核心观点 - 当前市场调整被视为对牛市级别怀疑的体现，但应坚定牛市认知，调整到位后将形成大级别底部并迎来牛市2.0 [1] - AI产业链产业趋势大波段未结束，但中小波段有波折且处于长期低性价比区域，类似历史阶段性高位震荡 [1] - A股牛市周期呈现典型两段论特征，包括牛市1.0、过渡期和牛市2.0三个阶段，本轮牛市2.0可能于2026年下半年启动 [1] 市场阶段分析 - 牛市1.0阶段特征为机构投资者风格切换完成、赚钱效应累积质变、产业趋势资产性价比不足 [1] - 牛市1.0到2.0过渡期需等待全面牛市条件累积，产业趋势调整后磨底以消化性价比问题，本轮可能发生在2026年上半年 [1] - 牛市2.0全面牛核心驱动力为基本面周期性改善或产业趋势新阶段，叠加居民资产配置向权益迁移 [1] 行业风格展望 - 牛市1.0到2.0过渡阶段高股息防御策略可能占优 [2] - 牛市2.0阶段经济体感实际改善将催化顺周期板块引领指数突破 [2] - 科技产业趋势和制造业全球影响力提升是牛市最终主线 [2] 历史类比 - AI产业链当前状态神似2014年初创业板、2018年初食品饮料、2021年初新能源的季度级别高位震荡和调整阶段 [1] - 历史可比阶段均出现符合规律的季度级别调整 [1]

12月货币政策预期 - 12月暂停降息概率较大 [1] - 美联储内部对未来降息分歧大，最大不确定性在于鲍威尔如何塑造共识 [1] 美联储内部观点分布 - 10月会议纪要显示“许多”参会者支持维持利率不变，仅“几个”认为应继续降息 [1] - 近期有投票权的FOMC成员表态，支持与不支持降息人数比约4:5，后者略占上风 [1] - 库克、杰斐逊、鲍威尔未对12月降息明确表态 [1] 关键决策依据 - 9月点阵图支持年内降息3次 [1] - 鲍威尔在美联储内部建立、引导共识至关重要，但自10月会议以来尚未表态 [1]

市场近期调整原因 - 全球避险情绪主导金融市场，全球主要股市悉数下跌，科技股波动显著，传导至A股导致上证指数失守3900点 [2] - 外部扰动是主要诱因，包括美股AI板块高位震荡、海外“AI泡沫”讨论升温、美联储降息预期回落等因素共振，引发全球主要市场联动下挫 [2][3] - 时值年底，机构资金进入结算周期，部分资金为锁定收益和排名而选择卖出，放大资金博弈 [3] 市场行情基础与前景 - 支撑本轮中国股市上涨行情的基本面因素未变，包括宏观经济稳步复苏、优势产业全球竞争力提升、上市公司基本面改善、资本市场定位提升及居民存款搬家等因素 [4] - 海外冲击影响下中国资产已调整出性价比，随着海外风险释放，中国资产有望凭借自身独立逻辑迎来修复 [4] - 新动能景气释放、政策转型思路明朗、经济基本面平稳等内部确定性因素不会随海外扰动变化，将继续支撑资产价格修复 [5] 调整性质与未来走势判断 - 市场短期调整空间有限，政策基调积极背景下，维稳资金有望形成托底，短期调整或带来中期布局机会 [3] - 全球风险资产波动本质是风险资产对AI单一叙事过于依赖，产业发展速度跟不上二级市场节奏，适当的估值修正是纾解风险的方式 [4] - 前期热门主线成交集中度已出现消化，意味着交投情绪降温及风险释放，交易层面阻力释放后，若产业催化剂出现，市场情绪有望再度回暖 [4] 投资机会与布局策略 - 本轮调整为投资者调仓布局提供机会，风险的提前释放给了重新增配中国资产、布局2026年的契机 [6] - A股岁末年初流动性依然充裕，2026年上半年以科技创新与现代化产业体系为核心的政策主线有望强化，11月后调整或将结束，迎来春季行情提前布局窗口 [6] - 调整结束后科技成长有望成为明年春季行情重要线索，当前AI行情处于由硬件向应用扩散时期，硬件基础设施行情已充分演绎，应用层面刚刚起步 [6] - 市场情绪修复前，银行、保险等高股息板块及前期超跌但基本面稳定的大消费类个股或出现轮动机会 [6]

