财务业绩 - 2025年上半年公司实现营业收入811.06亿元 同比增长5.10% [1] - 归母净利润14.46亿元 同比增长19.70% [1] - 经营现金流净额同比增加3.8亿元 预计全年现金流与业绩匹配为正数 [1] 核心业务板块表现 - 医药分销业务实现销售收入676.34亿元 同比增长6.04% [1] - 药九九B2B平台自营收入63.04亿元 同比增长14.62% [1] - 平台SKU突破46万个 终端注册用户超60万 [1] - 医疗器械板块收入195.29亿元 同比增长18.34% [2] - 医疗设备产线销售收入36.4亿元 同比增长41% [2] - SPD项目累计中标132家 [2] 新兴业务发展 - 医药工业板块收入15.93亿元 同比增长10.77% [1] - 中药工业自产饮片收入12.22亿元 同比增长13.16% [1] - 中药产品规格突破2300个 [1] - 数字物流与供应链解决方案收入5.87亿元 同比增长24.66% [1] - CSO总代品牌推广业务销售规模95.91亿元 [1] - OTC线上业务半年销售突破5亿元 [2] 新零售战略进展 - 好药师直营及加盟门店达31,535家 覆盖全国1,621个区县 [2] - 公司向加盟店销售额34.18亿元 同比增长41.30% [2] - B2C电商总代总销收入5.65亿元 [2] - 兴趣电商(抖音、快手等)同比增长95% [2] - 零售电商服务平台供货43.32亿元 同比增长31.89% [2] AI与数字化建设 - 上半年研发投入1.46亿元 研发与技术人员1,557人 [3] - 智慧仓拣选效率提升10% [3] - 九医诊所AI辅助诊断平台覆盖3000种疾病、11万种药品知识 月均使用5.1万次 [3] - 内部数字助理"智九哥"接入DeepSeek [3] - 引入通义灵码带来38%的研发效率提升 [3] - 武汉旗舰库获"五星级数字化仓库"认证 [3] - 4个项目入选行业转型标杆案例 [3] 战略展望 - 下半年将继续锚定"三新两化"战略方向(新产品、新零售、新医疗、数字化和不动产证券化) [3] - 巩固分销基本盘 加速高毛利业务放量 [3] - 强化AI与数字化融合 [3]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入811.06亿元，同比增长5.10% [1][2] - 归母净利润14.46亿元，同比增长19.70% [1][2] - 扣非归母净利润9.52亿元，同比下降19.34%，主要因减值准备计提增加 [2] - 剔除减值影响后归母净利润为15.87亿元，同比增长31.44% [2] - 经营活动现金流量净额同比增加3.8亿元，主要因应收账款清收力度加大 [2] 业务板块发展 - 医药分销核心业务销售收入676.34亿元，同比增长6.04% [3] - 医药工业业务销售收入15.93亿元，同比增长10.77% [1][3] - 数字物流与供应链业务收入5.87亿元，同比增长24.66% [1][3] - 医药新零售业务销售收入14.93亿元，好药师加盟店达31,535家 [3] - 总代品牌推广业务(CSO)销售规模95.91亿元，药品CSO业务收入57.59亿元 [3][5] - 药九九B2B及零售电商平台收入106.36亿元，同比增长21.08% [3] 战略实施进展 - "三新两化"战略投入加大，相关主体人工成本投入2.45亿元，同比增长21.62% [1] - "三花"人才引进成本投入5520万元，同比增长110% [1] - 研发投入1.46亿元，重点发展AI应用包括AI辅诊、AI客服等场景 [4] - 公募REITs发行上市增加净利润4.38亿元，募集资金总额11.58亿元 [1][7] - Pre-REITs首期发行成功，计划启动公募REITs扩募工作 [4] 新产品战略 - 全擎健康代理覆盖品规755个，年销量过亿明星单品32个 [5] - 上半年新增引进新品61个，计划下半年引进10个过千万级新品 [5] 新零售布局 - 好药师门店覆盖全国31个省市自治区、293个地级城市及1621个区县 [6] - 预计2025年末门店数将超33,500家 [6] - 上半年向加盟店销售额34.18亿元，同比增长41.30% [3] 