申万宏源主要观点如下： 智通财经APP获悉，申万宏源发布研报称，首次覆盖，给予中创新航(03931)"买入"评级，行业需求景气 向上，公司动储放量后盈利可期。目前锂电下游动力侧商用车加速新能源渗透，储能侧迎来光储平价的 建设爆发期。公司作为锂电行业领军公司，在不断提升行业份额的同时有望充分受益于电芯产品迭代的 技术溢价。目前公司在动力领域不断开拓新客户新车型，储能电芯及储能系统加速外拓海外市场，未来 动储电芯出货放量后规模效应有望逐步彰显。 战略聚焦成效显著，多维突破助力跨越发展 核心壁垒逐步巩固，全力打造全球电池核心品牌 公司动储出货高增下，行业配套份额稳步提升，客户结构不断优化，前五大客户依赖度从2023年71%降 至2024年55%，客户覆盖国际车企、储能企业及新兴领域伙伴，且核心客户合作升级为深度战略绑定模 式。国内多基地产能阶梯式增长，海外葡萄牙、泰国基地有序推进，全球化产能网络逐步成型。此外， 公司规模效应与精细化管理推动成本优化，高端产品矩阵与技术创新构筑溢价能力，430Wh/kg全固态 电池等前沿技术布局领先，前瞻布局与全球竞争力持续增强。 风险提示 原材料价格大幅上涨的风险;行业竞争加剧导致 ...

文章核心观点 - 生猪养殖行业亏损加剧，产能加速去化实质性发生，建议左侧布局板块投资机会 [1] - 宠物食品行业景气延续，线上销售增长强劲，建议关注年末估值切换行情 [1][2] - 白羽肉鸡行业价格小幅反弹，供应充裕，建议关注龙头长期价值及需求改善 [3] - 肉牛行业本周价格涨跌互现，育肥公牛与犊牛价格微涨，牛肉批发价微跌 [4] 生猪养殖 - 猪价底部震荡，12月14日全国外三元生猪销售均价为11.54元/kg，周环比上涨2.9% [1] - 行业亏损加剧，不同规模自繁自养头均亏损均超120元/头，其中母猪50头以下头均亏损约128.3元，母猪5000-10000头头均亏损约146.5元，外购仔猪育肥头均亏损超264元 [1] - 产能加速去化实质性发生，结合农业农村部10月及第三方机构11月数据，行业产能普遍去化 [1] - 猪价旺季不旺及冬季疫病高发可能加速产能出清，催化板块左侧投资机会 [1] - 建议关注牧原股份、温氏股份、德康农牧、天康生物等公司 [1] 宠物食品 - 行业景气延续，2025年10-11月宠物食品在天猫、京东、抖音平台合计销售额为70.2亿元，同比增长17% [2] - 乖宝宠物10-11月合计GMV同比增长40%，其中麦富迪品牌同比增长25%，弗列加特品牌同比增长74% [2] - 中宠股份10-11月合计GMV同比增长76%，其中顽皮品牌同比增长68%，Zeal品牌同比增长23%，领先品牌同比增长104% [2] - 佩蒂股份10-11月合计GMV同比增长21%，其中爵宴品牌同比增长25%，好适嘉品牌同比下降38% [2] 肉鸡养殖 - 白羽肉鸡各环节价格本周继续小幅反弹，商品代鸡苗销售均价3.33元/羽，周环比上涨1.22%，自9月以来价格基本稳定，行业仍有约0.5元/羽的合理利润 [3] - 白羽肉毛鸡销售均价3.57元/kg，周环比上涨0.85%，鸡肉分割品销售均价为9158.6元/吨，周环比上涨0.63% [3] - 白鸡供应持续充裕仍是2025-2026年的主题，建议底部重视龙头企业发展与长期价值，并关注需求侧改善情况 [3] - 建议关注圣农发展 [3] 肉牛 - 本周肉牛、犊牛价格小幅走强，全国育肥公牛出栏价格为25.56元/kg，周环比上涨0.08%，犊牛均价为32.12元/kg，周环比上涨0.09% [4] - 全国批发市场牛肉均价为66.17元/kg，周环比下跌0.59% [4]

