行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [2] 核心观点 - 继续推荐券商板块，认为健康险新规有望助推保险行业新一轮增长 [5] - 券商板块盈利高景气、估值性价比高，具有较高胜率和赔率 [5] - 健康险新规带来利好，看好低估值保险H股 [5] 券商板块分析 - 2025年累计日均股基成交额达1.96万亿元，同比大幅增长112% [5] - 第三季度交易活跃度和两融规模提升明显，叠加低基数，券商三季报业绩同比增速有望进一步扩大 [5] - 证监会强调以科创板、创业板改革为抓手，深化投融资综合改革，推进新一轮资本市场改革开放 [5] - 投行、衍生品和公募业务等有望接续改善，头部券商海外业务崛起和内生增长导向有望驱动其ROE扩张 [5] - 板块估值仍在低位，机构欠配明显，存在战略性配置机会 [5] - 推荐三条主线：零售优势突出并受益于海南跨境资管试点的国信证券；海外和机构业务优势突出的华泰证券、中金公司；大财富管理优势突出的广发证券和东方证券H [5] 保险板块分析 - 金监总局发布《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》，自上而下明确发展规划和目标 [6] - 政策核心影响包括拓宽保障范围（纳入医疗新技术、药品和器械）和保障人群（带病群体），丰富产品形态和功能（如个人账户式长期医疗险、分红型重疾险） [6] - 针对失能险明确全面开展人寿保险责任与护理支付责任转换业务 [6] - 推动健康保险与健康管理融合发展，试点提高健康管理在健康保险产品净保费中的成本分摊比例上限 [6] - 上述举措有望丰富产品供给，提升“产品+服务”吸引力，带动各类健康险种新一轮发展机遇 [6] - 险企利差损风险有望降低，利好盈利能力和估值水平提升，上市头部险企在大健康产业布局有领先优势 [6] - 长端利率平稳缓解净资产压力，权益资产提振资产端收益率预期，负债成本压降迎来拐点，险企利差有望持续改善，带动ROE中枢改善 [6] - 看好PB估值修复，H股配置价值相对较高，推荐低估值中国太保和中国平安 [6] 推荐及受益标的 - 推荐标的组合包括：华泰证券、广发证券、国信证券、东方证券H、中金公司H、东方财富、国泰海通；中国太保、中国平安；江苏金租、香港交易所 [7] - 受益标的组合包括：同花顺、九方智投控股、新华保险 [7]

行业投资评级 - 纺织服饰行业投资评级为增持（维持）[4] 报告核心观点 - 服装家纺行业Q3消费环境延续波动复苏态势，运动鞋服板块表现预计优于纺服大盘，各综合性运动品牌库销比维持在4-5左右的健康水平，持续看好运动鞋服赛道长期增长性[3] - 黄金珠宝行业中长期标的公司向内寻求产品与渠道力提升以增强市场竞争力，2025年具有明确产品差异性及强品牌力的公司有望跑赢行业[8] - 服饰制造行业东南亚关税政策大方向基本落地，短期产业链利润分配变化或影响制造公司2025-2026年盈利预期，中长期具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升[8] 本周专题总结 - Nike FY2026Q1营收同比下降1%至117亿美元，其中直营下降4%，批发增长7%，毛利率同比下降3.2个百分点至42.2%，SG&A费用率同比下降0.6个百分点至34.3%，净利润同比下降31%至7.27亿美元[1] - 公司预计FY2026Q2营收同比下降低单位数，全财年批发业务营收有望实现适度增长，直营业务或仍有下降[1] - 截至2025年8月末公司库存同比下降2%至81.14亿美元，公司采取多项去库手段，预计FY2026H1末库存水平将恢复正常[1] - 分地区表现：北美地区营收同比增长4%，EMEA地区增长1%，大中华区下降10%，APLA地区增长1%[6] - 从品类看跑步、训练类产品销售优异，北美地区跑步、训练及篮球品类实现双位数增长[6] 重点公司推荐 - 运动鞋服板块重点推荐安踏体育（2025年PE 18倍）、李宁（2025年PE 18倍）、特步国际（2025年PE 11倍），关注361度、滔搏[3][7] - 黄金珠宝板块推荐周大福（FY2026PE 21倍）、潮宏基（2025年PE 26倍）[8] - 服饰制造板块推荐申洲国际（2025年PE 13倍），关注华利集团（2025年PE 