报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 看好创新药出海，重点推荐恒瑞医药、百济神州等[1] - 具体看好的子行业排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等[4][10] 行情回顾与市场表现 - 本周A股医药指数涨幅为-0.74%，年初至今涨幅为15.86%，相对沪深300的超额收益分别为-2.02%和-0.65%[4][9] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为-0.71%，年初至今涨幅为80.40%，相对于恒生科技指数跑赢52.43%[4][9] - 本周医药子板块中，医药商业（+5.19%）和中药（+0.03%）上涨，原料药（-2.54%）、化学制药（-1.14%）、医疗器械（-0.93%）、生物制品（-1.28%）、医疗服务（-1.37%）下跌[4][9] - 本周A股涨幅居前个股：海王生物（+55.59%）、瑞康医药（+36.54%）、粤万年青（+15.37%）[4][9] - 本周H股涨幅居前个股：励晶太平洋（+51.43%）、中生北控生物科技（+45.70%）、北海康成-B（+13.94%）[4][9] - 医药指数市盈率为37.48倍，较历史均值低0.97[6] 重点公司分析：恒瑞医药 - 公司已上市创新药总数中国第一，NDA批准数量连续3年全国第一[4] - 2025年有10个目录外药品参与国家医保目录谈判，2026年力争实现5个以上创新产品获批[4] - 创新药收入占比持续提升，从2021年的34%增加至2025年上半年的55%[18] - 2021年至2025年（截至报告日）已获批创新药共22款，预计2026-2027年新获批创新药数量将超过10款[18] - 出海业务方面，过去3年BD（业务发展）总包金额近280亿美金，BD数量中国第一[4][33] - 2026-2027年计划平均每年启动数项创新药资产首次海外临床，部分项目全球同步开发[4][33] - 在肿瘤领域构建“精准治疗+免疫治疗+ADC+支持治疗”四位一体布局[16] - 在减重领域布局体系化管线，针对GLP-1、GIP、GCG等靶点，包括SHR-9531（GLP-1/GIP，预计2026年获批）、SHR-7535（口服GLP-1）、SHR-4729（GLP-1/GIP/GCG）等[17] - 公司拥有100个以上创新分子、400个以上活跃项目，每年20个以上新分子进入临床[25] - 临床运营高效，拥有超过2000人的临床团队，年入组患者超过2万名，从启动I期到NDA，SHR-1811用时约4年，SHR-9531用时约3年10个月[30] 行业研发与监管动态 - 12月2日，阿斯利康宣布Baxdrostat的上市申请获FDA受理并予以优先审评，用于治疗难治性高血压，有望成为首个获批的醛固酮合成酶抑制剂[4][38] - 12月4日，达歌生物宣布其全球首个针对HuR靶点的分子胶降解剂DEG6498在中国完成首位受试者给药[4] - 12月4日，辉瑞扎维吉泮鼻喷雾剂用于治疗偏头痛的上市申请获中国NMPA受理[38] - 12月3日，复宏汉霖的斯鲁利单抗新适应症（联合化疗用于可手术切除的胃癌新辅助/辅助治疗）拟纳入优先审评[38] 具体投资标的建议 - 中药领域：建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等[4][12] - CXO及科研服务领域：建议关注药明康德、皓元医药、百奥赛图、奥浦迈、纳微科技、金斯瑞生物科技等[4][12] - 医疗器械领域：建议关注联影医疗、鱼跃医疗等[4][12] - AI制药领域：建议关注晶泰控股[4][12] - GLP-1领域：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业、信达生物等[4][12] - PD-1/VEGF双抗领域：建议关注三生制药、康方生物、荣昌生物等[4][12] - 创新药领域：建议关注信达生物、百济神州、石药集团、恒瑞医药、泽璟制药、百利天恒、科伦博泰、迪哲医药、海思科等[4][12] - 报告列出了包含恒瑞医药、药明康德、百济神州等公司在内的详细关注组合及财务预测数据[11][13][14][15]

