充电宝行业危机 - 移动电源行业经历巨震，罗马仕、安克创新等头部企业大规模召回缺陷产品，罗马仕已停工停产6个月[3][4] - 召回规模：罗马仕召回49万台，安克创新召回71.3万台[4] - 民航局新规导致充电宝被大量废弃，多家企业3C认证证书被暂停[4] 电芯问题分析 - 缺陷产品系因电芯供应商安普瑞斯未经批准变更原材料导致[10][11] - 安普瑞斯为国内充电宝领域软包电池第一大供应商，2023年锂电池产量突破1亿只[12][13] - 电芯问题具体原因：正极材料多次变更，疑似三元材料在快充下结晶[14][15] - 电芯成本占充电宝总成本50%以上[9] 行业竞争格局 - 2024年移动电源市场规模预计135.9亿美元，2029年预计203.5亿美元，CAGR 8.4%[23] - 罗马仕"20000mAh 22.5W快充充电宝"价格从2021年129-149元跌至2024年69元[26] - 行业转向快充、外观、价格全面竞赛，但缺乏核心技术支撑[24][25] - 安克创新研发费用率8.5%，绿联4.9%，通过技术创新实现品牌溢价[29] 供应链问题 - 头部锂电厂商优先服务新能源汽车、手机等大客户，移动电源企业合作门槛高[17][19] - 安克创新转向与ATL合作，ATL在手机锂电池领域市占率超40%[18] - 电芯安全生产成本高，管理要求严格，厂商间存在梯度性差异[17] 行业深层问题 - 充电宝行业已陷入极度内卷状态，性能要求推高材料极限[28] - 中国手机配件企业高达48万家，产品同质化严重[29] - 行业需要重视研发和技术创新，避免价格战导致的恶性循环[29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2011 - 2015年与当前周期，全球经济疲软、产能过剩背景下硅铁供需和价格受影响 ，当前产能过剩矛盾突出，价格呈下行趋势，需求端对价格影响更持久显著 [3][23][26] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济与供需情况 - 2011 - 2015年全球金融危机余波影响，中国GDP增速从2011年的18.2%降至2015年的7.1%，供给侧改革后期推动硅铁需求复苏 ；2020年至今受疫情冲击，钢铁需求先降后呈V型反弹，支撑硅铁需求但拉动有限 [3] - 2011 - 2024年全国硅铁产能由650万吨增长至1102.4万吨，产能扩张近70%，青海、宁夏、陕西等地产能翻倍，陕西从2011年的21万吨增长至2024年的182万吨 [11] - 硅铁平均产能利用率自2023年未超过62%，仅内蒙维稳至一定高位，年产量趋稳于550万吨上下，内蒙、宁夏市场份额相对较大 [13] 价格趋势与政策影响 - 受产能过剩主导，需求拉动受限，硅铁价格在2013 - 2015年和2022 - 2024年快速下跌 ；2016年供给侧改革和2021年能耗双控政策对盘面有显著抬升作用 [8] - 2011年铁合金淘汰产能212.7万吨，2014年淘汰234.3万吨，2016年供给侧改革使钢铁行业落后产能出清，需求走弱 [16] - 2021年能耗双控影响下，主产地开启限电限产政策，内蒙对部分矿热炉施行产能退出政策，其他省份为完成指标跟进，价格因供应预期紧缩上涨 [17] 市场现状与核心矛盾 - 2021年硅铁行业受能耗双控影响市场波动，但产业端减产有限，供给高位 ；与2013年相比，产能扩张近70%，需求疲软，供需矛盾突出，价格下行 [23] - 核心矛盾包括产能结构性过剩、能耗双控缓冲效应、利润与政策博弈 [23] 价格走势与影响因素 - 