1. 报告行业投资评级 未提及 2. 报告的核心观点 - 交易台市场观点方面，不同债券表现各异，如LG Energy签合同使LGENSO 26 - 35s利差收窄，部分债券价格有涨有跌 [1] - 中国政策以经济再平衡为优先，预计4Q25政策实施窗口或开启，对市场有不同阶段影响 [2][14] - 对部分债券给出投资建议，如维持对VNKRLEs的买入评级，将YLLGSP的建议从买入改为中性 [2][8][10] 3. 各部分总结 交易台市场观点 - 昨日KR市场，LGENSO 26 - 35s利差收窄6 - 12bps；中国IGs中，CNOOC/JD 39 - 50s长端价格下跌0.4 - 0.7pt；ZHOSHK 28利差再收窄8bps；金融债、保险债、香港债券、中国地产债等均有不同表现 [1] - 今日上午，LGENSO 27 - 35s利差扩大2 - 3bps；ZHOSHK 28利差再收窄1bp；BBLTB 34 - 40s利差收窄2 - 5bps；部分债券价格有变动 [2] - 非地产债中，EHICAR 26/27上涨0.4 - 1.2pts；东南亚ADSEZ 27 - 31s上涨0.1 - 0.2pt [3] - CNH市场，新发行的部分债券价格下跌；CNH LGFVs中，KCGZIG定价3年期14亿人民币债券；SOE永续债中，SPICPD Perp上涨0.1pt [4] - 昨日表现最佳和最差债券有GWFOOD 3.258 10/29/30上涨2.5，JMUDIV 6.9 05/30/27下跌1.3等 [5] 宏观新闻回顾 - 周三，S&P跌0.12%、Dow跌0.38%、Nasdaq涨0.15%；美国联邦基金利率不变；7月ADP非农就业人数增10.4万；2Q25 GDP季环比增3.0%；特朗普称将对印度加征至少25%关税；美国国债收益率上升 [6] 分析员市场观点 - VNKRLE方面，万科获深圳地铁不超8.69亿人民币贷款，累计获贷227亿人民币，维持对VNKRLEs的买入评级 [8] - YLLGSP方面，仁恒置地进一步回购4665万美元债券，将其建议从买入改为中性 [10] - 中国政策方面，政治局会议信号显示宏观政策转向经济再平衡，预计4Q25政策实施窗口或开启，对市场不同阶段有不同影响 [14] 中国地产债券推荐 - 给出CHJMAOs、DALWANs等多只债券的到期时间、询价价格和到期收益率等信息 [12] 离岸亚洲新发行债券 - 今日无新发行债券定价 [22] - 成都与欧洲工业园区计划发行3年期美元债券，定价7.3%，未评级 [23] 新闻和市场动态 - 昨日发行66只信用债，金额380亿人民币；本月累计发行2033只，金额2.11万亿人民币，同比增12.8% [25] - 涉及多家公司动态，如京东收购德国零售商、美团股东减持等 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年7月政治局会议强调“十五五”规划关键节点，延续“四稳”主线，政策更加注重精准落地与动态调整，首次提出“强化宏观政策取向一致性”，对债市预期扰动或暂告段落，10年期国债收益率有望回归理性 [1][3] - 财政政策更积极，加快政府债券发行使用，当前地方政府专项债券进度已超90%，财政提速提振经济效果显现，二季度GDP同比增长升至5.2% [2] - 货币政策维持“适度宽松”，倚重结构性政策工具精准投放，支持科技创新、提振消费等行业 [2] - 内需强调民生与消费联动，深化改革重视“反内卷”，推进全国统一大市场建设和重点行业产能治理 [3] 根据相关目录分别进行总结 会议背景与经济形势判断 - 2025年7月会议决定召开二十届四中全会，部署下半年经济工作，我国经济运行稳中有进，需巩固拓展回升向好势头 [1][6] - 与2025年4月和2024年12月会议对比，各时期经济形势和面临挑战不同，政策侧重点也有所差异 [6] 宏观政策 - 财政政策延续“更加积极”定调，要求加快政府债券发行使用，提高资金使用效率，今年财政赤字率上浮、政府债提速 [2][6] - 