行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [7] 报告核心观点 - 报告看好AI技术演进带来的投资机会，重点关注四个细分赛道：受益于多模态加速的AI漫剧赛道及优质IP、具备流量与模型数据优势的互联网大厂、商业模式在海外已跑通国内有望复制的垂直赛道（如广告、电商、教育）、以及AI+游戏厂商 [2][12] 事件描述与产品更新 - **OpenAI发布GPT-5.2**：于12月12日全面上线，包含GPT-5.2 Instant、GPT-5.2 Thinking和GPT-5.2 Pro三个版本，分别对应即时响应、深度推理和高性能任务处理场景 [2][5] - **通义万相发布Wan 2.6**：于12月16日正式发布，上线了国内首个角色扮演功能 [2][5] 产品性能与市场反馈 - **GPT-5.2的专业能力**：在GDPval评测（涵盖44个职业的知识型工作任务）中，GPT‑5.2 Thinking在**70.9%**的任务中优于行业资深专家，而GPT-5 Thinking的胜负率仅为**38.8%**，是首个超过人类专家水平的模型，其速度是人类专家的**11倍以上**，成本不足人类专家的**1%** [12] - **GPT-5.2的推理能力**：在SWE-Bench Pro、GPQA Diamond、ARC-AGI等测试中均胜于Gemini 3、Claude Opus 4.5等模型 [12] - **GPT-5.2的市场反响**：根据OpenAI CEO，其API上线首日突破**万亿tokens**使用量，但大量用户反馈模型的共情能力和语境感知能力出现下滑 [12] - **通义万相Wan 2.6的功能**：是国内首个支持角色扮演功能的视频模型，支持角色扮演、音画同步、多镜头生成，能生成**15秒**的**1080P**视频（参考生视频支持10秒），相比Sora2多了音频驱动生成功能 [12] - **通义万相Wan 2.6的价格**：在连续包年标准会员情况下，生成1个视频大约需要**0.6元**，生成1张图片大约需要**0.03元** [12] 建议关注的细分赛道与公司 - **AI漫剧与优质IP赛道**：看好受益于多模态加速的AI漫剧赛道，关注工具型实力领先且AI能力持续迭代升级的快手等公司 [2][12] - **互联网大厂**：大厂具备流量分发、模型、数据等优势，聚焦to C AI Agent打造商业闭环，关注腾讯控股等 [2][12] - **垂直应用赛道**：海外已跑通商业模式，国内有望复制的广告、电商、教育等垂直赛道 [2][12] - **AI+游戏赛道**：AI+游戏陆续落地，关注AI布局积极的巨人网络、恺英网络等游戏厂商 [2][12]

量化模型与因子总结 量化因子与构建方式 1. **因子名称：机构占比因子**[18][19] * **因子构建思路**：通过剔除一般法人持股，计算专业机构投资者在特定行业（或个股）流通市值中的相对占比，以此衡量机构投资者对该行业（或个股）的持股集中度或偏好程度[18]。 * **因子具体构建过程**： 1. 数据来源：上海证券交易所统计年鉴，获取沪市无限售条件A股中，每个行业（或个股）的专业机构投资者持有市值和自然人投资者持有市值[11][13]。 2. 计算逻辑：将专业机构持有市值除以专业机构与自然人投资者持有市值之和，得到机构占比[18][19]。 3. 计算公式： $$机构占比 = \frac{专业机构持有市值}{专业机构持有市值 + 自然投资者持有市值}$$[19] 4. 该因子可按不同行业层级（如大类行业、一级行业）进行聚合计算，以分析机构资金在不同板块的分布特征[18][19][22]。 2. **因子名称：机构超配因子**[15] * **因子构建思路**：通过比较机构在某个行业的实际配置比例与该行业在整体市场（如沪市）中的市值占比，来判断机构是相对超配还是低配该行业，以反映机构的主动配置偏好[15]。 * **因子具体构建过程**： 1. 计算机构配置比例：统计机构在某个行业的持有总市值，除以机构在所有行业的持有总市值[15]。 2. 计算行业基准比例：计算该行业所有个股的总市值，除以沪市所有A股的总市值（或所选样本的总市值）[15]。 3. 计算超配比例：用机构在该行业的配置比例减去该行业的基准比例[15]。 4. 结果解读：超配比例为正值表示机构相对市场基准超配该行业，为负值则表示低配[15]。 模型的回测效果 （报告中未提供基于上述因子的量化策略模型及其回测绩效指标，如年化收益率、夏普比率、最大回撤、信息比率(IR)等，因此本部分无相关内容。） 因子的回测效果 （报告中未提供上述因子的单因子测试结果，如IC值、IR、多空收益、分组收益等定量指标，因此本部分无相关内容。）

