投资评级 - 增持(维持) [2] 核心观点 - 1H2025实现营业总收入1168.0亿元，同比-16.1%；归母净利润27.3亿元，同比-63.2% [7] - 营收下滑主因结转规模下降，利润降幅更大主因结转利润率下滑，1H2025营业利润率、归母净利率分别为8.4%、2.3%，同比分别-1.6pct、-3.0pct [7] - 2025年6月签约金额290.1亿元，同比-31.0%；1-6月签约金额1451.7亿元，同比-16.3%，规模仍居行业第一 [7] - 1H2025获取27宗地块，一二线占比91.8%，投资强度0.35，高于1H2024的0.07 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为51.9/56.3/60.3亿元，对应EPS 0.43/0.47/0.50元，PE 19.2X/17.7X/16.5X [7] 财务数据 盈利预测 - 2025E营业收入287045百万元，同比-7.9%；归母净利润5193百万元，同比+3.8% [6] - 2025E毛利率14.0%，营业利润率5.0%，净利润率3.4% [6] - 2025E ROE 2.6%，PB 0.5X [6] 资产负债表 - 1H2025货币资金135889.51百万元，存货745252.17百万元 [8] - 2025E资产负债率72.9%，流动比率1.68 [8] 现金流 - 2025E经营活动现金流9912.65百万元，投资活动现金流-1330.86百万元 [8] 市场表现 - 最近12月股价表现：保利发展-12%，沪深300 +1%，房地产开发指数+38% [4]

行业整体销售表现 - 2025年前7个月TOP100房企累计销售总额20730.1亿元，同比下降13.3% [1] - 7月单月销售额同比降幅达18.2% [1] - TOP10房企销售额均值为1010.3亿元，同比下降13.6% [2] - TOP11-TOP30房企销售额均值256.3亿元，同比下降15.2% [2] - TOP31-TOP50房企销售额均值125.2亿元，同比下降7.8%，为各阵营最小降幅 [2] - TOP51-TOP100房企销售额均值60.0亿元，同比下降13.5% [2] 头部企业竞争格局 - 保利发展以1632亿元销售额位居榜首 [1] - 绿城中国以1368亿元销售额位列第二 [1] - 中海地产以1319.5亿元销售额排名第三 [1] - 销售面积前三企业为保利发展802.2万平方米、绿城中国629.0万平方米、万科627.9万平方米 [1] - 销售额超千亿房企共5家，超百亿企业共49家 [2] - 中国金茂、滨江集团等房企销售表现强劲 [2] 产品结构及定价策略 - 绿城中国销售均价超2万元/平方米，中海地产与华润置地均价位于2-3万元/平方米区间 [1] - 头部企业通过聚焦高端项目带动整体单价上移 [1] - 企业通过精准拿地加速布局改善需求市场，形成较好利润空间 [2] - 高单价项目反映企业产品力与地块地段资源优势 [2] 市场趋势与展望 - 房地产市场仍处于波动调整过程，城市分化行情延续 [2] - "好城市+好房子"模式具备结构性机会 [2] - 多地楼市新政推出与"因城施策"政策工具持续丰富 [3] - 下半年为比拼产品力与运营效率关键时期 [3] - 聚焦核心城市与优质项目有助于在"金九银十"抢占先机 [3]

行业整体表现 - 上海TOP20房企1-7月合计销售额达2581.8亿元 销售面积达362.2万平方米 [1] - 上海依托核心城市地位与经济活力持续为楼市构筑深厚根基 [1] 企业竞争格局 - 保利发展以280.7亿元销售额稳居金额榜首位 [1] - 招商蛇口以258.4亿元销售额位列第二 华润置地以251.6亿元位列第三 [1] - 销售面积前三分别为招商蛇口46.6万平方米 保利发展38.1万平方米 华润置地29.7万平方米 [1] 发展策略方向 - 房企需聚焦核心区域并以创新理念与极致产品力锻造"好房子" [1] - 通过坚守核心价值逻辑有效承接政策红利并穿越市场周期 [1]

