市场表现 - 国债期货全线收跌，30年期主力合约跌0.18%报116.680，10年期主力合约跌0.03%报107.955，5年期主力合约跌0.02%报105.57，2年期主力合约跌0.02%报102.412 [2] - 银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国开债收益率上行0.1BP至1.871%，10年期国债收益率上行0.15BP至1.77%，30年期国债收益率上行1.25BP至2.0325% [2] - 中证转债指数下跌0.88%报468.53点，成交金额916.94亿元，大元转债跌13.47%、欧通转债跌11.36%、东材转债跌10.89% [2] 海外债市 - 亚洲市场中短期日债回暖，3年期和5年期日债收益率分别下行1BP和1.5BP至0.966%和1.153%，30年期日债收益率上行2.9BPs至3.219% [3] - 欧元区10年期法债收益率涨2.5BPs报3.534%，德债收益率涨2.2BPs报2.744%，意债收益率涨2.2BPs报3.606%，英债收益率涨3BPs报4.750% [3] 资金面 - 央行开展2557亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日4058亿元逆回购到期，实现净回笼1501亿元 [4] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行0.1BP报1.314%，7天期下行0.7BP报1.431%，1个月期下行0.3BP报1.518%创2022年9月以来新低 [4] 机构观点 - 财通证券认为PPI同比降幅收窄但内需偏弱，投资端疲软，外需转弱，生产回落，信贷动能不足，债市不必过度悲观 [5] - 方正固收指出浮息债因规模小、品种少、定价复杂导致流动性普遍低于固息债，仅部分新发行1-3年政金浮息债流动性较好，前五只活跃券贡献近九成交易量 [5] - 长江固收预计9月MLF到期3000亿元，买断式逆回购到期13000亿元（含9月5日10000亿元3M到期），央行将"精准滴灌"维持流动性合理宽裕 [5]

全球金融市场趋势 - 全球金融市场经历美元资产重新配置趋势及地缘政治不确定性升温 [1] - 美国主权评级遭下调及财政赤字上升促使投资者重新评估美元资产部署比例 [1] 亚洲债券投资优势 - 亚洲债券提供具吸引力的收益率及较短存续期 成为美元资产的替代选择 [1] - 整体收益率高于美国或欧洲同类资产 且波动性普遍较低 [1] - 与全球主要市场债券相关性属低至中度 具备良好分散风险作用 [1] 市场发展现状 - 东亚新兴市场本地货币债券总额由2000年8660亿美元增至2022年超过23万亿美元 [1] - 市场深度提升有助流动性及吸引外资参与 进一步巩固资产类别稳定性 [1] 本地投资环境 - 香港本地定期存款利率回落至约2% [1] - 亚洲固定收益为追求收益的投资者提供可行选择 毋须承担过高风险 [1] - 有助于实现收益获取、风险管理及多元化地区配置等投资目标 [1]

全球长期政府债券表现 - 全球超10年期政府债券9月份中位数损失达2% 是全年表现最差月份[1] - 超长期债券年初至今涨幅收窄至3.5% 短期债券同期涨幅达7.9%[1] - 超长期债券今年以来已录得2.6%跌幅[1] 季节性因素影响 - 过去十年数据显示9月份长期债券历来表现疲软 被称为"魔咒月份"[2] - 9月长债发行量典型性增加是季节性下跌主要原因[2] - 7-8月长债发行量较少 11月中旬后发行量也不多[2] 欧洲市场结构性变化 - 荷兰养老金体系改革影响欧洲长久期债券市场 规模近2万亿欧元[4] - 荷兰养老基金持有欧洲债券总额接近3000亿欧元[6] - 德国和法国30年期国债收益率连续四个月上涨至多年高点[1][4] 荷兰养老金改革细节 - 新体系要求年轻成员资金更多投向股票等风险资产[6] - 年长成员储蓄倾向债券等安全资产 但对冲久期将缩短[6] - 约36家荷兰养老基金定于明年1月1日切换至新系统[6] 全球市场风险因素 - 日本10年期国债拍卖受关注 投标倍数低于3.0被视为疲软[7] - 美国就业数据将影响市场对美联储本月降息预期[1][7] - 强于预期的美国数据和日本央行鹰派转向可能使债券表现恶化[7] 市场流动性挑战 - 供应压力在流动性较低的夏末时期尤为明显[3] - 9月份经常是货币政策急转弯和头寸调整的月份[3] - 大量基金同时平仓长久期对冲头寸可能导致交易系统堵塞[6]