17倍）、伟星股份（2025年PE 18倍）[8] - 品牌服饰推荐海澜之家（2025年PE 13倍），关注波司登（FY2026PE 13倍）[13] - 家纺板块关注罗莱生活（2025年PE 13倍）[13] 行业走势 - 纺织服饰板块跑输大盘，沪深300指数上涨1.99%，纺织制造板块上涨0.18%，品牌服饰板块下跌0.35%[30] - A股周涨幅前三为安奈儿（+10.57%）、探路者（+3.28%）、华斯股份（+2.07%），H股周涨幅前三为申洲国际（+11.76%）、361度（+6.37%）、裕元集团（+3.77%）[30] 原材料走势 - 截至2025年9月30日国棉237价格同比下降10%至21820元/吨，截至2025年10月7日长绒棉328价格同比下降6%至14757元/吨[46] - 截至2025年9月30日内棉价格高于人民币计价的外棉价格1716元/吨[46]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告核心观点 - 当前AI产业正经历从技术探索到生态构建与商业落地的关键转折点，算力基础设施的扩张是支撑AI发展的核心驱动力，同时行业也面临数据隐私与商业伦理方面的监管审视[1][8][24] - Sora 2的发布标志着AI视频生成技术从“视觉拟真”迈向“物理可信”的范式革命，并开启了AI从生产力工具向原生社交媒介的战略转型[7][27] - AMD与OpenAI的深度战略合作体现了“硬件采购+股权绑定”的新模式，标志着AI算力正从单纯的资本支出演变为可被金融化、证券化的资产类别[7][27][39] - 全球AI基础设施投资加速，四大云服务提供商2025年合计资本支出预计突破3,500亿美元，年增率超40%，投资重点全面转向AI基础设施[3][27] 行业动态与重大事件 - **Sora 2发布与AI视频进展**：OpenAI正式推出视频生成模型Sora 2及同名社交应用，该模型为原生视频和音频生成模型，在物理准确性、逼真度和可控性上显著提升，并实现同步生成音频和对话的能力[7][27] - **重大战略合作**：AMD与OpenAI达成深度战略合作，OpenAI将在未来数年内分阶段部署总计6吉瓦的AMD Instinct GPU集群，并通过定向发行使OpenAI持有AMD约10%的股份[7][27][39] - **监管动态警示**：美国证券交易委员会对AppLovin启动调查，聚焦其数据收集方法是否违反服务协议，此事导致AppLovin股价在10月7日大幅下跌14%，凸显了AI技术在数据隐私和商业伦理方面面临的挑战[4][24][26] - **政策与法规进展**：美国加州签署《前沿人工智能透明度法案》，要求大型AI企业公开安全保障流程并提供举报人保护[33][34]；中国国家发展改革委推动“人工智能+”行动走深走实，提出到2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%的目标[41] 算力基础设施投资与市场表现 - **资本支出激增**：四大云服务提供商（亚马逊、微软、Google、Meta）2025年合计资本支出预计突破3,500亿美元，年增率超40%[3][27]；OpenAI估值升至5,000亿美元，成为全球最具价值初创公司[3] - **市场表现**：受算力需求增长驱动，AMD股价在10月1日至10月7日期间累计上涨30.8%，台积电股价同期上涨4.5%，美光股价上涨10.9%[19] - **国内算力网络建设**：中国信通院报告显示，我国算力网络发展状况较好，截至2025年第二季度，广东、江苏、浙江、上海等省市运载力水平列前十；枢纽间光层直达链路配置总带宽超过1200T，相较2024年同期增长明显[36][37] 产业链投资建议 - **坚定看好算力板块**：报告继续看好算力板块，并推荐算力产业链相关企业[9][19][28] - **光通信与光器件**：重点推荐光模块行业龙头中际旭创、新易盛等，同时建议关注光器件“一大五小”天孚通信、仕佳光子、太辰光、长芯博创、德科立、东田微[9][10][16] - **算力设备与国产算力**：建议关注算力设备厂商如中兴通讯、紫光股份、工业富联、沪电股份、寒武纪、海光信息等，以及液冷环节如英维克、申菱环境等[10][16][19] - **数据要素与运营商**：建议关注运营商中国电信、中国移动、中国联通，以及数据可视化领域相关公司[11][18]