行业投资评级 - 维持房地产及物管"看好"评级 [4] 核心观点 - 7月房企销售额单月同比-23%/累计同比-18%，销售热度继续低位 [4] - 房地产市场呈现"结构偏强+总量偏弱"格局，看好布局核心城市的优质房企 [4] - 政策主基调仍为"止跌回稳"，好房子政策将开辟新发展赛道 [4] - 预计核心城市房地产市场已在底部拐点区域，将领先筑底回升 [4] 7月单月销售数据 - 保利单月销售180亿元(YOY-29%)排名第一 [2] - 招蛇156亿元(YOY-1%)、万科135亿元(YOY-30%)分列二三位 [2] - 7月单月销售过百亿房企为5家，较2024年同期减少1家 [2] - 表现突出房企：金茂+49%、滨江+25%、越秀+19%、融创+6% [4] 1-7月累计销售数据 - 保利累计销售1632亿元(YOY-18%)排名第一 [4] - 中海1320亿元(YOY-18%)、华润1236亿元(YOY-12%)分列二三位 [4] - 表现突出房企：金茂+23%、越秀+12%、建发房产+6%、华发+1% [4] - TOP50房企累计销售金额13,877亿元，同比-18.4% [4] 重点推荐标的 - 产品力房企：建发国际、滨江集团、华润置地等 [4] - 低估值修复房企：新城控股、越秀地产、招商蛇口等 [4] - 二手房中介：贝壳-W [4] - 物业管理：华润万象、绿城服务等 [4] 行业集中度 - TOP10房企销售金额占比21.1%，销售面积占比24.5% [5] - TOP20房企销售金额占比19.1%，销售面积占比24.0% [5] - TOP50房企销售金额占比18.4%，销售面积占比24.6% [5]

土地市场热度 - 7月多地楼面价创新高 上海徐汇地块达20万元/平方米刷新全国纪录 深圳前海地块84180元/平方米 苏州工业园区地块65242元/平方米 [1] - 1-7月TOP100房企拿地总额5783亿元 同比增长34.3% 较上月增幅扩大1个百分点 [1] - 深圳前海地块经历158轮竞价 起始楼面价45234元/平方米 最终成交溢价率达86.10% [2] 供地策略与地块特征 - 各地推行"缩量提质"供地模式 核心城市优质地块凭借稀缺性维持高溢价成交 [1][3] - 上海徐汇地块为衡复风貌区十年首宗新增住宅用地 具备轨道交通与商业配套优势 [2] - 三线及四线城市土地市场以底价成交为主 部分城市通过优化供地结构吸引投资 [3] 企业拿地格局 - 央国企占据主导地位 拿地金额前十企业中8家为央国企 [2] - 绿城中国以1116亿元新增货值位列第一 中海地产935亿元第二 保利发展907亿元第三 [3] - TOP10企业1-7月新增货值总额6871亿元 占TOP100企业的43.5% TOP100新增货值门槛为55亿元 [2] - 部分民企保持投资强度 滨江集团跻身拿地金额前十 邦泰集团与大华集团进入前二十 [2] 行业发展趋势 - 产品力竞争持续升级 得房率提升与外立面材料优化成为行业趋势 [3] - 房企需避免高价拿地 防止过高土地成本对项目开发形成挑战 [3] - 核心地块稀缺性推动竞争激烈化 倒逼房企提升设计能力与产品打造能力 [2][3]

楼市整体表现 - 7月重点30城新房成交规模836万平方米，前7月累计成交与去年同期基本持平 [1] - TOP100房企7月销售操盘金额2111.6亿元，回落至历史较低水平 [2] - 前7月百强房企累计销售操盘金额18638.4亿元，同比下降12.5%，降幅较去年同期收窄25个百分点 [2] 房企梯队分化 - 前7月千亿房企数量仅4家，同比减少1家 [1][2] - TOP100门槛值同比下降22.4%至31.9亿元，TOP30/TOP50门槛降幅分别为3.1%和2.7% [5] - TOP21-30房企累计销售1578.5亿元（同比-6.3%），TOP31-50房企累计销售2089.8亿元（同比-7.2%），降幅小于TOP10房企 [8] - TOP10房企累计销售9392.7亿元，占百强总额50%，但TOP3/TOP4-10降幅分别达14.4%和15.2% [8] 区域市场趋势 - 8月新房成交预计延续低位波动，累计同比降幅或维持在5%以内 [1][11] - 核心一二线城市因优质供应短缺或现阶段性成交回落，天津/武汉/南京等二线有望复苏 [11] - 城市内部分化加剧，核心区域优质项目保持高热，高得房率新规产品推动局部市场回暖 [11] 房企销售排名 - 操盘口径：保利发展(165亿元)、招商蛇口(147亿元)、绿城中国(146.9亿元)居前三 [12][13] - 全口径：保利发展(180.3亿元)、招商蛇口(156.3亿元)、万科地产(134.5亿元)领先 [16][17] - 权益口径：保利发展(141.8亿元)、束润置城(111亿元)、中海地产(108.7亿元)位列前三 [20][21]

