报告行业投资评级 - 报告未对行业给出明确的投资评级 [2] 报告的核心观点 - 近期经济稳定运行的总基调没有变，债券收益率在低位区间震荡，长期来看REITs具备较强的配置属性 [9] - 建议投资者关注板块轮动及扩募带来的投资机会，同时关注宏观环境、政策环境、基础设施资产运营基本面改善等带来的机会 [9][50] 根据相关目录分别进行总结 1. 主要事件梳理 - **新项目进展**：华夏中核清洁能源REIT项目已注册生效并发布询价公告，网下询价时间为2025年12月17日，询价区间为3.356元/份至5.033元/份，基金份额总额为3亿份，其中初始战略配售占比70%，网下发售占比21%，公众投资者占比9% [7][12][13] - **新项目申报**：博时山东铁投路桥REIT项目已申报 [7][12][15] - **分红公告**：汇添富九州通医药REIT等6单REITs发布分红公告 [7][12] - **解除限售**：华夏基金华润有巢REIT等5单REITs发布解除限售公告 [7][12] - **运营数据披露**：易方达深高速REIT披露其底层项目益常高速2025年11月主要运营数据，当月日均车流量45,145次，环比增长27.9%，同比下降13.8%；当月路费收入2946.08万元，环比增长17.1%，同比下降9.8% [7][12][18] - **应收账款回款**：中信建投国家电投新能源REIT收到国补应收账款回款2748.83万元，已回款的国补应收账款平均回款周期为2.15年 [7][12][15] 2. 本周市场表现 - **指数表现**：本周REITs指数下跌0.29%，其中经营权类下跌0.33%，产权类上涨1.07% [5][18] - **个股表现**：本周有17支REITs上涨，2支持平，58支下跌，整体下跌0.85%，其中华夏华润有巢涨幅最大为2.12%，浙商沪杭甬跌幅最大为5.78% [22] - **资产相关性**：公募REITs区别于股、债、汇等资产，兼具股性和债性特征，上市以来REITs与十年期国债、一年期国债、中证转债的相关性分别为0.19、0.02、0.67，与沪深300、中证红利的相关性分别为0.39、0.16 [5][20] - **板块相关性**：REITs上市以来，仓储物流REITs指数与对应股票板块相关性较强(>0.8)，具体来看，仓储物流、消费、市政环保、高速公路、清洁能源、保租房、产业园区、数据中心REITs指数与对应股票板块的相关性系数分别为0.77、0.70、0.26、0.08、0.06、0.05、-0.23、-0.36 [26][27] 3. 本周市场交易情况 - **整体交易**：本周周内交易金额为19.6亿元，环比增长6.2%，日均换手率为0.3%，环比持平 [8][44] - **分板块交易额**：高速公路5.6亿元(+8.2%)、生态环保0.9亿元(+11.3%)、清洁能源2.3亿元(+23.5%)、产业园区3.7亿元(+23.6%)、仓储物流2.7亿元(+9.6%)、保租房1.6亿元(-34.9%)、消费类3.5亿元(+14.0%)、数据类1.3亿元(+52.8%) [8][44] - **分板块换手率**：高速公路0.4%(+0.1pct)、生态环保0.5%(+0.1pct)、清洁能源0.5%(+0.2pct)、产业园区0.5%(+0.2pct)、仓储物流0.5%(+0.1pct)、保租房0.3%(-0.2pct)、消费类0.4%(+0.1pct)、数据类0.9%(+0.3pct) [8][44] 4. 本周REITs估值情况 - **中债估值收益率**：本周中债估值收益率在-0.54%到9.80%之间，其中估值收益率较高的有平安广州广河(9.80%)、华夏中国交建(9.66%)，估值收益率较低的有工银蒙能能源(-0.54%)、平安宁波高投(-0.42%) [45][47] - **P/NAV（市净率）**：整体在0.72到1.84之间，其中P/NAV较高的有嘉实中国电建(1.84)、嘉实物美消费(1.76)，P/NAV较低的有华夏中国交建(0.72)、易方达广开(0.74) [45][47] 5. 项目审批进展 - **总体情况**：根据交易所公开信息，目前有23只REITs（含扩募）处于发行阶段，包括4单产业园项目、4单能源项目、3单消费类项目、3单仓储物流项目、4单保租房项目、4单高速公路项目、1单公用事业项目 [48] - **行业基本情况**：该REITs行业共有上市公司77家，行业总市值为2224.66亿元，行业流通市值为1123.92亿元 [2]

