人员专注于自身找矿及收购项目评价[12] * 策略是集中精力发掘优势区域内有价值的有色资源 而不是扩大范围寻找新类型矿种[14] * 色铯产品毛利率约70% 相对稳定 预计短期内不会面临明显竞争压力[17] **其他重要内容** * 碳酸锂价格处于中性水平 未来仍可能存在波动性[22] * 三季度碳酸锂成本预计与二季度相当[20] * 驾者行项目第一条火法窑已接近建设完成[16] * 中亚区域矿权涉及较少 大部分矿权集中在非洲[13]

**行业与公司** - 行业：环保（大气治理、垃圾焚烧、危废处理）、绿电（光伏、水电）、储能、矿山装备 - 公司：龙净环保（紫金矿业控股）[1][3] **核心业务与业绩** - 传统环保业务年收入超100亿元，年利润约9亿元，2024年新签订单101亿元，在手订单187亿元[2][6] - 绿电业务上半年利润近1亿元，占总利润20%，西藏拉果措盐湖项目年利润预计1-1.2亿元[4][10][11] - 储能业务拥有5GWh磷酸铁锂电池芯和2GWh储能集成产能，上半年扭亏为盈[16] **重点项目进展** - 西藏玛米措离网项目：420MW光伏+412.5MW储能（4小时），总投资23.91亿元，年发电量7.6亿度，含税电价0.7元/度，预计年利润超2亿元[11][12] - 刚果金140MW水电BOT项目：总投资3.99亿美元，电价0.16美元/度（紫金矿区）和0.11美元/度（社区），利用小时数5100小时[13][14] - 紫金矿业绿电需求：2030年目标装机7GW，2025年底建成1GW，2026年新增1GW[15] **行业市场空间** - 火电烟气治理年市场规模150-160亿元（新建装机贡献50亿元，存量替换100-120亿元）[7] - 非电领域（钢铁、水泥、焦化）因排放标准提升，年改造市场100-150亿元[9] - 整体烟气治理行业年规模260-270亿元，公司市占率约30%[9] **战略布局与方向** - 围绕紫金矿业自发自用绿电项目（存量和增量）[3][4] - 拓展新能源矿山装备（矿卡、换电站）及储能设备[4][17] - 重点布局西藏（盐湖、光伏储能）和海外（圭亚那、塞尔维亚、刚果金）市场[11][15] **财务与估值** - 2025年净利润目标11-12亿元（净资产100-120亿元，ROE≥10%），对应估值16倍[2][18] - 2026年预计净利润14-15亿元（同比增长30%），估值15-16倍[18] **政策与竞争优势** - 受益于绿电直连就地消纳政策[18] - 水电项目成本低且电价高（刚果金项目电价0.16美元/度）[13] - 西藏离网项目高电价（0.7元/度）和高利润（度电净利0.25-0.3元）[12]

公司概况与行业背景 * 妙可蓝多是乳制品行业中奶酪细分赛道的龙头企业 其股性非常活跃[2] * 奶酪行业具有高附加值和较高的技术壁垒 生产线多为进口设备 市场进入门槛较高[9] * 奶酪作为乳制品消费升级的重要组成部分 其营养价值和附加值都较高[9] * 预调鸡尾酒市场并未如预期般迅速增长 目前尚未形成稳定的消费基础[19] * 奶油和奶酪市场本身是一个过百亿的大市场 国产替代趋势明显[20] 核心竞争优势与成功因素 * 公司具备显著的先发优势 包括领先两年的产能建设 全面的渠道下沉以及强势媒体投入[1][6] * 强大的产品创新能力 如2018年推出奶酪棒 该产品迅速成为零售端增长的核心推动力[5][7] * 有效的渠道策略 早在2016-2017年就开始拓展零售渠道 并通过加大招商和渠道下沉加快市场布局[5][7] * 高效的营销投入 包括投放央视广告 儿童频道广告以及分众传媒等 快速占领消费者心智[5][7][8] * 与蒙牛的强强联合进一步强化了其先发优势 蒙牛通过精细化管理 预算化管理和更好的质控与生产管理 有效巩固了其核心竞争力[1][9][13] 财务表现与业务增长 * B端市场（餐饮端）收入占比从2021年的14%增加到2024年的30%左右[1][17] * 2025年中报显示B端业务调整后增长率达到30%-40% 全年预计保持稳定增长[23] * 公司设定了较高利润目标 例如2025年的利润目标不低于2亿元[11] * 蒙牛在战略上非常倚重妙可蓝多 在原奶供给上给予优惠 为国产原制奶酪提供了良好基础 有助于提升毛利率[3][25] 市场表现与股价回顾 * 股价从2025年年内高位约33元回调至目前的24元[2] * 