2025年1-7月中国房地产企业权益拿地情况 - 中海地产以542亿元权益拿地金额位列第一，绿城中国以522亿元紧随其后，保利发展以324亿元位居第三 [2] - 绿城中国以248万平方米权益拿地面积排名第一，保利发展以205万平方米位列第二，中海地产以203万平方米排名第三 [2] - 权益拿地金额前十企业中，央国企占据8席，部分民企如滨江集团以347亿元进入前五，邦泰集团以67亿元位列第17 [2][14] 2025年1-7月中国房地产企业新增货值排名 - 绿城中国以1116亿元全口径新增货值和974亿元权益新增货值位列第一 [8] - 中海地产以935亿元权益新增货值排名第二，保利发展以907亿元全口径新增货值位列第三 [8] - TOP10企业新增货值总额6871亿元，占TOP100企业的43.5%，TOP100企业新增货值门槛为55亿元 [8][15] 土地市场整体表现 - TOP100企业拿地总额5783亿元，同比增长34.3%，增幅较上月增长1个百分点 [14] - 土地市场热度持续走高，央国企为主力拿地企业，部分民企保持一定投资强度 [14] - 核心城市优质地块竞争激烈，多地块刷新区域最高楼面价纪录 [17] 热点城市土拍动态 - 上海徐汇区XH-02单元051-11地块以200257元/平方米成交楼面价刷新全国涉宅用地单价纪录 [19] - 深圳南山区前海合作区桂湾片区地块以84180元/平方米楼面价刷新深圳最高单价纪录 [19] - 南京、苏州、杭州等核心城市优质地块经历数十轮竞价，部分触发双高双竞限制条件 [17] 城市群拿地分布 - 长三角TOP10企业拿地金额1802亿元，位居四大城市群之首 [23] - 京津冀TOP10企业拿地金额894亿元，位列第二 [23] - 中西部TOP10企业拿地金额457亿元，排名第三 [23] 重点城市拿地企业分析 - 招商蛇口在北京、上海、南京、成都四个城市拿地金额均进入前十 [25] - 建发房产在杭州、北京、苏州和成都四个城市拿地金额进入前十 [25] - 滨江集团聚焦杭州，以196亿元拿地金额位列杭州第一 [25] 全国住宅用地成交总价TOP10 - 上海5宗地块入榜，总成交金额244亿元，虹口区北外滩地块以65亿元位列榜首 [26] - 杭州和深圳各2宗地块入榜，总成交金额分别为46亿元和45亿元 [26] - 高总价地块拿地企业以央国企为主，2宗地为联合拿地 [26]

百强房企销售业绩 - 1—7月百强房企销售总额为20730.1亿元，同比下降13.3%，降幅较1—6月扩大1.5个百分点 [1][2] - TOP10房企销售额均值为1010.3亿元，同比下降13.6%；TOP11—30房企均值256.3亿元，降幅15.2%；TOP31—50房企均值125.2亿元，降幅7.8%；TOP51—100房企均值60.0亿元，降幅13.5% [2] - 保利发展以1632亿元排名第一，绿城中国1368亿元第二，中海地产1319.5亿元第三 [1] - 1000亿元以上阵营房企5家，较去年同期减少1家，销售额均值1320.1亿元；500亿—1000亿元阵营6家，均值674.1亿元；300亿—500亿元阵营4家，减少1家，均值371.8亿元；100亿—300亿元阵营34家，均值161.8亿元 [2] - 7月单月百强房企销售额同比下降18.2%，建发、中国金茂、滨江集团、中建壹品等表现较强 [2] 房企业绩预告 - 沪深上市房企中62家发布2025年半年度业绩预告，17家预增或扭亏，11家首亏，28家续亏，6家预减 [3] - 亏损主因包括：房地产开发项目结算规模下降导致毛利率低位、新增资产减值计提、大宗资产及股权交易价格低于账面值、有息负债利息费用化金额增加、出险房企计提逾期罚息或资产处置损失 [3][4][5] 行业趋势 - 房地产市场仍处于波动调整阶段，城市分化延续，"好城市 好房子"存在结构性机会 [1]