公司财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营收1193.27亿元，同比增长5.20% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润19.75亿元，同比增长16.46%，但扣非归母净利润为14.70亿元，同比下降9.80% [1] - 2025年第三季度单季收入382.20亿元，同比增长5.41%，归母净利润5.30亿元，同比增长8.46%，扣非归母净利润5.18亿元，同比增长15.24% [1] - 2025年前三季度公司经营活动现金流量净额同比增加3.41亿元，第三季度单季实现5.04亿元正现金流，预计全年经营现金流为与业绩匹配的正数 [1] 战略布局与业务进展 - CSO业务作为利润增长第二曲线，2025年前三季度实现收入147.28亿元，其中药品总代销售收入87.40亿元，同比增长15.26%，器械总代销售收入59.87亿元 [2] - 新零售业务方面，截至2025年第三季度好药师自营及加盟药店达33275家，覆盖全国31个省市、1786个区县，向加盟药店销售收入54.02亿元，同比增长43.40% [2] - 新医疗业务中“九医诊所”会员店达3000家，前三季度引入新品超490个，第三季度诊所专销品种销售额环比增长69% [2] - 数字化方面，2025年前三季度研发投入2.29亿元，研发技术人员达1591人，实施中数字化项目34个，AI技术广泛应用于物流、诊疗等场景 [2] 资本运作与估值 - 公募REITs“九州通R”于2025年2月成功上市，募集资金11.58亿元，公众认购倍数达1192倍，首期Pre-REITs完成备案募集16.45亿元 [2] - 截至2025年第三季度，汇添富九州通医药REIT（508084）收盘价较基准价累计涨幅达43.28%，期间累计涨幅最高达51.81% [2] - 预测公司2025-2027年归母净利润为26.94亿元、28.18亿元、31.08亿元，对应当前市值的市盈率分别为10倍、9倍、8倍 [3]

新发市场动态 - 公募REITs新发市场出现新基金一日售罄情况 年内共计新发19只公募REITs [1] - 华夏中海商业REIT公众投资者和网下投资者有效认购申请确认比例分别为0.2763%和0.312% 对应有效认购倍数分别为361.9倍和320.5倍 [1] - 中信建投沈阳国际软件园REIT网下投资者有效认购申请确认比例为1.2003% 公众投资者配售比例为0.4041% 对应有效认购倍数分别为83.3倍与247.5倍 [1] - 已上市的75只公募REITs合计首发规模为1966.19亿元 两只新产品上市后全市场整体首发规模有望突破2000亿元 [1] 已上市产品表现 - 中证REITs全收益指数最近一个月持续下行 年内累计上涨7.36% [2] - 易方达华威农贸市场REIT今年以来收益超过75% 表现最好 [2] - 国泰海通济南能源供热REIT和华夏金隅智造工场REIT收益位居第二和第三名 [2] - 嘉实物美消费REIT 汇添富九州通医药REIT 南方万国数据中心REIT等14只REITs收益率超过30% [2] - 有10只REITs年内收益为负 中金湖北科投光谷REIT收益下跌近18% 东吴苏园产业REIT收益跌近7% [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周中证 REITs 指数下跌 1.5%，多数板块收跌，水利设施、保障房、仓储物流跌幅靠前；华夏中海商业 REIT、中信建投沈阳国际软件园 REIT 发售，两只公募 REITs 合计认购金额超 2000 亿元 [1] 根据相关目录分别进行总结 二级市场走势 - 全周中证 REITs 