历史上曾在2019年7月和2021年5月分别达到重要高点 股价从约10元上涨至84.5元 涨幅高达700%[2] * 2024年12月10日发布的推荐报告后 股价从18.5元上涨至2025年中期的33.46元 实现接近翻倍的涨幅[10] * 目前股价24-25元左右 保留了30%以上的涨幅空间[10] 未来发展潜力与战略 * B端市场渗透率不断提高 而C端产品矩阵丰富 通过B端 C端以及家庭自发购买三种路径 人均消费量将持续提升[1][12] * 公司产品更加丰富 包括儿童 成人 中老年人群体以及功能性奶酪产品 如加入人参提取物的奶酪或酪乳等[22] * 公司通过全面成本管理和构筑原制奶酪产业链 将进一步提升盈利能力 并通过副产品出路研究和统筹布局 逐步呈现规模效应[3][26] * 国产原制奶酪的发展开启了行业新纪元 为公司带来了新的增量[13][15] * 行业格局优化 一些企业因无法承受长期竞争压力而退出 竞争环境净化[11] 其他重要信息 * 与蒙牛合作后 公司渠道管理精细化程度提高 对开拓B端客户有很大帮助[25] * 公司品牌力指数一直排名第一 并且全国化布局正在完善中[24] * 在C端乳制品市场 妙可蓝多是龙头企业 蒙牛与其合并后进一步巩固了地位 伊利和光明则更多地发力于B端业务[21] * 公司始终专注于奶酪业务 通过不断研发和推出新产品 进一步拓展市场空间[15]

**涉及的公司与行业** * 公司为中芯国际（SMIC） H股代码0981 HK A股代码688981 SS [1] * 行业为中国半导体制造业 聚焦于晶圆代工领域 [1][4] **核心观点与论据** * 看好中芯国际的长期增长潜力 主要驱动因素包括中国本土IC设计公司需求上升 特别是在消费电子和汽车领域 以及AI带来的边缘计算芯片新机遇 [1][4] * 公司受益于“中国为中国”的需求趋势 作为国内领先的晶圆代工厂将获得支持 [1] * 健康的需求将推动产能利用率（UT）和毛利率（GM）复苏 公司指引3Q25收入环比增长5%~7% 毛利率维持在18%~20% [1] * 预计2025-29E收入复合年增长率（CAGR）达21% 毛利率从2025E的21%恢复至2029E的28% 得益于产能利用率和产品组合优化（更聚焦高毛利产品）以及12英寸产品贡献提升 [4] * 基于强劲的长期增长前景 将H股12个月目标价上调至73 1港元（原63 7港元） 对应40倍2028E市盈率 A股目标价上调至160 1元人民币（原160 0元人民币） 基于对H股238%的估值溢价 [12][13][15] **财务预测与估值** * 维持2025-27E盈利预测基本不变 将2028-29E每股收益（EPS）上调3% 7% 主因收入和毛利率预期更高 [10] * 具体调整：2028E收入上调0 4%至166 43亿美元 2029E收入上调2%至198 03亿美元 2028E毛利率上调0 4个百分点至26 3% 2029E毛利率上调0 6个百分点至28 2% [10][11] * 估值采用折现市盈率法 资本成本（COE）假设为15 0% 目标市盈率从36倍上调至40倍 反映了中国半导体板块的持续估值重估 [12] * 当前股价（H股63 00港元 A股108 66元人民币）相较目标价有16 0%和47 3%的上涨空间 [32] **风险提示** * 智能手机和消费电子需求弱于预期 [29] * 产品多元化和产能扩张速度慢于预期 [30] * 公司被列入美国BIS实体清单 可能面临特定设备 材料供应受限的风险 [30] **其他重要内容** * 公司是中国最大 产能和收入规模最大的晶圆代工厂 技术节点覆盖0 35微米至14纳米 应用广泛包括智能手机 消费电子 PC 工业 汽车等 [31] * 报告披露高盛与所覆盖公司存在业务关系 可能产生利益冲突 投资者应将此报告仅视为投资决策的单一因素 [5][43]

公司及行业 * 公司为锐捷网络股份有限公司（Ruijie Networks 301165 SZ）[1] * 行业涉及数据中心交换机、光模块、网络解决方案及网络安全[1] 核心观点与论据 **产品与技术展示** * 公司在中国国际光电博览会（CIOE 2025）上展示了多款新产品，包括512T CPO交换机企业解决方案、800G/16T硅光LPO光模块以及AI FlexiForce网络解决方案[1] * 512T CPO交换机基于博通Bailly 512Tbps CPO芯片组，设计有128个400G