货币政策维持“适度宽松”，保持流动性充裕，推动社会综合融资成本下行，支持特定行业，今年多倚重结构性政策工具 [2][6] - 首次提出“强化宏观政策取向一致性” [1] 内需与改革 - 内需方面强调民生与消费联动，在保障改善民生中扩大消费需求，培育服务消费新增长点 [3] - 深化改革重视“反内卷”，纵深推进全国统一大市场建设，治理企业无序竞争和重点行业产能 [3] 债市影响 - 会议定调偏重政策连续性与结构优化，增量刺激布局符合市场预期，政治局会议短期对债市预期扰动或暂时结束 [3] - 预计在无新降息预期下，随着长期议题短期冷静，10年期国债收益率将重回1.7%中枢，资金宽松时处于1.65%-1.7%区间 [3] 其他政策举措 - 积极稳妥化解地方政府债务风险，严禁新增隐性债务，推进地方融资平台出清，增强资本市场吸引力和包容性 [7] - 扩大高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘，帮助外贸企业，优化出口退税政策，建设开放平台 [7] - 实施就业优先政策，促进重点群体就业，落实惠民政策，做好民生保障和安全稳定工作 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 二季度REIT经营表现基本延续预期趋势，保障房、消费、市政环保板块多数项目经营稳健，仓储出租率升但租金承压，产业园延续前期走势，高速与能源板块内部分化 [4][6] - REIT二季度报披露后整体行情走低，与一季度报披露后行情板块结构差异大，本轮回调正值投资者风险偏好转换和大类资产行情轮动期，基本面定价权重小 [4][38] - 短期REIT整体行情或受债性主导，经营弹性低的项目关注宏观大类资产轮动主线，负债端稳定的投资者可考虑长期配置价值；分子端弹性高的项目与板块短期受市场情绪和交易者结构影响，长期看经营表现 [4] 根据相关目录分别进行总结 二季度REIT业绩表现 - 保障房板块整体经营稳健，配租类和市场化租赁类项目收入指标多同比环比正增，部分项目受扩募、税收等因素影响 [7] - 高速板块项目间收入与经营分化，受季节性和路网变化影响，不同项目营业收入同比增速在 -12% - 16%不等 [11] - 能源板块因“看天吃饭”属性，收入与经营指标波动率高，电价市场化改革是主要影响因素，不同项目收入表现分化 [16] - 市政环保板块整体经营稳定，部分项目受供暖季、垃圾处理量、污水处理量等因素影响，收入有不同程度变化 [19] - 产业园板块延续过去经营走势，工业厂房类项目相对稳定，研发办公类项目多面临“以价换量”和“量价齐跌”情况，收入指标同比降幅多在7% - 25%区间 [22] - 仓储物流板块经营韧性较足，多数项目出租率企稳回升，但租金仍承压，过半可比项目EBITDA增速环比为正，可供分配金额环比收正 [27] - 消费板块经营稳健，部分项目收入受季节性影响环比回落，但经营指标保持相对高位，奥特莱斯项目季节性特征显著 [31] 交易结构造成的基本面背离 - 与一季度报披露后行情不同，二季度报披露后REIT行情虽整体回调，但板块间分化小，主要由保障房、市政板块领跌，产业园板块跌幅小 [38] - 一季度报披露后回调由分子端驱动，二季度报披露后回调由分母端驱动，本轮回调围绕投资者风险偏好转变，REIT市场偏债型项目跌幅更深 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持三季度是下半年债市做多窗口的判断，短期“反内卷”政策扰动债市，长期债市或反转利多，资产荒驱动配置盘买债逻辑未变 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 如何看待债市波动加剧 - 近期权益与商品轮番压制债市，利率运行区间或小幅抬升，但仍维持三季度是下半年债市做多窗口的判断，短期不能轻视“反内卷”政策对债市的扰动，长期对应机会 [10] - 