公司产品纳入医保目录情况 - 公司共有19款药品成功进入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》[1] - 其中10款药品为首次纳入目录，包括注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单抗、醋酸阿比特龙片(Ⅱ)、盐酸伊立替康脂质体注射液(Ⅱ)、瑞格列汀二甲双胍片(Ⅰ)/(Ⅱ)、全氟己基辛烷滴眼液[1] - 3款药品新增适应症成功纳入目录，包括注射用卡瑞利珠单抗、氟唑帕利胶囊、富马酸泰吉利定注射液[1] - 5款药品通过续约成功保留在目录，包括马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液[1] - 2款药品新增适应症并调整至常规目录管理，包括甲磺酸阿帕替尼片和布比卡因脂质体注射液[1] 相关药品销售业绩 - 公告涉及的药品在2024年度的合计销售额约为86.60亿元人民币[2] - 上述药品在2025年1月至9月的合计销售额约为75.54亿元人民币[2] 医保目录实施与影响 - 新版《国家医保目录（2025年）》将于2026年1月1日起正式实施[2] - 药品纳入国家医保目录将有利于其市场销售[2] - 医保支付标准、报销细则等具体信息需以国家医疗保障局等政府部门的公示为准[2]

2026年医保目录调整核心概览 - 2026年1月1日起实施的新版国家医保目录新增114种药品，其中50种为1类创新药，占比近44%，同时调出29种药品，目录内药品总数增至3253种（西药1857种，中成药1396种），肿瘤、慢性病、精神疾病、罕见病、儿童用药等重点领域保障水平明显提升 [1] - 首次同步发布商保创新药目录，包含18家企业的19款创新药，旨在为年治疗费用超过30万元的药品构建医保与商保协同的支付机制 [2][12] - 医保目录调整趋势从“扩容”走向“提质”，在更严格的准入审核和更细化的价值评估体系下，聚焦临床价值显著、患者需求迫切的领域 [8] 医保准入对行业与市场的影响 - 医保准入已成为创新药市场放量的关键节点，进入目录的创新药通常能在一年内实现销售额快速增长，“以价换量”模式正在重塑中国创新药企业的商业模式 [4] - 创新药从“临床可用”迈向“医保可及”是产业变革的关键一步，不仅增加治疗选择，也降低患者经济负担，使更多患者用得起创新药 [3][11] - 资本市场对创新药的投资热情有望因医保迅速纳入与商保托底保障而恢复，为市场注入新的信心 [15] 主要受益制药公司及产品 - **恒瑞医药**：共有11款抗肿瘤产品成功纳入新版目录，包括5款首次纳入的1类创新药（如注射用瑞康曲妥珠单抗等），另有3款已纳入药品通过拓展适应症扩大受益人群 [4] - **信达生物**：共有7款创新产品（含新增适应症）成功纳入，其抗PD-1产品达伯舒新增子宫内膜癌适应症，成为该领域目前唯一进入医保的PD-1抑制剂；信必敏（替妥尤单抗）是中国首个、全球第二款获批的IGF-1R抗体药物 [5] - **阿斯利康**：呼吸领域首款生物制剂凡舒卓（本瑞利珠单抗）作为唯一精准靶向EOS的抗IL-5R生物制剂纳入医保；血液肿瘤药物康可期（阿可替尼）及乳腺癌创新药荃科得（卡匹色替）成功纳入；与默沙东合作的利普卓（奥拉帕利）乳腺癌适应症新增纳入目录 [6][9][10] - **诺华**：共有2个新产品及4个新适应症成功纳入，涵盖心血管、肿瘤、肾病、自身免疫、眼科等多个治疗领域（如乐可为、倍优适、凯丽隆等） [7] - **礼来**：GIP/GLP-1 RA“网红”产品穆峰达（替尔泊肽）首次成功纳入国家医保，用于成人2型糖尿病患者的血糖控制 [8] - **赛诺菲**：血液肿瘤创新药赛可益（艾沙妥昔单抗）首次被纳入医保，是国家药监局批准的首个且目前唯一与标准治疗VRd联合的抗CD38单抗，用于治疗新诊断的多发性骨髓瘤 [11] - **强生创新制药**：旗下三款创新药物（特诺雅达、特诺雅、泽倍珂）成功纳入，覆盖克罗恩病、溃疡性结肠炎、前列腺癌等领域；其多发性骨髓瘤药物拓立珂（塔奎妥单抗）被纳入首版商保创新药目录 [7] 商保创新药目录重点覆盖领域 - **CAR-T细胞疗法**：五款进入初审名单的CAR-T疗法均进入最终商保目录，包括复星凯瑞、合源生物、药明巨诺、驯鹿生物、科济药业的相关产品，价格在99.9万至129万元/针之间 [12] - **罕见病用药**：商保创新药目录中包含6款罕见病药，占目录药品数量的30%，例如首款本土研发的治疗戈谢病的酶替代疗法戈芮宁 [13] - **阿尔茨海默病治疗药物**：礼来的多奈单抗（记能达，国内定价5500元/瓶）和卫材的仑卡奈单抗（乐意保，国内定价2508元/支，年治疗费用约18万元）进入商保目录 [14] - **其他高价值创新药**：百时美施贵宝的CTLA-4抑制剂伊匹木单抗（逸沃）作为唯一入选的免疫肿瘤药物入选；武田中国的消化领域创新产品注射用替度格鲁肽（瑞唯抒）被纳入 [14][15] 临床需求与治疗领域亮点 - **肿瘤领域**：新增药物覆盖淋巴瘤、白血病、多发性骨髓瘤等，进一步拓宽血液肿瘤患者保障边界；淋巴瘤在我国年发病人数约10.15万，平均5年生存率不足40% [9] - **乳腺癌**：2022年中国确诊病例超过35万例，造成约75,000例死亡；此次纳入的创新药（如卡匹色替、奥拉帕利）为HR阳性晚期或早期高风险患者提供了更多可及的治疗选择 [9][10] - **呼吸疾病**：中国有400万重度哮喘患者，其中约80%为重度嗜酸粒细胞性哮喘，凡舒卓的纳入为其提供了精准靶向治疗方案 [6] - **糖尿病**：中国成人糖尿病患者超过1.4亿，糖尿病医疗支出位居全球第二，替尔泊肽的纳入有助于血糖控制 [8] - **罕见病**：本轮医保目录调整新增的114种药品中包含9款罕见病治疗用药 [13] 政策协同与产业发展 - **审评审批加速**：2024年一类创新药获批上市达48个，2025年上半年已近40个，审评通过率与效率提升，抗肿瘤药、罕见病用药及儿童专用药成为创新主力 [17][18] - **产业格局重塑**：“4+7”集采等政策推动产业转型升级，促使药企转向创新；目前已有7家中国药企市值超过千亿，其中两家跻身全球生物药行业市值前30强 [18] - **未来发展路径**：实现创新药高质量发展需产业政策与资本市场协同，鼓励诞生年销售额达20亿至百亿元的重磅产品，完善支付端评估体系以缩短投资回报周期，并支持药企通过国际化参与全球竞争 [19] - **当前挑战**：中国创新药研发仍存在靶点扎堆、同质化竞争问题，需从“me-too”向“first-in-class”突破；创新药在基层和偏远地区的可及性仍有差距 [20]