指数收盘价 814.73 点，涨跌幅 -1.5%，表现弱于中证全债指数（+0.3%），强于中证转债指数（-2.4%）和沪深 300 指数（-2.2%） [2][6] - 年初至今，沪深 300（+14.7%）>中证转债（+14.4%）>中证 REITs（+3.2%）>中证全债（+0.4%） [2][6] - 近一年中证 REITs 指数回报率 4.4%，波动率 7.2%，回报率低于沪深 300 指数、中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深 300 指数和中证转债指数，高于中证全债指数 [2][7] - 10 月 17 日 REITs 总市值降至 2174 亿元，较上周减少 29 亿元；全周日均换手率 0.39%，较前一周上升 0.08 个百分点 [2][7] 板块表现 - 截至 10 月 17 日，产权类 REITs 和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -1.6%、-0.9% [1][3] - REITs 多数板块收跌，水利设施、保障房、仓储物流跌幅靠前 [1][3] - 周度涨幅排名前三的 REITs 为招商高速公路 REIT（+1.65%）、汇添富九州通医药 REIT（+0.99%）、嘉实中国电建清洁能源 REIT（+0.71%） [3][17] - 新型基础设施 REITs 区间日换手率最高，为 2.3%；交通基础设施 REITs 本周成交额占比最高，占 REITs 总成交额 18.8% [3][20] - 本周主力净流入额前三名的 REITs 为华夏凯德商业 REIT（749 万元）、中金印力消费 REIT（511 万元）、华夏基金华润有巢 REIT（420 万元） [21] 一级市场发行 - 截至 2025 年 10 月 19 日，交易所处在已受理阶段的 REITs 产品 2 只，已申报阶段 1 只，已问询阶段 1 只，已反馈的产品 5 只，已通过待上市的产品 7 只，已上市的首发产品 12 只 [23] 估值跟踪 - 截至 10 月 17 日，公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.6% [25] - 不同项目类型 REITs 估值指标存在差异，如保障性租赁住房相对净值折溢价率 39.5%，P/FFO 为 34.7，IRR 为 3.6%，年化派息率 3.4%等 [26] - 截至 10 月 17 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值高 76BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 216BP [1][28] 行业要闻 - 10 月 16 日，华夏中海商业 REIT 公众和网下投资者有效认购申请确认比例分别为 0.2763%和 0.3120%，对应有效认购倍数分别为 361.9 倍和 320.5 倍，发售比例配售前总募集规模 1593.3 亿元，是拟募集规模的 100.5 倍 [4][34] - 10 月 16 日，中信建投沈阳国际软件园 REIT 配售结果出炉，比例配售前合计有效认购基金金额约为 444.34 亿元，是东北地区首单成功发行的公募 REITs 项目 [4][34]

市场整体表现 - 中国基础设施公募REITs市场持续扩容，发行规模稳步增长，市场运行积极向好[2] - 截至2025年二季度末，公募REITs募集资金规模达1847亿元，已上市68只公募REITs总市值为2055亿元，较一季度末上升10.4%[7] - 业内人士预计，伴随政策红利释放，公募REITs市场将进一步扩容，预计3年内市值将达4000亿元至5000亿元，上市数量超过100只[7] 具体REITs项目业绩 - 中金厦门安居REIT 2025年上半年实现总收入4038万元，同比增长3.04%，租金收入3850万元，同比增长3.31%[2] - 国泰君安东久新经济REIT 2025年上半年实现收入约5056.7万元，净利润约2275.9万元，上市以来累计分红18405.0万元[2] - 