全球资本市场回顾 - 美国9月新增非农就业人数录得11.9万人，大幅超过预期的5.1万人，但失业率上升至4.4% [1] - 美元指数上行0.87%，当前点位为100.2，弱美元暂时结束 [1] - 10年期美债收益率录得4.06%，本周下降8个基点 [1] - 全球权益资产多数下跌，A股指数尽数下跌，北证50和恒生科技领跌 [1] - 商品方面，Comex黄金下跌0.81%，布伦特原油下跌2.92% [1] 全球资金流向 - 过去一周外资流入中国股市3.18亿美元，内资流入36.77亿美元 [2] - 海外主动基金流出3.01亿美元，而海外被动基金流入6.19亿美元 [2] - 全球资金流出货币市场基金，发达股市流入明显 [2] - 美国固收基金本周流入109.9亿美元，美国权益市场大幅流入118.0亿美元 [2] - 相对资金流入方面，中国固收基金和权益市场相对流入明显强于欧美日发达市场 [2] - 美股资金大幅流入科技和医疗保健，中国股市资金大幅流入科技，公用事业、能源和材料小幅流出 [10] 全球资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达到过去10年来的81.9%，仅次于标普500和法国CAC40，但绝对估值水平大幅低于美股 [3] - 从ERP分位数看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数较高，中国股市相比全球仍有较好的配置价值 [3] - 标普500的风险调整后收益分位数由47%下降至39%，纳斯达克由46%下降至35% [3] - 沪深300的风险调整收益分位数从86%下降至83% [3] - GSCI贵金属的风险调整后收益分位数持续保持在100%分位数 [3] 市场风险情绪 - 标普500收于6602.99，位于20日均线下方，隐含波动率趋势上升 [4] - 标普500认沽认购比例由11月14日的1.14大幅下降至1.03，资金边际乐观程度提升 [4] - 沪深300的12月到期看涨期权在4300-4850价位大幅加仓，期权市场资金对后市高度乐观 [4] - 沪深300期权的隐含波动率结构出现单边上行，整体隐含波动率水平高于11月14日 [4] 经济数据与政策预期 - 美国9月失业率录得4.4%，预期4.3% [5] - 中国经济10月CPI和PPI继续边际回暖，复苏信号进一步确认 [5] - 美联储12月降息25个基点概率由44.40%大幅上升至71.00% [5] - 2026年1月降息到3.5%-3.75%及以下的概率为80.00%，相比上周的65.30%有所上升 [5] - 下周重要经济指标包括美国10月PPI和PCE，9月和10月零售销售同比等 [10]

市场整体展望 - 当前市场风险提前释放，为年末重新增配A股/港股、布局2026年提供了契机 [2] - 市场调整是“怀疑牛市级别”的调整，但牛市基础依然坚实，调整后春季行情更值得期待 [11] - 中国资产已调整出性价比，有望凭借自身独立逻辑迎来修复，系统性“慢”牛在调整后有望进入第二阶段 [9][12] AI与科技板块观点 - AI主线处于“至暗时刻”，但长期信心坚定不移，短期回调是布局良机，本轮科技行情远未结束 [4][8] - AI硬件基础设施行情已充分演绎，应用层面刚刚起步，资金主线有望向AI应用等方向切换 [8][14] - 美股AI龙头业绩增长仍然强势，大规模回购对冲机构减持压力，为A股对标公司提供估值空间 [8] 行业配置策略 - 应关注资源/传统制造业机会，包括化工、有色、新能源，以及企业出海相关的工程机械、创新药、电力设备和军工 [3][5] - 风格切换可能加强，建议关注低位价值板块，如金融、电力设备、机械设备和周期行业 [6][7] - 短期可均衡配置补涨的成长和低估值价值行业，包括传媒、计算机、医药、食品饮料等 [10] - 受益于实物资产消耗提升的上游资源（铜、铝、锂、油、煤炭）以及PPI回升下的中游行业（基础化工、钢铁）值得关注 [5] 投资策略与信号 - 切勿盲目杀跌，可持仓静待调整结束，以回调至年线上方的券商板块作为增配操作的“信号弹” [12][13] - 未来市场可能更多呈现“急跌慢涨”特征，在增量资金以左侧稳健型资金为主的生态下，市场内在稳定性增强 [2] - 2026年作为“十五五”规划开局之年，上半年以科技创新与现代化产业体系为核心的政策主线有望强化 [14]