新医疗发展 - 诊所会员店超2400家，计划三年内实现万家诊所联盟 [6] - 九医诊所AI辅助诊断平台覆盖近3000种疾病，11万+药品知识 [6] - 会员店月均使用AI辅诊平台5.1万次 [6] 数字化与REITs成果 - 公募REITs公众投资者有效认购倍数达1192倍，创历史新高 [7] - 成为国内医药行业首单公募REITs、医药仓储物流首单公募REITs [7] - 实现九州通和公募REITs"双上市"平台协同共赢 [7]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入811.06亿元 同比增长5.10% [1] - 归母净利润14.46亿元 同比增长19.70% [1] - 医药分销收入稳健增长6.04% [1] - 医药工业收入同比增长10.77% [1][7] - 数字物流业务收入同比增长24.66% [1][8] - 医美业务销售收入5.83亿元 同比增长48.64% [8] 三新两化战略进展 - 新产品战略新增引进药品新品61个 [2] - 总代品牌推广业务销售收入达95.91亿元 [2] - 新零售业务销售收入14.93亿元 同比增长2.52% [2] - 好药师门店总数达31,535家 预计年末超33,500家 [3] - 向加盟药店销售收入34.18亿元 同比增长41.30% [3] - 九医诊所会员店超2,400家 计划三年实现万家联盟 [3] - 诊所新品引入超260个 [4] - 九医SaaS诊所管家系统覆盖1,500余家会员店 [4] - AI辅助诊断平台覆盖3,000种疾病 月均使用5.1万次 [4] - 医药仓储物流公募REITs募集资金11.58亿元 [5] - REITs公众认购倍数达1,192倍 创历史新高 [6] 新兴业务发展 - 医药工业销售收入15.93亿元 [7] - 京丰制药实现营业收入2.87亿元 [7] - 九信中药自产饮片销售收入12.22亿元 同比增长13.16% [7] - 数字物流业务收入5.87亿元 [8] - 物流网络覆盖全国96%区域 [8] - 医美合作服务机构11,072家 覆盖率近60% [8] 企业治理与社会责任 - 2024年度现金分红金额9.97亿元 [9] - 上市以来累计现金分红及回购金额68.61亿元 [9] - 上半年捐赠善款和物资合计1,137.81万元 [9] - 主体信用等级获评AAA 为行业唯一民营AAA企业 [9]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入811.06亿元，同比增长5.10% [1] - 归属于上市公司股东的净利润同比增长19.70% [2] - 扣除非经常性净利润9.52亿元，同比下降19.34%，主要因防疫物资应收账款及医院客户账期延长导致减值准备增加 [2] - 剔除减值因素影响后，归母净利润15.87亿元（同比增长31.44%），扣非归母净利润10.94亿元（同比下降7.33%） [2][7] - 经营活动现金流量净额改善3.8亿元，因应收账款清收力度加大 [2][7] 业务板块表现 - 医药分销核心业务销售收入676.34亿元，同比增长6.04% [8] - 医药工业自产及OEM业务收入15.93亿元，同比增长10.77% [8][12] - 数字物流与供应链解决方案收入5.87亿元，同比增长24.66% [8][52] - 总代品牌推广业务（CSO）规模95.91亿元 [8][10] - 药九九B2B电商平台及零售电商服务平台收入106.36亿元，同比增长21.08% [8][24] 战略实施进展 - "三新两化"战略投入增加，药九九B2B、好药师零售、京丰制药等主体人工成本投入2.45亿元（同比增长21.62%） [3] - "三花"人才引进成本投入5520万元（同比增长110%），引进关键岗位人才553人 [9] - 公募REITs发行募集资金11.58亿元，公众认购倍数达1192倍，新增净利润4.38亿元 [2][37] - Pre-REITs首期募集16.45亿元，覆盖上海、杭州、重庆三处仓储资产（总建筑面积24万㎡） [39] 零售与数字化业务 - 好药师"万店加盟"门店数达31,535家，覆盖全国31个省市自治区 [18] - 