截至2025年7月，产能过剩未解，黑色行业震荡偏弱，原料成本下移，硅铁价格重心持续下移，电费和兰炭价格变动是短期驱动因素 [24] - 新能源发电和政府补贴使北方主产地电价重心下行，兰炭价格随煤炭价格震荡下移，硅铁生产成本重心下移，价格持续下探，产量收紧，新增产能投放暂缓 [25] 需求端对价格的影响 - 2011 - 2015年和2021年至今，铁合金价格走势相似，供应过剩、需求端疲软主导价格下行，需求端对价格长期影响更显著持久，需求萎缩下不整合产业价格将走低 [26]

公司概况 - 珠海传美讯新材料股份有限公司正在冲刺北交所上市 [1] - 公司控股股东为迪明有限公司，实际控制人为LIM KHENG TEE和林裕翔，二人合计控制公司股权比例为62 79% [2] - 公司主要产品为水性染料墨水、分散墨水、水性颜料墨水和UV墨水，广泛应用于办公家用打印、广告图像数码喷印、纺织品数码印花等领域 [5] 管理层变动 - 创始人林裕翔于2023年12月卸任董事长职务，改由LIM KHENG TEE接任 [1][3] - 林裕翔目前仅担任公司董事兼副总经理 [3] - 2024年林裕翔离婚，分割了一部分股权给前妻，后者通过财产分割取得迪明公司12 84%股权 [3] - LIM KHENG TEE实际掌握最终决策权，持有迪明公司62 48%股权 [4] 经营业绩 - 2022年至2024年，公司营收分别为1 85亿元、1 92亿元和2 07亿元，归母净利润分别为3519万元、4220万元和4011万元 [5] - 2024年公司增收不增利 [1] - 主要产品中，分散墨水销售单价从2022年的42 02元/千克降至2024年的32 22元/千克，累计降幅达23 32% [5][7] - 水性颜料墨水2024年销售单价为74 46元/千克，较2022年下降12 94% [5][7] - UV墨水2024年销售单价为81 41元/千克，较2022年下降20 91% [7] 行业竞争 - 行业竞争日趋激烈，产品价格持续走低 [1][8] - 同行业上市公司宏华数科表示当前降价压力主要来自同行竞争，预计后续仍有降价趋势 [8] - 行业面临产能过剩风险，上下游企业如宏华数科、汉弘集团、色如丹等纷纷布局本行业 [8] - 公司计划通过IPO募资扩产，拟投入4315 96万元建设年产4700吨数码喷印墨水项目，总产能将从现有的9599 19吨提升至14299 19吨，增幅达49% [8]

智通财经APP获悉，花旗发布研报，根据6月美国汽车销量情况，重申Stellantis(STLA.US)"中性"评级， 目标价9欧元(约合10.57美元)。 激励措施/库存得到更严格的控制 美国平均经销商折扣为每辆车3417 美元。与 4 月份相比，每辆车的折扣 3273 美元有所增加，但仍低于 约 4000 美元的24个月高位水平，因为汽车制造商试图在下半年的关税出台之前稳定价格。在此背景 下，Stellantis平均折扣为每辆车 4842 美元，低于近期的 6400 美元的高位水平，但与同行福特(3700 美 元)和通用(3500 美元)相比仍处于较高水平。经销商库存状况相对于 2024 年的大幅增加似乎得到了更好 的控制，Stellantis美国经销商目前持有约 27 万辆车，供应期约为 68 天，低于福特目前的 70 天(尽管仍 高于市场平均水平的 54 天)。 美国分析师迈克尔·沃德(Micheal Ward)指出，美国整体市场在第二季度的销售得益于需求的增加，而这 一需求的增长又是在潜在关税相关价格上涨之前实现的。该团队指出，部分在 6 月销售中的提前购买效 应有所体现，但即便考虑到库存水平的下降， ...

