行业投资评级 - 维持食品饮料及商社行业"推荐"投资评级 [8][60] 核心观点 - 白酒板块处于持续磨底阶段，双节备货节奏谨慎，动销同比承压，但即时零售、直播及新零售渠道保持快速增长，高端酒批价企稳回升 [6] - 大众品板块关注政策催化及高景气赛道，预制菜国家标准草案即将征求意见，头部品牌有望扩大市占率，休闲食品渠道变革驱动行业扩容 [7] - 新消费板块受益于平台补贴计划，高德发放2亿元打车券和9.5亿元消费券，利好线下到店消费，连锁餐饮企业收入体量同比增长 [7][8] - 饮料板块临近旺季，关注零售渠道变革机会，生育政策及原奶周期反转预期催化需求 [8] 行业表现数据 - 食品饮料行业1个月下跌4.9%，3个月上涨2.1%，12个月下跌6.5%，同期沪深300指数分别上涨1.2%、16.0%和22.9% [3] - 休闲食品板块涨幅达53.80%，饮料乳品板块涨幅35.65%，白酒板块涨幅17.68% [27] - 白酒行业2024年产量414.50万吨，同比下降7.72%，营收7964亿元，同比增长5.30% [36] - 调味品行业市场规模从2014年2595亿元增至2024年6871亿元，10年复合增长率10.23% [38] - 能量饮料市场规模从2019年786亿元增至2024年1116亿元，4年复合增长率7.28% [50] - 预制菜市场规模2019-2024年复合增长率23%，预计2026年达7490亿元 [57] 重点公司表现及推荐 - 白酒板块推荐顺周期与高股息龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒，以及弹性个股：酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、今世缘、珍酒李渡 [6][54] - 大众品板块推荐预制菜产业链龙头：安井食品、千味央厨、三全食品、龙大美食、国联水产，休闲食品推荐万辰集团 [7][55] - 新消费及餐饮板块推荐：西麦食品、有友食品、东鹏饮料、小菜园、绿茶集团、莲花控股、锅圈 [8] - 饮料板块推荐：沪上阿姨、茶百道、古茗、蜜雪集团、霸王茶姬、老铺黄金、祥源文旅、重庆百货、周六福、奈雪的茶 [8] - 乳制品板块推荐：孩子王、优然牧业、现代牧业、伊利股份、蒙牛乳业 [8] 行业动态及新闻 - 5家酒企入选浙江省工业遗产名单，1-8月贵州酒饮茶制造业增长1.7%，中国对俄啤酒出口量创历史新高 [5][20] - 贵州茅台注资10亿元成立生物科技公司，茅台30天秋季大调研动销同比增长超20% [5][21] - 五粮春泰州市场开瓶扫码量激增200%，泸州老窖推进"白酒+红枣"产品创新 [5][21] - 郎酒龙马郎上市实施兼香战略，金种子酒双节出货增长超预期 [5][19][21]

核心观点 - 节前市场出现短期调整 主要受国庆长假临近带来的资金谨慎情绪和获利盘回吐影响 但属于阶段性休整而非趋势性逆转 [1][2][16] - 建议短线投资者对前期涨幅较大品种适度获利了结 中长线投资者可继续持有基本面良好的优质公司 并利用回调分批低吸科技主线标的 [2][16][18] - 除科技主线外 新能源 有色金属 高端制造和券商等板块也提供分散配置机会 这些方向大多具有波段性特征 需逢低关注并把握节奏 [3][17][18] A股市场表现 - 上周五A股整体调整 上证指数下跌0.65%至3828.11点 深证成指下跌1.76%至13209点 创业板指下跌2.60%至3151.53点 科创50下跌1.61%至1450.82点 [5][6] - 全周来看 主要指数仍录得上涨 沪指周涨0.21% 深证成指周涨1.06% 创业板周涨1.96% 