加盟店销售额34.18亿元，同比增长41.30% [18] - B2C电商总代总销业务收入5.65亿元（同比增长13.96%），抖音/快手渠道增长95% [22][23] - 研发投入1.46亿元，推进AI技术在辅诊、客服、采购等场景应用 [9][33] 行业地位与ESG建设 - 公司位列《财富》"中国企业500强"第165位 [4] - 主体信用评级升至AAA（医药流通领域唯一民营AAA企业） [7] - ESG评级获万得AA、中诚信绿金A+等，捐赠善款及物资1137.81万元 [6] - 2024年度现金分红9.97亿元，上市累计分红及回购超60亿元 [5] 新兴业务拓展 - 医美业务收入5.83亿元（含税），同比增长48.64%，合作服务机构11,072家 [51] - 中药业务收入28.30亿元（含工业），同比增长19.05%，构建全产业链闭环 [46] - 医疗器械收入195.29亿元，同比增长18.34%，医疗设备销售36.4亿元（增41%） [42][44] - 九医诊所会员店超2,400家，AI辅诊平台月均使用5.1万次 [29][30]

全国首单产业园持有型ABS落地 - 无锡经开项目是全国首单产业园区持有型不动产ABS项目，规模6.6亿元 [1][2] - 底层资产为无锡经济开发区国家传感信息产业园项目，定位为物联传感、智能交通产业园，聚焦智能网联汽车、传感器、物联网等产业 [2] - 园区出租率良好，租户集中在科学研究、信息传输、软件等领域的科创类企业，包括1家上市公司和60余家规模以上企业 [2] - 项目扩充了持有型不动产ABS市场的资产大类，为产业园区盘活存量资产提供了新探索 [2] 创新地方国企资产证券化路径 - 该项目是上交所首单地方国企持有型不动产ABS，有助于丰富地方国企盘活资产的金融工具选择 [3] - 项目优化了发行主体的资产结构，降低了资产负债率，增强了资金运作能力和市场竞争力 [3] - 为地方国企提供了新的权益融资选择，并为公募REITs储备资产 [3] - 标志着江苏省地方国企在持有型不动产领域的突破，推动运营模式向资产价值管理转型 [3] 审核流程加速提效保障项目落地 - 上交所积极推动产业园区项目落地，已上市14单产业园区公募REITs，是上市单数最多的行业类型 [4] - 无锡经开项目在一个半月内高效完成审核流程，从受理到取得无异议函仅用43天 [4] - 项目吸引了银行理财、基金、保险、券商自营、信托等机构认购，全场认购超5倍 [4] - 上交所持有型不动产ABS申报单数达24单，已发行9单，规模156亿元，涵盖多元化资产类型 [4] 上交所推动持有型不动产ABS市场建设 - 上交所将继续推动持有型不动产ABS市场建设，聚焦央企高质量发展、地方国企资产盘活等重点方向 [5] - 将加快制度机制建设，优化融资监管政策及流程，为产品落地提供全流程支持 [5] - 引导多元化主体深度参与持有型不动产ABS领域，打造标杆项目，发挥盘活存量资产的作用 [5]

无锡经开项目发行情况 - 国君资管-无锡经济开发区国家传感信息产业园持有型不动产资产支持专项计划成功发行 规模达6 6亿元 [1] - 底层资产为国家传感信息产业园项目 定位为物联传感、智能交通产业园 聚焦智能网联汽车、传感器、物联网产业 [1] - 园区出租率良好 租户集中于科学研究、信息传输、软件等科创领域 含1家上市公司及60余家规模以上企业 [1] 上交所产业园区REITs市场发展 - 上交所已上市产业园区公募REITs共14单 为上市单数最多的行业类型 [1] - 持有型不动产ABS申报24单 成功发行9单 总规模156亿元 覆盖产业园区、保障性租赁住房、数据中心等多元化资产 [2] 上交所未来市场建设方向 - 重点推动央企高质量发展、地方国企资产盘活、资产上市平台搭建 培育"可以投""值得投"项目 [2] - 优化融资监管政策及流程 引导不动产股权投资基金、另类投资机构参与 提升资产质量与运营模式创新 [2] - 目标打造标杆性持有型不动产ABS项目 强化ABS盘活存量资产、扩大有效投资的功能 [2]

