核心观点 - 美联储实施2025年首次降息，将联邦基金利率下调25个基点至4.00%-4.25%区间，以应对就业疲软及潜在经济风险，释放市场流动性[1][2][14] - 华为全联接大会2025以"跃升行业智能化"为主题，发布全球最强算力超节点及集群产品，并公布未来三年AI算力基础设施规划，涵盖昇腾AI芯片、超节点互联技术及新型存储三大维度[1][11][18] - 国内房地产市场仍处调整阶段，8月一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.1%（降幅收窄0.1个百分点），同比下降0.9%（降幅收窄0.2个百分点）[1][15][16] - 投资建议聚焦新质生产力（人工智能、半导体等）、提振消费（家电、汽车等）、高股息资产及黄金避险机会[3][30] 资讯要闻及点评 - 华为发布Atlas 950 SuperPod（支持8192张昇腾卡）和Atlas 960 SuperPod（支持15488张昇腾卡）超节点产品，并推出算力规模超50万卡及百万卡的超节点集群，通过灵衢互联协议实现系统级突破[11][12][13] - 美联储降息25个基点符合市场预期，为自去年12月后时隔9个月再度降息，去年9-12月累计降息100个基点[1][14] - 8月70城房价数据显分化：上海新建住宅价格环比上涨0.4%，北京、广州、深圳环比下降0.4%/0.2%/0.4%；二线城市环比降幅收窄0.1个百分点至-0.3%[15][16][17] 市场概览 - 主要指数表现分化：创业板指周涨幅2.34%领涨，上证50跌幅1.98%领跌；科创100年初至今涨幅50.85%[20][21] - 申万一级行业中煤炭（+3.51%）、电力设备（+3.07%）、电子（+2.96%）涨幅居前[23] - 两市交易额及热点板块数据未提供具体数值[25][27][29] 投资建议 - 新质生产力领域关注人工智能、半导体芯片、机器人、低空经济、深海科技及可控核聚变，流动性宽松背景下科创类公司有望获超额收益[3][30] - 消费板块聚焦新消费、家电、汽车，政策以提振消费扩大内需[3][30] - 高股息资产提供长期稳定回报，黄金因地缘政治及经济不确定性凸显避险价值[3][30]

核心观点 - 跟踪的五大基准指数全面上涨 市场呈现强势特征[1][2] - 上证指数市盈率百分位达94.62% 超过70%高位阈值 沪深300指数市盈率百分位54.94%处于相对低位[2][22][23] - 周度融资余额增加636.57亿元 融券余额增加8.59亿元 显示市场风险偏好提升[8][18] 指数表现 - 沪深300指数周涨跌幅1.38% 上证指数周涨跌幅1.52% 深证成指周涨跌幅2.65% 创业板指周涨跌幅2.10% 中证500指数周涨跌幅3.38%[8][13] - 基准指数自2024年8月以来持续上行 截至2025年8月累计涨幅超30%[7] 行业表现 - 申万31个一级行业中26个行业上涨 5个行业下跌[8][14] - 电子行业涨幅居首 房地产、农林牧渔、传媒、有色金属行业涨幅前五[8][14] - 综合、银行、石油石化、医药生物、社会服务行业表现落后[8][14] 市场交易数据 - 周成交数量7176亿股 成交金额116320.75亿元[8][16] - 上涨家数3464家 下跌家数1894家[8][16] - 创历史新高股票59家 创历史新低股票4家[8][17] - 创30日新高股票486家 创60日新高股票423家 创120日新高股票380家[8][17] - 创30日新低股票46家 创60日新低股票30家 创120日新低股票16家[8][17] 估值水平分析 - 以2021年1月1日为基准 沪深300指数市盈率百分位53.68% 上证指数市盈率百分位94.28%[22][24] - 以2019年1月1日为基准 沪深300指数市盈率百分位54.94% 上证指数市盈率百分位94.62%[22][24]

