文章核心观点 - 现代公司制度中所有权与经营权分离导致管理者与股东利益不一致 管理者可能为自身利益而非股东财富最大化行事 形成公司治理核心问题 [3][4][9] - 双重股权结构加剧治理问题 使管理者能够控制公司决策并损害外部股东利益 表现为高额薪酬 无意义收购和拒绝分红 [23][24][27] - 互联网行业普遍采用双重股权结构 但网易和携程等非双重股权公司通过持续分红和更好股价表现证明良好公司治理对股东回报的重要性 [31][35][36] 公司治理结构问题 - 中层管理者权责不对等 承担用人成本的是公司 但管理者通过扩大团队提升自身影响力和履历价值 [1] - 股东依赖财务报表监督管理者 但管理者掌握信息优势 可能为自身薪酬 职位安稳或公司规模而非股东利益行事 [2][4] - 散户投资者处于被动地位 用流动性换取退出自由但失去治理权 成为"资本工薪阶层" [7] 自由现金流分配冲突 - 投资者希望自由现金流用于分红或推高股价 但管理者倾向于再投资以扩张权力版图 [14][15] - 自由现金流假说指出 石油危机后石油公司将巨额现金投向低回报项目 导致油价回落时股东回报受损 [17][18] - 最严重情况下管理者通过利益输送恶意去除自由现金流 ST华微案例显示控股股东侵占资金近15亿元 占净资产34亿元的44% [20] 双重股权结构影响 - 双重股权公司同股不同权 使投票权集中在创始人/管理者手中 外部股东无决策权 [23] - 研究表明双重股权公司现金持有量对股东价值下降 CEO薪酬上升 管理层进行损害股东价值的收购 [24] - B站案例显示股价从160美元跌至8美元 但2022-2024年两位高管获薪酬12.17亿元 相当于2024年全年亏损额 [27] 互联网公司比较分析 - 美股Mag7中双重股权公司表现较差 谷歌和Meta回报率203.3%和202.1% 远低于英伟达2916.7%和特斯拉1427.8% [31] - 网易自2014年起常态化季度分红 2020年以来每年四次分红 收益率在0.74%-3.18%之间 [31][32] - 拼多多拥有3316亿元现金储备但明确拒绝分红 网易仅513亿元但持续分红 [33] 中概股市场表现 - 15家市值最高中国互联网公司中 仅网易和携程突破历史最高价 当前价格分别为历史最高的95.7%和99.1% [35][38] - 其他双重股权公司表现惨淡：微博仅剩9.1% 哔哩哔哩17.2% 知乎6.4% 爱奇艺6.1% [38] - 非双重股权公司网易和携程例外表现难以用巧合解释 [36][37] 投资方法局限 - 价值投资方法可判断公司盈利能力但无法解决利润分配问题 管理者可能操纵财务报表不出现利润 [39] - 调查显示25%机构投资者和45%个人投资者不阅读公司治理报告 缺乏理论工具和重视 [40] - 巴菲特在股东信中优先强调公司治理重要性 超过"市场先生"概念 [41] 解决方案与投资策略 - 增加债务约束或提高分红可逼迫管理层返还资金 但最有效解决方案是用脚投票 [42] - 研究显示买入股东权利最强公司并卖出最弱公司可获得每年8.5%超额收益 [44] - 投资应避免看不懂的治理结构和可见利益冲突 专注可改进轨迹 [45]

" 数贸会：见证AI赋能。 " 编辑丨李希 9月25日至29日 ，第四届全球数字贸易博览会将在杭州大会展中心盛大启幕。本次展览由第四届全球数字 贸易博览会由浙江省人民政府和商务部共同主办，杭州市人民政府、浙江省商务厅、商务部外贸发展事务 局承办，杭州市会展集团作为运营单位。 第四届全球数字贸易博览会以"数字贸易 商通全球"为主题，在杭州国际大会展中心举办。展会总规模 15.5万平方米，设置1个数贸主题展馆，覆盖5大数字贸易领域，形成7大特色产业展区。 展会不仅汇聚全球顶尖数字技术成果，更重磅打造"数智未来"主题展区，聚焦人工智能从技术探索到产业 融合的生态全景。届时，"杭州六小龙"将与之江实验室、阿里巴巴等领军企业一同，带来从底层算力到商 业应用的AI核心展示。 现场 1 5 . 5 万平方米的展览面积， 以及所汇聚的全球前沿科技与业态 ，不仅展现出 "数字贸易 商通全 球"的开放格局 ，更清晰传递出一个关键信号：人工智能已从技术探索全面跃入产业融合与生态竞争的新 阶段，成为重组全球要素资源、重塑全球经济结构的关键力量。 这一次博览会，不仅仅是一场简单的技术展示，而是一次 AI赋能产业的生态级盛宴。从底层算力 ...