中信建投国家电投新能源REIT 2025年上半年营业收入和净利润分别为4.98亿元和1.71亿元，可供分配金额1.37亿元[2] - 嘉实物美消费REIT 2025年上半年实现收入约5285.93万元，可供分配金额约3529.43万元[3] - 汇添富九州通医药REIT 2025年上半年实现合并收入3602.09万元，合并净利润1285.92万元，年化现金流分派率为3.59%[3] 运营管理与平台建设 - 五单REITs项目的原始权益人均在集团层面设置了REITs运营官或专班，从战略层面统筹资源以推动资产扩募、运营管理等事项[4] - 汇添富九州通医药REIT建立了激励约束机制，运营管理机构在业绩超预期时可获得浮动运管费，其中20%激励到团队个人[4] - 基金管理人严格履行对底层资产定期检查义务，制定运营管理机构考核表，并通过Eteams系统进行成本费用预算管控[4] 信息披露机制 - 五单项目致力于提升定期报告的完整性和临时报告的及时性，让投资者第一时间掌握基础资产运营变化[4] - 中信建投国家电投新能源REIT构建了多层次信息披露体系，建立了以基金管理人牵头的联合信息披露机制[5] - 在定期报告中增加行业关键指标解读及发展趋势分析，在法定披露要求外主动增加行业特有的信息披露事项[5][6] 扩募发展与监管支持 - 中金厦门安居REIT扩募工作进入加速推进阶段，拟购入位于厦门市思明区和湖里区的两个租赁住房项目[8] - 上交所表示将充分发挥债券条线全链条综合服务优势，支持诚实守信、努力提升运营质效的REITs项目参与方[7] - 上交所将坚持分类监管理念，支持REITs参与各方综合运用交易所债券市场政策措施，强化市场示范引领作用[8]

政策动态 - 国家发展改革委发布通知 从推动市场扩围扩容、积极支持扩募、做好项目把关等方面出台具体举措 以推动公募REITs市场常态化发展 [1] - 上交所支持诚实守信、努力提升项目运营质效的REITs项目参与方建好平台 培育标杆项目 形成好项目有好待遇的市场生态 [1][7] 市场运行与项目表现 - 公募REITs市场持续扩容 发行规模稳步增长 市场运行积极向好 [1] - 沪市多单REITs项目上半年业绩表现较好 现金流完成度整体符合预期 底层资产运营稳健 [2] - 汇添富九州通医药REIT上半年实现合并收入3602.09万元 合并净利润1285.92万元 累计可供分配金额2220.75万元 年化现金流分派率为3.59% [2] - 嘉实物美消费REIT上半年实现收入约5285.93万元 可供分配金额约3529.43万元 拟分配金额3452万元 占可供分配金额的96.14% [2] - 中金普洛斯REIT上半年总收入约2.16亿元 可供分配金额约1.67亿元 10个仓储物流园期末平均签约出租率超90% [2] 投资者沟通与市场生态 - 沪市REITs项目通过提升定期报告完整性、临时报告及时性 以及举办业绩说明会、走进原始权益人、路演等形式 搭建投融互信的市场生态 [2][3] - 中金普洛斯REIT召开2025年中期业绩说明会 与投资者沟通中期业绩和运营情况 [3] - 上交所开展分类监管 扶优限劣 为优质REITs项目参与方提供全链条支持措施 逐步形成好项目有好待遇的生态 [7] 扩募发展与平台建设 - 沪市多家REITs积极推动扩募 为REITs平台发展提供内生动力 [4] - 国泰君安东久新经济REIT扩募项目已获批 通过扩募实现资产跨区域互补 新购入资产建筑面积约10万平方米 当前出租率达100% [4] - 汇添富九州通医药REIT原始权益人推动存量资产盘活和同类资产并购整合 pre-REITs一期已落地 二期在启动中 旨在培育成熟资产装入公募REITs [4] - 汇添富九州通医药REIT着手搭建医药全产业链平台 资产类型包括医药仓、冷库、医药创新产业园等 已筛选数个标的资产并开始尽调 [4] 激励约束机制 - 沪市REITs建立有效激励约束机制 将项目运营成效与团队、个人绩效直接挂钩 激励到人以深度激发运营管理机构积极性 [5] - 汇添富九州通医药REIT运营管理机构在业绩超预期时 可通过浮动运管费形式享有超额收益 浮动运营管理费的20%将激励到团队个人 [5]