投资要点 证券研究报告/量化策略研究 高股息与高自由现金流策略的全面对比与优化 我们在之前发布的两篇深度报告中研究了股息率因子和自由现金流因子，本篇报 告对这两种因子策略进行对比分析，并对之前构建的策略做进一步优化。 ——量化策略研究 2013年至今，自由现金流和红利低波的全收益指数均表现优异。2012/12/31- 2025/9/17，国证自由现金流全收益指数（480092.CNI）总涨幅678.74%，年化 收益率18.07%，最大回撤51.05%；东证红利低波全收益指数（921446.CSI）总 涨幅616.51%，年化收益率17.28%，最大回撤37.72%。 两只指数的编制逻辑、行业配置、市值分布、个股集中度存在差异。编制逻辑： 自由现金流指数剔除金融与地产行业，更侧重于企业财务质量，调仓频率高（季 度）；东证红利低波指数考虑了波动率因子，更侧重分红持续性和稳定性，半年 度调仓。行业分布：自由现金流指数行业分布更广泛，既包含汽车、家电等传统 制造产业，也涉及半导体、电力设备等新兴行业；红利低波指数主要集中在银行、 煤炭、公用事业等传统稳定型行业。在市值分布上，自由现金流指数成分股以百 亿市值个股为主 ...

核心观点 - 美联储实施"预防式"降息驱动美股上涨 降息预期升温推动标普500和纳斯达克100指数多次突破历史峰值 经济基本面保持强劲且消费数据超预期 支撑美股后续上涨动能[2][4][5] 市场表现与驱动因素 - 美股三大指数在降息预期升温中再次上涨 标普500指数在10个交易日内累计涨幅达2.0% 纳斯达克100指数累计上涨3.5%[4][5] - 指数突破历史峰值 标普500指数与纳斯达克100指数多次创出新高 展现强劲市场动能[4][5] - 行业表现分化明显 电信服务 信息技术和可选消费品表现最好 降息后小盘股因融资成本下降红利整体表现优于大盘股[9][10] 货币政策分析 - 美联储9月如期降息25个基点 联邦基金利率区间降至4.00%-4.25% 与市场预期一致[4][6] - 降息被定义为"风险管理型降息" 旨在提前对冲潜在风险而非应对经济衰退[4][6] - 美联储内部存在政策分歧 新任理事米兰主张降息50个基点 点阵图显示部分委员支持年内额外降息125个基点[6] 经济基本面支撑 - 美联储上调今年和明年经济增长预期 通胀与失业率预测保持稳定 释放经济基本面强劲信号[4][9] - 消费端表现强劲 8月零售销售环比增长0.6% 实际零售销售同比增长2.1% 连续11个月正增长[11] - 核心零售指标超预期 剔除食品服务 汽车经销商等销售额环比上升0.7% 远超0.4%的市场预期[11] 历史对比与前景展望 - 参照2024年9月"预防式"降息经验 美股后续在经济韧性支撑下实现持续上涨[4][11] - 当前关税对通胀影响被视为一次性冲击 不会引发持续性通胀压力 为继续宽松政策扫除障碍[13] - 劳动力市场疲软成为政策焦点 "降息交易"将成为美股市场主线逻辑 点阵图预示年内将继续降息[13]

其次，8 月财政收支双双回落，后续财政收入仍可能继续承压。 最后，美联储如期降息 25 个基点，本次议息会议的基调偏中 性。 总体来看，本周沪指震荡整固，全周量能均在两万亿上方，交 投情绪仍活跃。从海外环境来看，美联储如期在 9 月议息会议上宣 布降息 25 个基点。年内仍有两次降息的预期，但后续降息节奏仍 需观察美国的就业数据的走势以及下任美联储主席的提名情况。美 联储启动降息后，为我国后续的货币宽松创造了外部空间。从国内 环境来看，8 月经济延续走弱态势，各项经济数据普遍放缓：供给 端小幅回落；投资端继续承压，基建、地产投资跌幅扩大，制造业 投资连续两月负增；政策效果减退，社零继续放缓，但餐饮收入有 所回升。往后看，市场普遍预期 9 月经济或延续 8 月放缓趋势，叠 加国内有效需求不足问题依然突出，均指向下半年经济压力仍大， 后续政策加码的必要性进一步上升，但政策倾向可能仍将以"托底" 为主，而非强刺激。短期而言，我们对资本市场走势保持乐观，虽 然短期市场出现高位震荡反复，但政策预期仍保持相对积极，而目 前市场整体流动性仍维持较活跃态势，中长期趋势并未走弱。此外， 美联储开启降息周期，不仅为全球流动性宽松 ...