短期“反内卷”政策对债市扰动逻辑有三点：风险偏好压制逻辑，商品和权益市场定价“反内卷”，高风偏资产分流债市资金；通胀/滞涨预期逻辑，类比2016年供给侧改革，部分债市机构投资者对价格紧缩信心动摇；情绪及脆弱性扰动逻辑，债市新增仓位点位低且策略脆弱，易受情绪扰动，行情驱动时止盈或止损诉求强 [11] - 长期债市可能演绎反转利多逻辑：市场对反内卷概念预期可能自行纠偏，本轮反内卷与2016年供给侧改革核心差异在产能定性，目前去产能压力或小于2016年，通胀压力待观察；需求政策配套预期可能弱化，反内卷定价或走出“先定价通胀→后定价需求走弱”的反转下行节奏；中美谈判持续进行，内需政策需走一步看一步，短期债市波动或放大，利率中枢或上移，下半年债市交易核心在把握波段节奏 [13][16][17] - 资产荒驱动配置盘买债的底层逻辑未变，波动对应做多机会，负债端稳定的机构可把握调整空间 [3] - 本轮市场调整中，除基金恐慌性抛售外，其他配置型机构净买入力度增加：利率债方面，农商行是主要承接盘，7.21 - 7.25净买入2573亿元，略高于基金净卖出规模；信用债方面，理财、保险等机构净买入力度增强，但承接力量弱于基金净卖出力量，7.21 - 7.25主要非银买盘净买入规模降至318亿元；二级债方面，大行、股份行等是5年以下二级债主要承接方，保险是5年以上二级债主要承接盘，2 - 5年二级债非银买盘总体规模下滑至 - 152亿元，5年以上二级债保险承接力量较强，主要非银买盘总体净买入规模未明显回落 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年07月18 - 25日，国债收益率上行、期限利差走阔，央行净投放2123亿元，银行间和交易所资金价格整体上行，利率债一级市场净融资2091.69亿元，国债各期限收益率均上行，10Y - 1Y期限利差走阔至34.89BP [1][15][33] - 2025年07月21 - 27日，信用债到期收益率整体上行，一级市场新发行956只、规模12074.83亿元，净融资-2478.24亿元，公司债发行只数占比最大，AAA级发行规模占比77.67%，发行以1年为主，金融业发行只数最多 [2][48] - 2025年07月18 - 25日，欧美股指多数上行，美三大股指和欧洲部分股指上涨，亚太股指涨跌互现；美债收益率分化；美元指数周跌0.80%，非美货币走强；原油和黄金价格下跌 [3][62][72] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - **流动性观察**：2025年07月18 - 25日，央行开展23438亿元逆回购操作，到期21315亿元，净投放2123亿元，银行间和交易所资金价格整体上行，如DR001上行6.08BP至1.5174%，GC001上行3.00BP至1.4130% [15][19][21] - **一级市场发行**：2025年07月21 - 27日，利率债一级市场发行9398.05亿元，到期偿还7306.36亿元，净融资2091.69亿元，地方政府债发行较前期增加 [27] - **二级市场交易**：2025年07月18 - 25日，国债和国开债现券收益率整体上行，国债1 - 10年期分别上行3.45 - 7.92BP，10Y - 1Y期限利差从31.62BP走阔至34.89BP；国开债1 - 10年期分别上行4.30 - 9.53BP，10Y - 1Y期限利差从23.82BP走阔至28.57BP [33][34] 信用债 - **一级市场发行**：2025年07月21 - 27日，信用债一级市场新发行956只，规模12074.83亿元，环比减少1330.33亿元，净融资-2478.24亿元，公司债发行只数占比最大，AAA级发行规模占比77.67%，发行以1年为主，金融业发行只数最多 [48][50] - **二级市场交易**：2025年07月18 - 25日，城投债和中短期票据到期收益率整体上行，城投债AA评级3年期上行幅度最大为12.27BP，中短期票据AAA评级10年期上行幅度最大为11.99BP [58] - **一周信用违约事件回顾**：2025年07月21 - 