科创50指数周涨6.47% [7] - 市场成交额显示缩量态势 上周五两市成交额21469亿元 其中上证成交9278.65亿元 深证成交12190.25亿元 [6] 板块表现与机会 - 新能源赛道表现活跃 受政策支持推动 工信部与市场监管总局联合印发《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》 国家发改委和国家能源局目标2027年全国新型储能装机规模达到1.8亿千瓦以上 带动直接投资约2500亿元 [8][9] - 半导体板块全周大涨 长期受益于AI和高性能计算需求上升 IDC预计2025年全球半导体市场增长超过15% 国家大基金三期成立继续支持产业链升级 [10] - 房地产板块活跃 一线城市楼市新政多维度惠及购房者 多家房企债务重组取得进展 行业风险有望边际缓释 [11] - 贵金属板块上涨 美联储降息25个基点至4.00%-4.25% 金价突破3700美元 受降息预期、地缘政治和央行购金等多因素驱动 [12][13] - 游戏板块冲高回落 AI技术在游戏领域应用落地前景较好 但板块出现回调 [14] - 银行板块出现企稳迹象 高股息策略仍具配置价值 但需注意避免追高和选择有壁垒的资产 [15] 操作建议 - 科技主线中 AI、半导体、人行机器人等符合新质生产力方向的优质标的可逢低分批布局 [2][16] - 新能源赛道中具备核心技术储备的龙头企业可关注 有望享受估值修复与业绩增长双重红利 [3][9][17] - 有色金属等顺周期板块和高端制造领域作为经济复苏核心受益者 券商板块直接受益市场活跃度提升 均具备布局价值但需注意波段特征 [3][17][18]

□本报记者王辉 上海陆家嘴某中型私募的办公室里，投资总监赵磊(化名)紧盯着交易系统屏幕。距离2025年十一长假仅 剩几个交易日，他管理的主观多头产品今年以来回报率已超40%。面对连续多日缩量震荡的A股市场， 此刻的他神色中露出一丝焦虑。 "净值在高位，仓位也在高位，长假也是一次新的考试。"他喃喃自语，"是坚定持有科技成长股，还是 适度降仓锁定部分收益，很难选择啊！" 来自第三方机构的最新问卷调查显示，尽管有65.38%的私募选择重仓或满仓(仓位大于七成)迎接长达8 天的十一长假，但在这一偏向乐观的集体选择背后，私募业内一场关于持仓结构、风险收益比与长假不 确定性的深度思考，并未画上休止符。 高仓位过节成共识 "仓位水平更多是结果，而非原因。关键是你为什么持有。"赵磊的思考，折射出当前私募高仓位表象下 的复杂内核。私募排排网调查数据显示，超过六成私募对长假持股表现出强烈信心。第三方监测数据还 显示，截至9月19日，股票私募平均仓位已升至78.41%的今年以来新高水平。这份信心，既源于私募行 业整体对假期外围市场波动及消息面因素对A股影响有限的判断，也来自对长假后资金回流和经济基本 面持续改善的积极预期。同样给予 ...

投资评级 - 维持行业"看好"评级，认为食品饮料行业基本面仍需耐心等待，白酒经历筑底磨底过程，食品公司存在结构性机会 [2][6] 核心观点 - 白酒行业进入去库存阶段，量价平衡和库存消化需较长时间，预计三季报仍有压力，但头部企业已具备长期投资价值 [2][6][7] - 大众品板块成本红利托底盈利，新品与新渠道共振孕育成长机会，推荐关注高股息个股及新消费理念驱动的新品类 [2][6][8] - 行业主要矛盾为库存高企、需求弱恢复、价格倒挂导致渠道不盈利，外部环境无重大变化下行业需自行调节实现量价再平衡 [2][7] 白酒板块表现 - 上周食品饮料板块下跌2.49%，其中白酒下跌3.03%，跑输大盘2.70个百分点，在申万31个子行业中排名第26 [5] - 