FR4端口，可用于800G及以上传输，具备高集成度和高效率，适用于大规模AI训练和高速传输[2] * 该交换机兼容远程局域网模块（RLM）以提供更高灵活性，并采用7+1风扇散热方案确保稳定运行[2] * 公司展示了基于硅光子技术（SiPh）的400G/800G/16T LPO光模块解决方案[3] * 与DSP方案相比，公司无DSP芯片组的产品可降低系统功耗21%，并为客户节省电力成本[3] * 公司新光模块的单端口传输延迟缩短了50纳秒，能更好地满足AI训练和AI推理的需求[3] * AI FlexiForce网络解决方案基于DDC 20（分布式分离式机箱）架构，能更好地调度资源并提高大规模AI训练的效率[4] **市场前景与财务预测** * 随着中国云资本支出（Cloud Capex）增长，公司产品组合向800G及以上解决方案升级，能更好地满足数据中心客户对高速传输的需求[1] * 在强劲的客户需求以及向400G/800G交换机升级的推动下，数据中心交换机增长预计将加速[1] * 预计数据中心交换机收入贡献将在2025E和2027E分别达到52%和65%[1] * 预计800G交换机出货量占比在2025E和2027E将分别达到3%和5%[2] * 高盛维持对锐捷网络的买入（Buy）评级[1] * 基于72.4倍2026E市盈率的目标倍数，得出12个月目标股价为人民币134.00元，该目标市盈率基于同业公司的市盈率与每股收益增长相关性及锐捷2026-27E的每股收益同比增长[9] * 当前股价为人民币92.15元，潜在上涨空间为45.4%[11] * 财务预测显示营收将从2024年的116.988亿人民币增长至2025E的160.707亿、2026E的217.629亿和2027E的289.206亿人民币[11] * 每股收益（EPS）预计将从2024年的1.01元人民币增长至2025E的1.22元、2026E的1.85元和2027E的2.45元人民币[11] * 公司市值约为524亿人民币（74亿美元），企业价值约为534亿人民币（75亿美元）[11] 其他重要内容 **风险提示** * 主要风险包括：中国云资本支出扩张慢于预期、高速交换机需求低于预期、以及价格竞争比预期更激烈[9] **业务范围** * 公司提供涵盖数据中心/中小型企业（SMB）交换机、路由器、网络及网络安全解决方案的全面产品[1] * 公司有能力为数据中心客户提供从交换机到网络平台的全面解决方案[4] **披露与评级信息** * 报告包含高盛的标准披露信息，指出其可能与所覆盖公司存在业务往来，可能存在利益冲突[6] * 锐捷网络在高盛覆盖范围内的并购可能性评级（M&A Rank）为3，代表成为收购目标的概率较低（0%-15%）[11][17] * 报告列出了高盛在亚太地区的分析团队联系人[5]

涉及的行业或公司 * 公司为歌尔股份（Goertek） 一家领先的声学供应商和智能设备组装厂商 客户包括苹果、Meta、小米、华为、亚马逊等[1][12] * 行业涉及智能眼镜（包括AI眼镜和AR眼镜）、TWS耳机（如AirPods）、声学元件以及XR（扩展现实）设备制造[1][2][12][45] 核心观点和论据 **投资评级与目标价上调** * 公司将投资评级从“弱于大盘”（Underperform）上调至“买入”（Buy） 目标价从17元人民币大幅上调至42元人民币[1][8][15] * 上调评级基于预期公司将从2026年开始出现结构性盈利复苏 主要驱动因素为智能眼镜起飞、AirPods市场份额恢复以及声学产品平均售价提升[1][13][15] **智能眼镜成为核心增长驱动力** * 智能眼镜行业正处于爆发边缘 预计出货量将从2024年的200多万台增至2025年的1000万台和2026年的1800万台 到2030年预计达到5500万台[2][27][30] * 公司是Meta、小米、亚马逊、华为等品牌的主要组装商 将成智能眼镜放量的关键受益者[2][27] * 预计更高价值的AR眼镜将从2027年开始起量 公司在核心部件（光波导、微显示器）方面的技术积累将助其从纯EMS转型为一站式服务商 从而支撑利润率扩张[2][29][37] * 分析显示 2025-27年智能眼镜业务将贡献9-17%的收入和9-15%的盈利[2][34] **传统业务状况改善** * 公司在2022-23年曾失去部分AirPods组装份额 但已与苹果重建关系 