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [6] 报告的核心观点 - 从火山引擎原动力大会观察到明确的下游需求爆发趋势和模型能力的持续迭代，供需共振下看好明年行业token用量再上台阶 [2][9] - 重点关注多模态（如生图、生视频）、端侧（如AI玩具、眼镜等）、Agent等赛道的应用机会 [2][9] 事件描述与数据表现 - 2025年12月18日，火山引擎举办冬季Force原动力大会，正式发布豆包大模型1.8及音视频创作模型Seedance 1.5 pro，同时发布多款新产品 [2][4] - 截至2025年12月，豆包大模型日均token使用量突破50万亿，自发布以来增长471倍，较去年同期增长超过10倍 [9] - 已有超过100家企业客户累计token使用量超过一万亿 [9] 模型能力迭代升级 - **豆包大模型1.8**：拥有更强多模态Agent能力 [9] - 升级多模态理解，单视频理解帧数从640提升至1280 [9] - 更强Agent能力，加强工具调用、长文和多轮指令遵循，同时支持OS Agent落地 [9] - 更灵活的上下文管理：支持256K，具备原生API上下文管理 [9] - **豆包视频生成模型Seedance 1.5 pro**：主要进步在于音画高精同步、支持多人多语言对白及具备影视级叙事张力 [9] 新产品与架构发布 - 全面升级AI云原生架构 [9] - 推出企业级AI Agent平台AgentKit，帮助企业打造多样的Agent，解决权限、集成等工作 [9] - 推出智能体工作站HiAgent，帮助企业管理和调度未来的数字员工 [9] - 发布多款封装完成的通用Agent，如“内容审核Agent”、“内容洞察Agent”、“客服Agent”，以降低企业特定任务的部署难度 [9] 商业模式与定价策略 - 火山引擎推出模型“节省计划”，提供阶梯折扣最高节省47% [2][9] - 模型定价思路从最初的技术调优实现单token降价，演进为根据Context区间定价，再到针对客户使用多款模型解决不同任务的习惯推出整体节省计划 [9] - 定价策略旨在使客户在token用量增大的情况下享受更优惠价格，降低创新成本 [9]

财政收支总体表现 - 1-11月广义财政收入累计同比回落至-0.2%，支出累计同比回落至4.5%[3] - 11月广义财政收入当月同比为-4.7%，支出当月同比降幅收窄至-2.0%[9] - 广义财政支出累计同比（4.5%）显著低于年初预算目标（9.3%）[9] 公共财政收入结构 - 11月税收收入当月同比连续8个月为正，为3.2%[9] - 11月非税收入当月同比因高基数大幅回落至-10.8%[9] - 主要税种中，个人所得税当月同比高增11.4%，企业所得税同比转负至-5.2%[9] 公共财政支出结构 - 11月科技与卫生健康支出走强，当月同比增速高达20%-30%左右[9] - 基建类支出（节能环保、城乡社区、农林水务、交通运输）仍在压降，合计拖累公共财政支出当月同比-5.8个百分点[9] - 11月债务付息支出累计同比回落至3.9%，占公共财政支出比重为4.9%[9] 政府性基金收支情况 - 11月基金收入（卖地收入为主）当月同比降幅收窄至-15.7%，其中国有土地出让收入当月同比为-26.5%[9][12] - 11月基金支出当月同比转正至2.8%，显示年末投放力度加快[9] 财政结余与未来展望 - 1-11月累计新增财政存款约2万亿元，创2013年以来新高[9] - 已发行政府债与实际支出存在差额，两本账合计约1.5万亿元尚未形成支出[9] - 年末财政留有“余粮”，预计将对2026年上半年稳增长形成支撑[3][9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司向波尔集团出售贝纳比利时80%股权，此举旨在优化资产结构并深化与波尔的合作关系，是公司全球化拓展的重要进展 [1][2][4][10] - 公司正全面转向出海，通过并购与自建工厂快速扩张海外产能，海外二片罐业务利润率显著优于国内，有望驱动收入增长及盈利结构优化 [10] - 国内二片罐行业提价预期乐观，随着行业集中度提升、供需关系改善及富余产线转移至海外，国内二片罐盈利有望自2026年初起底部修复，实现扭亏 [10] - 