公司财务表现 - 2025年前三季度营业收入127.24亿元，同比增长10.55% [1][2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润2945.66万元，同比下降89.94% [1][2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润1.27亿元，同比下降68.93% [1][2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额4920.64万元，同比下降91.52% [1][2] - 2025年第三季度单季度营业收入43.84亿元，同比增长11.76% [2] - 2025年第三季度单季度归属于上市公司股东的净利润为亏损4035.07万元，同比下降167.32% [2] 公司融资与募投项目 - 公司于2020年6月18日在深交所创业板上市，发行2500万股，发行价15.96元/股 [2] - 首次公开发行募集资金总额3.99亿元，募集资金净额3.51亿元 [3] - 首次公开发行费用共计4843.74万元，其中保荐机构光大证券获保荐及承销费用3028.41万元 [3] - 首次公开发行募集资金用于年产500吨正面银浆搬迁及扩能建设项目、研发中心建设项目、补充流动资金 [3] - 2024年度公司计划以简易程序向特定对象发行股票募集资金不超过2.645亿元 [3] - 2024年度再融资募集资金计划用于年产2000吨导电银浆扩建项目、年产50吨低温导电银浆的研发和生产项目、补充流动资金 [3]

行业核心观点 - 光伏行业需通过技术创新实现“反内卷”，关键在于实现“人无我有”的领先优势和产品差异化以破解同质化困局 [2] - 创新未得到有效保护是行业陷入困局的关键点，非法使用知识产权对行业长期发展伤害极大 [3] - 光伏行业长期前景依然光明，光储一体化是核聚变实现前最靠谱、最具经济性的能源形态，能够支撑AI时代 [3] 公司技术创新案例 - 公司作为主要发起方推动激光增强烧结金属化技术创新，该技术已成为行业标配，大幅提升TOPCon产品转化效率和输出功率，其迭代技术TOPCon 3.0有望在更高功率竞争中取得优势 [2] - 为破解“银焦虑”并助力客户产品差异化，公司开展少银金属化尝试，率先推出应用于高温电池的贱金属浆料并实现量产 [2] - 公司推出高阻水丁基密封胶，适配新一代异质结融合电池、钙钛矿叠层电池等需求，实现更高品质、更可靠的封装保护，与高效、少银金属化方案协同 [3] 公司战略与使命 - 公司将光伏材料业务的使命升级为既要“引领创新”也要“守护创新”，以推动行业高质量发展 [3] - 公司基于客户端需求的材料创新有助于光伏电池组件企业摆脱同质化竞争 [3]

光伏主产业链 - 2025年第三季度国内光伏需求因抢装结束有所走弱，但反内卷助力硅料、硅片环节业绩大幅修复 [1][2] - 组件环节顺价尚不明显，后续重点关注组件涨价及第四季度硅料企业利润的进一步释放 [1][2][5] - 第四季度硅料成交均价有望环比继续上行，组件有望逐步实现涨价 [5] 辅材环节 - 浆料在第三季度出货环比略增，毛利率整体保持稳定，关注贱金属浆料量产导入节奏及龙头公司第二增长曲线 [3] - 玻璃和胶膜龙头公司优势增强，主要得益于海外出货占比较高及成本端持续下降，盈利改善 [1][3] 储能与逆变器 - 第三季度因欧洲淡季，逆变器出口一定程度走弱，但储能国内招标同比大增，拉动集中式逆变器及储能系统需求 [4] - 国内、美国及非美海外大储需求持续超预期，欧洲工商储及澳洲户储表现强劲，新兴市场澳洲、东南亚地区表现亮眼 [1][4] - 储能环节出货因地区和功率段不同表现分化，但盈利能力稳健，看好第四季度国内大储装机高增及欧洲需求修复 [4][5] 投资标的 - 推荐硅料环节通威股份、大全能源，高效组件龙头晶科能源、爱旭股份 [6] - 推荐铜浆料及第二增长曲线公司帝科股份、聚和材料，玻璃环节信义光能、福莱特 [6] - 推荐储能环节德业股份、通润装备、锦浪科技、上能电气、昱能科技、阿特斯 [6]

BC电池指数市场表现 - BC电池指数在11月19日盘中强势拉升 [1] - 主要成分股表现活跃 [1] 主要成分股价格变动 - 赛伍技术涨停 [1] - 中来股份上涨2.57% [1] - 永和智控上涨2.35% [1] - 海目星上涨1.61% [1] - 帝科股份上涨1.41% [1]