公司获奖与产品创新 - 财通资管旗下"常熟经开工业坊1期资产支持专项计划（长江经济带）"获"金萃奖——年度最佳类REITs产品"，这是公司第六次获得该奖项 [1] - 获奖产品是全国首单长江经济带主体贴标类REITs，于2025年1月13日发行，创新性地将国家战略与地方产业升级需求结合 [1] - 产品优化了当地企业融资成本、畅通融资渠道，放大国有资本的产业投资与运营功能，为长三角一体化发展提供"产融结合"样板 [1] 行业活动与奖项 - 第九届不动产证券化与REITs高峰论坛暨"金萃奖"年度颁奖盛典在上海举行，该论坛是国内不动产证券化与REITs行业具有影响力的年度交流平台 [1] - "金萃奖"评选从推动行业创新、促进市场健康发展、提升资产质量、优化投资回报等方面进行综合评判，旨在打造行业标杆 [1] 公司业务发展 - 财通资管发挥券商资管牌照优势，成功发行多单创新资产证券化项目，包括全国首单包含游戏动漫版权的知识产权ABS、首单清洁能源持有型不动产ABS等 [2] - 公司运用资产定价能力与投融端需求匹配能力，为实体经济提供融资支持并助力融资主体强化自身功能 [2] - 2023年上半年公司发行33只ABS产品，合计发行规模259.8亿元，排名行业第八 [2] - 截至2023年6月底，公司累计发行206只ABS产品，合计发行规模1650.9亿元 [2]

公司战略概述 - 公司实施"三新两化"战略，包括新产品、新零售、新医疗、数字化和不动产证券化五大方向 [1] - 战略目标包括构建产品竞争力、触达C端、提升经营管理水平及实现轻资产运营 [5] 新产品战略 - 搭建以CSO为核心的全方位战略架构体系，覆盖商务拓展、研发注册、营销推广等业务领域 [1] - 2024年总代品牌推广业务(CSO)销售规模达19267亿元，引进药品及器械品规2247个，其中52个单品品规销量过亿 [1] - 医药工业自产及OEM业务2024年销售收入3007亿元，同比增长2149% [1] 新零售战略 - 以"万店加盟"为核心打造线上线下新零售服务体系，通过"九州万店数字化平台"赋能加盟药店 [2] - 好药师加盟药店超29万家，销售收入5392亿元，C端新零售业务收入2966亿元 [2] - 积累超3500万C端用户，零售电商服务1900家上游品牌企业，物流网络覆盖全国96%以上区域 [2] 新医疗战略 - 建立高效诊所运营体系，开发"九医诊所AI辅助诊断平台"赋能基层医疗机构 [2] - 截至3月末"九医诊所"会员店达1377家，诊所终端渠道覆盖率持续提升 [2] 数字化战略 - 实现上下游客户科技赋能、数字化决策支持、智能供应链体系建设 [3] - 2024年研发投入346亿元，同比增长2432%，基本实现全流程数字化管理 [3] - 骨科嫦娥智慧服务平台实现全流程数据监管，覆盖320万行业终端 [3] 不动产证券化(REITs)战略 - 构建"公募REITs + Pre-REITs"多层级运作平台，以医药仓储物流资产为底层资产 [4] - 已发行公募REITs底层资产为172万平方米武汉医药仓储物流资产 [4] - Pre-REITs项目首期入池资产为上海、杭州、重庆三处共计24万平方米医药仓储物流资产 [4] - 公司拥有超300万平方米医药仓储物流资产，计划有序进行公募REITs扩募上市 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 公司2024年年报及2025年一季报显示业绩良好 2024年实现收入1518.10亿元 同比增长1.11% 归母净利润25.07亿元 同比增长15.33% 2025年一季度实现收入420.16亿元 同比增长3.82% 归母净利润9.70亿元 同比增长80.38% [8] - “三新”持续赋能院外渠道竞争力 新产品战略下CSO收入可观 预计未来三年内CSO收入占比达20% 毛利额占比达50% 新零售战略下好药师门店数量多且积累大量C端用户 新医疗战略下“九医诊所”会员店数持续增加 [8] - “两化”有望显著改善公司运营效率 数字化方面实现全流程数字化管理 不动产证券化构建双平台 首批募资28余亿元 轻资产化模式有望跑通 [8] - 维持公司2025 - 2026年归母净利润为28.09/31.58亿元 预计2027年为35.29亿元 