首批数据中心REITs上市表现 - 南方润泽科技数据中心REIT上市首日报5.850元，较发行价4.500元上涨30%，换手率25.08%，成交额4.28亿 [1][2][4] - 南方万国数据中心REIT上市首日报3.9元，较发行价3.000元上涨30%，换手率24.19%，成交额2.23亿 [1][3][4] - 两单REITs合计募资69亿元，公众认购倍数分别达317.95倍和455倍，显示市场高度追捧 [5] 底层资产详情 - 南方润泽科技数据中心REIT底层资产为润泽科技ICFZ A-18项目，位于京津冀枢纽节点，机柜5897个，上架率超99%，IT总功率42MW [5] - 南方万国数据中心REIT底层资产为昆山花桥国金数据项目，占地2万㎡，机柜4192个 [5] 行业意义与政策背景 - 数据中心REITs标志着REITs市场从传统基建向"科技新基建"转型，契合金融支持科技创新的政策导向 [6] - 公募REITs可帮助相关公司构建"重资产+轻资产"协同模式，提供持续融资平台 [5] 公募REITs市场动态 - 2023年截至8月8日已成立14只公募REITs，总募资278亿元，平均单只募资20亿元 [3][8] - 年内创新品种频出，包括首单农贸市场、供热、医药仓储、汽车制造产业链等主题REITs [9] 战略投资者结构 - 南方润泽科技REIT战配机构75家，涵盖产业资本、保险、券商、私募等多元类型 [10][11][12][13][14][15][16][17][18] - 南方万国数据中心REIT战配机构53家，限售期12-36个月不等，含北京金控资本、中英人寿等 [19][20][21][22][23][24][25]

市场发展规模与历程 - 首批9只公募REITs于2021年6月21日上市 总市值300多亿元 截至2025年6月20日已上市66只产品 总市值达2066亿元 较上年同期接近翻倍 [1][4] - 四年间市场规模从试点突破至2000亿元以上 呈现加速跃迁式发展 [1] - 底层资产类型从首批4类（产业园区、仓储物流、生态环保、交通）拓展至保障性租赁住房、消费、新能源、水利、市政等多元领域 [4] 政策环境与制度演进 - 2024年7月国家发展改革委发布通知 推动公募REITs项目常态化发行 底层资产扩容至13个大类 覆盖交通、能源、市政、生态环保、仓储物流、园区、文化旅游、消费等领域 [2] - 2024年2月证监会明确公募REITs权益工具属性 允许投资者将REITs投资作为权益工具调整计入FVOCI科目 降低二级市场波动对利润表的影响 [2] - 会计政策调整后 机构投资者长期持有意愿增强 业绩压力降低 [3] 资产类型创新与市场表现 - 新资产类型项目受市场青睐 汇添富九州通医药REIT公众认购倍数达1192倍 国泰君安济南能源供热REIT认购倍数813倍 二级市场价格较发行价累计涨幅超50%和80% [4] - 首批数据中心REITs（南方万国数据中心REIT、南方润泽科技REIT）于2025年6月18日获批注册 证监会支持科技企业利用知识产权、数据资产等新型资产开展REITs融资 [5] - 2025年以来中证REITs全收益指数涨幅达16.2% 华夏大悦城商业REIT等3只消费类产品涨超50% 全市场66只产品中除1只微跌外均上涨 [6] 分红机制与投资收益 - 公募REITs需将90%以上年度可供分配金额以现金形式分配 2021年至2025年累计分红金额接近220亿元 其中2021年6.92亿元、2022年18.46亿元、2023年66.14亿元、2024年83.87亿元、2025年44.12亿元（上年同期33.14亿元） [6] - 分红金额逐年增长 分红率稳定在3%-5% 部分产品收益率已低于3% 反映稳定分红资产供不应求 [6] 投资者结构与资金配置 - 投资者类型包括产业资本、券商、保险、信托、私募、银行理财、个人等 呈现生态共荣格局 [1][5] - 会计政策调整驱动保险机构及券商自营增加自有资金配置 成为潜在长线增量资金 [2] - 需进一步提高投资者结构丰富度 平衡持有型与交易型策略以激活流动性 [5] 市场前景与估值趋势 - 低利率环境下公募REITs被更多资金认可 在大类资产配置中战略地位提升 [1] - 市场供需矛盾存在 政策红利持续释放 预计未来1-2年内维持高估值 板块分化持续 [7] - 固收资金抢配高息资产逻辑短期主导市场 中长期配置吸引力刚崭露头角 [7]

