中国啤酒行业宏观态势 - 中国啤酒行业已进入存量竞争时代十二年 行业产量规模仅为巅峰期的70%左右 [3] - 2025年10月中国规模以上企业啤酒产量同比下滑1% 前10月累计产量增幅回落至0% [2] - 行业消费结构转变 非即饮渠道（零售）占比平均达到60% 成为主要销售战场 [29] 国产啤酒品牌表现 - 2025年前三季度 青岛啤酒 燕京啤酒 珠江啤酒均保持了营收 利润 销量增长 [3] - 华润啤酒2025年上半年营收 利润 销量三项核心数据也保持增长 [3] - 国内品牌在线上及即时零售渠道已形成成熟的组织体系 反应速度快于国际品牌 [29] 百威亚太中国市场表现 - 2025年前三季度 百威在中国市场收入 利润 销量均出现两位数下滑 [3] - 2022年至2024年 百威在中国市场销量连续三年下滑 2025年全年大概率再次以下滑收官 [9] - 2024年百威在中国市场份额下滑了1.49% [9] - 公司业务因布局及即饮渠道持续疲弱而面临挑战 非即饮渠道占比仅50%出头 低于行业60%的平均水平 [28][29] - 在核心市场如广东的非即饮渠道拓展“执行落后” [29] - 在福建的市场份额从2020年的70%-80%缩减至2024年的不到60% [11] 喜力（华润运营）中国市场表现 - 喜力啤酒在中国市场近年连续高速增长 2025年上半年销量涨幅超30% 第三季度涨幅约25% [10] - 2022年至2024年 喜力经典和喜力星银销量连续实现高双位数乃至70%的增长 [10] - 用了不到五年时间 中国跃升为喜力全球第二大市场 [10] - 通过与华润的合作 喜力年销量从合作初期超过60万千升 目标在2028年前达到100万千升 [14] - 在福建市场 华润+喜力的份额从原来的一成左右提升至2024年的25%以上 [11] 市场竞争格局与策略转变 - 市场高端化进程放缓 竞争核心回到8-10元价格区间 [25] - 夜场渠道消费比例仅个位数且持续承压 企业需抓紧调整和优化势能渠道 [18][19] - 国际品牌的传统降维打击优势弱化 必须深入认识并跟上中国消费者需求变化 [4][5][32] 百威的应对措施 - 2025年更重视哈尔滨啤酒品牌 通过其捕捉增长机会 [26] - 一季度推出卡位8元价格带的“哈尔滨冰极纯生0糖” 销量同比大涨70% [26] - 推出创新包装以适应非现饮渠道 如科罗娜“全开盖起泡罐”和百威黑金1L大罐装 [29] - 赞助“川超”等区域性体育赛事进行营销 [23] - 继续投入百威主品牌 同时将国际顶级电音节IP明日世界首次引入中国上海 [6][7] 喜力的增长路径 - 增长主要来自非夜场渠道和非传统市场 依托华润渠道进入餐饮 商超等大众渠道 [18][20] - 华润将喜力产品与自身品牌组合 覆盖8-15元不同价格带 利用渠道优势进行铺货 [20] - 渠道大幅拓宽 进入华润系及其他连锁商超 便利店 电商及即时零售 [22] - 营销更接地气 赞助如“苏超”等区域性热门赛事 [22] - 针对中国市场推出价格带更适配的喜力星银 并在关键市场实现本地化生产 [16] 产品创新趋势 - 中国消费者对创新风味啤酒接受度高 茶啤等品类迅速增长 [32] - 各大品牌近两三年纷纷推出茶啤产品 推新速度远超国外市场 [32] - 无醇啤酒在中国仍属小众市场 更多是为未来作准备 [31] - 行业“罐化”趋势明显 以适应非现饮渠道对价格和质价比的需求 [29] 双方基础与历史投入对比 - 百威早在1995年在华设厂 发展40年 拥有30家啤酒厂 年销量超500万千升 [14][15] - 喜力2004年进入中国 2018年前布局有限 仅三家工厂 份额长期低个位数 [15] - 喜力通过与华润的战略合作重新出发 借助其下沉到县级的分销网络实现全国布局 [16] - 2023年华润喜力厦门工厂投产 年产能40万千升 是喜力在华最大工厂 [16]

公司业务与产品 - 燕京啤酒通过互动平台确认 其控股子公司北京燕京中发生物技术有限公司负责研发生产燕京纳豆及燕京纳福多肽产品 [2] - 公司旗下设有线下销售渠道“燕京营养家” 该渠道隶属于北京燕京中发生物技术有限公司 致力于为消费者提供科学、安全的健康产品选择 [2]