行业现状与厂商布局 - 2023年生成式AI在游戏行业初步规模化应用，头部厂商如腾讯、网易、米哈游等已完成独立AI中台部门建设，专注于3D资产生产与研发效率提升，而中小厂商多以10人以内小组形式探索AIGC应用 [1] - 2024年成为行业方向探索与蓄力阶段，GDC 2024将AI设为核心议题，49%的游戏开发者已在日常工作中使用生成式AI，游戏被视为AIGC最清晰的变现路径 [3] - 2025年进入探索收获期，Deepseek、GPT5等技术迭代突破，Dynamics Lab发布自然语言实时生成游戏的AI原生引擎Mirage，AI一站式生成视频游戏接近现实 [3] 技术应用与效率提升 - AI工具在研发环节显著提升效率，游族网络内部AI工具在代码编写环节提升20%工作效率，美术资源生产环节效率提升达50% [18] - UGC平台积极整合AI工具，Roblox推出Cube 3D开源模型支持文本生成3D场景，国内《蛋仔派对》接入"一键换色"、生物AI模块等创作功能 [20] - 2025年AI技术成本大幅下降，PointOne工作室旗下《碧优蒂的世界》AI成本较2024年降低超50% [22] 情感陪伴类AI应用 - AI+情感陪伴被视为最具潜力的发展方向，但面临技术挑战：AI长期记忆实现难度高、成本回收率低，且存在人设偏离风险 [5][7] - 女性向产品对AI应用持谨慎态度，担心破坏精心设计的角色沉浸感；男性向产品多由创业公司海外运营，如Minimax《Glow》及更名上线的《星野》 [7][8] - 细分市场涌现AI宠物陪伴产品，如喵吉托工作室《萌爪派对：小镇时光》主打性格化猫咪互动，Kotoko《Bside》满足OC（原创角色）养成需求 [15][17] UGC与附加玩法创新 - AI在UGC领域主要起辅助作用，实际创作使用比例不高，但能有效降低创作门槛并延长游戏生命周期 [20][25] - 成功案例显示AI附加玩法可显著提升玩家参与度：《逆水寒》手游通过智能NPC、剧组模式等功能实现大DAU运营；游族《新盗墓笔记》新增AI伙伴系统强化IP人设还原 [25] - UGC与AI结合被视为务实发展路径，虽未催生独立AI原生爆款，但能为全行业注入增长动力 [25] 厂商战略与行业展望 - 大厂倾向长期谨慎布局，腾讯《王者荣耀》灵宝、《三角洲行动》AI活动均停留在轻度尝试阶段；创业团队更激进，认为3-5年内将出现成功AI原生游戏 [11][26][28] - 技术背景从业者对AI+游戏信心更强，程序出身的开发者如《芽灵小屋》制作人基于成本下降与稳定性提升判断行业进入全力投入阶段 [30] - 对"AI原生游戏"存在两种理解：一站式AI生成游戏引擎（如Mirage）普遍不被看好，而以AI为核心玩法的设计则被视为潜在趋势，但需以玩法趣味性为前提 [32][33]

产品发布 - 网易灵动在BICES 2025大会上推出全球首款面向全域场景的具身智能无人装载机"灵载" [2] - 该产品标志着工程机械智能化从单点无人正式迈入全域智能新阶段 [2] - 产品核心技术突破包括全域泛化智能、超视距安全闭环和开放生态兼容三大层面 [2][3] 技术特性 - 基于自研"机械智心"训练框架实现端到端深度学习 突破传统算法针对固定场景定制的局限 [2] - 在封闭料场与开放场景等多种复杂环境下实现自主适配与高效作业 核心覆盖铲运卸拢全流程 [2] - 具备感知-决策-控制联动的技术内核 能实时精准识别动态障碍并实现主动避让和紧急刹停 [2] - 与厂区门禁系统智能协同 实现车-路-场一体化安全管控 有效降低人机碰撞风险 [2] - 解决方案可适配徐工三一临工柳工龙工等主流品牌装载机 支持燃油与电动多种动力车型智能化改造 [3] 运营效能 - 作业效率提升30% 实现7×24小时不间断作业 [3] - 综合能耗降低15% 通过最优路径规划和黑灯工地作业模式大幅降低油耗与电耗 [3] - 人力成本下降70% 单名操作员可远程管理多台设备 [3] - 连续安全作业超50000小时 验证安全系统可靠性 [3] 应用场景与商业化 - 为搅拌站发电厂港口化工厂等场景的智能化升级提供可规模化复制的标杆解决方案 [2] - 与某能源科技有限公司完成首批无人装载机批量采购签约 [3]