纪要涉及的行业 中国金融行业、债券市场、银行理财市场 纪要提到的核心观点和论据 金融数据与社融结构 - 2025 年 6 月预计新增贷款约 2 万亿元，社融达 3.8 万亿元，社融增长得益于政府债券和企业债券融资增加，预计 6 月末社融增速环比回升 0.1 个百分点至 8.8%左右，上半年信用增速明显回升[3] - 未来几年中国社会融资结构将显著变化，政府债券融资占比将超信贷，银行资产中债券占比可能上升，稳定收益类产品受重视，因非政府体系农村需求低迷，政府债融资增多[1][9] 债市情况 - 下半年政府债券供给可能减少，对债市影响有限，上半年银行已大量配置政府债券，前五月银行体系债券投资增量超 6 万亿元，同比增加 3 万多亿元，且中国信贷需求持续偏弱[4] - 建议关注信用风险较低且收益相对较高的信用债机会，机构普遍看多但认为空间有限，央行 6 月初宽松资金面，短期资金利率显著降低，如 5 月 DR01 加权平均利率 1.5%左右，6 月降至 1.4%以下[1][8] 信贷需求 - 信贷需求长期偏弱，与经济去地产化和制造业产能过剩有关，地产和基建对贷款贡献基本为零，制造业普遍产能过剩，制造业龙头企业倾向债券投资而非贷款[1][4][5] 利率与收益 - 中国金融行业融资供给过剩，大型银行资产规模扩张压低融资利率，短期内大熊市可能性小，社会主要融资需求来自政府，政府债在社融结构中占比有望超信贷[7] - 信用债基久期未来可能延长至 3 年以上，收益空间可能更大，5 月存款利率下调，高等级信用债收益率可能接近银行 3 年定期存款利率，如股份行等三年定期执行利率 1.75%，预计五年高等级信用债收益率接近 1.8%[1][10][12] 投资建议 - 开放式债基投资者负债不稳应及时调整投资策略，7 月 20 号左右调整，关注高票息城投债、银行资本债、保险刺激债等标的[13] - 信用债投资关注银行永续债和二级资本债，如民生银行等，以及地方性银行如北部湾银行等利差压缩机会[18] - 提前布局科创指数成分科创债，关注非可续期科创债，其流动性优势使其在二级市场表现更好[24] - 城投点心债和美元债是确定投资机会，有 QD 额度可考虑投资[28] 市场表现与风险 - 新上市信用债 ETF 受资金青睐，累计市值扩容至 1282 亿元，但主要由券商自营持仓，稳定性不强，成分券中短久期集中，加权平均久期 2.6 - 4.4 年，两 A 级以上成分券占比 90%以上，高评级短久期成分券收益率不足 2%，需拉长久期或适度下沉[2][20][22] - 未来两周可能有进一步压缩行情，当前利率无法提供足够收益，投资者可关注信用下沉机会，但晚期进入有接盘风险[25][26] - 最近中国可转债和 REITs 涨幅显著，存在投资机会，但需注意价格波动和市场风险[31] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中国理财网 6 月初更新后不再披露具体理财产品规模，公开数据失真，7 月理财规模增量可能超 1.5 万亿，7 月 20 号后理财规模增长大头基本结束，但仍有流动性风险[14][15][30] - 7 月央行延续 6 月宽松态势但第一周回笼，若继续宽松利率型投资有下降空间，若收紧对杠杆和久期高位的券商自营及大行自营有巨大影响[16] - 银行理财规模 6 月 20 号到月底明显回表，7 月第一周基本恢复，7 月上半月大幅增长，下旬增速放缓[29]