2026年经济与市场前景展望 - 首席经济学家赵伟认为2026年将进入“非典型复苏”阶段 其特征体现为“量稳价升” 即价格从螺旋下行转向温和修复 从而带动企业盈利回暖与微观信心改善 [1] - 同时 结构性分化将持续 不同经济部门受政策支持力度差异显著 修复或呈现非均衡特征 [1] A股市场定价与资金流向 - 针对A股价值重估话题 赵伟提出应关注“资金再平衡”而非单纯“价值重估” 他指出2022年后市场对基本面定价过度悲观 全A股息率一度超过国债收益率100个基点 [2] - 四大事件扭转了市场预期 包括2024年9月底后的政策环境变化触发宏观叙事变化 DeepSeek出现将投资思维从宏观主导转向微观主导 美国推进所谓的“对等关税”引发非美资金对美国政策稳定性的担忧 以及7月1日全市场对“反内卷”问题的讨论带动固收资金向含权资产转移 [2] - 在上述背景下 固收+产品规模在几个月内扩大了一倍多 [2] 科技革命与产业优势 - 对于AI泡沫 赵伟持乐观态度 认为“第四次科技革命”不可逆 不会因市场短期波动而结束 [2] - 他强调中国具有庞大的消费市场基础 许多创意创新可以经过多轮试错 最终形成非常庞大的产业链和供应链 这是其他经济体不具备的条件 [2] 2026年投资机会总结 - 赵伟总结指出 市场的涨跌不会影响“第四次科技革命”所开启的新时代 2026年随着“资金再平衡”进程深入 A股市场机会将层出不穷 [3] - 投资者应把握经济“非典型复苏”与新一轮科技革命下孕育的投资机会 [3]

市场表现 - 中资券商股逆市上涨，招商证券股价涨4.81%至14.16港元，东方证券涨2.62%至7.06港元，申万宏源涨2.29%至3.13港元，中信建投证券涨1.51%至12.76港元 [1] 业务动态 - 长江证券、东吴证券近期公告上调两融业务规模上限 [1] - 2025年以来至少9家券商公开调整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等 [1] - 东吴证券指出，此次调整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务提供保障 [1] 行业观点 - 开源证券研报称，证监会近期表态积极具有明确信号意义，行业经历严监管重塑后有望进入“政策宽松期” [1] - 后续杠杆上限提高等政策松绑有望直接助力行业ROE实现新突破 [1] - 投行、公募基金等业务有望接棒传统业务，支持证券行业盈利景气度 [1] - 美联储降息直接利好券商国际业务盈利改善 [1] - 当下券商板块估值仍在低位，继续看好战略性布局机会 [1]

市场表现 - 12月15日A股三大指数集体走强，大金融板块集体发力，保险、券商板块盘中走强 [1] - 截至午间收盘，券商ETF基金(515010)上涨1.09%，其持仓股中华泰证券涨3.70%，东方证券、广发证券、中银证券等股涨幅居前 [1] - 金融科技ETF华夏(516100)涨0.15%，其持仓股星环科技涨超19%，古鳌科技、格尔软件、电科数字等股涨幅居前 [1] 指数估值与构成 - 券商ETF基金跟踪的中证全指证券公司指数最新市盈率（PE-TTM）仅17.13倍，处于近1年5.26%的分位，即估值低于近1年94.74%以上的时间，处于历史低位 [1] - 截至2025年11月28日，中证全指证券公司指数前十大权重股合计占比60.23% [1] - 指数前十大权重股分别为东方财富（权重16.02%）、中信证券（权重13.63%）、国泰海通（权重9.96%）、华泰证券（权重5.20%）、广发证券（权重3.07%）、招商证券（权重2.97%）、东方证券（权重2.79%）、兴业证券（权重2.11%）、申万宏源（权重2.24%）和中金公司 [1][3] 产品信息 - 券商ETF基金(515010)紧密跟踪中证全指证券公司指数 [1] - 券商ETF基金（515010）产品管理费托管费合计费率0.2%，为当前场内费率档次最低投资标的 [1] - 券商ETF基金(515010)的场外联接基金包括华夏中证全指证券公司ETF联接A（007992）、联接C（007993）和联接D（023766） [3]