战略合作 - 2025年9月19日与网易有道订立三年战略合作框架协议[3][6] - 2025年9月20日与Ferry International订立不具法律约束力战略合作协议[11] 业务合作 - 网易有道拟采购10,000台便携式翻译设备[7] - 公司拟向Ferry International供应2,000套AI语言产品[11] 战略目标 - 与网易有道合作拓展中国 - 东盟市场AI驱动语言解决方案[9] - 与Ferry International合作拓展全球市场[13]

美股市场表现 - 美股三大指数上周均录得上涨 道琼斯指数一周涨幅1.05% 纳斯达克指数一周涨幅2.21% 标普500指数一周涨幅1.22% [1][3] - 截至上周五收盘 标普500指数涨0.49%报6664.36点 道琼斯指数涨0.37%报46315.27点 纳斯达克指数涨0.72%报22631.48点 三大指数均处于历史高位 [3] - 自3月以来市场累计上涨35% 标普500远期市盈率达22倍 [7] 美联储政策动向 - 美联储将基准利率下调25个基点 为去年12月以来首次降息 [5] - 市场预计10月和12月将分别再次降息 美联储暗示未来将进一步下调利率以支撑劳动力市场 [5] - 降息有望利好对利率敏感的板块 包括小盘股和非必需消费品股 [7] 科技行业动态 - 特朗普签署公告将企业为H-1B签证申请人费用提高至10万美元 引发亚马逊 微软等企业恐慌 [7] - 特斯拉获准在亚利桑那州测试配备安全监督员的全自动驾驶机器人出租车 [14] - 巴菲特旗下伯克希尔完全退出比亚迪投资 持股期间比亚迪股价上涨约3890% [14][23] 企业要闻 - 英伟达涨0.24%至176.67美元 微软涨1.86%至517.93美元 苹果涨3.20%至245.50美元 [13] - 特斯拉涨2.21%至426.07美元 英特尔跌3.24%至29.58美元 [13] - OpenAI与立讯精密达成硬件制造协议 计划2026年末或2027年初推出首款设备 [25] 大宗商品与外汇 - 伦敦金现收涨1.22%报3684.55美元/盎司 连续第五周收涨 伦敦银现收涨3.24%报43.071美元/盎司 [18][19] - WTI原油收跌1.38%报62.39美元/桶 布伦特原油收跌1.16%报66.66美元/桶 [19] - 美元指数收涨0.3%报97.644 日线录得三连涨 [18] 宏观经济数据展望 - 市场将聚焦8月PCE通胀数据 评估关税对物价水平的影响 [1][8] - 本周四将公布8月耐用品订单 二季度GDP年化季率终值及当周初请失业金人数 [8] - 若数据恶化可能会强化"衰退交易" [8]

游戏运营策略 - 公司通过每周内容更新和季度新资料片维持游戏高活跃度 [1] - 推出不卖数值的黄金服模式 鼓励自由交易并由玩家主导经济市场 [3] - 实施经济特区机制 根据玩家活跃度增加每周可领取游戏币数量 [3] - 通过合伙人计划向玩家发放现金补贴 两个月累计发放3627.6万元 [5] - 新服凤鸣九霄提供历史充值返还 单个账号最高返利300万绑定元宝 [11] - 新服设置总额300万元人民币的金条奖励 玩家可通过日常活动获取现金 [12] - 推出新区赚券老区花活动 玩家在新服完成活跃任务可获最高150张外观券 [14] 市场表现 - 黄金服玩家活跃度暴增 成为2025年最成功的端游产品 [10] - 游戏通过真金白银补贴玩家形成消费分红良性循环 [5][15] - 新服开放采用史无前例的返利措施和人民币奖励吸引玩家 [10][11]