公司作为国内金属包装行业领导者，未来业绩增长驱动因素包括：两片罐毛利率回升、海外业务拓展、国内消费需求转好、饮料罐化率提升及高毛利创新产品占比提高 [10] 交易事件详情 - 交易主体：公司下属子公司贝纳香港拟向波尔集团100%控股的Rexam Limited出售其控股子公司贝纳比利时80%股权 [2][4] - 交易进展：交易已获德国反垄断审批 [2][4] - 交易对价：预计调整后的交易对价约为5000-6000万欧元 [2][4] - 标的公司情况：贝纳比利时主营二片金属罐包装容器生产销售，2024年实现净利润179万欧元，2025年1-6月实现净利润493万欧元 [2][4] 公司战略与业务布局 - **海外扩张加速**：2025年第三季度以来，公司正加速在中东、东南亚、中亚等地的布局 [10] - **海外产能规划**：目前公告的海外布局产能合计约40亿罐，具体包括：计划自建泰国7亿罐、哈萨克斯坦9亿罐，以及收购的沙特波尔项目22亿罐（公司持股65.5%） [10] - **产能转移**：部分海外产线预计将从国内搬迁，有助于进一步优化国内供需格局 [10] - **合作深化**：此前公司于2019年及2025年分别收购了波尔集团位于中国及沙特的包装项目，且波尔集团通过香港上海汇丰银行持有奥瑞金5860万股，占总股本的2.29%，本次交易将进一步加深双方合作关系 [10] 行业与市场分析 - **国内二片罐盈利现状**：2024年国内二片罐业务净利率估计仅小个位数，2025年以来普遍亏损 [10] - **海外二片罐盈利优势**：海外二片罐业务净利率估计在中高个位数甚至10%以上 [10] - **国内提价预期**：年底处于对内资客户谈价阶段，商谈2026年初开始执行的基准价，行业集中度和议价权提升、供需关系改善有望推动提价 [10] - **外资客户提价**：个别外资客户（基准价3年1谈）已商定2026年初开始二片罐“变相提价”，同样利好国内整体盈利改善 [10] - **市场格局**：奥瑞金与中粮包装合并后，合计产能约250亿罐以上，产能市占率近40%，显著领先第二名 [10] - **盈利修复空间**：对标国内二片罐净利率有望逐步恢复到大个位数（2024年仅小个位数，目前估计为负），盈利弹性大 [10] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为11.5亿元、12.2亿元、14.5亿元 [10] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年EPS分别为0.45元、0.48元、0.57元 [10][14] - **市盈率（PE）**：对应2025-2027年PE分别为13倍、13倍、11倍 [10] - **净资产收益率（ROE）**：预计2025-2027年ROE分别为11.4%、10.9%、11.6% [14] - **营业收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为232.10亿元、243.23亿元、255.35亿元 [14]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出具体的行业投资评级 [6][13] 报告核心观点 * 报告认为，2025年11月开始的商业航天行情与此前历次行情相比，催化密度和实际影响更大，但选股底层逻辑相同 [3][8] * 不同点在于：本轮行情催化密度更高，且潜在催化（如火箭可回收试验成功、太空数据中心应用）若实现，将对产业节奏产生显著提速影响 [3][8] * 相同点在于：选股遵循“高弹性+抗通缩”的逻辑，即关注当下单星价值量/份额高、财务基数小的公司以获取弹性，并聚焦于天线、电源等具备抗通缩属性的核心环节 [3][8] 事件描述与产业进展总结 * 事件描述：2025年12月12日，长征十二号运载火箭成功将卫星互联网低轨16组卫星送入预定轨道 [6] * 产业进展：我国商业航天发射密度显著提升，2025年7-8月完成6次发射，2025年12月上半月即完成3次发射，表明产业正快速向组网阶段迈进 [8] 行情不同点：催化密度与影响 * 催化来源更广：2025年11月起，在海外算力训练缺电背景下，英伟达、谷歌、SpaceX等AI与航天巨头发布关于太空数据中心的观点，将市场关注点从AI导向卫星，并为商业航天提供了远期潜在应用场景 [3][8] * 产业内部催化密集：多家火箭公司筹划在2025年底或2026年初进行大推力火箭可回收首飞试验 [8] * 