核心观点 - 维持中国民航信息网络“买入”评级 基于民航业景气度恢复、公司营销投入增加及运营效率提升 公司依托航旅纵横切入OTA市场 短期以机票为起点预计将达盈亏平衡 长期与美团生态互补 目标成为一线OTA平台 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是中国航旅IT解决方案主导供应商 深度参与民航信息系统建设、技术迭代和服务升级 发展历程覆盖1984年至今 [2] - 公司为全球前三、国内最大的GDS供应商 其Travelsky系统全球市占率约28% 国内市占率约95% [2] - 2025年7月 航旅纵横推出“民航官方直销平台”功能 正式进入万亿级OTA市场 核心为解决航司过度依赖传统OTA的问题 [5] 行业Beta：民航业增长驱动 - 公司业绩与民航业高度相关 航空信息技术服务结算清算、数据网络服务与航班订座量关联度高 [3] - 2024年公司ETD系统处理的航班订座量达7.32亿 已超过2019年峰值 [4] - 未来10年中国人均乘机次数预计翻倍 年复合增长率约6% [4] - 未来10年中国机场数量预计从263个增加至400个 年复合增长率约4% 2024年民航业资本支出已突破2000亿元 [4] - 2024年航司恢复至接近盈亏平衡 其盈利水平回升将传导至公司平均销售价格 [4] - 从平均销售价格看 外国航司业务高于国内航司国际段 后者又高于国内航司国内段 免签政策增加双向跨境游客量 结构改善将带来平均销售价格提升 [4] 公司Alpha：OTA业务拓展 - 公司背靠中航信、依托客群积累 并与股东美团形成协同 目标成长为一线OTA平台 [1] - 短期参考航班管家运营思路 以机票为起点开展OTA业务 预计盈亏平衡点将至 [1] - 长期来看 公司与美团生态互补 目标成为美团系OTA支柱 对标携程、同程等一线平台 [1]

核心观点 - 申万宏源维持中国民航信息网络“买入”评级 评级基于民航业景气度恢复、公司加大营销投入及管理效率提升 公司背靠中航信并与股东美团协同 正从GDS供应商向一线OTA平台成长 短期以机票为起点开展OTA业务 预计盈亏平衡点将至 长期目标是与美团生态互补 对标携程、同程等一线OTA平台 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是中国航旅IT解决方案主导供应商 深度参与民航信息系统建设、技术迭代和服务升级 发展历程覆盖1984年至今的关键阶段 [1] - 公司为全球前三、国内最大的GDS供应商 其GDS系统Travelsky全球市占率约28% 国内市占率约95% [1] - 2025年7月 公司旗下航旅纵横推出“民航官方直销平台”功能 正式切入万亿级OTA市场 核心目标是解决航司过度依赖传统OTA的问题 [1][4] 行业Beta：民航业复苏与增长驱动 - 公司业绩与民航业Beta高度相关 航空信息技术服务结算清算、数据网络服务与航班订座量关联度高 系统集成等业务受机场数量及资本开支影响 [2] - **量增驱动**：2024年公司ETD系统处理的航班订座量达7.32亿 已超过2019年峰值 未来10年中国人均乘机次数预计翻倍 年复合增长率约6% 未来10年机场数量预计从263个增加至400个 年复合增长率约4% [3] - **价增驱动**：2024年航司恢复至接近盈亏平衡 其盈利水平回升将传导至公司平均销售价格 从平均销售价格结构看 外国航司业务高于国内航司国际段 后者又高于国内航司国内段 免签政策增加双向跨境游客量 结构改善将带来平均销售价格提升 [3] - 2024年民航业资本开支已突破2000亿元 [3] 公司Alpha：OTA业务拓展与生态协同 - 公司依托中航信背景及客群积累 与股东美团形成协同 正成长为一线OTA平台 [1] - 短期运营参考航班管家思路 以机票业务为起点开展OTA业务 预计盈亏平衡点将至 [1] - 长期来看 公司与美团生态互补 目标是成为美团系OTA支柱 并对标携程、同程等一线OTA平台 [1]

