欧洲债券市场发行规模 - 欧洲债券市场单日发行规模达496亿欧元（约577亿美元）创历史纪录 打破今年早些时候476亿欧元的单日发行纪录 [1] - 共有28家发行人在单日参与融资活动 反映9月传统发行回暖趋势 [1] - 主权国家大规模融资和债券基金持续资金流入共同推动发行热潮 [1] 主权债券发行表现 - 英国发行140亿英镑（约187亿美元）10年期国债 创该国单笔发行规模纪录 获得超过1410亿英镑认购订单 [2] - 意大利发行180亿欧元债券 包括130亿欧元七年期票据和50亿欧元30年期债券 吸引超过2180亿欧元需求 [2] - 国际买家占英国国债总发行量40% 新发行溢价不到1.5个基点 [3] 企业债券市场动态 - 企业积极利用融资窗口期 法国企业Unibail-Rodamco-Westfield成功发行6.85亿欧元混合永续债 [3] - 债券基金夏季持续资金流入为企业债发行提供需求支撑 [3] - 尽管借贷成本从低点回升 银行和企业仍大规模涌入市场 [3] 全球债券发行协同趋势 - 沙特阿拉伯计划发行伊斯兰债券（Sukuk）获得约150亿美元订单 用于预算赤字和2030愿景计划融资 [4] - 日本至少7家企业启动美元债券发行 预计成为全年最繁忙发行周 [4] - 日本发行人今年美元和欧元债券发行总额有望首次突破1000亿美元 [4]

美债收益率变动 - 2年期美债收益率上涨1.85个基点至3.637% [1] - 3年期美债收益率上涨3.10个基点至3.608% [1] - 5年期美债收益率上涨2.77个基点至3.722% [1] - 10年期美债收益率上涨3.50个基点至4.260% [1] - 30年期美债收益率上涨3.70个基点至4.958% [1]

发行计划与规模 - 海南省政府计划于2025年9月在香港发行不超过50亿元离岸人民币地方政府债券，期限包括3年期（可持续发展债券）、5年期（蓝色债券）和10年期（航天主题债券）[1] - 深圳市计划近期赴澳门、香港发行合计不超过50亿元离岸人民币地方政府债券，发行期限初定为2年期、3年期、5年期和10年期[1] - 广东省政府于8月26日在澳门成功发行25亿元离岸人民币地方政府债券，这是广东省连续第五年在澳门发行离岸债[1] 发行历史与创新 - 海南已连续三年（2022年至2024年）在香港发行离岸人民币地方政府债券，2025年将是第四次赴港发债，并首次发行航天主题债券[1] - 广东、海南等地的离岸发债实践被视为地方政府融资机制的创新突破[4] 资金投向与战略重点 - 海南本次募集资金主要投向海洋保护、民生保障以及航天领域相关重点科研和基础设施项目，聚焦“向种图强、向海图强、向天图强、向数图强、向绿图强”[2] - 深圳拟发行债券中，应对气候变化主题绿色债券募集资金将主要投向清洁交通等项目；大湾区主题可持续发展债券资金将投向清洁交通、水治理等项目；社会责任债券资金将投向医疗卫生、教育、保障性住房、城中村改造等项目[3] - 债券投向体现了聚焦重点领域、注重生态环保、关注民生保障等特点，聚焦以绿色低碳为主的新兴产业以及教育、卫生、保障性住房等公益事业领域[4] 战略意义与行业影响 - 上述举措是我国全面深化改革开放、推动区域协同发展、促进人民币国际化的重要战略举措，体现了内地与港澳金融市场的深度融合[2] - 这扩展了地方政府的融资空间和渠道，有助于提升地方融资能力、支持当地经济社会发展，并加快人民币国际化进程，扩大人民币计价债券在国际债市的占比[2] - 为地方政府开辟了新的融资途径，有助于满足地方重大项目建设的资金需求，同时推动人民币债券市场与国际金融市场接轨[2] - 债券投向符合未来经济社会发展方向，具有长期稳定的收入来源和回款机制，因此债券具备较强的安全性、稳定性和收益性，能够有效吸引国际资本[4]