公司产品纳入国家医保目录情况 - 根据国家医保局等部门发布的《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》，恒瑞医药部分产品被纳入该目录 [1] - 通过医保谈判，公司有10款产品首次纳入国家医保目录，包括注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单抗、醋酸阿比特龙片(Ⅱ)、盐酸伊立替康脂质体注射液(Ⅱ)、瑞格列汀二甲双胍片(Ⅰ)/(Ⅱ)、全氟己基辛烷滴眼液 [1] - 公司有3款产品通过新增适应症成功纳入国家医保目录，包括注射用卡瑞利珠单抗、氟唑帕利胶囊、富马酸泰吉利定注射液 [1] - 公司有5款产品通过续约成功保留在国家医保目录，包括马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液 [1] - 公司有2款产品在新增适应症的同时，调整至国家医保目录的常规目录管理，包括甲磺酸阿帕替尼片和布比卡因脂质体注射液 [1]

公司产品纳入国家医保目录情况 - 公司部分产品根据国家医保局等部门通知，被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》[1] - 通过医保谈判，注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单抗、醋酸阿比特龙片(Ⅱ)、盐酸伊立替康脂质体注射液(Ⅱ)、瑞格列汀二甲双胍片(Ⅰ)/(Ⅱ)、全氟己基辛烷滴眼液共10款产品首次纳入国家医保目录[1] - 注射用卡瑞利珠单抗、氟唑帕利胶囊、富马酸泰吉利定注射液3款产品通过新增适应症成功纳入国家医保目录[1] - 马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液共5款产品通过续约成功保留在国家医保目录[1] - 甲磺酸阿帕替尼片和布比卡因脂质体注射液2款产品通过新增适应症并调整至常规目录管理[1]