核心观点 - 研报首次覆盖恒隆地产并给予“买入”评级 目标价11.7港元 公司聚焦核心商圈打造高端商业标杆 通过积极调改推动零售逐季改善 核心商场租金已同比转正 同时财务稳健 分红比例高 未来有望恢复纯现金派息 [1] 业务布局与经营表现 - 公司业务以投资物业租赁为主 物业销售及酒店为辅 布局中国大陆及香港 投资物业聚焦核心城市核心商圈 上海两大恒隆广场已成为地标 坪效高位且租金稳定 [2] - 2024年公司总营收112亿港元 同比增长+9% 2011-2024年复合年增长率+5% 增长主要源于内地投资物业租金提升 其2011-2024年复合年增长率达+7% [2] - 2024年收入构成：内地投资物业租金、香港投资物业租金、香港开发、酒店分别占比58%、27%、13%、2% 2025年上半年总营收50亿港元 其中投资物业租金收入占比94% [2] 投资物业与酒店运营详情 - **内地投资物业**：截至2024年末 公司在内地8个城市拥有10个恒隆广场 总面积227万平方米 零售与办公楼面积分别占比61%和33% [3] - 2024年内地投资物业租金收入65亿港元 同比-5% 但2011年以来复合年增长率仍为+7% 2025年上半年内地租金收入同比-2% [3] - 公司积极进行商场调改并引入新品牌 前端指标租户零售额自2024年第三季度起已逐季改善 有望推动租金企稳回升 2025年上半年内地10个商场中已有7个租金同比转正 [3] - 未来主要增量来自杭州恒隆广场 总面积39万平方米 预计2025-2026年落地 [3] - **香港投资物业**：2024年租金收入30.5亿港元 同比-9% 2025年上半年同比-4% 收入中零售、办公楼、住宅公寓占比分别为59%、34%、8% 随着市场景气度回升 零售及住宅公寓租赁已持续转好 [3] - **酒店业务**：规模较小 在运营酒店为沈阳和昆明两家 2025年上半年营收1.29亿港元 同比大幅增长+84% [3] - 行业层面 2025年第三季度开始 以爱马仕、Prada、LVMH为代表的重奢品牌营收强势向上修复 重奢消费复苏态势良好 为公司高端商场后续运营改善奠定基础 [3] 财务与分红状况 - 截至2025年上半年 公司有息负债548亿港元 同比+3% 净负债率为33.5% 后续随着杭州恒隆逐步开业 资本承担将减少 净负债率有望边际回落 [4] - 2025年上半年融资成本为3.9% 创近年新低 未来在行业降息环境下 公司持有业务价值有望得到重估 [4] - 分红方面 2012-2023年年度股息保持在33-35亿港元 2024年因业绩下滑 年度股息降至25亿港元 但分红比例仍维持80% 未来分红方式也有望恢复至以纯现金分红为主 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.2亿、25.5亿、26.4亿港元 同比增速分别为+17%、+1%、+4% [1] - 预计2025-2027年归母核心利润分别为28.9亿、29.2亿、30.0亿港元 同比增速分别为-7%、+1%、+3% [1] - 对应市盈率分别为18倍、18倍、17倍 [1]