市场发展概况 - 公募REITs问世四年总市值突破2066亿元 较上市首日300多亿元接近翻倍 产品数量达66只 成为亚洲第一市场 [1][4] - 2021年以来累计分红金额接近220亿元 分红金额逐年增长 2025年以来分红44.12亿元 较2024年同期33.14亿元显著提升 [1][7] - 中证REITs全收益指数年内涨幅超16% 66只产品中除1只微跌外全部上涨 3只产品涨幅超50% [7] 政策支持 - 2024年7月出台常态化发行通知 底层资产扩容至13大类 覆盖交通/能源/市政/数据中心等新型基础设施 [2] - 2024年2月会计新规明确REITs权益工具属性 允许计入FVOCI科目 降低二级市场波动对利润表影响 [3] - 政策红利期持续 证监会支持科技企业利用数据资产开展REITs融资 首批两只数据中心REITs获批 [2][5] 资产类型拓展 - 底层资产从首批4类拓展至保障性租赁住房/消费/新能源/水利等 新资产类型受市场青睐 [4] - 汇添富九州通医药REIT公众认购倍数达1192倍 二级市场价格较发行价累计涨超50% [4] - 国泰君安济南能源供热REIT认购倍数813倍 二级市场价格较发行价累计涨超80% [4] 投资者结构 - 持有人包括产业资本/券商/保险/信托/私募/银行理财/个人等多类型机构 呈现生态共荣格局 [1][6] - 保险机构及券商自营配置动力提升 会计政策调整降低机构投资者业绩压力 [3][6] - 需进一步增加投资者结构丰富度 平衡持有型和交易型策略以激活流动性 [6] 配置价值 - 在低利率环境下吸引力提升 分红率3%-5%的产品供不应求 部分产品收益率已低于3% [8] - 固收资金抢配高息资产逻辑持续 中长期配置吸引力刚崭露头角 [8] - 90%以上可供分配金额强制分红机制 保障现金流分配稳定性 [7]

截至上半年末公募REITs总市值突破2000亿元[1][2] 今年以来多数REITs产品获得正收益 涨幅最高的嘉实物美消费REIT今年以来涨幅超50%[1] 具体数据显示58只REITs中57只取得正收益 其中嘉实物美消费REIT涨幅达51.84% 华安百联消费REIT 华夏首创奥莱REIT 华夏大悦城商业REIT涨幅均超48% 共有16只REITs涨幅超过30% 13只涨幅在20%-30%[2] 行业头部效应 头部三家基金公司管理近40%的REITs规模[1] 69只已成立的公募REITs来自25家基金管理人[1][2] 华夏基金独占14只REITs 中金基金旗下有10只 其余机构产品数量均不足5只[2] 从规模看华夏基金REITs规模突破340亿元 中金基金超过280亿元 平安基金超过150亿元位列第三 其他机构规模在十几亿元到85亿元之间[2] 新参与者动态 南方基金 汇添富基金 中银基金 创金合信基金等机构今年纷纷入局REITs市场[1] 汇添富基金上半年发行两只REITs：汇添富九州通医药REIT募资11.58亿元 汇添富上海地产租赁住房REIT募资13.62亿元[4] 南方基金发行南方顺丰物流REIT 另有南方万国数据中心REIT和南方润泽科技数据中心REIT即将发行[4] 中银基金首只REIT中银中外运仓储物流REIT于6月26日成立[5] 创金合信基金首只REIT创金合信首农产业园REIT获批 募集10亿份 底层资产为北京中关村移动智能服务创新园 另一只产品创金合信电子城产业园REIT于5月获上交所受理[5] 行业发展特征 REITs行业处于初级发展阶段 各类机构都有机会参与[1][6] 头部公司多具有深厚投行业务底蕴 多数通过股东协同机制开展项目承揽 承做和评估[6] 后来者需放弃"大而全"策略 转向追求"小而美 专而精" 专注于细分赛道如专业化产业园区 特定区域城市更新项目 新能源结合不动产等[6] 需在细分领域建立行业认知 资源网络和独特管理能力 成为专家型REITs[6]