政策信号与行业现状 - 中央密集释放整治无序竞争政策信号，强调纵深推进全国统一大市场建设，依法治理企业低价无序竞争，规范政府采购和招标投标，加强招商引资信息披露 [1] - 光伏、锂电池、新能源汽车、电商平台等新兴行业深陷"内卷式"竞争，光伏组件价格低至每瓦六毛多，百余款车型加入降价行列，储能系统中标价格屡创新低 [1] - 光伏行业各环节年产能均超1100吉瓦，出现阶段性供大于求，产品价格大幅下跌，2024年投资额超8000亿元 [2] 行业分析与机构观点 - 中央对光伏行业困境重视程度提高，后续针对性政策有望出台，光伏供给侧将迎转机 [3] - 工业生产者价格指数（PPI）连续负增长，2023年全体居民周均有酬劳动时间较2018年增加13.9小时 [3] - 本轮"反内卷"更突出政策与市场机制配合，通过绿色化、智能化政策支持淘汰落后产能，实现高质量发展与市场有序竞争 [3] 行业应对措施 - 光伏玻璃企业计划自7月开始集体减产30%，预计7月产量降至45GW左右 [5] - 硅料头部企业探讨"以大收小"整合方案，大全能源表示积极支持并参与解决行业问题 [5] - 光伏产业链价格已跌破现金成本线，头部企业减产契合政策导向，推动行业供需结构改善 [5] 行业前景与预测 - 高盛下调全球光伏行业产能出清拐点预期至2026年下半年，2025年6-12月全球光伏组件需求将下降40%，中国市场同比下行57% [7] - 2025年全球光伏新增装机量预测为531-583GW，其中国内新增装机215-255GW，6-12月国内新增装机量范围在17GW-57GW [8] - 2025年下半年全球月均需求预估仅为34GW，多晶硅与玻璃环节将面临严重过剩压力，2025年资本支出预计同比下降55% [8] 政策影响与项目收益率 - 两份政策文件将压缩工商业新增光伏项目收益率，预计30–40%的项目将低于8% IRR门槛 [9] - 高成本产能预计在2025年开始大规模退出，但完全出清需持续到2026年 [9]

报告核心观点 - 7月甚至三季度机构风险偏好降低，债市整体震荡偏多，后续下行空间有限，信用债价值凸显，供需格局继续优化，投资应选流动性好的主体，关键时点及时止盈 [2][10][11] - “反内卷”及解决产能过剩问题正成为地方政府重要任务，需综合治理“内卷式”竞争，部分行业产能过剩与部分服务业供给不足并存，治理要“软着陆” [23][38][39] - 金融债各品种收益率下行、信用利差收窄，二永债短久期利差压缩幅度有限，长端可关注中高等级品种 [60] 7月信用债投资策略思考 - 2025年上半年信用债收益率走势“一季度调整、二季度震荡下行”，一季度资金面收敛等带动债市调整，5年期AAA中票调整幅度近41BP；二季度资金成本宽松，5年期调整幅度近34BP [10] - 后市出口或阶段性走弱，关税谈判不确定，国内对冲政策效果待察，央行或重启国债买卖投放流动性，7月甚至三季度机构风险偏好降低，债市震荡偏多，但后续下行空间有限 [10] - 信用债票息价值凸显，三季度供需格局继续优化，投资选流动性好的主体，关键时点及时止盈，7月提前止盈情况有关税谈判突破、宽信用政策显效等 [11] - 城投债关注山东、河南、河北、安徽等区域，省级债务管控强的可下沉区县，还可关注柳州国企债或城投债；地产方面，央国企关注银行融资等，民企关注重仓区域销售及资金成本 [11][12][15] 城投债与区域宏观经济周度观点 “反内卷”及解决产能过剩问题正成为地方政府重要任务 - 规范治理“低价无序竞争”、推动“落后产能有序退出”成国家至地方重要任务，各部委和协会或出台更多政策综合治理“内卷式”竞争，需地方配合落实 [23] - 中央财经委第六次会议等强调纵深推进全国统一大市场建设，治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出等，国家解决“产能过剩”态度和政策有“边际变化” [23][25] - “内卷式”竞争原因包括行业企业内部策略、地方政府粗放招商等，部分行业产能过剩与部分服务业供给不足并存，传统产业不能简单退出，治理要“软着陆” [31][38][39] 投资建议 - 