27日，1家企业信用债违约，鸿达兴业股份有限公司“鸿达退债”于7月24日违约，债券余额3.37亿元 [60][62] 大类资产周观察 - **欧美股指多数上行**：2025年07月18 - 25日，美三大股指上行，道指周涨1.26%、标普500指数周涨1.46%、纳指周涨1.02%；欧洲三大股指多数上行，德国DAX指数周跌0.30%，法国CAC40指数周涨0.15%，英国富时100指数周涨1.43%；亚太股指涨跌互现 [62][63] - **美债收益率分化**：2025年07月18 - 25日，1、3年期美债收益率分别上行1.00BP、2.00BP，5、7、10年期分别下行1.00BP、3.00BP、4.00BP，10Y - 1Y期限变动-5.00BP至31.00BP [65] - **美元指数走弱，非美货币走强**：2025年07月18 - 25日，美元指数周跌0.80%，英镑兑美元周涨0.21%，欧元兑美元周涨0.99%，美元兑日元周跌0.77%，美元兑人民币周跌0.11% [70] - **周内原油下行，黄金价格下跌**：2025年07月18 - 25日，COMEX黄金期货价格周跌0.61%，伦敦现货黄金价格周跌0.35%；布伦特原油价格周跌1.21%，WTI原油价格周跌3.24% [72] 投资建议 - 7月中央政治局会议或聚焦“稳增长”与“调结构”双主线，稳增长扩内需、提振消费，发挥存量政策效用、适度推出增量政策；调结构推进反内卷与统一大市场，细化相关措施 [4][76][77] - 房地产市场供需两端或多维施策，供给端明确标准、加大收储，需求端放松购房门槛 [77] - 资本市场鼓励长线资金入市，完善退市制度、强化监管，推动金融与科技融合 [78] - 民生领域稳就业成核心，通过项目创造岗位、扩大基层岗位和企业扩招缓解就业压力 [79] - 稳外资与扩开放应对关税重构压力，加强知识产权保护、落实外资待遇、优化营商环境 [79] - 中长期布局衔接“十五五”规划，聚焦战略性新兴产业，推动清洁能源项目建设 [79] - 债市短期波动加大，建议以票息策略为主，灵活调整久期，抓住交易性机会 [4][80]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - FOMC决议温和，强调经济不确定性，维持利率不变，内部观点有分化，市场即时反应温和 [4][7] - 发布会发言偏鹰，强化不设降息路径观点，市场开始定价9月不降息 [4][13] - 短期美债或熊平、美元走强，中长期美元指数中枢或下行，我国债市利率下行方向不变 [4] 根据相关目录分别进行总结 联储议息会议关注什么 FOMC决议基调温和，依旧强调经济不确定性 - 2025年7月FOMC决议表述相比6月有三点变化，基本面评估调整为经济增长放缓，风险评估强调不确定性仍高，两位理事反对决议倾向降息 [7] - 美联储决议基调温和，强调经济不确定性，希望市场不过分憧憬9月降息，等待更多数据判断 [9] - 决议发布五分钟内，市场反应相对温和，标普500指数下跌0.08%，2年期美债收益率上行0.21BP，10年期美债收益率不变，现货黄金下跌，美元指数走强0.05% [4][10] 新闻发布会发言偏鹰，强化不设降息路径观点 - 鲍威尔发言偏鹰，强调不设降息路径，认为用6月预测不合适，关税通胀传导待更多信息，劳动力市场大致平衡 [13][14] - 发布会期间，市场定价9月不降息，标普500一度跌幅达0.69%，2年期美债上行6.35BP，10年期美债上行2.99bp，现货黄金下探，美元指数上涨0.43%至99.8 [4][16] 如何看待市场 - 短期美债收益率曲线或熊平，2年美债利率在3.8%-4.2%震荡，10年美债利率在4.25%-4.65%震荡 [18] - 短期美元指数维持强势或上行至100以上，因关税谈判细节敲定和美元资产收益率强势 [18] - 中长期财政赤字等因素或使美元指数中枢下行，我国降息外部限制放松可期待，债市利率下行方向不变 [4][20]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 