预计其市场份额将在新机型推出后于2026年下半年恢复至35%[3][35] * 高利润的声学业务正受益于规格升级周期 从麦克风到紧凑型扬声器设计 以适配轻薄/可折叠机型 支撑平均售价提升[3][38][40] **财务预测显著上调** * 将2025-27年盈利预测上调4-51% 以反映更强的营收能力和经营杠杆效应[1][16][22] * 预计2025-27年营收分别为965 3亿、1196 97亿和1373 26亿人民币 净利润分别为30 84亿、43 00亿和55 74亿人民币[4][10] * 预计每股收益（EPS）在2025-27年分别为0 88元、1 23元和1 60元 年增长率分别为13 8%、39 4%和29 6%[4][23] * 公司的估值（目标市盈率34倍）处于其历史平均水平 并与之前XR需求上涨周期（20-60倍）的估值相匹配[1][16][46] 其他重要内容 **与市场共识的差异** * 公司2025年的盈利预测（EPS 0 88元）比市场共识（0 96元）低8 7% 但对2026和2027年的预测（1 23元、1 60元）则比市场共识（1 13元、1 30元）高出4 2%和12 1%[4][24] **风险提示** * 下行风险包括：利润率恢复慢于预期、AirPods市场份额进一步流失、AR/VR业务增长不及预期、宏观经济状况恶化[47] * 上行风险包括：利润率改善快于预期、AirPods市场份额扩张快于预期、AR/VR业务增长超预期、宏观经济状况改善[47] **关键财务指标展望** * 预计运营利润率将从2024年的3 2%改善至2027年的4 7%[10][22] * 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的8 3%上升至2027年的12 5%[10] * 净债务股权比在2024年末维持在1 4%的低位[9][10]

**巨化股份与制冷剂行业电话会议纪要关键要点** **涉及的行业与公司** * 行业为制冷剂行业 属于氟化工领域[2] * 公司为巨化股份 是国内氟化工领域的龙头企业之一 特别是在制冷剂方面具有领先优势[3] **制冷剂行业发展趋势与核心政策** * 制冷剂正经历代际更替 一代已淘汰 二代面临清退（2030年削减97.5%） 三代（2024年起配额生产）进入黄金期 四代将是未来主流[2][4][7] * 核心评价指标为ODP值（臭氧层破坏潜力）和GWP值（温室效应潜力） 政策旨在减少环境危害[2][5] * 全球配额制度依据基加利修正案 中国属于第一组发展中国家 配额总量发放少于国际规定 且按实际吨数而非二氧化碳排放当量发放 以保护低GWP值产品（如R32）[10][11][12] * 政策与欧美趋同 抑制高GWP值产品（如2030年起新申报M1类汽车空调系统GWP值不能超过150） 鼓励低GWP值产品[15][16] **供给侧与配额关键动态** * 中国政府配额发放态度克制 2024年因空调需求旺盛增发3.5万吨配额 2025年初始配额比2024年增加1万吨 2026年征求意见稿显示总量基本持平（仅多3000吨） 调整比例从10%提高到30%[13][14] * 此举间接支持价格上涨 验证供给紧平衡[13][14][21] * 二代制冷剂2025年削减67.5% 需求减量小于供给减量 导致R22等价格持续上涨[9][26] **需求侧市场结构与变化** * 需求结构：空调占78% 冰箱占16% 汽车占6%[6] * 空调市场：新装空调中三代制冷剂占比超90% 售后维修市场仍以二代为主[6] * 汽车市场：国内99%使用三代134A 海外发达国家因法规要求更多使用四代1234YF[6] * 2024年需求旺盛是价格上涨主因之一 家用空调产量同比增速达20% 冰箱增速为12%[18] * 市场已转为卖方市场 供给端一致性高 企业共同提价提升利润[20] **价格走势与市场表现** * R32价格持续上涨至61,500元/吨 较之前1.5万元/吨上涨超三倍 即使在淡季也能涨价[18][25] * 定价权向上游转移 定价逻辑转向参考替代品四代制冷剂（目前售价20多万一吨）[18][22] * 长期看 三代价格上限可能达12-15万元/吨[23][25] * 出口：直接出口占比超50% 2025年外贸价格略高于内贸 内外贸价格基本持平[18][19] **三代与四代制冷剂关系及展望** * 三代通过混配形式（如454B）替代410A后 R32比例从50%提高到70% 