美国关税政策影响外贸格局，市场短期波动大，中美“关税”谈判达成降低关税共识，国内出口省市“稳外贸”策略奏效，国家部委发布扶持政策，中小企业生产经营将恢复 [42][43] - 关注发展动能与债务管控好的“经济大省”，以经济基本面为核心权重，适当拉长久期至5年 [43] - 关注化解债务有重大利好政策或资金落地的区域，以化债政策为核心权重，久期3 - 5年 [44] - 关注有较强产业基础与金融支持的地级市，以省级战略支持与产业基础为核心权重，期限2 - 3年，如湖南、湖北、河南、四川等省部分城市 [47][48][49] 金融债周度观点 - 本周金融债各品种收益率下行、信用利差收窄，银行二永债、券商短融和保险公司非永续债收益率上行幅度大，商金债、银行永续债和券商短融信用利差压缩幅度大 [60] - 二永债5Y以内中高等级品种信用利差下行至15%以下历史分位，短久期利差过薄，压缩幅度有限，不建议追涨，已有仓位可“持券待涨”；长端流动性好，可关注中高等级品种，对流动性差的城农商行长端二永债保持谨慎 [60] 一级市场跟踪 - 报告展示本周信用债、金融债发行情况，城投债和产业债认购、发行成本、审核通过/注册生效、协会完成注册情况等图表 [67][69][72] 二级市场观察 二级成交的“量” - 报告展示本周信用债成交规模和数量，城投债成交规模分省份、整体成交规模分隐含评级，产业债成交规模分行业，城投债和产业债加权成交久期等图表 [80][84][89] 二级成交的“价” - 报告展示本周城投债收益率分期限分隐含评级，产业债收益率分企业类型（国企、民企），金融债收益率分省份、分品种情况等图表 [96][98][99]

核心观点 - 近期市场和政策关注反内卷和去产能，或为产能过剩周期后期标志，市场化产能收缩已在进行，若需求无拐点，去产能对盈利短期影响不大，当下重点是需求能否稳住，若需求二次下降，股市可能重演2014 - 2015年流动性牛市，若需求企稳，全A盈利可能1年内拐头向上，股市有望走牛 [2][3] 策略观点：去产能对当期盈利影响较小 去产能三步 - 去产能遵循收入利润下降 -> 资本开支下降 -> 产能增速下降的步骤，投资者和政策制定者受人性影响，产能建设和去化滞后实际需求变化，营业收入先走弱，资本开支走弱更晚或更慢，营业收入稳定时产能过剩仍会持续 [3][11] 去产能效果显现条件 - 去产能对盈利短期影响不大，“需求决定方向，供给决定高度”，去产能政策影响供给，决定后续商品价格反转高度，行业价格下行期，去产能的高成本部分产能此前可能已停产，需求改善价格涨过成本密集期，才能体现去产能影响 [15] 与2011 - 2015年产能过剩周期对比 - 2011 - 2015年产能过剩周期需求经历两次下降，当下产能过剩诱因是2021年以来房地产下降，去年9月以来房地产销售下降速度放慢，全A营业收入增速逐渐企稳但力度弱，需验证是否会出现类似2014 - 2015年需求二次下降 [3][18] 当下市场判断 - 战略上当下类似2013和2019年，后续大概率发展为全面牛市，但战术层面指数快速突破震荡区间还需时间，7月市场可能震荡回撤但幅度可控，Q3后期或Q4盈利和政策有一个往乐观方向转变，市场有望回归牛市状态 [23] 近期配置观点 - 季度内偏价值，等Q3后期增加弹性行业配置，7月季报期风格易高低切，AI经历休整进入左侧观察区，金融周期中银行可超配，其他金融周期Q4或有类似2014年Q4行情 [26] 配置行业展望 - 新消费业绩和产业逻辑自洽，中报前后或月度休整；传媒AI季度休整尾声，估值性价比高；军工有独立需求周期和主题事件催化；银行、非银进可攻退可守；有色金属产能格局强；房地产左侧布局新一轮政策 [27] 本周市场变化 A股主要指数表现 - 本周A股主要指数大多上涨，创业板50（1.93%）、中小100（1.83%）、沪深300（1.54%）涨幅靠前，中证500（0.81%）、上证50（1.21%）、深证成指（1.31%）涨幅靠后 [30] 申万一级行业表现 - 申万一级行业中，钢铁（5.06%）、建筑材料（3.96%）、银行（3.77%）领涨，计算机（ - 1.28%）、非银金融（ - 0.72%）、交通运输（ - 0.20%）跌幅居前 [30] 概念类指数表现 - 概念股中，氢能源（16.98%）、基因编辑（13.47%）、邮轮（8.89%）领涨，赛马概念（ - 2.13%）、MLOps概念（ - 1.80%）、F5G概念（ - 1.64%）领跌 [30] 全球市场重要指数表现 - 本周全球股市重要指数涨跌分化，巴西圣保罗指数（3.21%）、标普500（1.72%）、上证综指（1.40%）表现靠前，恒生指数（ - 1.52%）、德国DAX（ - 1.02%）、日经225（ - 0.85%）表现靠后 [31] 重要商品指数表现 - 本周商品市场重要指数中，螺纹钢（2.81%）、铁矿石（2.50%）、国际黄金（1.80%）涨幅较大，LME锌（ - 1.17%）、PTA（ - 0.72%）、LME铜（ - 0.48%）表现靠后 [31] 2025年全球大类资产年收益率表现 - 2025年全球大类资产年收益率指标中，黄金（29.71%）、富时新兴市场指数（11.53%）、富时环球（10.23%）排名较高，美元指数（ - 10.59%）、布伦特原油（ - 8.21%）、南华工业品指数（ - 5.82%）排名靠后 [31] A股市场资金流向 - 本周南下资金净流入（港股通）共计126.89亿元（前值净流入259.48亿元），央行公开市场操作逆回购发行6522亿元，累计净回笼13753亿元 [32] 利率和基金仓位变化 - 截至2025年7月5日，银行间拆借利率本周均值相比前期下降，十年期国债收益率本周均值相比前期有所下降，普通股票型基金本周仓位均值相比前期下降，偏股混合型基金本周仓位均值相比前期上升 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 工业硅 - 成本方面，2025年上半年原料价格下滑，成本支撑减弱，下半年若无政策扰动，成本或进一步走低但空间有限[8][10] - 供应方面，产能过剩较多，2024年新增约65万吨，2025年产量预计410万吨，丰水期供应或增加[11] - 需求方面，2025年上半年多晶硅产量下滑抑制需求，出口量走低，下半年需求整体偏疲软[12] - 库存方面，截至6月底库存较高，上半年小幅去库，全年库存或小幅增加[13] - 结论方面，供给端弹性大，硅价或全年承压，若无政策干预较难产能出清[14] - 策略方面，无政策扰动时逢高卖出套保，下游可在盘面低于7000元/吨时适量分批买入套保[15][16] 多晶硅 - 成本方面，2025年上半年成本显著下降，受原料价格和能源成本影响[19] - 供应方面，产量下降，产能过剩压力大，2024年新增85万吨，预计全年产量降至120万吨[20][22] - 需求方面，2025年上半年国内抢装机驱动短期需求上涨，下半年消费较差，增速下滑[23] - 库存方面，上半年小幅去库，目前库存压力大，若自律减产效果好全年可小幅去库[24] - 结论方面，基本面压力大，价格或维持低位震荡，政策扰动可能使价格反弹[25] - 策略方面，盘面在3万元/吨附近时可逢低布局多单[26] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年价格综述 - 工业硅价格整体下跌探底，1 - 2月坚挺，3月走低，4 - 5月加速下跌，6月反弹[6][33] - 多晶硅价格先稳后降，春节前后稳定，4月开始下调，6月底均价跌至34 - 36元/千克[18][34] 2025年下半年价格展望 - 工业硅基本面弱，供应增加，需求疲软，去库压力大，价格预计维持在6000 - 9000元/吨，政策驱动可能突破压力[7][35][36] - 多晶硅供应有变数，开工或维持低位，价格面临压力，预计波动区间在3.1 - 4.0万元/吨，政策扰动可能反弹[18][37] 供应端情况 - 工业硅产能过剩，2024年新增约65万吨，2025年1 - 6月产量同比下滑15%，全年预计410万吨[11][45] - 多晶硅产能过剩，2024年新增85万吨，2025年1 - 6月产量同比减少42.8%，预计全年120万吨[20][102][109] 成本及利润 - 工业硅2025年上半年原料成本走低，成本支撑减弱，下半年若无政策扰动成本或进一步走低但空间有限[55][56] - 多晶硅2025年上半年成本显著下降，颗粒硅不含税现金成本预计2.5万元/吨，棒状硅在3.0 - 4.5万元/吨[19] 出口端 - 2025年1 - 5月中国工业硅出口27.24万吨，同比减少10.31%，预计全年同比减少5 - 10%[69] - 1 - 4月中国光伏组件出口83.29GW，同比下降6%[115] 消费端 - 2025年上半年多晶硅产量下滑，有机硅小幅增长，铝合金需求稳定增加，出口量走低[72] - 有机硅消费结构转变，传统建筑占比降低，新能源等领域占比增加，全年消费增速预计5%左右[72] - 铝合金行业开工稳定，消费量增加，预计2025年消费原生工业硅65万吨[92][95] 多晶硅 - 供应端产能过剩，产量同比大幅减少，新增产能投产推迟[102] - 消费端上半年抢装机驱动需求上涨，下半年消费较差，2025年增速下滑[112][114] - 进出口方面，出口同比下滑，海外需求弱，硅片、电池片、组件产量和价格有变化，库存有降有升[115][123][127] 库存及供需平衡 - 工业硅截至6月底库存97.0万吨，上半年小幅去库，全年库存或小幅增加[13][171] - 多晶硅上游厂家库存27万吨，下游原料库存13万吨，全行业库存高于40万吨，上半年小幅去库，若自律减产好全年可小幅去库[24][171]

核心观点 - 反内卷将成为未来3-5年影响中国经济和社会的关键事件之一，并带来资本市场的投资机会，尤其是商品领域 [2] - 本轮产能过剩与2015-2016年供给侧改革存在显著差异，主要体现在结构性过剩、政策定位和执行方式上 [4][5][9] - 产业利润传导机制不同：2015年上游利润改善挤压中下游，本轮则可能通过下游供给减少带动上游价格下跌，实现利润向下游转移 [7][8][11] 背景与性质差异 - **2015-2016年**：产能过剩集中于中上游（钢铁、水泥、电解铝等），同质化竞争严重，周期性因素主导，通过行政手段快速去产能 [4][5] - **本轮（2025年）**：产能过剩集中在终端消费领域（如光伏、新能源汽车），产品异质性强，叠加内需压力和外需疲软，需通过技术升级和市场淘汰优化供给 [4][5][9] 产业链差异 - **2015-2016年**：上游同质化过剩，下游需求压力较小，行政去产能释放上游利润，改善行业资产负债表 [7][8] - **本轮（2025年）**：下游“内卷”严重（如新能源汽车价格战），上游资源品（有色、煤炭、石油）因下游超量生产维持强势价格，进一步挤压终端利润 [7][8] 政策与执行差异 - **2015-2016年**：行政主导“休克疗法”，强制关停无效产能，短期阵痛换取供需平衡 [9][10] - **本轮（2025年）**：市场化“动态疗法”，通过碳排放管控、绿证交易等法制化手段推动技术升级，地方保护主义增加去产能难度 [9][10] 潜在影响 - 头部企业可能率先走出困境，但利润修复更依赖下游供给收缩而非价格上涨，过程将更缓慢 [11] - 与2015年供给侧改革的“暴风骤雨”相比，本轮反内卷政策更倾向于“润物细无声”的长期结构调整 [11]