对应当前市值的PE为9/8/7倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|150,140|151,810|165,919|181,323|197,954| |同比（%）|6.92|1.11|9.29|9.28|9.17| |归母净利润（百万元）|2,174|2,507|2,809|3,158|3,529| |同比（%）|4.27|15.33|12.03|12.42|11.75| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.43|0.50|0.56|0.63|0.70| |P/E（现价&最新摊薄）|12.15|10.54|9.41|8.37|7.49| [1] 市场数据 - 收盘价5.41元 一年最低/最高价4.35/8.60元 市净率1.03倍 流通A股市值27,279.76百万元 总市值27,279.76百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产5.25元 资产负债率68.06% 总股本5,042.47百万股 流通A股5,042.47百万股 [6] 财务数据 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|84,225|80,599|98,926|96,851| |非流动资产|18,171|18,654|19,051|19,365| |资产总计|102,396|99,252|117,977|116,216| |流动负债|66,403|60,109|75,304|69,612| |非流动负债|2,400|2,400|2,400|2,400| |负债合计|68,803|62,508|77,704|72,012| |归属母公司股东权益|27,243|30,082|33,260|36,799| |少数股东权益|6,350|6,662|7,013|7,405| |所有者权益合计|33,593|36,744|40,273|44,204| |负债和股东权益|102,396|99,252|117,977|116,216| [9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|151,810|165,919|181,323|197,954| |营业成本(含金融类)|139,968|152,756|166,802|181,957| |税金及附加|421|460|502|548| |销售费用|4,386|4,812|5,258|5,741| |管理费用|2,892|3,318|3,626|3,959| |研发费用|147|216|236|257| |财务费用|1,163|1,344|1,469|1,603| |加:其他收益|217|199|218|238| |投资净收益|1,285|1,453|1,541|1,623| |公允价值变动|(21)|40|32|24| |减值损失|(255)|(190)|(160)|(130)| |资产处置收益|(424)|(464)|(507)|(553)| |营业利润|3,635|4,051|4,554|5,090| |营业外净收支|2|2|2|2| |利润总额|3,637|4,053|4,557|5,092| |减:所得税|851|932|1,048|1,171| |净利润|2,786|3,121|3,509|3,921| |减:少数股东损益|279|312|351|392| |归属母公司净利润|2,507|2,809|3,158|3,529| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.50|0.56|0.63|0.70| |EBIT|3,986|4,716|5,257|5,849| |EBITDA|4,893|5,333|5,909|6,535| |毛利率(%)|7.80|7.93|8.01|8.08| |归母净利率(%)|1.65|1.69|1.74|1.78| |收入增长率(%)|1.11|9.29|9.28|9.17| |归母净利润增长率(%)|15.33|12.03|12.42|11.75| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|3,083|6,878|1,290|8,876| |投资活动现金流|(1,592)|3,101|3,495|3,879| |筹资活动现金流|(2,500