7月30日中央政治局会议召开，后续政策方向将影响债券市场，预计债市进入修复行情，10年和30年国债有望回到调整前位置 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 经济——巩固拓展向好回升势头 - 一、二季度GDP同比分别增长5.4%、5.2%，超出全年经济增长目标，经济运行稳中有进，但仍面临结构性问题，后续政策将托底经济，巩固回升势头 [1][11] 财政政策——"适时加力"、"落实落细" - 财政政策持续发力，会议强调落实积极财政政策、加快政府债券发行使用，上半年政府债券发行节奏较快，特别国债发行提前，若维持1 - 5月净融资节奏，8月或达年内发行额度上限，下半年财政或适时加力 [2][12] 货币政策——保持流动性充裕 - 会议坚持适度宽松货币政策基调，保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行，广谱利率将继续下行，7月25日保险产品预定利率调降，下半年银行存款利率仍有调降空间 [3][13] 行业出清——依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理 - 会议推进市场竞争秩序优化，依法治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为，从源头规范地方政府行为，治理过剩产能行业 [4][14] 消费投资——培育消费新增长点、"两重"建设拉动民间投资 - 会议定调释放内需潜力，实施提振消费专项行动，预计消费政策支持商品和服务消费，6月社零同比增长4.8%，增速回落，置换补贴行业拉动消费效果减弱 [15] - 会议强调高质量推动“两重”建设，6月固定资产投资同比转负，地产拖累，基建和制造业投资增速回落，“两重”建设可激发民间投资活力 [17] 房地产——政策重托底非刺激、"城市更新"或为重要抓手 - 会议强调开展城市更新，6月房地产销售面积和投资同比均回落，后续政策或托底市场，增加城市更新等潜在需求 [6][18] 债市策略——调整即机会 - 会议前债市快速调整，会议稳定预期后，债市将进入修复行情，资金宽松使债券有性价比，降低市场担忧和赎回风险，10年和30年国债有望回到调整前1.65%和1.85%的位置 [7][19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月政治局会议反映外部环境急剧恶化不再是中央基准预期，上半年GDP增速改善使政策重点从稳增长向促改革、防风险转移，下半年政策大概率延续当前基调，财政扩张与降准降息概率下降，潜在加码或应对超预期变化，政策对通胀回升目标关注度提升，“反内卷”政策执行有层层加码迹象，会议虽有降温但信号意义不强，政策基调调整需超预期事件冲击或经济数据显著回落[3][8] - 债券市场方面，7月政治局会议在需求端缺乏增量政策，限产政策带来的通胀上行持续性有限，货币政策宽松基调有望维持，市场调整空间受限，10年期国债收益率在1.75%-1.8%之间有支撑，长端利率在Q2未创新低反映期限利差压缩空间接近极限，长债赔率不足，政策提振通胀要求未变，部分行业再出台政策概率不能排除[3][9] - 建议短期以震荡思维应对市场波动加大，短期超调后有交易机会但需适时止盈，短期利率波动中枢略高于Q2在1.7%附近，利率再度回落需基本面数据走弱倒逼政策转向，下半年经济增速回落使通胀预期证伪可能出现，若配合央行购债或降息，不排除利率创新低，更可能在三季度后半段出现，现阶段保持观察[3][10] 根据相关目录分别进行总结 会议背景与经济形势判断 - 7月政治局会议前A股屡创新高，“反内卷”预期下国内大宗商品价格走高，债市突破4月以来1.6%-1.7%震荡区间，会议在供需两端的新举措对预期变化至关重要[4] - 