行业投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[5] 核心观点 - 近期产业在模型、应用以及算力基建领域均呈现积极变化，有望进一步提升投资者对产业未来发展的信心 [2][3] - AI视频生成迎来技术突破，Sora 2模型由"视频生成器"进化为"世界模拟器"，生成内容物理上更精准逼真，并实现声画一体 [8] - DeepSeek V3.2模型引入稀疏注意力机制DSA，提升长文本训练和推理效率，API调用价格下调50%-75% [8] - OpenAI与存储巨头及AMD达成战略合作，算力建设计划持续扩张，星际之门项目月需求预计达90万片晶圆 [8] 投资建议与投资标的 - 建议关注以多模态为代表的AI应用、国产算力以及存储领域 [3] - AI应用领域相关标的包括万兴科技、科大讯飞、金山办公、合合信息、虹软科技、当虹科技、卓易信息、税友股份、东土科技等 [3] - AI硬件领域相关标的包括海光信息、寒武纪-U、同有科技、中科曙光、浪潮信息、紫光股份、科华数据、开普云等 [3] 行业发展趋势 - 国产AI芯片密集取得突破、超节点成智算 [7] - 2025年上半年板块业绩恢复增长，AI相关领域增长突出 [7] - "人工智能+"顶层文件出台，指明未来10年方向与目标 [7]

投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持此评级 [7] 核心观点 - 国务院办公厅于2025年9月30日印发《关于在政府采购中实施本国产品标准及相关政策的通知》，该政策将于2026年1月1日起施行 [2][5] - 该政策旨在构建统一开放、竞争有序的政府采购市场体系，完善政府采购制度，保障各类经营主体平等参与政府采购活动 [2][5] - 本国产品标准的出台有望推动重点产业供应链国产化，国产替代趋势有望进一步加强 [2][11] - 建议重点关注受益于信创产业的国产芯片产业链、国产操作系统产业链和华为产业链等方向 [2][11] 政策关键条款分析 - **价格优惠支持**：在政府采购活动中，给予本国产品相对于非本国产品**20%**的价格评审优惠 [11] - **成本占比要求**：本国产品标准要求产品在中国境内生产，且产品的中国境内生产组件成本占比达到规定比例要求 [11] - **关键工序要求**：对特定产品还要求其关键组件、关键工序在中国境内生产、完成 [11] - **过渡期安排**：政策自2026年1月1日起施行，并设置**3-5年**的过渡期，逐步建立标准体系和动态调整机制 [11] 政策影响与市场展望 - **价格竞争力提升**：20%的价格评审优惠将显著增强国产产品的价格竞争力，例如本国产品报价10万元将按8万元评审，而非本国产品报价9万元则评审价仍为9万元 [11] - **供应链替代路径**：预计企业将先满足境内生产条件，后续逐步提升境内组件占比，从而逐步实现供应链国产替代 [11] - **核心制造环节本土化**：对芯片等特定产品，要求其关键环节（如半导体晶圆制造）在境内完成，此举将避免“境外组装+境内贴标”现象，倒逼供应链实现自主可控 [11] - **行业格局重塑**：政策的“隐形补贴”或将直接改变市场现有竞争格局 [11]

投资评级 - 行业投资评级为“维持” [1] 核心观点 - 报告为针对2025年中秋国庆假期数据的点评 [1] 分析师信息 - 报告分析师为顾熹闻，社会服务行业首席分析师 [5] - 分析师拥有同济大学金融学硕士学历及8年证券研究经验 [5] - 分析师曾任职于海通证券、民生证券、国联证券，于2022年7月加入中国银河证券 [5] - 分析师曾获2022第十届Choice社会服务业最佳分析师，2020年《财经》杂志行业盈利预测最准确分析师 [5]