核心观点 - 研报首次覆盖恒隆地产并给予“买入”评级 目标价11.7港元 公司聚焦核心商圈打造高端商业标杆 通过积极调改推动零售逐季改善 核心商场租金已同比转正 财务稳健且维持高分红比例 未来有望恢复纯现金派息 [1] 业务布局与经营概况 - 公司业务以投资物业租赁为主 物业销售及酒店为辅 布局中国大陆及香港 [2] - 公司投资物业聚焦核心城市核心商圈 上海两大恒隆广场已成为地标 坪效高位且租金稳定 [2] - 2024年公司总营收112亿港元 同比增长9% 2011-2024年复合年增长率5% [2] - 2024年收入构成：内地投资物业租金占比58% 香港投资物业租金占比27% 香港开发占比13% 酒店占比2% [2] - 过往营收稳步增长主要源于内地投资物业租金提升 其2011-2024年复合年增长率达7% [2] - 2025年上半年公司营收50亿港元 其中投资物业租金收入占比高达94% [2] 投资物业与酒店运营表现 - **内地投资物业**：截至2024年末 公司在内地8个城市拥有10个恒隆广场 总面积227万平方米 其中零售占比61% 办公楼占比33% [3] - 2024年内地投资物业租金收入65亿港元 同比下降5% 但2011年以来复合年增长率仍为7% [3] - 2025年上半年内地投资物业租金收入同比下降2% [3] - 公司积极进行商场调改并引入新品牌 前端指标租户零售额自2024年第三季度起已逐季改善 [3] - 内地10个商场中 已有7个在2025年上半年实现租金收入同比转正 [3] - 未来主要增量来自杭州恒隆广场 总面积39万平方米 预计2025-2026年落地 [3] - **香港投资物业**：2024年租金收入30.5亿港元 同比下降9% 2025年上半年同比下降4% [3] - 香港投资物业中 零售、办公楼、住宅公寓占比分别为59%、34%、8% [3] - 随着市场景气度回升 公司香港零售及住宅公寓租赁业务已持续转好 [3] - **酒店业务**：规模较小 在运营酒店为沈阳和昆明两家 2025年上半年营收1.29亿港元 同比大幅增长84% [3] - 2025年第三季度开始 以爱马仕、Prada、LVMH为代表的重奢品牌营收强势向上修复 重奢消费复苏态势良好 [3] 财务状况与股东回报 - 截至2025年上半年 公司有息负债548亿港元 同比增长3% [4] - 截至2025年上半年 公司净负债率为33.5% [4] - 随着杭州恒隆广场逐步开业 资本承担将减少 净负债率有望边际回落 [4] - 2025年上半年公司融资成本为3.9% 创近年新低 [4] - 未来在行业降息环境下 公司持有业务价值有望得到重估 [4] - 分红方面 2012-2023年公司年度股息保持在33-35亿港元 [4] - 2024年因业绩下滑 年度股息降至25亿港元 但分红比例仍维持在80% [4] - 未来分红方式也有望恢复至以纯现金分红为主 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.2亿、25.5亿、26.4亿港元 同比增速分别为+17%、+1%、+4% [1] - 预计公司2025-2027年归母核心利润分别为28.9亿、29.2亿、30.0亿港元 同比增速分别为-7%、+1%、+3% [1] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为18倍、18倍、17倍 [1]

2 2 合我们资源 · 八 就您的梦想 申万宏源政企与机构客户服务品牌 = 盟原编 ff H 申万宏源证券有限公司 荣获 上证鹰 · 金理财 投顾组织奖 ETF服务奖 财富管理领军人奖 12月12日，由上海证券报社主办的大虹桥金融高质量发展大会在沪成功举 办。会上，2025"上证鹰·金理财"榜单揭晓，申万宏源荣获"投顾组织奖"、"ETF 服务奖"两项大奖，申万宏源财富管理事业部总经理杨正平荣获"财富管理领军人 奖"。 免责声明 本内容最终解释权归申万宏源证券有限公司所有。 作为金融行业极具影响力的年度盛事，"上证鹰・金理财"评选为行业发展树立 了风向标。 申万宏源将深入贯彻党的二十届四中全会精神，坚定不移走中国特色金 融发展之路，在助力实体经济稳定发展与资本市场高质量发展的进程中创造专业价 值，在服务金融强国建设的宏伟蓝图下展现更大担当作为， 继续发挥示范引领作 用， 为 推动金融行业高质量发展和 中国式现代化贡献申万宏源力量。 ...