会议宣布10月召开二十届四中全会讨论十五五规划，精神与之前政策论述一脉相承，因上半年经济增长抬升、国际前沿技术突破、中美贸易谈判进展等，会议对经济看法趋于乐观，提及“高质量发展取得新成效”等，删去4月“充分备足预案”表述，提出“用好发展机遇、潜力和优势”，反映外部形势极端恶化不再是中央基准预期[4] 下半年经济工作政策调整 - 会议提出“保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性”，反映现有政策能应对当前形势，可根据变化预判灵活调整，重提“有力促进国内国际双循环”，反映政策对外部环境更有信心[5] - 财政和货币政策从“用好用足”调整为“落实落细”，财政加快政府债发行使用并提高资金使用效率，货币政策删去“适时降准降息”表述，加入“促进社会综合融资成本下行”，保持流动性充裕态度未变，政策提到“支持经济大省发挥挑大梁作用”[5] 需求侧政策变化 - 政策更重视提振消费，强调“在保障改善民生中扩大消费需求”，生育补贴政策是案例，后续或有进一步扩大空间，不再提及“两新”，可能与“以旧换新”资金落实、“设备更新”空间受限有关[6] - 4月加力实施“两重”建设调整为高质量推动“两重”建设，激发民间投资活力，扩大有效投资，显示短期经济压力减弱下，政策更强调投资质量与效率[6] “反内卷”政策情况 - “反内卷”相关政策列入改革表述，印证其初衷是结构性改革观点，沿袭7月1日中央财经委会议基调，强调“纵深推进全国统一大市场建设”等，通过约束地方政府行为、加强市场化优胜劣汰控制产能，实现摆脱低通胀环境效果，但执行中有运动式层层加码举措，可能对下游造成不利冲击[7] - 会议将7月财经委会议“依法依规治理企业低价无序竞争”删去“低价”二字，“推动落后产能有序退出”调整为“推进重点行业产能治理”，有降温迹象，但信号意义不强[7] 其他领域政策要点 - 会议强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未提及地产领域表述，相关政策大幅调整概率有限，经济压力减弱下，政策对地方债务风险关注度提升，强调“严禁新增隐性债务，有力有序有效推进地方融资平台出清”[8] - 对资本市场，会议要求增强吸引力和包容性，巩固回稳向好势头[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对债市基本面高频数据进行跟踪，涵盖经济增长和通货膨胀两方面 经济增长方面生产端电厂日耗、高炉开工率等有不同表现，需求端新房销售、水泥价格等呈现不同态势；通货膨胀方面CPI猪价走弱，PPI油价走高 [3][4] 各目录内容总结 经济增长：水泥价格接近前低 生产 - 电厂日耗高位震荡 7月29日，6大发电集团平均日耗88.21万吨，较7月22日降0.01%；7月22日，南方八省电厂日耗218万吨，较7月15日降4.0%，预计沿海八省电厂日耗维持在210 - 240万吨之间 [6][17] - 高炉开工率维持高位 7月25日，全国高炉开工率83.5%，产能利用率90.8%，较7月18日降0.1个百分点；唐山钢厂高炉开工率92.0%，较7月18日持平 [6][21] - 轮胎开工率弱稳运行 7月24日，汽车全钢胎开工率65.0%，半钢胎开工率75.9%，较7月17日各降0.1个百分点；江浙地区涤纶长丝开工率92.1%，下游织机开工率55.6%，较7月17日分别降0.8和0.2个百分点 [6][24] 需求 - 30城新房销售环比转负 7月1 - 29日，30大中城市商品房日均销售面积20.1万平方米，较6月同期降31.4%，较去年7月同期降18.8%，较2023年7月同期降34.7%，分区域一线、二线和三线城市销售面积分别同比降27.9%、15.9%、12.3% [6][29] - 车市零售平稳偏强 7月零售同比增9%，批发同比增17%；7月第三/四周，零售日均5.8/6.7万辆，同比增17%/5%，环比6月同期降20%/30%；批发日均5.8/7.8万辆，同比增8%/10%，环比6月同期降17%/41%；今年以来累计零售同比增11%，批发同比增13% [6][31] - 钢价维持韧性 