全球金融市场表现 - 美股三大指数走势分化 道指上涨0.57% 纳指下跌0.33% 标普500下跌0.10% [1] - 明星科技股表现悬殊 英伟达单日跌超2.6% 甲骨文跌1.7% Meta跌0.4% 微软和苹果微涨0.2%和0.3% [1] - 纳斯达克金龙中国指数单日暴涨2.8% 百度涨幅超11% 哔哩哔哩和阿里巴巴涨超2% 京东和网易涨超1% [1] 美联储货币政策 - 美联储将基准利率下调25个基点至4.00%-4.25%区间 [3] - 利率点阵图显示年内有望再降息两次25个基点 明年还有一次25个基点降息 [3] - 美联储首次提及就业领域下行风险上升 显示对经济前景态度转向谨慎 [3] 美国经济数据 - 8月美国新房开工年化数量130万套 较7月下降3.7% 未达市场预期 [4] - 建筑许可从7月136.2万套降至131.2万套 创2020年5月以来最低值 [4] - 房地产数据疲软引发投资者对美国经济提前降温的担忧 [4] 中国政策动向 - 商务部将出台住宿业高质量发展和铁路与旅游融合发展等政策文件 [5] - 工信部就《智能网联汽车组合驾驶辅助系统安全要求》强制性国家标准征求意见 [5] - 新标准构建智能网联汽车安全基线 设置人机交互和功能安全等全方位要求 [6] 企业重大进展 - 宁德时代钠离子乘用车动力电池将于2026年实现批量供货 [6] - 钠电池能量密度75Wh/kg 可实现超500公里纯电续航 覆盖超40%国内乘用车市场需求 [6] - 迈威生物与Kalexo签署独家许可协议 最高可获得10亿美元预付款和里程碑付款 并获得双位数A轮优先股 [9] 科技行业事件 - 华为全联接大会2025将于9月18-20日举办 预计公布AI、云计算和智能汽车等领域最新进展 [9] - Meta Connect 2025同期举办 重点关注VR/AR领域新一代硬件产品和生态计划 [9] - 寒武纪将举行2025年半年度业绩说明会 其表现将影响AI芯片板块预期 [9] 机构市场观点 - 巨丰投顾认为美联储降息周期将为市场带来情绪和资金利好 A股与经济有望同步出现向上拐点 [11] - 东方证券指出美元走弱使非美货币表现强势 A股和港股整体重心将震荡上移 但需警惕高位板块获利了结压力 [11] - 银河证券关注消费建材领域 龙头企业通过国内海外双市场协同发力 国际业务有望成为重要业绩增长点 [11]

核心观点 - 中概互联行业经历三年低谷后于2025年初实现显著反弹，相关ETF涨幅达41%-48%，印证了基于认知、策略与信念的长期投资价值 [4][5][6] - 行业估值仍处于正常偏低区间，安全边际较高，但需注意仓位控制和分散投资，避免盲目追高 [7][8][9][28][29] 旧路回望：低谷时的鼓励与提醒 - 中国互联网行业渗透生活方方面面，整体消失可能性低，个别企业可能掉队但指数具备新陈代谢功能 [7] - 人工智能浪潮下泛互联网是核心落地场景，腾讯和阿里等头部企业仍将在AI时代保持领先地位 [7] - 投资需避免单吊行业指数，应适度分散以提升持仓体验，确保走到投资终点 [7] 利率周期：宽松中的估值与修复 - 美联储2024年进入降息通道，2025年9月再次降息25个基点至4–4.25%，全球流动性改善 [12][13] - 中国10年期国债收益率处于历史低位，货币政策积极，为互联网等成长行业估值修复提供土壤 [13] - 利率环境改善叠加企业盈利向好，提高投资胜率，类似2020年疫情后宽松期的估值回升 [14][15] 安全边际：眼下的估值与策略 - 中概互联指数PE为21.65倍，近10年百分位18.25%，PS从低点1.44倍升至3.04倍实现翻番 [19][20][24] - 纵向对比显示中概互联PS=3.04（分位35%）、PB=3.49（分位36%），估值低于恒生互联网和恒生科技指数 [26] - 横向对比全球科技指数，纳斯达克100 PE=36.37（分位88%），创业板指PE=44.12（分位45%），中概互联估值优势明显 [26][27] - 行业指数投资需关注安全边际，严格控制仓位，建议从宽基指数入门 [29][30]

事件概述 - 河南13岁未成年用户使用成人注册账号在网易游戏《蛋仔派对》进行未经授权充值 金额达2万元人民币[1] - 游戏公司客服回应称因账号使用成年人信息注册故无充值限制 建议家长加强支付信息与游戏行为管控 并开放退款申请通道[1] - 公司未对经济网采访请求作出回应[1] 法律框架 - 最高人民法院2020年指导意见规定 限制民事行为能力人未经监护人同意的游戏付费行为 监护人可请求返还款项[1] - 《民法典》第十九条明确八周岁以上未成年人为限制民事行为能力人 需法定代理人代理或追认民事法律行为[1] - 《民法典》第二十条规定不满八周岁未成年人为无民事行为能力人 必须由法定代理人实施民事法律行为[2] 行业运营规范 - 游戏平台对未成年人账号设置充值上限 但成人注册账号不受此限制[1] - 平台建立家长关爱机制处理未成年人非理性消费 需提供相关信息审核后退款[1]