美联储降息决策与政策展望 - 联邦公开市场委员会（FOMC）决定将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.0%-4.25% 为自去年十二月以来的首次降息[1] - 多数委员预计2025年将再降息50个基点（较6月预测多25个基点） 2026年及2027年各降息25个基点 延续宽松政策取向[1] - 点阵图显示委员间分歧加剧 未来政策路径取决于就业市场恶化程度与通胀压力演变[12][40] 经济增长与消费动能分析 - 美联储将2025年GDP增长预期从1.4%上调至1.6% 隐含下半年增速达1.8% 经济韧性超预期[2] - 增长动力主要源于企业资本开支（特别是AI产业投资）及高收入家庭支出 网络零售环比增长2.0%[2] - 8月零售销售环比增长0.6%（核心零售增0.7%）但消费者信心指数跌至55.4 七成家庭预期通胀增速超过收入[2] 通胀结构变化与风险 - 8月CPI环比上升0.38%（核心CPI增0.35%） 服务价格取代商品成为通胀主导因素[3] - 服务领域中住房租金止跌回升 机票与酒店价格分别上涨5.9%和2.3% 商品价格关税传导率仅0.03个百分点[3] - 通胀超预期风险可能压缩美联储进一步宽松空间 尤其若服务需求持续强劲[3][12] 就业市场恶化信号 - 8月非农就业仅增2.2万人（远低于预期的7.5万人） 7月数据下修至7.9万人 失业率升至4.32%[4] - 劳动参与率与失业率同步走弱 除贸易、医疗和公共事业外多数行业就业人数下滑[4][34] - 鲍威尔强调移民人口减少导致劳动供需同步收缩 年轻人及少数族裔就业困难加剧[34] 资产配置建议 - 报告推荐关注黄金、数字货币及利率敏感板块 具体包括GLDUS（SPDR黄金ETF）、IBITUS（比特币信托ETF）和ITBUS（美国房屋建筑业ETF）[5][13] - 降息周期中对房地产、建筑及中小盘板块形成利好 同步推荐RWRUS（REIT ETF）和IWMUS（罗素2000指数ETF）[13] 美联储政策框架与决策机制 - 鲍威尔重申美联储决策独立性 强调政策仅基于经济数据与非政治化专业判断[30][31] - 双重目标（最大就业与物价稳定）存在张力 当前政策从偏紧向中性调整以应对就业风险[36][38] - 降息属于风险管理型调整 非危机应对 单次25基点效果有限但预期管理至关重要[39][41] 经济部门表现与风险 - 企业AI投资强劲但可持续性存疑 高收入群体支撑消费而中低收入家庭动能弱化[42] - 房市对利率高度敏感 全国性住房短缺需结构性解决方案 非仅靠货币政策[43] - 车贷与信用卡违约率上升但未达危险临界点 金融体系整体稳定[43]

核心观点 - 美联储9月FOMC会议降息25基点至4.00%-4.25%区间 属于预防式降息操作 旨在防范经济下行风险 特别是劳动力市场风险 但此次降息不意味着连续降息周期的开启 当前降息空间有限 仅4-5次 中性利率已升至3%左右 尽管市场预期10月和12月各降息一次 但报告认为需对降息预期保持谨慎 年内可能仅有一次降息 甚至存在不降息的情形 主要因美国经济仍有韧性 短期通胀上行风险压力较大 且劳动力市场未出现意外下行 [2][3][35] 美联储预防式降息的政策逻辑 - 本次降息符合市场预期 政策利率较上年同期已降低100基点 当前水平为4.25%-5.5% 货币政策的限制性程度明显缓解 为美联储提供更大操作空间和容错余地 [4] - 与2024年3季度经济指标显著走弱、劳动力市场急速降温甚至触发"萨姆规则"的情形相比 当前美国经济环境明显好于上年同期水平 