需求增长来自自身需求及市占率提升[17] * 四代制冷剂目前主要由霍尼韦尔、科慕等外资企业掌握专利 中国企业以代工形式参与 预计2027年HFP路线专利到期后中国企业将合法生产并降本[17] * 拥有三代配额的企业将主导混配品种生产 提升稀缺性和价值[4][24] **巨化股份核心竞争力与前景** * 公司三代制冷剂配额处于国内第一位置[3] * 实控人为浙江省国资委 是行业内唯一国企 拥有完善的研发平台和资源支持[3][27] * 在氟化工领域布局完善 涵盖上游氢氟酸、氯化物至下游制冷剂、含氟高分子材料、冷却液等[27][28] * 液冷技术是股价上涨因素之一 公司有相关产品布局（如134A或1233ZD路线）及1000吨静默式液冷热却液产能 将受益于技术路线演进[28] * 公司年化利润接近70亿元 估值约12倍 在摆脱周期后有望获得15至20倍定价[29] * 作为龙头企业掌握行业定价权 在景气度持续上升背景下具有极强定价地位[30]

**公司及行业** 昂利康（医药行业）[1] **核心观点与论据** **创新药布局与进展** - 通过合作模式弥补创新药经验不足 核心新药包括一类新药亲和力1,618（2026年中期一期数据读出）和靶向CD47的周兆型抗体药物（2025年内申报澳洲及国内IND）[2][4] - 与上海亲和力合作项目亲和力108来古比星治疗软组织肉瘤三期数据近期公布 肺癌二期临床进展顺利[2][5] - 一类新药亲和力1,618若成药 预计销售额达30亿元以上级别 按3倍PS估算市值弹性巨大[2][6] **业务板块表现与前景** - 制剂业务存量风险出清 多个特色仿制药品种通过集采中标放量 支撑中长期快速增长[2][7] - 头孢类原料业务受抗生素行业需求疲软影响 2026年起企稳回升[2][7] - 高纯度植物源胆固醇及衍生物盈利能力良好 提供稳定丰厚现金流[2][7] **财务与增长预期** - 主业利润约1.2亿元 年增速预计30-50%[2][8] - 创新药弹性及持续引进新管线驱动未来业绩强劲增长[2][8] **战略措施** - 采取阶梯式转型策略：仿制药支撑短期业绩 改良型新药构建中期护城河 创新药打开长期成长空间[3] - 通过多元化研发合作模式推进创新药管线[3]

**联瑞新材电话会议纪要关键要点分析** **一 公司及行业概述** * 公司为联瑞新材 专注于硅微粉和球形氧化铝粉生产[1] * 行业涉及覆铜板(CCL) 环氧塑封料(EMC) 热界面材料 特种胶黏剂等领域[2] **二 产品结构与市场地位** * 主要产品包括球形硅微粉(收入占比约50%) 角形硅微粉(约20%+) 球形氧化铝粉(约20%+)[3] * 下游应用分布：EMC封装47% 覆铜板23% 热界面材料与特种胶黏剂22% 其他8%[3] * 全球市场份额：覆铜板领域约25% 环氧塑封料领域约10%[2][5] * 核心客户覆盖生益科技 建滔 南亚 松下 罗杰斯 住友 昭和 KCC 三星SDI 华宇成科等[2][5] **三 技术优势与工艺特点** * 全球唯一同时掌握火焰熔融法 高温氧化法 液相化学法三种生产工艺的企业[6] * 产品序列齐全 包括亚微米级及漏娃儿型产品[6] * 定价较海外厂商优惠5%以内 具备性价比优势[6] **四 行业升级趋势与产品应用** * 覆铜板升级路径：FR-4(角型硅微粉 3000-4000元/吨) → 马六(亚微米级硅微粉 10万元/吨) → 马七至马九(化学法球形硅微粉 20万元/吨以上)[7] * 硅微粉在覆铜板中作用：提升介电性能 增强刚性 减少树脂用量[8] * 填充比例：FR-4中约15% 高端产品(马七/八/九)提升至30%以上[8] * 环氧塑封料中球形硅微粉作用：匹配热膨胀系数保护芯片 增强材料刚性[9] * HBM等先进存储器需添加低阿尔法射线球形氧化铝粉解决散热问题[9] **五 产能扩张与业绩预期** * 通过可转债新增3600吨球形硅粉+1.6万吨氧化铝产能 达产后预计总产值10亿元[10][11] * EMC用球形硅微粉预计年均增速20%(占收入50%) 带动整体收入年均增10%[4][12] * 可能受益于洛尔法型球形氧化铝订单爆发及亚微米级材料高增长[12] **六 发展机遇与风险提示** * 重要窗口期：下游覆铜板升级需求提升 下半年增速有望加快[13] * 二季度增速曾放缓 但长期增长潜力巨大[13] * 未进入台光供应链(与股东结构相关)[5]