2025年国家医保及首版商保创新药目录发布 - 国家医保局与人力资源社会保障部于12月7日印发《国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录》及《商业健康保险创新药品目录（2025年）》，新版目录将于2026年1月1日在全国正式实施 [2] - 2025年国家医保药品目录新增114种药品，其中50种为1类创新药，目录内药品总数增至3253种（西药1857种，中成药1396种）[2] - 首版商保创新药目录纳入19种药品，涵盖CAR-T细胞疗法、罕见病、阿尔茨海默病等前沿治疗领域，涉及北海康成、复星医药、药明巨诺、百济神州等多家上市药企 [2][7] 医保目录调整思路与影响 - 本次调整是医保局成立以来的第8次调整，已形成常态化、规范化、科学化的调整机制 [4] - 调整思路为“补齐短板、鼓励创新、优化结构”，旨在支持“真创新”与“差异化创新”，提升肿瘤、慢性病、精神疾病、罕见病、儿童用药等重点领域的保障水平 [2][4] - 目标是实现保障能力提升、提高患者对新药的可及性，并引导医药产业更加注重创新 [4] 国内上市药企产品纳入情况 - **恒瑞医药**：共有11款抗肿瘤产品被纳入，包括5款首次纳入的创新产品、3款创新药的新适应症及3款产品的续约，其肿瘤领域16款已上市创新药中已有14款纳入医保 [3] - **信达生物**：共有七款创新产品（含新增适应症）被纳入，涵盖肿瘤和心血管及代谢疾病领域 [3] - **智翔金泰**：其1类生物创新药赛立奇单抗注射液被纳入，该药于2024年8月获批，已实现30个省份的市场覆盖 [3] - **其他公司**：康诺亚的司普奇拜单抗注射液、众生药业的昂拉地韦片、泽璟制药的盐酸吉卡昔替尼片、君实生物的特瑞普利单抗注射液新增适应症及昂戈瑞西单抗注射液等均被纳入2025年国家医保目录 [3][4][5][6] 外资企业及合作产品纳入情况 - **诺华**：共有2个新产品及4个新适应症被纳入2025年国家医保目录，涵盖心血管、肿瘤、肾病、自身免疫、眼科等多个治疗领域 [4] - **华东医药**：其全资子公司产品乌司奴单抗注射液调整至常规目录管理，合作产品塞纳帕利胶囊、戊二酸利那拉生酯胶囊被纳入协议期内谈判药品部分，泽沃基奥仑赛注射液被纳入商保创新药目录 [5] 商保创新药目录特点与纳入产品 - 目录重点纳入临床价值大、创新程度高、患者受益明显但超出基本医保保障范围的药品，最终纳入18家企业的19个药品，其中包含9个1类新药 [7] - 目录体现了支持创新的导向，纳入了CAR-T、TCE疗法、双特异性抗体等热门靶点药物 [8] - 目录关注重点领域，包括适应人口老龄化的阿尔茨海默症药品，以及多发生于儿童的戈谢病、神经母细胞瘤等罕见病用药 [9] - 目录明确了基本医保与商业保险的保障边界，基本医保坚持“保基本”，商保则更偏重于创新、前沿的药物 [9] - **CAR-T疗法**：备受瞩目的5款百万元级CAR-T细胞疗法全部被纳入，包括复星凯瑞的阿基仑赛注射液、药明巨诺的瑞基奥仑赛注射液等 [7] - **罕见病药品**：北海康成的酶替代一类创新药戈芮宁成功纳入商保目录 [7] 行业观点与展望 - 中泰证券研报指出，创新药仍是医药板块最重要的主线，近2-3个月股价调整后，投资安全边际及收益回报价值凸显 [9] - 建议积极布局2026年伴随价格出清、需求复苏、经营周期拐点有望出现基本面改善的板块及个股 [9]