公司业绩表现 - 净利润从2020年的1.97亿元大幅攀升至2024年的10.56亿元 [1] - 2024年实现啤酒销量400.44万千升，营业收入146.67亿元，归母净利润10.56亿元 [13] - 2025年上半年归母净利润达11.03亿元，同比增长45.45%，超过2024年全年水平，且连续三年半年报利润增速超40% [13] - 在2024年行业产量同比微降0.6%的背景下，公司实现销量、收入、利润全面正增长 [13] 战略转型与产品结构 - 核心战略聚焦于大单品、高端化及新消费，以穿透行业迷雾 [8] - 明星单品燕京U8销量从2020年的11万千升飙升至2024年的近70万千升，四年复合增长率高达62% [8] - 中高档产品收入占比从2020年的不足60%提升至2024年的67.01%，2025年上半年突破70% [10] - 公司整体毛利率从2020年的39.19%提升至2025年上半年的45.66% [13] 品牌价值与市场影响 - 品牌价值突破2379亿元，荣登“中国500最具价值品牌”榜并蝉联“亚洲品牌500强” [1][14] - 通过打造“510品牌日”IP、签约顶流明星、开展全链路营销，成功引爆U8市场 [8] - 以“狮王精酿”独立高端品牌和“燕京酒號”社区小酒馆等举措，打造沉浸式体验场景，提升品牌形象 [10] 内部管理与运营效率 - 发起涵盖思想、组织、机制、生产、营销等领域的“九大变革”，系统重构企业竞争力 [2][4] - 构建“1+5+N”组织架构，强化总部统筹管理能力，实现产销分离，市场响应速度显著加快 [5] - 领导班子平均年龄下降4.5岁，推行经理层任期制和契约化管理，建立“超值创造、超利分享”激励机制 [4] - 优化产能布局，关停低效工厂，规划建设百万吨级智能化生产基地，如总投资36亿元的华东基地 [4]

公司战略方向 - 公司将持续深化大健康领域布局 [1] - 计划通过燕京营养家等渠道打造线上线下联动的健康消费场景 [1] - 目标是为消费者提供更多科学、安全的健康选择 [1]

非白酒板块市场表现 - 12月2日非白酒板块整体上涨0.52%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.42%，深证成指下跌0.68% [1] - 惠泉啤酒领涨板块，涨幅达6.15%，收盘价为12.95元 [1] - 板块内多数个股上涨，武京啤酒上涨2.55%，珠江啤酒上涨1.27%，ST西发上涨1.21%，重庆啤酒上涨0.65% [1] 个股涨跌及交易情况 - 惠泉啤酒成交量最大，为40.30万手，成交额达5.27亿元 [1] - 武京啤酒成交22.38万手，成交额2.78亿元；珠江啤酒成交13.04万手，成交额1.25亿元 [1] - 部分个股出现下跌，百润股份跌幅最大，为-2.82%，收盘价23.11元 [2] - *ST椰岛下跌-0.60%，*ST兰黄下跌-0.47%，会稽山下跌-0.33% [2] 板块资金流向 - 非白酒板块主力资金净流入1.13亿元，但游资资金净流出1783.52万元，散户资金净流出9481.21万元 [2] - 惠泉啤酒获得主力资金大幅净流入9109.60万元，主力净占比达17.30% [3] - 武京啤酒主力净流入2434.82万元，占比8.75%；珠江啤酒主力净流入1495.01万元，占比11.99% [3] - 百润股份、*ST椰岛等下跌个股未出现在资金流入前十榜单中 [2][3]

核心观点 - 中国股市已进入击球区 2025年12月至2026年2月是政策、流动性、基本面向上共振的窗口期 建议增持中国市场并做多跨年行情 [1] - 市场风险大幅释放 主要股指调整幅度已与历次牛市主线回调相当 上证回撤5%、创业板指高点回调12%、科创50指下跌近20%、恒生科技下跌22% 恐慌抛售促使交易风险释放 [12] - 预计2026年全A非金融将首次出现双位数盈利增长至10.6% 传统领域尾部风险降低和新兴领域扩张提供改观线索 [13] - 投资主线看好科技成长、大金融和消费三大方向 主题推荐包括商业航天、AI应用、机器人和内需消费 [14] 策略观点 - 年末经济工作会议临近 考虑到增长现实走弱和十五五开年经济增速的重要性 政策窗口期有望建立新预期 [12] - 资本市场改革加快纵深 中金公司合并和11月21日16只硬科技ETF迅速获批体现监管层稳定市场的决心 [12] - 过去造成股市估值折价的因素已消解 包括担忧中美冲突、经济能见度下降和资产负债收缩 2025年以来对外更自信、对内更稳定 人民币资产逐步企稳 [13] - 传统领域经营预期弱化和高收益金融资产消解 "刚兑"思维历史性打破 资产管理需求井喷 2026年增量入市规模有望超出共识 [13] 行业及公司观点 科技成长 - AI模型进展加快 谷歌发布Gemini 3模型 在LMArena排行榜以1501分登顶 并在多个基准测试刷新行业标准 [17] - 英伟达25Q3收入570亿美元 同比+62% 数据中心Q3营收512亿美元 同比+66% 再次确认2025/26财年数据中心产品需求超5000亿美元预期 [18] - 推荐港股互联网、传媒、计算机、算力以及制造业出海如电力设备、机械设备 [14] - 腾讯控股25Q3营收1929亿元 同比+15.4% 经调整净利润706亿元 同比+18.0% 国际游戏收入同比+43.4% [20][21] - 阿里巴巴4Q25FY淘天客户管理收入同比+12% 云智能集团总收入同比+18% AI相关产品收入连续7个季度三位数增长 [24][26] - 中际旭创25Q3营收102.16亿元 同比+56.83% 归母净利润31.37亿元 同比+124.98% Q3单季度毛利率42.79% 同比+9.16个百分点 [45] - 合合信息2025年1-6月营业收入8.43亿元 同比增长23% 毛利率维持在80%以上 发布AI agent跨平台云资源智能管理终端 [55][56] 大金融 - 资本市场改革纵深有望重振风偏 银行中期分红提前 12月风格或攻守易势 推荐券商和保险 [14] - 华泰证券预计2025-2027年EPS分别为1.9、2.0、2.1元 2025年预测PE为11倍 [8] - 中国平安预计2025-2027年EPS分别为7.9、8.2、8.8元 2025年预测PE为7倍 [8] - 招商银行预计2025-2027年EPS分别为5.7、6.0、6.3元 2025年预测PE为8倍 财富管理业务表现靓丽 不良生成率进一步改善 [8][13] 消费 - 消费板块调整三年后 估值与持仓处于低位 宏观尾部风险降低与潜在增量政策 结构性机会将出现 [14] - 推荐低股价、低库存、动销好转的消费股 包括食品、饮料、农林牧渔、酒店、免税等 [14] - 首旅酒店预计2025-2027年EPS分别为0.8、0.8、0.9元 2025年预测PE为20倍 降幅收窄环比改善 开店提速受益回暖 [8][10] - 携程集团预计2025-2027年EPS分别为44.6、29.1、32.4元 2025年预测PE为12倍 国内业绩稳健 海外延续高增 [8][10] - 燕京啤酒预计2025-2027年EPS分别为0.6、0.7、0.8元 2025年预测PE为21倍 结构提升、成本优化 盈利继续突破 [8][11] 高端制造与周期 - 人形机器人产业加速 优必选2025年全年订单总金额达13亿元 舍弗勒太仓建设数智工厂 [59] - 长盈精密人形机器人产品料号达400个以上 涉及多种材料和加工工艺 参股天机智能和国森科 全面布局机器人核心部件 [62] - 恒立液压25Q1-3营业收入77.90亿元 同比+12.31% 线性驱动器项目快速放量 开发50余款新产品 涵盖精密丝杠、直线导轨、电动缸等 [64][65] - 博盈特焊切入AI电力基建 越南工厂投产承接北美HRSG需求 全球双金属复合管市场2030年有望增至55.09亿美元 [68][69] - 紫金矿业预计2025-2027年EPS分别为1.5、1.8、2.0元 2025年预测PE为19倍 [8] - 航亚科技是航发压气机叶片和转动件结构件先进制造商 预计2025-2027年EPS分别为0.71、0.94、1.21元 增速44.7%、32.0%、29.4% [83]