报告行业投资评级 - 报告对汽车板块持积极看法，继续看好汽车板块 [1] 报告核心观点 - 汽车行业正处于新旧逻辑切换阶段，电动化红利进入尾声，智能化处于黎明前黑暗，机器人创新在0-1阶段 [4] - 第四季度应重视AI智能车的投资机会 [3] - 2025年9月第4周乘用车市场表现强劲，周度上险数据总量为64.4万辆，环比上周增长26.7%，环比上月周度增长25.0% [2][49] - 2025年汽车行业存在三类主线投资机会：AI智能车主线、AI机器人主线、红利&好格局主线 [4] 本周板块行情复盘 - A股汽车板块在SW一级行业中本周涨跌幅排名第10名，港股汽车与汽车零部件板块在香港二级行业中本周涨跌幅排名第12名 [8][10] - 板块内细分领域表现：SW商用载货车本周表现最佳，涨幅为+3.8%，其次为SW乘用车(+2.8%)，SW汽车与SW汽车零部件均上涨+1.7%，SW商用载客车下跌-1.7% [2][16] - 已覆盖标的池中，松原安全、经纬恒润-W、赛力斯、新泉股份、雅迪控股涨幅居前 [2][23] - 板块估值方面，SW汽车PE(TTM)与PB(LF)分别处于历史92%分位，SW汽车为万得全A的PE(TTM)的1.41倍 [33][37][41] - 全球整车估值PS(TTM)本周总体持平，非特斯拉的A股&港股整车PS(TTM)为1.2倍，美股特斯拉最新PS(TTM)为15.4倍 [42][43][44] 板块景气度跟踪 - 乘用车内需：2025年9月第4周乘用车上险总量64.4万辆，新能源车上险36.8万辆，渗透率达57.2%，环比上周分别增长26.7%和23.7% [48][49] - 主要车企周度销量环比显著增长：比亚迪环比上周增长31.2%，特斯拉增长125.0%，小鹏汽车增长140.0%，蔚来增长63.8%，吉利汽车增长27.0% [48] - 政策影响：报废/更新政策落地，预计对2025年国内零售销量同比增量的贡献范围为100-170万辆，预计2025年国内零售销量2370万辆，同比增长4.1% [50][51] - 智能化预测：预计2025年L3（城市NOA）在新能源汽车中的渗透率达20%，L2+（高速NOA）渗透率达33% [53][54] - 重卡预测：预计2025年重卡上险量75.2万辆，同比增长24.9%；批发销量105.4万辆，同比增长16.9%；出口量29.5万辆，同比增长1.6% [55][56] - 大中客预测：政策加码下，预计2025年国内销量增长15%，出口销量增长20% [57][58] - 机器人景气度：人形机器人指数年初至今上涨63.90%，本周核心事件包括智元机器人获得行业首张人形机器人数据集产品CR认证证书，长三角具身智能产业联合体成立 [59][62][63] 核心关注个股跟踪 - 特斯拉三季度交付49.7万辆，同比增长29.4%，发布FSD V14版本，模型规模扩大10倍，并在美国市场发布简版Model 3和Model Y，降价5000美元 [3][65] - 小鹏汽车9月交付4.2万辆，同比增长95%，环比增长10%，并覆盖北非沿海经济地带 [2][65] - 理想汽车9月交付3.4万辆，同比减少37%，环比增长19% [2][65] - 其他车企9月交付数据：长城汽车交付13.4万辆（同比+23%），比亚迪交付39.6万辆（同比-6%），长安汽车交付26.6万辆（同比+25%），吉利汽车交付27.3万辆（同比+35%） [65] - 零部件及智能化公司动态：文远知行进入阿联酋哈伊马角，Robotaxi与Robobus开启试运营；新泉股份提前赎回"新23转债"；精锻科技发布分红公告 [2][66] 年度金股组合调整 - 2025年下半年汽车年度金股组合进行调整，AI成长风格和高股息红利风格权重对调，增加高股息红利风格权重 [70] - 调入3个标的：理想汽车、星宇股份、春风动力；调出3个标的：德赛西威、伯特利、新泉股份 [70] - 2025年上半年金股组合中，小鹏汽车、地平线机器人、拓普集团、伯特利表现超预期；上汽集团、德赛西威、宇通客车表现低于预期；赛力斯、新泉股份、福耀玻璃、中国重汽A符合预期 [71][72]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [7] 核心观点 - 金融科技行业迎来新一轮政策与创新共振机遇，国内宏观金融政策持续发力，新型政策性金融工具规模达5000亿元，直接利好金融科技板块 [1] - 金融科技创新积极，上海成立数字人民币国际运营中心，推出跨境数字支付、区块链服务、数字资产三大平台 [2] - 海外金融科技发展态势良好，巨头Tether寻求新一轮融资，估值或达5000亿美元，反映行业快速发展 [3] - 建议关注互联网金融领军企业、金融科技厂商、证券IT厂商及跨境支付厂商四类公司 [3] 重点公司分析 - 报告列出多家重点公司盈利预测与估值，如同花顺2025年预测EPS为5.16元，对应PE为72倍，评级为“推荐” [4] - 恒生电子2025年预测EPS为0.63元，对应PE为55倍，评级为“推荐” [4] - 新大陆2025年预测EPS为1.24元，对应PE为24倍，评级为“推荐” [4]