茅台散瓶批价1800元（周环比上涨45元），整箱批价1830元（周环比上涨60元），五粮液和国窖1573批价均稳定在840元 [7][24] - 300元以下大众价位表现优于500元以上价位，行业竞争加剧费用投入加大，头部企业加速集中 [7] - 预计25Q3-26Q1企业逐步释放压力，三季报预期继续承压 [7] 大众品板块机会 - 乳业成本下行、供需改善、政策助力带来趋势性机会，主产区生鲜乳平均价3.03元/公斤（同比下降3.50%，环比稳定） [8][25] - 啤酒行业格局稳定业绩确定，零食、饮料、低度酒水等细分赛道具备结构性亮点 [8] - 需关注需求复苏缓慢导致的竞争加剧（如常温奶、零食）及餐饮业筑底复苏带来的估值修复机会 [8] 重点公司推荐 - 白酒重点推荐：贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖，关注五粮液、今世缘、迎驾贡酒 [2][6] - 大众品重点推荐：伊利股份、新乳业、统一企业中国、卫龙美味、燕京啤酒、盐津铺子、青岛啤酒股份，关注东鹏饮料、涪陵榨菜 [2][6][8] 成本与估值数据 - 生猪价格13.71元/公斤（同比下降30.16%，环比下降1.58%），猪肉价格24.51元/公斤（同比下降21.89%，环比下降0.77%） [25][40] - 食品饮料板块2025年动态PE19.39倍（溢价率21%，环比下降3.41个百分点），白酒动态PE18.03倍（溢价率13%，环比下降3.70个百分点） [25] 市场表现分析 - 子行业表现排序：啤酒（跑输大盘1.07个百分点）>饮料乳品（跑输1.34个百分点）>调味品（跑输1.81个百分点）>其他酒类（跑输2.13个百分点）>食品加工（跑输2.40个百分点）>休闲食品（跑输2.74个百分点）>白酒（跑输3.33个百分点） [44] - 25Q3食品饮料行业跑输申万A指15.5个百分点，白酒跑输13.6个百分点 [45]

港股市场投资策略 - 维持推荐港股互联网和有色金属板块 [1] - 市场波动可能加剧但长期向上趋势不改 [1] - 建议把握科技和有色金属主线 同时增配港股保险股及价值策略 [1] 行业配置方向 - AI仍是港股市场主线 港股互联网为最受益方向 [1] - 有色金属受益于降息带来的流动性宽松和通胀预期提升双重利好 [1] - 科技板块包括AI互联网大盘和高端制造业等小盘 [1] 个股配置策略 - 部分超跌优质创新药个股可自下而上配置 [1] - 价值策略涵盖"困境反转"和高股息等方向 [1]

行业投资评级 - 看好/维持交通运输行业评级 [2] 核心观点 - 高速公路板块经历深度调整后具备强绝对收益配置价值 避险需求下降与国债收益率回升导致6月以来板块深度调整 调整后板块绝对收益配置价值显著提升 [4][13][17] - A股对H股溢价率降至23年以来较低水平 性价比显著提高 AH价格差在23-24年持续扩大 25年下半年明显收窄 当前溢价率处于23年以来低位 [5][18][24][27] - 重点个股股息率恢复至24年以来较高水平 与国债收益率差值回到23年下半年水平 宁沪高速股息率从3%以下回升至4%以上 皖通高速从3.5%以下回升至4.5%以上 粤高速A从3.8%左右回升至5% 山东高速从3.7%左右回升至4.8% [6][30][34][35][37][39] - 建议从绝对收益角度采用人弃我取配置策略 重点关注高分红比例个股 部分公司预期股息率已升至5%以上 皖通高速预期股息率5.1%-5.3% 粤高速A预期股息率5.5%-5.0% 招商公路预期股息率4.7%-5.0% [7][42][46][48] 板块调整分析 - 6月以来板块深度调整源于避险需求下降与国债收益率回升 