公司股价表现 - 11月18日公司股价下跌5 13%至63 80元/股 [1] - 当日成交额2 69亿元 换手率3 19% [1] - 当前总市值为92 69亿元 [1] 公司业务构成 - 公司主营业务为高性能电子材料的研发、生产和销售 [1] - 光伏导电浆料是核心业务 占主营业务收入74 86% [1] - 材料销售占收入21 31% 存储芯片占2 26% [1] - 半导体封装浆料及其他业务分别占0 14%和1 43% [1] 基金持仓情况 - 东财价值启航混合发起式A基金三季度持有公司1万股 为第四大重仓股 [2] - 该基金持仓占其净值比例为4 85% [2] - 基于当日股价下跌 测算该基金持仓单日浮亏约3 45万元 [2] 持仓基金表现 - 东财价值启航混合发起式A基金最新规模为903 99万元 [2] - 该基金今年以来亏损2 27% 同类排名8052/8140 [2] - 近一年亏损5 95% 同类排名7991/8057 成立以来亏损14 68% [2]

公司担保状况 - 公司及子公司无逾期对外担保 [1] - 公司无涉及诉讼的担保情形 [1] - 公司无因担保被判决败诉而应承担损失的情形 [1]

行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但基于对高景气度方向、供给侧改革受益龙头及新技术龙头的重点推荐，整体态度偏向积极 [2] 核心观点 - 新能源行业整体呈现分化态势，光伏板块在反内卷政策推动下，上游盈利显著修复，25Q3实现强劲反弹；风电板块发展稳健，毛利率出现拐点，出海业务盈利领先 [2][5] - 反内卷政策成效显现，硅料、硅片等上游环节价格逐步上行，盈利修复明显，行业生态有望重塑 [2] - 储能需求呈现结构性高增长，欧洲户储库存去化后需求恢复，国内大储在经济性驱动下及美国大储在抢装潮下需求旺盛 [2] - 风电板块受益于此前投标涨价，部分公司风机毛利率已现拐点，叠加规模效应，业绩弹性较大，预计26年全面展现 [2] 新能源板块整体财务表现 - 2025年前三季度新能源板块实现营业收入11722亿元，同比小幅下降1%；实现归母净利润242亿元，同比下降19% [7] - 单季度看，2025年第三季度营收4138亿元，同比增长2%，环比下降3%；归母净利润118亿元，同比大幅增长41%，环比增长68%，盈利强劲修复 [7][11] - 行业盈利能力方面，2025Q3毛利率为15.3%，同比下降0.6个百分点，环比上升0.7个百分点；归母净利率为2.9%，同比上升0.8个百分点，环比上升1.2个百分点 [17] - 2025Q3行业经营活动现金流净额为497亿元，同比微降5%，环比增长24%；期间费用率为11.1%，同比下降0.6个百分点 [24] 光伏板块分析 - 2025年前三季度光伏板块收入6640亿元，同比下降12%；归母净利润为-43亿元，同比大幅下降212% [2][37] - 2025年第三季度光伏板块收入2315亿元，同比下降8%，环比下降3%；但归母净利润为28.4亿元，同比暴增1495%，环比大增181%，亏损大幅收窄 [2][37] - 分环节看，25Q3归母净利润环比增速排名为：金刚线(301%) > 石英坩埚(193%) > 玻璃(150%) > 硅料(95%) > 硅片(58%)；同比增速排名为：金刚线(170%) > 石英坩埚(137%) > 玻璃(125%) > 硅料(79%) > 电池(66%) [2] - 盈利能力方面，2025Q3光伏行业归母净利率为1.2%，同比提升1.2个百分点，环比大幅提升2.7个百分点 [47] 风电板块分析 - 2025年前三季度风电板块营收3002亿元，同比增长27%；归母净利润155亿元，同比增长20% [2] - 2025年第三季度风电板块营收1135亿元，同比增长22%，环比微增1%；归母净利润50亿元，同比增长33%，环比下降22% [2] - 风机业务受益于24年下半年反内卷投标涨价，25年5月继续小幅涨价，部分公司已出现风机毛利率拐点 [2] 储能市场分析 - 欧洲户储库存去化需求逐步恢复，东南亚需求持续旺盛，澳洲受补贴驱动需求快速爆发 [2] - 国内部分省份容量电价政策出台，经济性驱动下大储需求高增，25年预计装机约150GWh，同比增长40%+，26年有望装机超220GWh，同比增长50%+ [2] - 美国大储25年抢装，叠加AI数据中心发展带动绿电直连配储需求，25年装机预计约50GWh，未来5年复合增速有望达40-60% [2] 重点子行业及公司表现 - **逆变器**：25Q3收入353.3亿元，同比增长16%；归母净利润57亿元，同比增长26%；毛利率34.8%，同比提升3个百分点 [87][89][90] - **组件**：25Q3收入853.2亿元，同比下降17%；毛利率4.7%，同比下降6个百分点；龙头企业如隆基绿能25Q3毛利率为4.9% [75][76] - **玻璃**：25Q3收入108.8亿元，同比增长8%，环比增长19%；毛利率10.6%，同比提升5个百分点；福莱特25Q3毛利率为16.8% [112][114] - **胶膜**：25Q3营收126.5亿元，同比下降7%，环比下降11%；毛利率13.7%，同比提升1个百分点；龙头福斯特25Q1-3毛利率为11.1% [132] - **支架**：25Q3收入37.3亿元，同比下降19%，环比下降25%；毛利率18.4%，同比下降2个百分点，环比提升1个百分点 [152][153] 投资建议 - 重点推荐三个方向：高景气度的逆变器及支架企业；供给侧改革受益、成本优势明显的光伏龙头及渠道优势强的组件龙头；新技术龙头 [2]