核心观点 - 债市预计呈现窄幅震荡中逐步筑顶的态势 短期中短信用品种具有配置价值但建议等待更好的交易时机 [4][9] - 3年以内中短信用品种可逢高介入 拉长久期操作需谨慎 建议负债端稳定的机构逐步参与 [4][9] - 市场配置力量开始增强 但对拉长久期或信用下沉仍持谨慎态度 因基金负债端稳定性偏弱 [4][9] - "股债跷跷板"效应弱化可能相对利好债市 但配置资金重新入场的节奏可能偏慢 [4][9][14] 企业永续债策略 - 当前有配置价值但未到合适交易时点 仅推荐负债端稳定的机构提前少量参与 [4][9] - AA+级5年期城投永续品种利差环比走阔6bp左右 空间较大但尚未迎来好的交易机会 [4][9] - 流动性偏弱制约利差挖掘 特别是在债市情绪偏弱时期永续债还有补跌风险 [4][9] - 具体挖掘方向保持不变：城投不推荐下沉 优选流动性强的大主体 产业债优先考虑电力、建筑央企等存量较大板块 [4][9] - 8月企业永续债发行141只合计融资1460亿元 环比缩减约15% 净融入仅86亿元 [17] - AAA级发行利率2.21%环比上行9bp AA级2.48%上行13bp 融资成本全面提升 [17] - 公用事业、城投、建筑装饰行业发行规模领先 城投永续新发327亿元环比提升15% [20] - 二级市场中长期限品种调整压力大 AA+级3年期产业永续利差最多走阔10bp [28][30] - 8月成交规模4030亿元环比下滑26% 换手率12.13%下降2.35个百分点但仍处年内高位 [35] ABS策略 - 9月难见利差压缩机会但票息已有一定厚度 优选安全边际充分的城投ABS及建筑央企ABS [4][12] - 8月ABS相比城投溢价保持稳定 3年期差距在25-30bp之间波动 流动性进一步趋弱 [4][12] - 建议优先选择收费收益权、保障房等风险偏低类型 债权类、CMBS需按风险偏好挖掘 [4][12] - 8月发行177单合计融资1779亿元 环比下滑22% 个人消费贷款ABS发行472亿元居首 [67] - 地产ABS发行92亿元环比提升 涉及华润、保利等主体 融资成本最高3.5% [69] - 二级市场中长期限ABS收益率全面上行约7bp 信用利差±3bp内窄幅波动 [72] - 成交规模1326亿元环比缩减13% 换手率下滑0.20个百分点至4.24% [74] 二永债策略 - 建议以快进快出做波段操作 3年以内收益率曲线相对陡峭且有一定性价比 [4][14] - 近期收益波动较大 相比资金利率差距约20bp 处于年内偏高位置 [4][14] - 底线控制在中部区域大城商行及优质区域农商行 弱股份行中等久期也有一定性价比 [4][14] - 8月金融次级债发行1074亿元 TLAC债供给放量达1000亿元 [45] - 银行永续债成交量4716亿元 换手率18.89%环比下滑 [57] - 银行二级资本债成交规模7179亿元 换手率16.58% 回归至中枢水平 [61] 市场整体表现 - 8月中下旬信用债短端补跌完成 负面情绪集中释放 配置力量开始增强 [4][9] - 基金偏爱的1.5年以内久期交易拥挤后 2-3年期收益率曲线陡峭程度提升 [4][9] - 债市情绪偏弱时期永续债有补跌风险 市场优先挖掘3年以内收益率曲线的陡峭部分 [4][9] - 信用债1-2年期曲线已经相对压平 2-3年期曲线陡峭程度提升 [4][9]