类债属性使估值与无风险收益率高度相关 24年末和25年3月股价上行对应10年期国债收益率快速下行 [4][13][17] - 个股走势趋同且跌幅较大 股价基本回到去年年中水平 [14][16] AH溢价分析 - 皖通高速A对H溢价降至30%以下 宁沪高速A对H溢价降至23年以来较低水平 深高速A对H溢价同样降至23年以来较低水平 [19][20][21][23][25] - 溢价收窄源于中美无风险收益率变化差异 23-24年国内无风险收益率快速下降推升A股 美债收益率高位压制H股表现 25年下半年美国降息而国债收益率回升导致价差收窄 [5][24][26][27] 股息率分析 - 分红比例稳定性强 9家公司连续2年分红比例高于50% 5家公司连续2年高于60% 19年后行业分红比例提升趋势明显 [43][44][46] - 股息率与国债收益率差值重新拉大 回到23年下半年水平 配置价值凸显 [39][41] 投资建议 - 重点推荐高分红比例个股 皖通高速(600012 SH)预期股息率5.1%-5.3% 粤高速A(000429 SZ)预期股息率5.5%-5.0% 招商公路(001965 SZ)预期股息率4.7%-5.0% [7][48] - 对分红金额稳定性要求高者可关注宁沪高速 承诺每股分红0.50元 [7][48]

核心观点 - A股短期震荡休整态势大概率将持续 主要受国庆长假临近的"节前效应"、部分板块估值消化压力及资金面主线缺失影响 但调整有利于市场消化获利盘并为后续行情奠定基础 节后随着资金回流市场往往出现反弹 操作上需适当谨慎 控制仓位并耐心等待市场企稳信号 低估值品种可能出现较好投资机会 [1][2][4][10][11][12][13] 市场表现与走势 - 周二沪深三大指数高开低走 盘中放量下跌 尾盘探底回升 创业板翻红 全天宽幅震荡休整 上证指数报3821.83点 下跌6.75点 跌幅0.18% 深证成指报13119.82点 下跌38.15点 跌幅0.29% 创业板指报3114.55点 上涨6.66点 涨幅0.21% 科创50指报1407.30点 下跌1.34点 跌幅0.10% [4][5][10][13] - 两市成交额24944亿元 其中上证成交额10716.98亿 深证成交额14226.91亿 创业板成交额6703.18亿 科创50成交额1154.57亿 [5] - 行业方面 银行、航运港口、贵金属、半导体等板块涨幅居前 旅游酒店、房地产服务、小金属、医疗服务、软件开发等板块跌幅居前 [5] - 概念股方面 氦气、轮毂电机等涨幅居前 财税数字化、3D玻璃、重组蛋白等跌幅居前 [5] - 个股涨少跌多 市场情绪谨慎 赚钱效应较差 [5] 板块点评 银行板块 - 银行股护盘 自2022年四季度起反复推荐高股息率个股投资机会 低利率环境中稳定高股息红利股难能可贵 银行、石油石化、高速公路或港口营运等行业高股息标的分布密集 [6] - 2023年1月年度策略推荐银行、石油石化及"中特估"机会 2023年一季度石油石化及"中特估"表现不错 2024年1月年度及4月初二季度策略推荐公共事业领域 2024年上半年上述板块表现亮丽 [6] - 2024年7月初下半年策略提醒高股息板块性价比或有所下降 后市需关注更可能加大分红领域 逢低配置为主 2024年7、8月份高股息板块回调分化 2024年四季度红利、价值等风格指数阶段性表现偏弱 [6] - 2025年1月7日认为高股息个股仍有逢低配置价值 理由包括低利率环境下收益稳定可观、抵御市场风险能力强及政策支持引导分红 但资金涌入后存在拥挤现象 盲目跟风可能承担较大估值波动风险 2025年一季度高股息率板块震荡 二季度再度走强 [6] - 展望2025年后市 维持年度策略观点 