土地市场整体表现 - 2025年1-7月TOP100房企拿地总额5783亿元，同比增长34.3%，增幅较上月提升1个百分点，土地市场持续升温 [1] - 央国企占据主导地位，拿地金额前十企业中8家为央国企，滨江集团作为民企代表进入前十，邦泰集团、大华集团等民企进入前二十 [1] - 绿城中国、中海地产、保利发展位列新增货值前三，分别达1116亿元、935亿元和907亿元，TOP10企业新增货值总额6871亿元，占TOP100企业的43.5% [17] 企业拿地排名 拿地金额TOP10 1 中海地产 542亿元 2 绿城中国 522亿元 3 保利发展 424亿元 4 建发房产 347亿元 5 滨江集团 347亿元 6 中国金茂 279亿元 7 华润置地 271亿元 8 招商蛇口 数据缺失 9 联发集团 120亿元 10 保利置业 118亿元 [2] 拿地面积TOP10 1 绿城中国 248万㎡ 2 保利发展 205万㎡ 3 中海地产 203万㎡ 4 建发房产 162万㎡ 5 邦泰集团 155万㎡ 6 华润置地 119万㎡ 7 滨江集团 112万㎡ 8 滁州城市建投 107万㎡ 9 招商蛇口 106万㎡ 10 中国金茂 98万㎡ [2] 区域市场表现 - 长三角地区TOP10企业拿地金额1802亿元，居四大城市群首位，京津冀以894亿元位列第二，中西部以457亿元排名第三 [24] - 杭州、北京、上海为重点城市拿地前三： - 杭州：滨江集团341亿元、绿城中国179亿元 - 北京：中海地产171亿元、建发房产100亿元 - 上海：中海地产119亿元、保利发展95亿元 [26] - 南京、苏州、成都等二线城市中，扬子国资投资集团、绿城中国、华润置地分别以60亿元、84亿元、34亿元成为当地拿地金额榜首 [26] 土地拍卖热点 - 核心城市优质地块竞争激烈，南京NO2025G47地块经89轮竞价成交，苏州双湖地块49轮竞价，杭州石桥单元地块43轮竞价 [18] - 上海徐汇区XH-02单元051-11地块以20万元/㎡楼面价刷新全国纪录，较5个月前静安寺地块16万元/㎡纪录大幅提升 [20] - 7月全国住宅用地成交总价TOP10中上海占5宗（总成交244亿元），杭州2宗（46亿元），深圳2宗（45亿元），上海虹口北外滩地块以65亿元居首 [28] 房企策略分析 - 央国企通过联合拿地降低风险，如招商蛇口+港中旅联合竞得浦东地块，华润置地+杭地+杭州地铁联合竞得杭州地块 [28] - 民企采取区域深耕策略，滨江集团聚焦杭州（拿地金额占比超98%），兴耀房产、大华集团分别在杭州、上海补充土储 [27] - 房企更关注项目安全性与盈利确定性，北上深杭核心地块因稀缺性持续高溢价成交，三四线城市仍以底价成交为主 [23]

房企销售业绩 - 1-7月百强房企销售总额20730.1亿元，同比下降13.3%，降幅较1-6月扩大1.5个百分点 [1][4] - TOP10房企销售额均值1010.3亿元，同比下降13.6%；TOP11-30房企均值256.3亿元，降幅15.2%；TOP31-50房企均值125.2亿元，降幅7.8% [4] - 千亿以上阵营房企5家（同比减少1家），销售额均值1320.1亿元；500-1000亿阵营6家，均值674.1亿元；300-500亿阵营4家（减少1家），均值371.8亿元 [4] - 7月单月百强房企销售额同比下降18.2%，建发、中国金茂等房企表现强劲 [5] 房企排名格局 - 保利发展以1632亿元销售额居首，绿城中国1368亿元第二，中海地产1319.5亿元第三 [1] 半年度业绩预告 - 沪深上市房企中62家发布2025年半年度业绩预告，其中17家预增或扭亏，11家首亏，28家续亏，6家预减 [2][6] 业绩亏损原因 - 房地产开发项目结算规模下降，毛利率维持低位 [7] - 行业风险敞口升高导致新增资产减值计提 [8] - 大宗资产及股权交易价格低于账面值 [9] - 有息负债利息费用化金额增加 [10] - 出险房企存在逾期罚息、资产拍卖或破产清算损失 [11] 行业趋势判断 - 房地产市场仍处波动调整期，城市分化延续，"好城市+好房子"存在结构性机会 [3]