焦点关注 - 国债期货全日震荡下跌 TL合约午后跌幅扩大至0.3% [1] - 现券收益率表现强于期货 10年期国债收益率报1.7675% [1] - 30年期国债主连跌0.18%报116.68元 10年/5年/2年期分别跌0.03%/0.02%/0.02% [1] 宏观动态 - 央行开展2557亿元7天逆回购操作 利率1.40% [2] - 因4058亿元逆回购到期 实现净回笼1501亿元 [2] 区域热点 - 河南省发行237.25亿元再融资专项债 票面利率1.85% 期限5年 [3] - 四川发行土地储备专项债券186.66亿元 涉及项目131个 [4] - 其中174.87亿元用于收回收购存量闲置土地项目 占比93.68% [4] - 攀枝花市对发行绿色债券企业按发行总额1‰给予奖励 单户不超过10万元 [5] 发行动态 - 焦作国资集团拟发行10亿元科技创新债 主体信用评级AA+ [6] - 信阳建投投资集团发行4.82亿元中期票据 利率3.06% 期限5年 [7] - 许昌投资集团拟发行20亿元短融/3亿美元境外债/20亿元类REITs [8] - 开封城建集团拟发行11亿元公司债 承销费率1.6‰-1.8‰ [9] - 栾川国投控股拟首次发行不低于10亿元公司债 期限不超过10年 [10] 债市主体 - 甘肃水投集团退出政府融资平台 化解债务50亿元 [11] - 上半年营业收入21.17亿元 同比减亏15.04% [11] - 供排水企业利润总额同比增长16% 资产负债率55.97% [11] - 周勇士任湖北港口集团党委书记、董事长 [12] - 佳兆业境外债务重组方案生效后将削债约86亿美元 债务平均展期5年 [13] 债市舆情 - 上交所对长沙星城控股、长沙星城发展集团出具书面警示 [14] - 因定期报告披露不准确 中融新大集团未按期披露年报被警示 [15] 市场观点 - 8月城投债发行5174亿元 偿还5258亿元 净偿还84亿元 [16] - 地市级主体净融资规模回正 AAA主体净融资规模延续高位 [16] - 城投债平均认购倍数2.88倍 较前月降低0.19倍 [17] - 1年以内债券需求提升 平均认购倍数2.43倍环比增0.12倍 [17] - 信用债市场呈现震荡上行态势 短端品种利差整体压缩 [18]

全球债市危机现象 - 日本30年期国债收益率飙升至3.222% 创1999年有记录以来新高 10年期收益率突破1.627% 达2008年金融危机后峰值 [1] - 英国30年期债券收益率升至5.64% 创1998年以来最高水平 德国和法国30年期国债收益率均攀升至2011年以来最高水平 月度涨幅分别达约15个基点和27个基点 [2][3] 债市抛售状况 - 海外投资者单月抛售6.39万亿日元（约439亿美元）日债 7月海外对日本10年期以上债券净购买量降至4800亿日元 仅为6月份的三分之一 [2] - 美债出现降息预期增强但收益率逆势上涨的异常现象 表明市场持有意愿下降 [3] 危机传导机制 - 跨境金融机构采用组合策略持有多国债券 并运用外汇掉期工具进行对冲 形成国家间债券的捆绑效应 [3][5] - 4月7日美元汇率大幅贬值后 美债与日债同步遭抛售 显示汇率波动引发跨国债市连锁反应 [5] 根本原因分析 - 美元信用加速崩溃 动摇全球债务经济主心骨 导致与美元关联紧密的欧洲及日韩债市同步承压 [5] - 发达国家国债作为国际金融市场定价锚 其收益率暴涨预示债务经济难以维持 可能引发比2008年更大规模的全球经济衰退 [6] 市场影响与资产配置 - 全球债市危机可能通过金融系统传导至实体经济 需关注避险资产配置机会 [6] - 黄金价格大涨与市场避险情绪蔓延存在直接关联 [6]

八月债市表现 - 8月债市表现与市场预想背道而驰，股市行情接力崛起打破债市修复进程，10年、30年国债活跃券收益率同步上行，月内最高达到1.79%、2.06% [2][9][10] - 债市交易逻辑以"看股做债"为核心法则，资金面维持宽松、宏观数据不乐观及政策方向未改均未动摇利率上行趋势，传统"三碗面"阶段性失效 [2][10] - 利率债短端表现优于长端，曲线大幅陡峭化上演"熊陡"行情，信用债情绪偏弱，机构切换至超短久期避险 [13] - 细分品种表现：1年期国债收益率下行1bp至1.37%，3年期上行3bp，5-7年期上行约6bp，10年及30年期上行幅度约8bp；国开债各期限上行幅度均大于国债 [13] - 信用债经历"熊陡"调整，AA+城投债1年期持稳于1.76%，3年及5年期分别上行6bp、9bp；AAA-二级资本债1年、3年、5年期分别上行3bp、8bp、11bp [14] - 市场调整斜率趋缓，短久期利率债涨幅扩大，中长久期跌幅收敛 [16] 机构行为影响 - 银行因营收KPI压力兑现浮盈诉求提升，国有行2025上半年金融投资收益率平均同比降幅达30bp，股份行降幅为28bp [3][18] - 