挑选时尽量不追高 择机低吸 排除低供给壁垒行业及产业下行周期资产 重点选择必需品属性、壁垒及护城河资产 [6] 贵金属板块 - 周一贵金属板块大涨 周二活跃 受美联储降息及避险需求推动 金价突破3700美元关口 [7][8] - 过去一年多贵金属价格显著上涨 五大因素包括美联储降息周期开启支撑金价、地缘政治摩擦增加避险需求、全球央行大规模购金战略储备需求强劲、美元走弱与通胀压力双重利好及市场情绪与资金流向变化增加投资需求 [8] - 2025年以来美元指数走弱 美国关税政策不确定性、美债风险等因素及关税对通胀滞后影响加大市场对实际购买力下降担忧 推动投资者将黄金作为抗通胀工具 中国国债收益率下降促使资金转向黄金 国际地缘动荡引发跨境避险配置 [8] - 科技用金需求增长扩大黄金消费场景 黄金后市将在"降息预期+地缘摩擦+央行购金"多重驱动下维持高位震荡甚至继续冲高 但经过过去一年上涨后不建议追涨 看多不做多 [8] 半导体板块 - 周一半导体板块上涨 周二上涨 2021年下半年策略推荐半导体板块 表现不错 连续大涨后估值偏高 2022年随大盘调整 2023年推荐半导体行业投资机会 全年涨幅10.10% [9] - 2025年下半年半导体长期向好逻辑不变 国家政策支持 2024年5月24日国家集成电路产业投资基金三期成立 投资涵盖半导体产业链各环节 促进产业升级及向高端转型 [9] - IDC报告显示全球对AI和高性能计算需求继续上升 全球半导体市场预计2025年增长超过15% [9] - 特朗普关税政策及加快发展新质生产力背景下 半导体产业自立是长期必然趋势 政策支持力度或将加大并逐步落地 国产替代趋势已显现 未来有望从芯片设计渗透至上游设备领域 设备迎来国产份额上升 [9] - 仍可逢低配置 重点关注国产替代及技术领先且快速适应行业变化企业 注意技术更新换代风险 精选投资标的 2025年7月18日下半年策略把半导体排行业配置第一位 之后市场表现符合预判 但9月2日晨报提醒追高风险 9月2日至4日板块急跌后震荡巩固 9月11日再度大涨 后市内部可能出现分化 [9] 操作策略 - 需要适当谨慎 特别是稳健型投资者 控制仓位 耐心等待市场企稳信号明确后再行介入 [2][11][13] - 前期涨幅过高、处于高位标的后市可能面临较大调整压力 适当注意风险 [2][11] - 低估值品种具有估值优势 在市场回调过程中可能出现较好投资机会 [2][11]

策 略 研 究 太 平 洋 2025 年 09 月 23 日 投资策略 策略日报（2025.09.23）：关注银行板块的配置机会 荡整理>>--2025-09-22 <<长风破浪会有时>>--2025-09-22 <<窄门 3>>--2025-09-23 E-MAIL：zhangdd@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522040001 证券分析师：徐梓铭 E-MAIL：xuzm@tpyzq.com 大类资产跟踪 证 券 股 份 有 限 公 相关研究报告 <<策略日报（2025.09.22）：节前震 证券分析师：张冬冬 利率债全线下跌，利率债长端明显弱于短端，三十年期国债期货加 权今日再创新低，距离年内新低已经很近，预计今年 3 月份的低点附近 的支撑力度较强，做空者可适当止盈。A 股在节前胜率不佳，近期走势量 价不稳，震荡的概率较大，预计国债也将因此获得喘息。 在更长的时间 维度上，我们维持此前判断：此次债市下跌将创下年内新低，目标位在 去年 9 月份政策转向的低点（2024 年 9 月 30 日）附近。大盘突破去年 10 月 8 日高点后，成交量和波动率同步放大上涨，短期未看到结束的迹 象，预 ...