)|(930)|(884)|(838)| |现金净增加额|(1,009)|9,049|3,901|11,916| |折旧和摊销|907|617|653|686| |资本开支|(953)|(1,561)|(1,554)|(1,551)| |营运资本变动|(519)|3,980|(1,962)|5,235| [9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股净资产(元)|5.05|5.61|6.24|6.95| |最新发行在外股份（百万股）|5,042|5,042|5,042|5,042| |ROIC(%)|6.71|7.58|8.04|8.47| |ROE - 摊薄(%)|9.20|9.34|9.49|9.59| |资产负债率(%)|67.19|62.98|65.86|61.96| |P/E（现价&最新股本摊薄）|10.54|9.41|8.37|7.49| |P/B（现价）|1.04|0.93|0.84|0.75| [9]

文章核心观点 - 九州通2024年年报及2025年第一季度报告发布，业绩稳中有进，“三新两化”战略转型取得显著进展 [2][3] 业绩情况 - 2024年营收达1518.10亿元，归母净利润25.07亿元，扣非归母净利润18.14亿元，剔除特定因素影响，营收同比增长2.58%，归母净利润同比增长39.88%，扣非归母净利润同比增长14.89% [2] - 2025年第一季度营收420.16亿元，较上年同期增长3.82%，归母净利润约9.70亿元，较上年同期增长80.38% [2] 社会责任与股东回报 - 2024年集团层面全年公益捐赠金额近1821万元，在节能减排、乡村振兴及捐赠救灾等方面持续投入 [2] - 2024年拟向全体股东每10股派发现金红利2.00元，拟派发现金红利共计9.97亿元 [2] 核心业务发展 - 率先实施由传统医药分销业务向数字化、平台化和互联网化转型升级，推行“医药分销+物流配送+产品推广”综合服务模式 [3] - 2024年围绕高质量发展理念，推进“三新两化”战略转型，优化内部管理，提高运营效率，强化人才引进与风险防控 [3] - 工业自产及OEM方面，运用大数据开发自营工业与OEM产品；中药业务实现全产业链布局，形成产业闭环，全年销售收入49.62亿元，同比增长18.14% [3] - 数字物流与供应链解决方案方面，构建“三网融合”物流供应链体系，提供全链条技术服务，2024年业务板块收入10.64亿元，较上年同期增长25.32%，毛利额2.36亿元，较上年同期增长17.08% [4] “三新两化”战略成果 新产品战略 - 以医药总代品牌推广业务（CSO）为核心，搭建全方位新产品战略架构体系 [5] - 2024年总代品牌推广业务（CSO）销售规模达192.67亿元，累计引进药品及器械品规2247个，销量过亿单品品规52个 [6] - 医药工业自产及OEM业务销售收入30.07亿元，同比增长21.49% [6] 新零售战略 - 以“万店加盟”为核心，打造“线上线下一体化”新零售服务体系，通过“九州万店数字化平台”赋能万店加盟，为加盟药店配置智能管家 [6] - 好药师加盟药店超2.9万家，B2C电商全网总代总销业务全年收入9.80亿元，积累超3500万C端用户，零售电商服务超1900家上游品牌企业，物流Bb/BC仓配一体化网络覆盖全国96%以上区域 [6] 新医疗战略 - 与腾讯云等合作，开发“九医诊所AI辅助诊断平台”，构建全流程运营体系，为医生、患者提供服务 [6] - 截至今年3月末，“九医诊所”会员店达1377家 [6] 数字化战略 - 持续开展数字化和智能化技术创新研发与运用，重点加大AI技术、人工智能投入，全年累计研发投入3.46亿元，同比增长24.32% [7] - 已在多个领域实现数字化、互联网化、平台化，累计建设实施47个数字化转型项目，45个已成功上线推广 [7] 不动产证券化（REITs） - Pre - REIT项目完成上海、重庆、杭州三地首期入池资产交割，Pre - REIT基金完成募集，募集资金16.45亿元 [7] - 医药仓储物流公募REITs于2025年2月12日完成发售，2月27日在上海证券交易所上市，基金募集资金总额11.58亿元，公众投资者有效认购倍数达1192倍 [7]