劳动力市场虽有隐忧但远未达到危机程度 [4] 劳动力市场成为政策锚点 - 劳动力市场是美联储短期政策制定的主要考量因素 尽管失业率处于历史低位 但非农就业增长仍在放缓 三个月平均就业增长从6月会议时的15万人大幅下调至8月的2.9万人 [9] - 劳动力市场频繁经历下修 年度基准修订下修了90万人的非农就业 统计模型误差及劳工部局长更换增加外部噪音 使美联储数据路径依赖难度增大 [9] - 当前劳动力市场降温具有明显结构性特征 限制移民政策导致供需双弱格局 低失业率更多体现为"弱平衡"状态 劳动参与率下降限制失业率快速上行 因此大幅降息较难迅速改善就业市场 反而可能引发通胀意外上行 [9] 对通胀风险的适度容忍 - 美联储当前政策体现出对通胀短期上行风险的适度容忍 对关税引发持续通胀螺旋的担忧有所减弱 美联储官员普遍认同将关税政策影响视为"一次性"价格上涨 这为其更专注于就业目标提供支撑 [18] - 近期劳动力市场降温本身对通胀具有抑制作用 工资增长放缓有助于缓解成本推动型通胀压力 基于此判断 美联储认为可在防范就业风险的同时适度容忍通胀短期波动 [18] 点阵图显示降息存在较大分歧 - 点阵图显示美联储内部对后续政策路径存在较大分歧 19位票委中 10位支持降息2次及以上 9位支持2次以下 其中6位认为年内无需再降息 点阵图中位数显示年内仍存在两次降息 [23] - 尽管存在分歧 但美联储仍较为团结 9月利率声明中仅有斯蒂芬米兰投出唯一反对票 支持更大幅度的50基点降息 而此前相对鸽派的鲍曼、沃勒并未投反对票 反映美联储专业性和独立性 白宫施压和影响暂时有限 [23] 经济预测呈现乐观基调 - 美联储2025年9月经济预测传递出乐观经济前景 上调美国2025年、2026年和2027年GDP预测 同时下调未来两年失业率预期 仅略微上调通胀预测 [24] - 具体预测调整：2025年实际GDP增速从1.4%上调至1.6% 2026年维持1.6% 2027年从1.8%上调至1.9% 2025年失业率从4.5%下调至4.3% 2026年从4.5%下调至4.4% 2025年PCE通胀从3.0%维持不变 核心PCE通胀从3.1%维持不变 [27] - 考虑到2026、2027年"大而美法案"带来的"宽财政"预期 上调经济增速预测具有合理性 潜在进一步降息将为美国经济增长提供支撑 但也意味着未来两年降息空间可能相当有限 [24] 基准情形下年内可能仅有一次降息 - 鲍威尔在新闻发布会上展现谨慎基调 相较于8月杰克逊霍尔会议释放的明确降息信号有所收敛 强调"风险管理" 试图在满足经济需要的同时保持政策专业性和独立性 [35] - 报告重申此前观点 美联储9月重启降息不意味着连续降息周期开启 当前降息空间仅有4-5次 尽管利率期货市场和主流预测网站显示10月、12月可能各降息一次 但对降息预期仍需谨慎 如未出现劳动力市场意外下行 2025年内降息可能仅有一次 且不降息情形仍存 [35]

市场表现概况 - A股主要宽基指数多数收跌 沪指跌0.30%收报3820.09点 深证成指跌0.04%收报13070.86点 创业板指跌0.16%收报3091.00点 科创50跌1.28%收报1362.65点 [1] - 全市场个股涨跌分布呈现普跌格局 1909只个股上涨 3403只个股下跌 115只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计23238亿元 较上个交易日缩量8113亿元 [1] 行业板块表现 - 申万一级行业涨跌各半 煤炭行业领涨1.97% 有色金属涨1.19% 建筑材料涨1.05% 