港股市场表现 - 恒生指数下跌0.70%至26159.12点 科技指数下跌1.45%至6767.06点 国企指数下跌0.86%至9290.34点 [2] - 南向资金净流出超41亿港元 [2] - 香港银行间同业拆借利率呈抬头趋势 隔夜Hibor和3个月Hibor利率环比上行 [4] 黄金板块表现 - 国际金价突破3800美元/盎司创历史新高 [5] - 大唐黄金大涨28.12%至0.410港元 潼关黄金涨6.38% 万国黄金涨4.42% 山东黄金涨1.46% [6][7] - 黄金股逆市走强成为市场亮点 [1][6] 银行板块表现 - 重庆农村商业银行上涨2.94% 大新银行集团涨1.55% 汇丰控股涨1.31% [8][9] - 内资银行股普遍上涨 郑州银行涨0.78% 青岛银行涨0.71% [8][9] - 银行板块逆市走强 [2][8] 科技板块表现 - 网易上涨1.37% 阿里巴巴微涨0.13% 快手微涨0.07% [12][13] - 腾讯控股下跌0.86% 美团下跌2.79% 百度集团下跌5.38% [13] - 半导体板块尾盘回升 中兴通讯跌5.05% 华虹半导体跌2.48% 中芯国际跌1.02% [10][11] 汽车板块表现 - 蔚来下跌5.95% 比亚迪电子跌3.12% 比亚迪股份跌3.10% [14][15] - 理想汽车跌2.36% 吉利汽车跌2.41% 宁德时代跌1.86% [15] - 汽车板块延续跌势 [14] 新股表现 - 不同集团首日上市涨近44% 股价突破100港元/股 [16] - 公司2022-2024年营收从5.07亿元增至12.49亿元 年复合增长率达56.9% [16] - 经调整净利润年复合增长率达236.8% 2025年上半年实现净利润4850.7万元 [16] 投资策略 - 招商证券建议关注科技、有色和非银三大进攻板块 [17] - 有色金属板块受益于美元走弱和流动性宽裕 贵金属、基本金属和小金属具投资机会 [17] - 价值策略可关注港股保险股 估值显著低于A股且利差持续扩大 [17] - 困境反转策略适用于必需消费等低估值行业 中报数据已现边际改善 [18]

行业投资评级 - 行业评级为"强于大市"且维持此前评级 [8] 核心观点 - 空调8月内销出货平稳略增同比+1.22% 外销降幅收窄至-4.18% 后续因高基数增速或放缓但白电龙头相对估值处于历史低位 高质量高股息特性支撑持续推荐美的集团、海尔智家、海信家电及格力电器 [4][7][13] 产销数据总结 - 8月家用空调产量1,288万台同比+9.43% 销量1,302万台同比-1.04% 其中内销774万台同比+1.22% 出口529万台同比-4.18% 期末库存1,457万台同比+0.41% [9][15] - 1-8月累计产量14,932万台同比+6.33% 销量15,257万台同比+6.68% 内销8,486万台同比+8.85% 出口6,770万台同比+4.08% [16] 厂商表现分化 - 格力8月销量同比-3.39%（内销持平 出口-10.53%） 美的同比-9.21%（内销-17.31% 出口+8.33%） 海尔同比+15.63%（内销+27.12% 出口-16.67%） 海信同比+6.71%（内销+50.00% 出口-22.95%） 长虹同比-48.65%（内销-31.03% 出口-60.00%） TCL同比+2.86%（内销-8.00% 出口+6.25%） [9][15] - 1-8月累计销量格力同比+3.31% 美的同比+2.94% 海尔同比+15.85% 海信同比+12.65% 长虹同比+22.23% TCL同比+8.29% [16] 内销市场分析 - 8月内销出货平稳 终端零售量/价分别同比+1%/-1% 动销趋势一致 [10] - 政策带动效果显现 以旧换新推动内销降幅收窄 但9-12月因2024年同期高基数（同比+20%） 预计内销出货同比降幅或达6%-7% [10] - 龙头厂商价格策略分化 美的/海尔系价格趋势环比向上 8月美的系线上/线下零售均价分别同比+6%/持平 而25H1分别同比-9%/-4% [11] - 海尔1-8月内销出货量份额同比+1pct至14% 安装卡同比+20%+ 增势延续 [11] 外销市场分析 - 8月外销降幅收窄至-4.18% 较前期显著改善 或迎二阶拐点 [12] - 7-8月龙头外销订单恢复 后续出货端修复趋势明确 但受2024年9-12月高基数（同比+47%）影响 增速短期承压后有望向中个位数历史中枢收敛 [12] - 美国暂停实施24%关税加征90天 降息开启有望带动地产链修复 白电龙头新兴市场布局领先 海外转产持续推进 [12] 行业展望与投资逻辑 - 短期基数、政策及关税影响或已充分定价 相对估值回落至历史低位 [4][13] - 政策支撑内需 海外或已度过周期底部 降息利好需求修复 出海长逻辑不改 [13] - 白电龙头具备高质量高股息特性 韧性经营优势突出 [13]