7月29日，螺纹、线材、热卷、冷轧价格较7月22日分别涨2.1%、0.8%、0.9%和0.9%；7月以来，环比分别涨5.3%、跌0.4%、涨4.7%和涨2.1%，同比分别跌3.6%、8.3%、7.7%和7.8%；7月25日，五大钢材品种库存927.1万吨，较7月18日升5.0万吨 [6][36] - 水泥价格接近前低 7月29日，全国水泥价格指数较7月22日跌1.6%，华东和长江地区分别跌2.3%和2.7%；7月以来，环比跌5.4%，同比跌8.3% [6][39] - 玻璃价格回调 7月29日，玻璃活跃期货合约价1182元/吨，较7月22日跌1.7%；7月以来，环比涨12.0%，同比跌23.9% [6][45] - 集运运价指数连续七周走跌 7月25日，CCFI指数较7月18日降3.2%，SCFI指数降3.3%；7月以来，COFI指数同比跌38.1%，环比涨2.2%；SCFI指数同比跌53.2%，环比跌16.4% [49] 通货膨胀：猪价走弱 CPI：猪价走弱 - 猪价走弱 7月29日，猪肉平均批发价20.5元/公斤，较7月22日降1.2%；7月以来，环比涨1.2%，同比跌16.9%；终端消费受高温抑制，产能去化未完成，短期关注政策收储及二次育肥出栏节奏 [56] - 农产品价格指数偏弱震荡 7月29日，农产品批发价格指数较7月22日跌0.04%；分品种看，鸡蛋、水果等有不同涨跌表现；7月以来，同比跌3.1%，环比跌0.2% [60] PPI：油价走高 - 油价走高 7月29日，布伦特和WTI原油现货价报71.6和69.2美元/桶，较7月22日分别涨2.2%和6.0%；7月以来，布伦特和WTI现货月均价环比分别跌0.9%和1.1%，同比分别跌17.0%和16.9%；欧盟制裁及特朗普言论引发原油供应担忧支撑油价 [63] - 铜铝下跌 7月29日，LME3月铜价和铝价较7月22日分别跌0.9%和1.2%；7月以来，LME3月铜价环比涨1.0%，同比涨2.7%；LME3月铝价环比涨3.5%，同比涨7.8%；7月29日，南华工业品指数较7月22日跌0.8%，CRB指数较7月22日跌0.3% [69] - 工业品价格多数上涨 7月以来，建材、水泥、动力煤环比价格下跌，其它工业品价格环比上涨，其中焦煤、焦炭涨幅居前；工业品价格同比跌幅多数收窄，水泥、动力煤价格同比跌幅走阔 [72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月托管量环比少增，中债登和上清所债券托管量合计171万亿元，较5月增1.3万亿元，托管增量环比5月减少0.9万亿元 [4] - 分券种看，利率债、非金融信用债环比多增，存单环比负增 [4] - 分机构看，商业银行、广义基金、证券公司增持利率债、减持存单，保险机构主要增持地方债，境外机构延续减持存单 [4] - 6月央行呵护流动性意愿较强，叠加同业存单到期量较大，债券托管增量主要受存单到期影响整体少增 [7] 根据相关目录分别进行总结 各机构债券操作情况 - 商业银行6月增持利率债6225亿元、减持非金融信用债105亿元、减持存单1471亿元 [6] - 广义基金6月增持利率债7048亿元、增持非金融信用债1314亿元、减持存单4501亿元 [6] - 其他类机构6月增持国债，减持地方政府债、政金债 [6] - 保险机构6月增持利率债、非金融信用债、存单 [6] - 证券公司6月增持利率债、非金融信用债，减持存单 [6] - 境外机构6月减持利率债、非金融信用债、存单 [6] 杠杆与交易所持仓情况 - 6月银行间杠杆率回升至107.9% [6] - 6月信托机构等减持上交所债券，券商自营等增持可转债，公募基金、企业年金等减持可转债 [6] 债券托管增量少增原因 - 6月央行呵护流动性意愿较强，叠加同业存单到期量超4万亿，除保险外其余机构均减持同业存单 [7] - 政府债供给仍高，银行、保险等主要增持地方政府债 [7] - 存单收益率下降与外汇掉期点数收窄，境外机构投资存单相对收益快速下降，延续减持存单 [7] 7月债市展望 - 7月广义基金持债意愿或将边际下降，但债币性价比提升，保险和银行等配置资金有望在需求端提供支持 [8]