公司整体业绩 - 第二财季营收为204.52亿美元，同比增长14.6% [1] - non-HKFRS净利润为5.12亿美元，同比增长25.2% [1] - 归母净利润为3.40亿美元，同比下降5.1%，部分受1.48亿美元认股权证相关非现金公允价值收益及2847万美元可换股债券名义利息影响 [1] - 申万宏源认为公司收入超预期，净利润大超预期 [1] IDG智能设备业务 - IDG业务集团第二财季实现营业收入151.07亿美元，同比增长11.79% [1] - 根据IDC数据计算，PC业务收入约为111亿美元，同比增长17.58%，显著高于全球PC出货量10.32%的同比增速 [1] - AI PC在全球市场出货量占整体PC出货量的33% [1] - 在中国市场，AI PC出货量占笔记本总出货量的30%，较上一财季环比提升3个百分点 [1] - PC市场保持较高景气度，公司继续领跑行业 [1] ISG基础设施解决方案业务 - ISG业务集团第二财季实现营业收入40.87亿美元，同比增长23.65% [2] - AI服务器业务实现高两位数增长，订单储备情况良好 [2] - 海神液冷技术收入同比大幅增长154% [2] - ISG板块经营利润为-3203.5万美元，但较上一财季大幅缩亏5348.5万美元 [2] - 预计在规模效应和全球供应链体系支持下，ISG板块将实现扭亏 [2] 毛利率与供应链 - 第二财季公司毛利率为15.39%，环比提升0.66个百分点 [2] - 毛利率回升验证AI服务器业务转型推进良好 [2] - 公司供应链体系完善，为业内较大采购商，在过去部件涨价周期中积累了完备应对方案，预计将有效应对存储涨价影响 [2] 未来展望与预测 - 申万宏源维持对公司"买入"评级 [3] - 预测FY25/26-FY27/28财年收入分别为794.9亿美元、915.5亿美元、1052.4亿美元 [3] - 预测同期归母净利润分别为16.7亿美元、20.3亿美元、24.3亿美元 [3] - 看好公司在PC市场的领先地位、AI PC产品推进以及AI服务器在人工智能趋势下的强劲增长 [3]

策略会核心事件 - 申万宏源在上海金茂君悦大酒店举行的2026资本市场投资年会现场外设置了嘉麟杰户外服装特卖场，最贵单品价格为180元[2][4][5] - 特卖会产品定位平价，宣称使用大牌同款面料但价格仅为十分之一，天猫旗舰店多数产品价格在100元左右[4][5] - 策略会现场除服装外还设有销售食用油、小米、粉条等食品的摊位[7] - 公司相关负责人回应称特卖活动对策略会无主要影响，建议关注公司业绩及策略会内容本身[4] 相关公司背景 - 嘉麟杰为深圳证券交易所上市公司，是国内户外运动功能性面料企业，业务涵盖研发设计到成衣制造[5] - 申万宏源曾为嘉麟杰前十大股东之一，持有202.69万股，占比0.24%，但在后续财报中已退出前十大股东名单[5] - 券商策略会结合产品推销并非孤立案例，此前有头部券商在策略会现场与新能源汽车厂商合作提供试乘试驾服务[7] 策略会核心观点 - 宏观层面：2026年作为“十五五”开局之年，改革红利将加速释放，名义GDP有望趋势性改善，统一大市场建设、制造业升级、绿色转型等领域将孕育投资机会[10] - A股策略：提出“牛市两段论”，预计2026年上半年经历牛市1.0高位调整，下半年在多重因素共振下开启全面牛市[10] - 债市展望：2026年债市将在波折中寻机，纯债市场性价比下降，资金边际偏向权益市场，但股债平衡配置仍是主流选择[10] 会议规模与设置 - 策略会共吸引1900余名投资者及518家上市公司代表参会[8] - 会议设置1场主论坛及12个分论坛，涵盖资产配置、高端制造、人工智能、消费、周期等多个核心领域[8]