社会服务涨1.01% 国防军工涨0.85% [1] - 汽车行业领跌1.94% 医药生物跌1.41% 计算机跌1.26% 非银金融跌0.88% 机械设备跌0.60% [1] - 概念板块中挖掘机 煤炭开采 光刻胶 西部大基建 摄像头 新疆振兴 锂矿 存储器 钛白粉 大飞机 稀有金属 航母 家用轻工 一带一路 黄金珠宝涨幅居前 [2][11] 资金流向特征 - 煤炭行业当日成交额约5000亿元 有色金属成交额约4000亿元 建筑材料成交额约3000亿元 [10] - 跌幅居前概念板块包括连板 锂电电解液 炒股软件 操作系统 机器人 抗癌创新药 工业4.0 疫苗 高送转 边缘计算 打板 新能源汽车 汽车零部件 CRO [11][12]

核心观点 - AI云侧和端侧技术持续突破 电子行业景气度与国产化全面共振 行业评级为看好 [1][3] - 消费电子领域 iPhone 17系列通过外观创新和性价比提升带动换机潮 果链供应商受益于高稼动率和单机价值量提升 [7][8] - 半导体领域 AI算力需求强劲 国产化进程加速 重点关注算力硬件、芯片设计和底层国产化环节 [14][15][16] 消费电子行业分析 智能手机市场 - 2025Q2全球智能手机出货量2.89亿部 同比下滑1% 延续弱复苏态势 [21][22] - iPhone 17系列通过外观创新和性价比提升带动销量 首发销量大幅超出市场预期 [7][22] - 三星以20%份额位居2025Q2市场第一 苹果份额16%位列第二 [21] 创新技术应用 - AI端侧落地加速 AI眼镜2025Q1全球出货量60万台 同比增长216% [9][76][77] - 华为Pura 80系列搭载真·1英寸国产大底CIS和双潜望镜镜头 光学创新再添新柴 [11][64][71] - 折叠机生态成熟 华为推出阔折叠和三折叠新形态 苹果预计2026年底发布首款折叠iPhone [13][73][74] 零部件升级 - iPhone 17 Pro系列首次搭载VC均热板散热系统 石墨膜用量提升 [31][35] - 钢壳电池和硅碳负极新技术应用 电池容量突破5000mAh [12][48][49] - LTPO屏幕渗透率快速提升 2025年渗透率预计达19.6% 2028年有望达到79.7% [25][63] 战略拓展 - 消费电子供应链向人形机器人和新能源车领域拓展 特斯拉Optimus机器人全身自由度超200个 [85][89] - 精密加工和量产化能力成为消费电子供应商的优势 [89] 半导体行业分析 算力硬件 - 北美头部云厂商对2026年CAPEX增长给出乐观指引 全球AI基础设施投入能见度提升 [14][95][99] - 英伟达推出Rubin CPX推理芯片 宣称可实现30-50倍投资回报率 [92][99] - 2024年全球服务器/数据存储领域PCB市场规模109.16亿美元 同比增长33.1% [104] 芯片设计 - 政策驱动端侧AI落地 国务院要求2027年智能终端普及率超70% [15][108] - SoC芯片需求旺盛 瑞芯微2025Q2营收同比增长65% 归母净利润同比增长179% [15][109][110] - 存储芯片价格拐点向上 DRAM和NAND Flash价格预计进一步上涨 [15][116][122] 底层国产化 - 中芯国际2025Q2营收22.09亿美元 全球晶圆代工市场份额5.1% [125][127] - 半导体设备国产化进程加速 重点关注刻蚀和薄膜沉积环节 [137][138] - 半导体材料国产化率提升 本土晶圆厂持续扩产推动需求 [16][143][146] 投资建议关注 