担保额度 - 公司预计为子公司提供不超16亿元担保额度，有效期12个月可循环[2] - 截至公告披露日，经审批对外担保总额度为16亿元[7] 担保情况 - 为东莞索特融资提供不超2亿元最高额连带责任保证担保[3] - 本次担保前为东莞索特担保余额0万元，担保后为2亿元[4] - 担保最高债权本金余额为2亿元[6] 担保数据 - 截至公告披露日，累计对外担保余额2.5亿元（含本次）[7] - 累计对外担保余额占最近一期经审计净资产比例为14.94%[7] 担保状态 - 公司及子公司无逾期对外担保等不良担保情形[8]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入127.24亿元，同比增长10.55%，归母净利润0.29亿元，同比下降89.94% [1] - 2025年第三季度公司实现收入43.84亿元，同比增长11.76%，环比增长2.33%，归母净利润为-0.4亿元，同比下降167.32%，环比下降214.7% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润为0.38亿元，环比增长59.78% [1] - 公司因白银期货合约、白银租赁合约亏损，计提公允价值变动损失1.37亿元 [3] - 公司信用减值损失冲回0.18亿元 [3] 主营业务运营 - 2025年第三季度聚和银浆市占率提升抵消下游电池排产较弱影响，光伏浆料销量整体环比持平小增 [2] - 公司银浆加工费环比基本保持稳定 [2] - 高铜浆料放量为公司带来盈利弹性 [3] 战略发展与并购 - 公司收购江苏晶凯股权，交易完成后江苏晶凯将成为控股子公司并纳入合并报表范围 [3] - 本次收购有助于整合完整的存储产业链，使公司存储板块产业链更加完整 [3] - 2024年9月，公司收购因梦控股，因梦控股专注于存储芯片应用性开发、方案设计和销售，2025年上半年收入达1.89亿元，存储芯片业务增长迅速 [3] - 江苏晶凯专注于存储芯片封装与测试制造服务以及存储晶圆分选测试服务 [3] - 江苏晶凯承诺2025年至2028年净利润分别不低于100万元、3500万元、4800万元和6100万元 [3] - 股份支付费用后续有望逐年降低 [3]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [5] 核心观点 - 报告认为帝科股份2025年第三季度业绩受到白银套期保值业务亏损的短期拖累，但主营业务光伏浆料表现稳健，存储芯片业务增长迅速且产业链整合完善，看好其作为第二成长曲线以及高铜浆料放量带来的未来盈利弹性 [1][3][10] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入127.24亿元，同比增长10.55%；归母净利润0.29亿元，同比下降89.94% [1][3] - 2025年第三季度单季实现营业收入43.84亿元，同比增长11.76%，环比增长2.33%；归母净利润为-0.4亿元，同比下降167.32%，环比下降214.7% [1][3] - 2025年第三季度扣非归母净利润为0.38亿元，环比增长59.78%，显示主营业务盈利能力环比改善 [1][3] - 第三季度业绩亏损主要因白银期货合约和白银租赁合约亏损，计提公允价值变动损失1.37亿元 [10] 主营业务分析 - 2025年第三季度，公司光伏银浆业务市占率提升，抵消了下游电池排产较弱的影响，光伏浆料销量整体环比持平略增 [10] - 公司银浆加工费环比基本保持稳定 [10] - 公司信用减值损失冲回0.18亿元 [10] 存储业务发展 - 公司通过收购江苏晶凯股权以整合完整的存储产业链，收购完成后江苏晶凯将成为控股子公司 [10] - 此前于2024年9月收购的因梦控股专注于存储芯片应用开发与销售，2025年上半年收入达1.89亿元，增长迅速 [10] - 江苏晶凯专注于存储芯片封装测试及晶圆分选测试服务，此次收购使公司存储板块产业链更加完整 [10] - 标的公司江苏晶凯承诺2025年至2028年净利润分别不低于100万元、3500万元、4800万元和6100万元，显示对未来业绩的信心 [10] 未来展望 - 报告看好公司存储业务作为第二成长曲线的发展潜力 [10] - 高铜浆料的放量有望为公司带来盈利弹性 [10] - 股份支付费用后续有望逐年降低 [10] 财务预测指标 - 预测2025年/2026年/2027年每股收益（EPS）分别为0.87元/3.05元/4.91元 [14] - 预测2025年/2026年/2027年市盈率（PE）分别为78.00倍/22.19倍/13.80倍 [14] - 预测2025年/2026年/2027年净资产收益率（ROE）分别为34.8%/55.0%/47.0% [14]