行业投资评级 - 行业评级为看好（维持）[6] 核心观点 - 2025年四季度机械行业策略为“周期反转，成长爆发，出口崛起”[2] - 2025年上半年行业呈现周期与成长共舞的特征，工程机械、出口链、船舶业绩持续释放[1] - 机械设备（申万）2025H1实现营收10109亿元，同比增长9%；归母净利润763亿元，同比增长22%[1] - 截止2025年9月30日，机械设备（申万）指数上涨37%，跑赢上证指数21个百分点[2] 2025年上半年业绩复盘 - **整体业绩**：机械设备行业2025H1营收10109亿元（+9%），归母净利润763亿元（+22%）[1] - **工程机械**：营收3343亿元（+5%），归母净利润274亿元（+14%）；五大主机厂营收1494亿元（+10%），归母净利润141亿元（+29%）[1] - **出口链**：营收5226亿元（+9%），归母净利润379亿元（+30%）[1] - **船舶**：营收1192亿元（+20%），归母净利润59亿元（+112%）[1] - **子行业涨跌幅**：锂电设备（+142%）、人形机器人（+66%）、半导体设备（+60%）、工业气体（+49%）、风电设备（+43%）涨幅居前[2] 2025年四季度策略：周期反转 - **工程机械**：海外市占率提升，国内更新周期启动；2025年1-8月挖掘机总销量154181台（+17.2%），其中国内销量80628台（+21.5%），出口73553台（+12.8%）[4] - **工业气体**：氧氮价格拐点向上，9月液氧/液氮均价同比变动+27%/+4%[10] - **船舶**：周期景气上行，订单持续兑现；2025年6月底克拉克森新船价格指数报收187.11点，2021年以来增长47.2%[9] 2025年四季度策略：成长爆发 - **人形机器人**：产业趋势已成，预计2030年中美市场需求约203万台，市场空间约3185亿元；核心零部件如行星滚柱丝杠价值量占比高[7][8] - **AI产业链**：AI引领未来十年，关注泛特斯拉产业链、泛华为产业链[3] - **可控核聚变**：未来终极能源，中美竞争下进度有望超预期[3] 2025年四季度策略：出口崛起 - **出海链**：贸易战下竞争格局改善，龙头强者恒强；关注北美地产复苏、新兴市场成长等方向[8][9] - **全球竞争力**：中国工程机械为全球优势产业，据KHL数据，2024年全球Top50制造商中徐工/三一/中联市占率合计12.4%，未来提升空间大[5] 投资建议 - **工程机械**：重点推荐三一重工、徐工机械、恒立液压、中联重科等[7] - **人形机器人**：重点推荐上海沿浦、浙江荣泰、三花智控、拓普集团等[8] - **船舶**：重点推荐中国船舶、中国动力、中船防务等[9] - **工业气体**：重点推荐杭氧股份，持续推荐侨源股份、陕鼓动力[10]

（2）产险 COR：2025Q3 累计，我们预计中国财险的综合成本率（COR）同比 优化 1.7pt，至 96.5%，驱动因素：①费用率下降：非车险"报行合一"政策逐 步推进，降低公司的费用率水平，同时，在更为规范的竞争环境中，中国财险凭 借规模、品牌、渠道等优势，或进一步放大费用节省空间。②赔付率下降：今年 前三季度，全国自然灾害发生处于正常水平，但去年同期冰雪冻雨灾害影响较 大，造成公司的赔付成本较高。根据国家应急管理部发布的公告，2025 年 1-8 月，全国自然灾害造成的直接经济损失为 1258.2 亿元，同比减少 40.8%，2025 年 7-8 月，损失为 717.1 亿元，同比-39.9%，大灾影响明显减少。 证券研究报告 | 行业专题 | 非银金融 券商延续高增，险企保持韧性 ——2025 年非银金融行业三季报业绩前瞻 投资要点 业绩前瞻 2025Q3 累计，预计非银行业业绩延续景气，寿险 NBV 平均增速 32.6%，投资端 仍有韧性，证券行业净利润同比增长 62.8%。 保险行业业绩前瞻：负债端景气，投资端有韧性 （1）寿险 NBV：2025Q3 累计，我们预计主要上市险企的 NBV 同比 ...