股东情况 - 截至2025年11月28日，公司股东总户数为44,334户 [2]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 基本面处于左侧寻底阶段，重点关注下游消费场景恢复 [1] - 展望2026年，食品饮料板块有三个主要判断：红利属性体现，估值仍有空间；C端消费是行业基本盘，但B端和商务场景复苏可能更快；健康创新品类和数字化供应链是重要方向 [3] - 品类基本面延续分化格局，景气度排序为饮料 > 食品 > 酒类 [2] 细分板块观点总结 酒类板块 - 白酒板块红利属性凸显，基本面左侧寻底逻辑不变，当前进入左侧布局阶段 [2][10] - 茅台批价位于1570-1580元，同比下滑30%，性价比突出 [10] - 具备价位和区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，关注五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [2][10] - 啤酒行业库存良性，静待需求回暖，主要龙头估值回落至25倍PE以下 [2][11] - 推荐燕京啤酒、华润啤酒、珠江啤酒，偏好低波高股息的资金可持有重庆啤酒 [2][11] 饮料板块 - 饮料行业景气延续，龙头明显跑赢，无糖茶、能量饮料、大包装增长红利依然存在 [2][14] - 乳制品需求平稳复苏，供给渐进出清，预计2026年需求延续改善 [2][13] - 重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利股份 [2][13] - 持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料，关注表现较优的茶饮龙头 [2][14] 食品板块 - 零食行业进入从渠道驱动变为品类驱动为主的增长模式，重点关注魔芋零食品类红利 [2][11] - 魔芋零食品类红利突出，卫龙美味、盐津铺子竞争优势明显，成长确定性强 [2][11] - 餐饮供应链三季报反映行业竞争格局趋于稳定，行业磨底信号明显 [2][12] - 2025年9月国内餐饮收入实现4509亿元，同比增长0.9%，限额以上单位餐饮收入1347亿元，同比下降1.6% [12] - 推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、安井食品，关注千味央厨 [2][12] 重点公司推荐组合 - 本周推荐组合为贵州茅台、巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖，平均涨幅1.60% [15] - 贵州茅台：预计2025-2027年营业总收入1835.2/1920.6/2021.3亿元，归母净利润905.9/952.1/1005.2亿元 [15] - 东鹏饮料：预计2025/26/27年收入209/259/310亿元，净利润46/58/71亿元 [15] - 卫龙美味：预计2025/2026年营业收入75.3/90.6亿元，归母净利14.7/18.0亿元 [17] - 泸州老窖：预计2025-2027年收入272.2/280.7/311.1亿元，归母净利润113.4/118.3/132.8亿元 [16] 市场行情回顾 - 本周食品饮料（A股和H股）累计上涨0.03%，其中A股食品饮料持平，跑输沪深300约1.64pct [1] - H股食品饮料上涨0.47%，跑输恒生消费指数1.87pct [1] - 本周食品饮料板块涨幅前五分别为海欣食品(45.38%)、佳隆股份(16.29%)、燕塘乳业(15.25%)、阳光乳业(13.83%)和安记食品(12.50%) [1] 周度数据跟踪 - 白酒批价方面，箱装飞天茅台、散装飞天茅台、普五批价下跌，国窖批价持平 [32] - 大众品原材料价格基本维持稳定，棕榈油价格有所回落 [44]

文章核心观点 - 2026年消费基本面有望筑底企稳 食品饮料行业迎来重要布局时点 [1] - 行业在政策支持与基本面筑底背景下 2026年有望实现业绩与估值的双重修复 [1] 白酒行业 - 板块处于低预期 低持仓 低估值状态 近两个季度报表快速出清 [2] - 行业供需矛盾缓解 政商务消费已大幅下降 居民消费有望逐步复苏 [2] - 经济预期好转将带动板块估值快速修复 建议关注茅五泸汾等标的 [2] 啤酒行业 - 2026年以结构性行情为主 具备大单品成长逻辑的公司更具投资机会 [3] - 盈利水平向上提升 驱动力来自8-10元价格带产品扩容及费效比提升 [3] 乳制品行业 - 2026年布局原奶周期反转关键窗口 需求端预计随深加工产能投产恢复增长 [4] - 供给端奶牛存栏去化 