核心观点 - 9月资金面整体不必过度担忧 央行预计维持流动性支持 但需关注逆回购到期、存单到期量增加及跨季因素影响 [2][3][10] - 地方债发行定价出现明显分化 一级市场加点水平提高带动二级利差走阔 超长期品种利差处于历史高位 部分个券具备配置价值 [4][5][26] 货币政策与流动性 - 美联储9月降息概率提升但国内央行年内降息概率不大 主要考虑银行净息差压力 预计年内可能实施一次降准 [2][10] - 9月流动性面临三方面压力：月初2.27万亿元质押式逆回购到期、第二周起存单到期量显著上升、月末跨季因素 但整体风险可控 [2][10] - 判断资金面紧张需关注三个指标：质押式逆回购是否保持季节性高位、银行净融出规模是否低于3万亿元、1Y大行同业存单发行利率是否突破1.7% [2][10] - 9月MLF到期3000亿元 买断式逆回购到期1.3万亿元（其中9月5日到期1万亿元） 合计1.6万亿元 高于8月的1.2万亿元 [3][11] - 央行8月通过两个工具分别净投放3000亿元 预计9月将继续提供中期流动性支持 并可能在9月15-23日启动14天逆回购操作 [3][11] 政府债发行与供给 - 预计9月政府债发行规模2.11-2.26万亿元 净融资0.94-1.10万亿元 低于8月的1.33万亿元 [3][17] - 其中国债发行1.43万亿元 净融资0.67万亿元 地方债发行0.68-0.83万亿元 净融资0.27-0.43万亿元 [17] - 新型政策性金融工具有望在9月推出 若通过政策行发行筹资可能增加利率债供给 [17] - 截至8月末政府债发行进度：普通国债65% 超长期特别国债77% 中央金融机构注资特别国债100% 新增地方政府一般债78% 新增专项债74%（其中特殊新增专项债113%） 置换债97% [18] 同业存单市场 - 9月存单到期规模达3.55万亿元 为历史第二高水平（仅次于6月） 到期续发压力显著增大 [3][20] - 当前1.66%的1Y存单利率具有配置价值 预计第一周压力较小可能出现下行机会 第二周起可能再度提价 [3][20] - 8月1Y大行同业存单利率从月初1.63%提价至月末1.67% [20] - 8月25-29日存单发行5571亿元（环比增90亿元） 净融资-1947亿元（环比增520亿元） 股份行发行规模最高达2095亿元 [71] 地方债市场分析 - 8月8日以来发行226只地方债合计8481亿元 单只平均规模37.53亿元 发行分散影响新券流动性预期 [4][26] - 各期限实际加点水平：1Y/2Y/3Y/5Y/7Y多为5bp 3Y/5Y/7Y约13bp 10Y约20bp 15Y约30bp 20Y/30Y约25bp [4][26] - 8月末15Y地方债与国债利差达31bp 处于2024年以来100%分位数水平 [5][26] - 基金在8月最后一周净买入地方债 主要集中在15-20Y超长端品种 [5][26] - 价值判断：10Y地方债利率超过2%明显偏高 30Y超过2.3%偏高 推荐关注25广东债42、25广东债41、25江苏债42、25四川56等个券 [5][27] 资金利率与市场表现 - 8月末资金利率保持稳定 DR001在1.31-1.33%区间 R001在1.36-1.42%区间 DR007在1.49-1.54%区间 R007在1.36-1.42%区间 [28] - 流动性分层现象几乎不存在 R007与DR007利差持续在5bp以内 [28] - 银行资金融出规模始终维持在4万亿元以上 国股行日度净融出余额4.15-4.41万亿元 货币基金净融出余额1.64-1.78万亿元 [31][33] - 票据利率月末上行 3M国股贴现利率从0.83%升至1.05% 半年国股转贴利率从0.59%升至0.80% 预示信贷情况较7月略有好转 [35] 公开市场操作 - 截至8月29日央行公开市场操作余额134021亿元 其中质押式逆回购22731亿元 买断式逆回购51000亿元 MLF余额55500亿元 [39] - 8月25-29日质押式逆回购净投放1961亿元 票据净发行300亿元 MLF净投放3000亿元 [39] - 9月1-5日质押式逆回购到期22731亿元 买断式逆回购到期10000亿元 [39]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各目录总结 全球资产市场表现 - 