文章核心观点 - 多家券商密集举办2026年度策略会，认为“新”是贯穿始终的高频关键词，A股具备结构性机会、宏观经济延续复苏态势成为行业共识 [1] 宏观经济走势 - 券商对2026年宏观经济整体表达“稳中向好、结构优化”的判断，出口韧性与产业升级被视为重要支撑 [2] - 经济增速预测普遍在4.9%至5.0%区间，呈现“前低后高”的节奏特征，中信证券预计2026年增长保持在4.9%左右，中信建投预期在5%左右 [3] - 政策层面预计供给端和需求端均呈现“增减”并行态势，旨在结构优化，2026年经济增长大致趋稳，通胀温和改善 [3] - 中长期关注经济增长潜力与内需修复，内需偏弱仍是需要解决的问题，物价指标是核心关注点 [4] A股市场投资主线 - 市场驱动逻辑将从“情绪、资金、估值驱动”转向“业绩验证驱动”，在内外资增配共振下，A股具备冲击新高的潜力 [5] - 预计A股震荡上行行情有望延续，但基本面重要性上升，需防范波动，AI革命进入应用关键期及创新产业业绩兑现将支持中国资产表现 [5][6] - 资产重估与盈利改善逻辑强化乐观预期，AI产业链景气度扩散、产能周期筑底及PPI同比回暖有望带动盈利周期转暖 [6] 行业配置与产业机遇 - 投资主线清晰，科技、出海、周期成三大核心线索，具体关注复苏交易（基础化工、工业金属等）、科技产业趋势（AI产业链、人形机器人、储能、光伏、医药、军工等）及制造业影响力提升（化工、工程机械等） [6] - 另外三大线索包括资源与传统制造产业提质升级、企业“出海”与全球化、AI拓宽商业化应用版图并放大企业竞争优势 [7]

核心观点 - 多家券商对2026年宏观经济和A股市场持乐观态度，“新”成为年度策略高频关键词，市场共识为A股具备结构性机会且宏观经济将延续复苏态势 [1] 券商策略会主题 - 年度策略会主题普遍围绕“新”与“乘势”展开，例如中信证券的“奋进新征程”、中金公司的“乘势·谋新”、华泰证券的“策马启新章”等，显示出对市场新趋势和新机遇的洞察 [2] 宏观经济走势 - 券商首席经济学家整体判断2026年宏观经济将“稳中向好、结构优化”，出口韧性与产业升级被视为重要支撑 [3] - 经济增速预测普遍在4.9%至5.0%区间，增长节奏可能呈现“前低后高”的特征 [3] - 2026年是“十五五”起步之年，在政策支持、内需企稳和产业升级的支持下，GDP预期增长在5%左右 [3] 政策方向 - 供给端政策预计将增加优质消费供给并继续“反内卷”，需求端政策将适度加码且结构上“增减”结合以提升支出效率 [4] - 中长期关注经济增长潜力与内需修复，物价指标是内需变化的核心指标，稳增长关键在于稳价格 [4] A股市场驱动逻辑 - 市场驱动逻辑预计将从2025年的情绪、资金和估值驱动转向2026年的“业绩验证驱动” [5] - 2026年A股有望延续震荡上行行情，但基本面重要性上升，需防范波动 [5] - 中长期存款大量到期后的再配置行为可能利好股市 [5] 市场预期与投资主线 - 内外资增配共振下，A股具备冲击新高的潜力，国内居民权益类资产配置仍有广阔提升空间 [6] - AI产业链景气度扩散、产能周期筑底及PPI同比回暖有望带动盈利周期延续转暖 [6] - 2026年三大核心投资线索包括：复苏交易（如基础化工、工业金属）、科技产业趋势（如AI产业链、人形机器人）、以及制造业影响力提升 [6] - 另一观点强调三大线索：资源与传统制造产业提质升级、企业“出海”与全球化、以及AI拓宽商业化应用版图 [6]

行业宏观环境 - 资本市场全面深化改革，投行面临巨大发展机遇与挑战 [1] - 股权融资市场活跃度提升，前9个月A股IPO合计受理数量达190家，同比增长超440% [1] - 前三季度A股上市公司再融资总额突破8000亿元，同比增长258% [1] - 在“并购六条”等政策支持下，并购重组市场持续升温，为投行带来更多业务机遇 [1] 行业经营表现 - 上半年42家上市券商的投行业务收入同比增长约18% [1] - 行业处于严监管态势，新“国九条”强化证券从业机构的主责主业，中介机构合规要求趋严 [1] 评选结果与标准 - 中信证券、国泰海通、中信建投、华泰联合、申万宏源承销保荐、国联民生承销保荐、国投证券、东方证券、国信证券、广发证券获评“投行服务机构TOP10” [2][3][4] - 评选统计区间为2024年10月1日至2025年9月30日，基于六大维度评分 [3][4] - 业务总得分计算公式为：主承销商承销收入占50%，IPO完成数量占40%，IPO在审数量占15%，IPO撤否数量扣10%，并购重组完成数量占5% [4] - 对存在监管处罚的机构按次数和程度扣减总分10%或20%，严重违法违规者实施“一票否决” [4]