公司医保谈判成果 - 公司共有16款药品通过本次国家医保目录调整，其中10款药品首次纳入目录，2款药品新增适应症纳入目录，4款药品成功续约保留在目录，另有2款药品新增适应症并调整至常规目录管理 [1] - 首次纳入目录的药品包括注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单抗、醋酸阿比特龙片(II)、盐酸伊立替康脂质体注射液(II)、瑞格列汀二甲双胍片(I)/(II)、全氟己基辛烷滴眼液 [1] - 新增适应症纳入目录的药品为注射用卡瑞利珠单抗和氟唑帕利胶囊 [1] - 成功续约的药品为马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液 [1] - 甲磺酸阿帕替尼片和布比卡因脂质体注射液新增适应症并调整至常规目录管理 [1] 相关药品销售数据 - 本次涉及医保调整的药品在2024年度合计销售额约为86.60亿元人民币 [1] - 上述药品在2025年1月至9月（前三季度）的合计销售额约为75.54亿元人民币 [1] 对公司经营的影响 - 公司认为相关药品纳入国家医保目录将有利于药品的销售 [1] - 公司表示该事项对公司经营业绩的具体影响暂无法估计 [1]

核心观点 - 恒瑞医药多款药品成功纳入或续约《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》，预计将有利于相关药品的销售 [1][2] 药品纳入目录情况 - 注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单抗、醋酸阿比特龙片(Ⅱ)、盐酸伊立替康脂质体注射液(Ⅱ)、瑞格列汀二甲双胍片(Ⅰ)/(Ⅱ)、全氟己基辛烷滴眼液共10款产品首次通过谈判纳入国家医保目录 [1] - 注射用卡瑞利珠单抗、氟唑帕利胶囊、富马酸泰吉利定注射液共3款产品新增适应症成功纳入国家医保目录 [1] - 马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液共5款产品续约成功保留在国家医保目录 [1] - 甲磺酸阿帕替尼片和布比卡因脂质体注射液共2款产品新增适应症并调整至常规目录管理 [1] 相关药品销售数据 - 公告涉及的上述药品在2024年度的合计销售额约为86.60亿元人民币 [2] - 上述药品在2025年1月至9月的合计销售额约为75.54亿元人民币 [2] 目录实施与影响 - 《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》将于2026年1月1日起正式实施 [2] - 药品纳入国家医保目录将有利于其销售，但对公司经营业绩的具体影响暂无法估计 [2] - 具体的医保支付标准、报销细则等信息需以国家医疗保障局等相关政府部门公示为准 [2]

通过医保谈判，注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、夫那奇珠单 抗注射液、硫酸艾玛昔替尼片、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、注射用瑞卡西单 抗、醋酸阿比特龙片（Ⅱ）、盐酸伊立替康脂质体注射液（Ⅱ）、瑞格列汀二甲 双胍片（Ⅰ）/（Ⅱ）、全氟己基辛烷滴眼液首次纳入国家医保目录；注射用卡 瑞利珠单抗、氟唑帕利胶囊、富马酸泰吉利定注射液新增适应症成功纳入国家医 保目录；马来酸吡咯替尼片、海曲泊帕乙醇胺片、磷酸瑞格列汀片、注射用甲苯 磺酸瑞马唑仑、硫培非格司亭注射液续约成功保留在国家医保目录；甲磺酸阿帕 替尼片和布比卡因脂质体注射液新增适应症并调整至常规目录管理。具体情况如 下： | | | | 治疗。 | | --- | --- | --- | --- | | | | | 3.本品用于既往接受过一线化疗后疾病进展或 | | | | | 不可耐受的局部晚期或转移性食管鳞癌患者的 | | | | | 治疗。 | | | | | 4.本品用于既往接受过二线及以上化疗后疾病 | | | | | 进展或不可耐受的晚期鼻咽癌患者的治疗。 | | | | | 5.本品联合顺铂和吉西他滨用于局部复发或转 | | | | | 移性鼻咽 ...

公司药品纳入医保目录情况 - 公司有9款药品首次被纳入国家医保目录，包括注射用瑞康曲妥珠单抗和苹果酸法米替尼胶囊等 [1] - 公司另有11款药品成功新增适应症或续约，包括注射用卡瑞利珠单抗和氟唑帕利胶囊等 [1] - 国家医保目录（2025年）将于2026年1月1日起正式实施 [1] 相关药品销售业绩 - 上述涉及医保目录调整的药品在2024年度的合计销售额约为86.60亿元 [1] - 上述药品在2025年1月至3季度的合计销售额约为75.54亿元 [1]