大行持续"卖长买短"行为，6-8月累计净买入1年内及1-3年国债3219亿元、5516亿元，净卖出7-10年及10年以上国债347亿元、1612亿元 [21] - 银行连续赎回中长债基及指数债基，7月累计净赎回指数为-25，8月为-17 [21] - 改善银行兑现心态需宏观逻辑转变，如经济担忧增强、降准降息预期升温或股市回归震荡状态 [3][24] - 理财行为对债市影响力有限，7-8月理财自有账户净买入存单3333亿元，信用债、利率债、二永仅净买入1250亿元、860亿元、870亿元 [24] 资金面与央行态度 - 9月资金面大概率前紧后松，跨季扰动或推动资金利率上行，但政府债供给压力不大，资金利率中枢有望逆季节性下行 [4][31] - 9月政府债预计净发行规模约1.3万亿元，与8月相当，四季度平均每月净供给约6500亿元 [31] - 央行呵护态度坚定，8月税期及跨月期间短期投放逆回购规模达5803亿元、6160亿元，跨月T日净投放4217亿元；中长期资金累计净投放6000亿元 [4][33] - 9月资金波动或起步于24日，跨季加权利率可能突破2.0%，但短端品种收益率上行可提供波段加仓机会 [33] 基本面因素 - 7月通胀、信贷、消费、投资、地产等数据普遍重回下降通道，债市忽略基本面定价作用 [5][38] - 8月信贷数据及地产变化可能不乐观，一线城市二手房价格月环比跌幅走扩至1.0% [38][41] - 通胀数据或边际回升但需求支撑不足，8月PPI同比数据较7月改善但幅度不显著，商品期货情绪走弱 [44] - 9月上旬8月数据出炉后，若下行趋势强化或引发宽货币预期升温 [5][38] 债市展望与策略 - 债市重塑"独立人格"依赖三个关键点：股市回归震荡状态、宽货币预期升温、机构行为负面影响出清 [6][45] - 股市上涨一致性预期弱化提供股债"脱敏"基础，但固收+产品赎回可能抑制债市修复 [45] - 债市内部风险未完全出清，利率债基久期中位数降至4.01年，但部分产品仍维持5年以上久期 [49] - 9月分为观察期、博弈期、捡漏期三个阶段：观察期采用杠杆策略及3.5-4.0年久期；博弈期根据股债行情调整仓位；捡漏期关注短端品种机会 [57] - 利率债息差水平处于滚动1年90%以上分位数，曲线1至5年段较为陡峭，可采用哑铃型持仓提升抗风险能力 [57][58]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月最后一周债市维持震荡，主要期限品种多数小幅修复，1年期国债收益率下行2.5bp至1.35% [3][12] - 基本面和货币政策方面，8月制造业PMI回升但低于季节性，经济数据或继续走弱，债市面临调整压力；9月市场通常表现最弱，但10Y国债利率突破1.8%时配置盘具性价比；若9月央行未推增量工具，资金面压力或影响市场情绪，目前哑铃策略或是最佳策略 [6] - 展望下半年，在“适度宽松”货币政策基调下，央行或将维持宽松；考虑三季度可能是“债牛”起点，可适当放宽对组合久期的限制，30年品种或具较高性价比 [34][35] 根据相关目录分别进行总结 债券市场表现回顾 利率债市场 - 8月最后一周市场增量消息有限，多空拉锯下债市震荡，央行呵护流动性，跨月资金相对平稳，主要期限品种多数小幅修复，1年期国债收益率下行2.5bp至1.35% [3][12] - 1年期限收益率持稳于1.37%，3年及以上收益率上行幅度多在3 - 5bp区间，10年、30年国债收益率分别上行4bp、3bp至1.78%、2.08%；国开债各期限收益率下行幅度在2 - 3bp左右 [15] 信用债市场 - 中长久期品种承压，隐含AA + 城投债曲线上，1年、3年、5年期收益率分别上行3bp、8bp、9bp，3年及以上收益率普遍回到2.0%之上；AAA - 二级资本债曲线上，1年、3年、5年期收益率分别上行4bp、6bp、7bp，3年、5年期收益率调整幅度大于国开债同期限品种 [15] 债市一级发行情况 - 本周地方债发行3692亿元，净发行2013亿元，含新增一般债95亿元、新增专项债2393亿元（特殊专项债680亿元）、普通再融资债958亿元、特殊再融资债245亿元；国债发行3927亿元，净发行3526亿元，特别国债发行831亿元；政金债发行1640亿元，净发行1620亿元 [20] - 部分利率债发行情况展示了不同类型利率债的交易代码、债券简称、发行规模、发行期限和票面利率 [19] 资金市场情况 资金利率 - 