2025年9月1日，美国、英国、法国等主要经济体10年期国债收益率分别为4.230、4.750、3.536等，不同期限有不同变化，如美国最新无变化、一周降0.046、一月升0.036、一年升0.377 [2] - 2年期国债收益率方面，美国、英国、德国等在2025年9月1日分别为3.620、3.961、1.951等，各期限变化不同，如美国最新升0.030、一周降0.170、一月降0.120、一年降0.370 [2] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率，2025年9月1日巴西、南非zar、韩元等汇率分别为5.440、17.618、1393.450等，不同期限有不同幅度变化，如巴西最新升0.18%、一周升0.51%、一月降1.08%、一年降2.59% [2] - 主要经济体股指，2025年9月1日墨西哥股指、英国股指、法国CAC等分别为58865.030、9196.340、7707.900等，不同期限有不同幅度变化，如墨西哥股指最新升0.27%、一周升0.64%、一月升3.91%、一年升10.41% [2] 股指期货交易数据 - A股、沪深300、上证50等指数收盘价分别为3875.53、4523.71、2981.20等，涨跌幅度分别为0.46%、0.60%、0.16%等 [4] - 沪深300、上证50、中证500等指数PE(TTM)分别为14.14、11.88、33.92等，环比变化分别为 -0.01、 -0.06、0.59等 [4] - A股、主板、中小企业板等资金流向最新值分别为 -685.45、 -611.88等，近5日均值分别为 -1169.49、 -904.11等 [4] - 沪深两市、沪深300、上证50等成交金额最新值分别为27499.61、7703.78、1952.62等，环比变化分别为 -483.36、 -608.16、 -312.69等 [4] - IF、IH、IC主力升贴水基差分别为 -13.11、 -1.60、 -95.49等，幅度分别为 -0.29%、 -0.05%、 -1.34%等 [4] 国债期货交易数据 - 国债期货T00、TF00、T01、TF01收盘价分别为108.300、105.700、108.000、105.595，涨跌幅度分别为0.01%、0.04%、0.01%、0.05% [5] - 资金利率R001、R007、SHIBOR - 3M分别为1.3564%、1.4662%、1.5490%，日度变化分别为 -16.00、 -5.00、0.00 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周股市涨幅放缓，上证指数回调，对债市压制减轻，债市延续偏弱震荡，“股债跷跷板”效应不对称，债市对利空敏感、对利好反应弱 [1][23] - 上周处于政策真空期，股市涨跌主导债市情绪，消息面包括 8 月中国制造业 PMI 连续 5 个月收缩、美国 7 月通胀数据回升但未扭转市场降息预期 [2][24] - 短期内市场大概率维持当前股债表现，债市逆风期未结束，但 8 月 PMI 数据和美联储降息预期或推动国内四季度总量政策宽松，九月底和四季度债市或迎顺风期 [3][25] 根据相关目录分别进行总结 利率债上周数据回顾 - 资金利率：8 月 25 日当周，DR001 基本保持在 1.32%，8 月 29 日收于 1.33%；R001 先降后升，8 月 29 日收于 1.42%；DR007 在 1.51%徘徊，8 月 29 日收于 1.52%；FR007 由 1.58%下行 4BP 至 1.54%，8 月 29 日回到 1.52% [8] - 公开市场操作：当周央行逆回购投放放量至 2.29 万亿元，总到期量 21220 亿元，最终实现资金净投放 1661 亿元 [8] - 中美市场利率对比：中美债利差倒挂幅度收拢，美国 6 月期 SOFR 利率微升，中国 6 月期 SHIBOR 利率稳定，中美 6 个月期、两年期/十年期利差倒挂幅度略有减小 [18] - 期限利差：中债期限利差略有扩大，美债期限利差逐步缩小，中债 10 - 2 年期利差 43BP，美债 10 - 2 年期限利差扩大至 64BP [18] - 利率期限结构：中债收益率曲线上移，美债收益率曲线微微下移，中债除 10 年期上行 7BP 外整体变动不大，美债收益率整体下调超 5BP [19] 房地产高频数据跟踪 - 一线城市：8 月 25 日当周，一线城市商品房成交整体低位震荡，日均成交面积 6.14 万平方米，日均成交套数 544 套，8 月 29 日达周内高点，8 月 25 日为周内低点 [26][27] - 十大城市：商品房成交数据较上周回升，成交面积在 11.39 万平方米/日左右，比上周平均增加 1.9 万平方米/日 [27] - 30 大中城市：商品房成交仍在历史低位徘徊，成交面积在 24 万平方米/日左右，成交套数在 2225 套/日左右，8 月 28 日达到周内峰值 [27]

9月初公开市场到期规模大增，分析称资金面仍有望平稳运行。9月初，公开市场资金到期规模大幅增加，逆回购单周到期量创下今年以来新高。与此同时， 中长期资金到期、缴税季来临及信贷投放加速，流动性缺口压力受到关注。展望9月资金面表现，多位业内人士认为，财政支出与央行呵护将对冲季末扰 动，总体流动性预计维持合理充裕，但跨季因素和政府债集中发行可能带来阶段性扰动。据国海证券固定收益首席分析师靳毅测算，9月资金面仍将保持总 体可控。具体来看，政府债发行和财政资金下拨将向银行体系补充近1900亿元超储；常规财政收支预计再提供逾1.1万亿元支持。与此同时，信贷投放、现 金需求及外汇占款等因素将分别消耗约2258亿元、2134亿元、722亿元的流动性。综合起来，9月预计可实现约7800亿元净流动性补充。 国债期货收盘，30年期主力合约涨0.30%，10年期主力合约涨0.17%，5年期主力合约涨0.08%，2年期主力合约涨0.02%。 机构认为当前长债利率又接近前期调整高点，短期来看可以在9月上旬关注活跃长债的交易机会，特别是在利率冲高时。资金面的宽松和权益对债市影响的 弱化可能会支持债市出现修复性机会；但在没有出现新的利好逻辑之 ...

中银协：2024年末金融租赁公司直租资产余额6405.38亿元 同比增长52.73%。据中国银行业协会官网消息，中国银行业协会于近日正式发布《中国金融租赁 行业发展报告（2025）》。报告显示，截至2024年末，金融租赁公司总数为67家，总资产和租赁资产达4.58万亿元和4.38万亿元，分别同比增长9.65%和 10.24%。截至2024年末，金融租赁公司直租资产余额达6405.38亿元，同比增长52.73%；当年直租投放3522.98亿元，在投放总额中占比19.56%。 机构认为在债市调整且信用债ETF普遍贴水10-20bp的背景下，平安公司债ETF（511030）近一周场内成交贴水最少（2bp），且全周净申购流入0.52亿，而 对比上周同期科创三宝净赎回3.4亿,优势相对突出。 9月初公开市场到期规模大增，分析称资金面仍有望平稳运行。9月初，公开市场资金到期规模大幅增加，逆回购单周到期量创下今年以来新高。与此同时， 中长期资金到期、缴税季来临及信贷投放加速，流动性缺口压力受到关注。展望9月资金面表现，多位业内人士认为，财政支出与央行呵护将对冲季末扰 动，总体流动性预计维持合理充裕，但跨季因素和政府债集中发 ...

如果以历史为鉴，长期债券9月的行情可能不妙。据汇编数据，过去十年，全球10年期以上政府债券9月 的跌幅中值为2%，为一年之内最差的月度表现。这种趋势将令债券投资者感到担忧，今年以来，由于 担心各国政府将加大举债以兑现支出承诺，长期债券的表现已经落后于较短期债券。日本通胀粘性、法 国政局动荡、以及围绕美国总统特朗普可能敦促美联储降息的猜测，这些因素都加剧了各国长端债券的 价格压力。"现在的市场感觉非常糟糕，"Fivestar Asset Management驻东京的高级投资组合经理Hideo Shimomura表示。"9月通常是货币政策急转的月份"。将于周五公布的美国非农就业数据对市场构成短 期风险，交易员正在等待确认对美联储本月降息的押注。欧元区通胀数据也备受关注，以留意任何潜在 的意外情况，市场普遍预计决策者下周将维持利率不变。 来源：滚动播报 ...