奶价低于平均成本 26年奶价有望恢复至成本以上 [4] 软饮料行业 - 优先布局增长空间大的功能饮料及把握包装水赛道格局变化机遇 [5] - 减糖型功能饮料有望发力 挖掘白领群体抗疲劳即饮饮料需求 [5] 零食行业 - 零食量贩板块规模效应放大 行业毛利率和净利率有望提高 关注龙头万辰集团 [6] - 魔芋制品通过健康理念保持高景气度 市场规模相对较低 增量空间广阔 关注卫龙美味和盐津铺子 [6] 投资主线 - 关注业绩确定性较高个股 如经营韧性强的白酒龙头及竞争力强的饮料龙头 [6] - 关注较高股息行业 如原奶周期反转 供给侧去化的乳制品行业 [6] - 关注成长性较高行业 如量贩零食和魔芋类零食等 [6]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并予以“维持” [4] 核心观点 - 10月CPI同比增速转正至0.2%，食品价格降幅收窄，宏观指标环比改善催化食饮板块情绪回暖 [3][62] - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，限额以上粮油食品、饮料、烟酒类商品零售额同比分别增长9.1%、7.1%、4.1%，显示消费韧性 [3][62] - 乳制品进口在2025年重回正增长，进口结构向高附加值产品转型，反映高端需求强劲 [3][7][62] 行情回顾总结 - 近两周（11.10-11.21）A股食品饮料行业（SW）上涨1.34%，跑赢上证指数5.41个百分点，跑赢深证成指7.80个百分点，跑赢沪深300指数6.15个百分点 [1][12] - 细分行业中，乳品（+6.67%）、预加工食品（+2.60%）、白酒（+2.52%）涨幅居前；软饮料（-4.27%）、保健品（-2.25%）、零食（-1.02%）跌幅居前 [1][12] - 个股方面，南侨食品（+23.58%）、欢乐家（+21.57%）、西麦食品（+9.26%）涨幅居前；安记食品（-14.98%）、千味央厨（-14.33%）、麦趣尔（-10.11%）跌幅居前 [1][12] 行业重点数据跟踪总结 - **白酒批价**：11月21日飞天茅台原箱/散装批价分别为1,665元/1,650元，较两周前变动-25元/+10元；八代普五批价855元，国窖1573批价850元，均持平 [2][28] - **白酒产量**：2025年1-10月我国白酒产量290.2万千升，同比下滑11.5%；10月当月产量27.6万千升，同比下滑18.3% [28] - **啤酒产量**：2025年1-10月啤酒产量3,163.1万千升，同比持平；10月当月产量179.4万千升，同比下滑1.0% [35] - **原材料价格**： - 生鲜乳主产区平均价3.03元/公斤，同比下滑2.9%，环比上涨0.3% [2][39] - 猪肉全国市场价23.13元/公斤，同比下滑19.7%，环比下滑0.2% [2][44] - 黄大豆1号期货结算价4,107元/吨，同比上涨5.7% [2][44] - **包材价格**： - 水瓶级PET价格6,100元/吨，同比下滑3.9% [2][44] - 瓦楞纸价格3,113.0元/吨，同比上涨16.4% [2][44] 行业重点事件与公司公告总结 - **宏观数据**：10月CPI同比由降转涨，环比上涨0.2%；社零总额46,291亿元，同比增长2.9% [3][62] - **行业动态**：乳制品进口量额重回增长轨道，受乳清粉、奶油、奶酪等高端品类驱动 [3][7][62] - **公司公告**： - 伊利股份公布未来三年股东回报计划，现金分红比例不低于75%，且每股现金股利不低于1.22元 [63] - 皇台酒业控股股东计划增持公司股份，金额在7,000万至1.4亿元之间 [63] - 洽洽食品推出新一期员工持股计划，涉及不超过614人，筹集资金总额不超过1亿元 [63] 投资建议总结 - **白酒**：行业处于库存出清阶段，建议关注护城河宽阔、品牌渠道力强的高端酒企（如贵州茅台、五粮液、泸州老窖）及势能向上的区域领先酒企 [8][64][65] - **大众品**：休闲零食、能量饮料景气度相对较高；关注乳业和餐饮供应链修复机会；啤酒淡季表现稳健；建议关注东鹏饮料、三只松鼠、海天味业、天味食品、伊利股份、新乳业及啤酒企业等 [8][65]