消费电子产业链 - 结构件和散热：蓝思科技、领益智造、中石科技 [30][32][89] - 光学创新：思特威、韦尔股份、欧菲光 [64][66][72] - 电池技术：欣旺达、珠海冠宇 [49] 半导体产业链 - 算力硬件：胜宏科技、沪电股份、寒武纪 [18][104] - 芯片设计：恒玄科技、瑞芯微、纳芯微 [18][109][114] - 晶圆制造和设备：中芯国际、北方华创、中微公司 [18][127][139] 新兴领域 - AI眼镜SoC和存储：恒玄科技、瑞芯微、佰维存储 [76] - 先进封装：长电科技、通富微电 [132] - EDA工具：概伦电子、广立微 [149][150]

降息后美债利率走势推演 - 根据1个月期国债利率相对于目标利率区间的表现，将降息后利率走向分为四种情景：未预期（利率低于目标区间上缘小于5bp）、正常消化（利率逐渐进入目标区间中段）、提前完全消化（利率持续处于目标区间中段）与不及预期（利率高于目标区间下缘小于5bp）[4] - 未预期情景下市场对长期利率下行押注不足，向长端传导偏弱，主要发生于世纪初互联网泡沫破裂、2019年低利率环境及2024年担忧美国财政时期[4] - 不及预期情景多见于2008年金融危机期间，风险补偿性期限溢价上升导致长短端利率分离，降息对长端无即时显著影响[4] - 正常消化模式下市场处于双重风险困境，10年期国债利率先经历3-5日平稳期（波动极小），1周后因风险重估上行7-10bp，3周后随新数据公布分化交易逻辑[5] - 提前完全消化模式下经济环境稳定，属预防式降息，短端利率平稳，长端利率随降息预期平滑下行，例如2019年7月末30个交易日内长端利率平均下降50bp[5] - 当前降息模式更接近正常消化情景，10年期国债利率预计本周维持4.06%，下周可能因通胀和财政风险重估升至4.06-4.16%平台，随后关注9月末核心PCE是否升至3.0%及10月初失业率是否升至4.3%[6] - 模式转向可能性较低，因提前完全消化需单边风险环境，而未预期与不及预期情景更为极端[6] 9月FOMC会议政策调整 - 联邦基金利率下调25bp至4.00%-4.25%区间，政策表述由限制性转向中性，为后续降息通道埋下伏笔[7][8] - 投票结果反映美联储独立性维持，仅新理事米兰支持降息50bp，其余成员均支持25bp降息[8] 经济预期调整 - 实际GDP增速预期上调：2025年从1.4%升至1.6%，2026年从1.6%升至1.8%，2027年维持1.9%[9] - 失业率预期优化：2026年从4.5%降至4.4%，2027年从4.4%降至4.3%[9] - 通胀预期调整：2026年PCE通胀从2.4%上调至2.6%，核心PCE维持2.6%；当前PCE为2.6%（预期3.0%），核心PCE为2.9%（预期3.1%），暗示未来数月通胀可能上升[9] - 长期通胀预期稳定在2%[9] 利率预期与就业风险 - 年末联邦基金利率中值降至3.6%，较6月预测3.9%低30bp，对应剩余两次会议共50bp降息[10] - 除一位理事（大概率米兰）预期利率在2.75-3.0%区间外，其余FOMC成员预期仅较6月下移25bp[10] - 货币政策声明强化就业下行风险担忧，指出劳动力需求端弱化显著，近三个月非农就业增长仅2.9万，失业率升至4.3%[10] 通胀传导与政策展望 - 关税成本主要由进口商及中间环节承担，向消费端传导偏弱，未来需观察企业从"宣称提价"到"真实提价"的转变[11] - 大幅降息（如50bp）仅适用于政策需迅速行动的紧急情况，未来数月若无严峻数据变化，大概率维持25bp小幅调整[11]