央行流动性投放下，税期资金面维持平稳，跨月资金利率相对平稳，R001、DR001周均值较上周明显回落，分别下行13、14bp，DR007下行1bp，R007周均值小幅上行1bp；本周隔夜和一周Shibor利率收于1.32%、1.45%，较上周分别变动 - 5、+3.8bps；隔夜及一周CNH Hibor利率收于1.1%、1.28%，较上周变动 - 43.1、 - 36.2个bps [26] 同业存单 - 受税期资金面收敛影响，存单收益率多数上行，3个月、6个月、1年期收益率分别上行3bp、2bp、3bp至1.55%、1.61%、1.67%；加权发行期拉伸至8.1个月；银行间质押式成交规模回落，平均成交量由前一周的8.15万亿元降至7.13万亿元 [29] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 货币政策和经济基本面 - 美元指数过去一周持续低于100，离岸人民币持续升值，周五收于7.18下方；本周央行净回笼495亿元，其中逆回购净回笼0.2万亿元，买断式逆回购净投放0.3万亿元，国库定存净回笼0.1万亿元；展望下半年，央行或将维持“适度宽松”的货币政策基调 [34] 基本面展望 - 7月CPI同比0增长，高于预期 - 0.1%，商品零售分项回暖；PPI同比 - 3.6%，维持低迷；物价回升仍面临较大压力；7月社融数据或不容乐观；8月中下旬双降预期或升温 [35] 货币政策展望 - 经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续；人民币贬值压力短期内相对可控，外部冲击短期内不掣肘货币宽松力度；下半年货币政策要配合财政发债，流动性易松难紧 [35] 债券市场展望 - 利空出尽，债市8 - 9月或将迎来一波强势下行；三季度可能是“债牛”起点，可适当放宽对组合久期的限制，30年品种或具较高性价比 [35]

全球债市调整核心驱动因素 - 财政赤字激增和公共债务上升推高债券收益率 [2] - 通胀顽固居高不下侵蚀债券实际回报 [2] - 央行信誉受质疑及量化紧缩政策减少债券需求 [2] - 投资者心理转变与债券"义警"回归迫使财政纪律 [2] 财政赤字对收益率影响 - 美国债务占GDP比例从疫情前不足80%升至2025年预计近120% [3] - 美国财政赤字维持GDP的6-7%给国债收益率带来上行压力 [3] - 英国长期国债收益率达5.6%创1998年来新高 [3] - 日本债务超GDP250% 30年期国债收益率首破3% [5] 通胀与央行政策作用 - 通胀持续走高迫使投资者要求更高回报率 [6][7] - 美联储维持利率4.25-4.50% 欧英央行已开始降息 [8] - 量化紧缩政策缩减央行资产负债表 减少债券购买 [9] 投资者行为转变 - 债券"义警"通过抛售债券迫使政府财政纪律 [10][11] - 美国长期国债拍卖困难 英国30年期国债需求疲软 [11] - 安全避险行为减弱 冲突事件未引发债券抢购 [11] - 欧洲收益率变动三分之一直接受美债影响 [11] 全球市场结构性变化 - 长期收益率共同上升终结超低利率时代 [12] - 美国失去惠誉AAA评级 英日评级更低 法国受债务警告 [12] - 政府利息支出膨胀 贷款利率要求提高 [12] - 5%长期债券收益率成为全球金融新基准 [13]

核心观点 - 8月经济数据多数走弱，但市场风险偏好改善推动权益市场走强，上证综指突破近10年高点，债市受"股债跷跷板"效应影响出现回调 [3][4][11] - 9月债市利空因素占主导，建议采取哑铃策略平衡流动性与收益，若10年期国债收益率突破1.8%可逐步进场配置 [3][6][86] - 货币政策保持宽松基调，央行流动性投放积极，但需关注9月资金面压力及潜在政策调整 [5][24][85] 2025年8月中国资本市场回顾 - 权益市场表现强劲，上证综指突破3800点，创近10年新高，主要受反内卷叙事和财政贴息等宽信用政策推动 [3][4][11] - 债市整体回调，1年期国债收益率下行1.75BP至1.35%，10年期上行7.45BP至1.78%，30年期上行10.4BP至2.0180% [3][4][11] - 短端债券表现优于长端，1年国债收益率下行1.1BP至1.37%，而3年、5年、10年、30年国债收益率分别上行3.5BP、6.1BP、13.4BP、19.3BP [12] - 政府债发行压力加大，8月地方债净发行9776亿元，国债净发行5933亿元，政金债净发行7710亿元 [19] 中债市场宏观环境解读 - 经济数据普遍走弱，六大口径中仅出口加速，工业、服务业、消费、投资、地产销售单月同比均低于前值 [5][29] - 7月工业增加值同比增速降至5.7%（前值6.8%），社零同比降至3.7%（前值4.8%），固定资产投资增速降至1.6%（前值2.8%） [29][32][33] - 出口表现亮眼，以美元计价7月出口同比7.2%（前值5.8%），贸易顺差1147.7亿美元，对东盟和非洲出口增速分别达16.6%和42.4% [33][51] - CPI同比持平于0%，PPI同比-3.6%，生产资料价格延续跌势，生活资料价格整体稳定 [52][57] - 社融增加1.16万亿元，同比多增3893亿元，但低于市场预期，M1同比升至5.6%，M2同比升至8.8% [58][59] - 制造业PMI边际回升至49.4%，但仍处荣枯线下方，新订单和新出口订单指数虽回升但仍低于50% [66][68] 海外经济环境 - 外资持有中国债券规模连续3个月回升，6月末达4.39万亿元 [73][76] - 美联储释放鸽派信号，鲍威尔在杰克逊霍尔会议暗示9月可能降息，应对经济下行风险 [77][79] - 美国7月非农新增就业14.7万人，失业率降至4.12%，但关税冲击对经济下行压力加大 [79][82] - 美国地产销售低迷，成屋销售年化值393万套，新屋销售年化值62.7万套，高利率环境抑制复苏 [83] 2025年9月中债市场展望及配置策略 - 9月债市调整压力较大，历史数据显示收益率下行概率仅17%，调整幅度中位数2.59BP [86] - 建议配置盘在10年期国债收益率突破1.8%时逐步进场，30-10年期利差在30BP区间上沿可配置 [86] - 资金面面临跨季和缴税压力，需关注央行对冲操作，政府债供给规模预计环比下降1896亿元至1.3万亿元 [19][24] - 外部环境改善，人民币贬值压力缓解，央行货币政策重心转向经济增长和就业 [71][84]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 置换债券发行渐息，城投延续窄幅缩量，8月城投债净偿还84亿元，发行与到期规模同比缩量，特殊再融资债发行近尾声但提前偿还压力或未完全释放 [2][13][17] - 地市级主体融资回正，震荡行情下短久期发行占比提升，1年期债券规模明显抬升 [2][13] - 认购情绪整体回落，短久期品种逆势增长，1年以内债券需求提升 [3][14] - 信用债市场持续震荡，市场青睐短端品种，各期限、等级收益率整体上行，短久期表现相对平稳，1年以内各品种利差整体压缩 [3][15][54] 根据相关目录分别总结 置换债券发行渐息，城投延续窄幅缩量 - **发行偿还**：8月3797家HA口径城投发行债券5174亿元，偿还5258亿元，净偿还84亿元，较前月环比减少约12亿元，较去年同期收窄约166亿元；融资结构分化，地市级结束连续5个月净偿还，区县级等低层级继续缩量 [17] - **到期压力**：3797家HA口径城投债截至2026年末到期压力约6.47万亿元，2025年底剩余到期压力约18086亿元，9月为到期高峰；到期压力较大的省份有江苏、山东等，地市有青岛、南京等 [39][40][41] - **一级认购**：当月发行的城投债中，2728亿元债券披露招投标数据，平均认购倍数2.88倍，较前月降低约0.19倍；地市级主体认购倍数边际提升，各评级主体整体预冷，AA债券显著回落，长短久期表现分化，1年以内需求提升 [44][46][47] 信用债市场持续震荡，市场青睐短端品种 - **估值利差**：8月以来信用债市场震荡上行，市场倾向选择短端信用资产；月初受资金面等消息影响止跌回稳，中下旬权益市场带来波动，收益率与利差快速上行，月末二次止跌；各期限、等级收益率整体上行，短久期表现相对平稳，长短端利差表现分化，1年以内各品种利差整体压缩 [54][55][56] - **二级成交**：8月城投债成交活跃度下行，日均成交笔数连续3个月回落，taken成交笔数占比70%，多空比2.53；避险情绪驱动下，中短久期城投债成交占比明显提升，AA+、AA、AA(2)成交占比增加，1年期以内和1至3年期成交占比增加 [66][67]