试验进展超预期：以朱雀三号为例，其回收试验虽因一子级着陆段点火异常而失败，但已处于试验后半段，进展超预期 [8] * 潜在影响巨大：若后续任一火箭公司的可回收试验首次尝试即获成功，将直接加速整个产业进程，可能导致本轮行情的持续性超越2023年以来的历次行情 [8] 选股相同点：高弹性与抗通缩逻辑 * 高弹性逻辑：商业航天在基建投入期的增长依赖运营商资本开支，但在应用需求未明确、商业逻辑未闭环前，资本开支不会无限扩张且强爆发期持续时间较短 [3][8] * 高弹性标的特征：产业链公司当下的单星价值量、市场份额、财务基数是影响爆发弹性的关键，价值量高且财务基数小的公司弹性更好 [3][8] * 产业中长期主旋律是通缩：从制造业本质及产业化角度，商业航天中长期将持续降本，导致大部分环节价值量下滑 [3][8] * 抗通缩环节：天线和电源是具备抗通缩属性的核心环节 [3][8] * 天线：作为通信卫星影响数据传输能力的核心部件，具备技术升级与用量提升（如TR信道量）的逻辑 [8] * 电源：随着卫星复杂度提升，对电源需求持续增加，在单位太阳翼发电能力短期难大幅提升的背景下，提升太阳翼面积成为中短期内重要方式，从而保障该环节价值量 [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持此评级 [11] 报告核心观点 - 短期视角下，投资收益率是估值的主导因素，而资产配置比例是投资收益率的决定性因素 [3][9] - 中长期视角下，受益于政策与市场变化，保险资产端与负债端的利差有望提升，结合行业中长期空间充足，ROE有望持续改善 [3][9] - 预期2026年保险需求将维持较高水平，“存款搬家”至保险的逻辑顺畅，且行业竞争格局将持续改善，头部上市险企更加受益 [8][112] - 个股层面，推荐中国人寿、新华保险、中国平安、中国人保等优质标的 [3][9] 2025年回顾总结 - **市场表现**：2025年1-11月，沪深300上涨15%，长江保险指数上涨14.5%，跑输大盘0.6个百分点，个股中中国平安、新华保险和中国人保跑赢大盘 [6][23] - **负债端表现**：新单保费增速略有放缓，但价值率持续改善，带动新业务价值持续高速增长，2025年前三季度，国寿、平安、太保、新华的新业务价值增速（除新华外为可比口径）分别为41.8%、46.2%、31.2%和50.8% [6][30] - **资产端表现**：权益市场表现突出，带动总投资收益表现良好 [6][23] - **前期判断印证**：1）中报数据验证负债成本持续压降；2）截止三季度末，人身险行业股票、基金敞口分别相对年初增加2.5个百分点、0.3个百分点；3）截止三季度末，人身险行业资金运用余额相对年初规模增加3.8万亿元；4）前三季度A股上市险企保费市占率同比提升3.4个百分点 [6][32][33] 保险投资收益率分析 - **核心决定因素**：决定险企投资收益率最主要的因素是资产配置，报告推论头部保险公司在投资端不存在显著且持续的阿尔法，投资收益率主要由资产配置决定 [6][51] - **资产规模**：截至2025年三季度，上市险企总投资资产超过20万亿元，其中国寿、平安、太保、人保、新华的规模分别为7.3万亿、6.4万亿、3.0万亿、1.8万亿和1.8万亿元 [6][51] - **收益率预测方法**：通过标准化资产分类（如债券、股票、基金、非标等），并结合各类资产收益率中枢的历史数据进行预测，模型预测值与实际披露值拟合效果良好 [53] - **利差损风险极低**：即使在极端低利率情景下（假设存量债券收益率降至1%，权益配置比例再提升5%），上市险企投资收益率仍可保持在2%以上，证明其利差损风险极小 [6][63][67] 保险板块估值逻辑 - **短期估值锚点**：近十年数据来看，投资收益率的预期是保险行业估值的锚，短周期估值最主要的影响因素是投资收益率 [7][77] - **资产端主导**：由于人身险负债具备长期性，年度维度看，新单保费占总负债比例不足5%，负债端难以产生重大影响，而资产端（尤其是权益类资产）的市场波动对投资收益率影响强，因此行业估值主要受资产端主导 [71] - **绝对估值模型**：借鉴内含价值（EV）体系，结合对保险投资收益率的预测构建绝对估值模型，验证来看估值的拐点、趋势与实际市值的变化基本一致，意味着可以在给定未来大类资产收益率和配置比例的情况下，量化保险板块估值提升的空间 [7][77][82] 2026年行业需求与格局展望 - **“存款搬家”逻辑**：预期2026年保险需求将维持较高水平，一方面有大量定存及理财到期（谨慎假设下，2026年定期存款到期约25.1万亿元，定期理财到期约7.8万亿元），另一方面保险产品具备收益率和刚兑优势（2025年12月招行三年期定存利率1.25%，保险预定利率2.0%） [8][84][95] - **行业格局改善**：监管持续强化（如“报行合一”、万能险监管新规等），使得依靠激进定价或费率换取市场份额的模式难以为继，产品设计合理性、服务能力、生态圈及投研能力更强的头部险企将更受益，行业集中度有望加速提升 [101][105][108][109] - **龙头优势**：在储蓄型产品发展趋势下，龙头险企在资产端收益率、投研团队、偿付能力充足度（分级监管）方面的优势将转化为市占率优势 [109][112] 投资建议与个股选择 - **双主线配置逻辑**： - **主线一（弹性标的）**：配置更容易受益于慢牛预期的弹性标的，如中国人寿、新华保险等纯寿险、高杠杆标的 [112] - **主线二（稳健标的）**：经营相对稳健、分红展望相对稳定的个股，如中国平安、中国人保等 [112] - **重点公司估值参考（截至2025年12月12日）**： - 新华保险（A股）：股价67.32元，26年P/EV为0.65倍，总资产/净资产为18.2倍，股票+基金敞口18.7% [113] - 中国人寿（A股）：股价45.30元，26年P/EV为0.73倍，总资产/净资产为11.9倍，股票+基金敞口13.6% [113] - 中国平安（A股）：股价63.91元，26年P/EV为0.69倍，总资产/净资产为13.8倍，股票+基金敞口13.8% [113] - 中国人保（A股）：股价8.55元，26年P/EV为0.84倍，总资产/净资产为6.2倍，股票+基金敞口10.7% [113]

指数调仓核心变化 - 红利低波指数调仓换手率高，调入调出个股各18只，因其成分股仅50只，换仓率显著高于中证红利指数[6][20] - 中证红利指数调整后，股息率在5%到8%区间内的个股权重占比有显著提升[7][31] - 红利低波指数调整后，股息率在5%以上区间内的个股权重占比有显著提升[7][34] 行业与资产配置结构演变 - 调仓后行业覆盖扩大，中证红利新纳入家用装饰及休闲、建筑产品、农产品等行业；红利低波新纳入医疗保健、非金属材料、公用事业、环保、机械设备等行业[6][22] - 红利低波指数中，银行权重从49.65%降至46.75%，下降2.90个百分点；同时医疗保健、家电制造等消费行业权重显著提升[24][26] - 红利低波指数中，“类债红利”资产权重接近半壁江山，但“质量红利”资产权重边际提升最为显著[6][14][26] - 中证红利指数以周期红利和稳健红利为主，两者合计占比超60%，调仓后类债红利权重上升，质量红利权重有所下滑[26] 配置逻辑与市场环境 - 根据“利率-流动性”框架，类债、稳健性红利在利率下行环境中配置价值更高；而质量、周期类弹性红利在利率回升、流动性宽松阶段配置价值更佳[8][36] - 报告认为，此次调仓中质量红利权重提升，可能代表红利机会正从“传统红利资产”向“质量红利”资产切换和扩散[2][14]

报告核心观点 - “十五五”规划以科技创新为核心驱动力，激活超大规模市场潜力打通国内大循环，并将战略安全作为底线保障，以实现高质量发展 [2][107] - 科技创新聚焦自立自强，加强原始创新和超前布局未来产业，构建未来发展新引擎 [2][107] - 国内大循环主要通过建立全国统一大市场和大力提振消费来激活内生动力，为经济增长提供内在支撑 [2][107] - 战略安全重点围绕产业安全、国防安全、贸易安全三大领域构建安全屏障，加强国家安全体系和能力建设 [2][8][107] 科技：新兴产业与未来产业 - 高技术制造业韧性凸显，2025年10月其PMI为50.5%，连续多月保持扩张，显著高于制造业总体水平（49.0%）[15] - 三新经济占GDP比重从2016年的15.3%波动提升至2024年的18.01%，年均提升约0.34个百分点 [15] - 中国规模以上工业企业高技术产业R&D经费支出从2018年的3559.12亿元增至2023年的6960.22亿元，五年累计增长95.6%，年均增速达14.4% [17] - 战略性新兴产业内部存在新旧动能切换，“十五五”建议将新能源汽车剔除战略性新兴产业，意味着其已迈过渗透率爆发期，2024年销量渗透率高达48% [6][24][26] - 机器人等行业距离产业化放量仍有很大提升空间，正位于渗透率爆发前夜，新能源汽车产业积累的能力正加速中国具身智能产业的战略突破 [6][29] - “十五五”规划建议加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展 [35] - 规划建议前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点 [35] - 人工智能被定义为全面实施“人工智能+”行动，全方位赋能千行百业，目标到2027年与6大重点领域深度融合，新一代智能终端等应用普及率超70% [6][41] - 当科技行业进入产业化阶段，渗透率快速提升并突破5%-10%的关键阈值时，市场通常会启动估值与盈利共振的主升浪行情 [45] 国内大循环：扩大内需与供给侧改革 - “十二五”期间，社会消费品零售总额2015年突破28万亿元，消费对GDP增长的贡献率从2010年的49.4%提升至2015年的54.3% [46] - “十三五”供给侧改革以去产能为核心，优化产业结构，推动企业盈利修复 [7][51] - 全国统一大市场是强化国内市场的重要抓手，通过理顺价格形成机制促进价格水平温和提升，并通过整治“内卷式”竞争化解重点产业供需矛盾 [7][55] - “十五五”规划建议推动重点产业提质升级，巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力 [7][55] - 根据2025Q3财报数据，许多传统行业正在经历供给收缩和产能自然出清，需关注供给走向底部的电新、医药和化工等行业 [57] - 当前中国消费市场内生动力较弱，2025年9月居民人均可支配收入累计实际同比为5.2%，较6月环比下降0.2个百分点，且居民杠杆率自2020年三季度以来持续高于60% [63] - 规划提出大力提振消费，统筹促就业、增收入、稳预期，合理提高公共服务支出占财政支出比重，以增强居民消费能力 [63] 战略安全：构建安全屏障 产业安全 - 中国在许多关键领域仍有短板，以芯片产业为例，2025年1-10月集成电路贸易逆差达9477.9亿美元，进口数量达4938亿个，高端芯片供给仍高度依赖国际市场 [72][73][74] - “十五五”规划建议完善新型举国体制，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关 [78] - 报告重点推荐三大方向的交集产业：集成电路/网络、基础软件/数据/新一代信息技术应用创新与生物制造/生物 [79] - 根据梳理，在多个细分领域国产化程度仍较低，例如高端通用CPU、操作系统、航空发动机、质谱仪、色谱填料、半导体光刻胶等国产化程度评分仅为1分（1分为最低）[84][85] 国防安全 - “十五五”规划明确加快先进战斗力建设，统筹网络信息体系建设运用，需要推进无人智能装备发展，并加快商业航天与军事应用融合 [87] - 商业航天迎来政策与产业需求爆发，卫星互联网与卫星物联网是低轨卫星发展的核心路径 [87] - 全球低轨空间成为发展焦点，中国积极推进如“GW星座”和“千帆星座”等计划，规划卫星总数超过2.8万颗，卫星互联网已迈入高密度发射、规模化组网阶段 [87] - 全球卫星产业收入稳健增长，2025年10月中国航空航天技术产品出口金额当月增速超过12% [92][93] - 发展卫星物联网是重要举措，目标到2030年卫星通信用户超千万 [95] 贸易安全 - “十五五”规划明确稳步扩大制度型开放，维护多边贸易体制，以对冲外部风险并强化供应链韧性 [98] - 高标准建设海南自由贸易港是重要举措，免税经济短期拉动效应显著，2025年7-10月，海南离岛免税购物人均消费额从5260.2元提升至7220.6元 [98] - 出口市场结构优化，东盟替代美国成为中国出口第一大市场，2025年10月对东盟出口占比达17.58% [99] - 出口产品结构优化，高技术产业提供支撑，2025年10月中国规上企业高技术产业工业增加值当月增速为7.2% [100]

报告行业投资评级 - 看好 维持 [3] 报告的核心观点 - 医疗设备行业在经历2023-2024年连续两年下滑后，于2025年迎来拐点，行业回归正增长，主要是由于设备更新政策带动医院设备采购需求增加，未来行业有望回归稳健增长 [9][10] - 2025年11月设备招采金额环比延续增长态势，预计下半年仍维持同比较快增长，主要是由于设备更新资金持续落地 [17][18] - 医疗设备的国产化率持续提升，从2019年的19%提升至2025年11月的48% [21][22] 设备招采：持续恢复，看好业绩释放 - **行业整体趋势**：2025年上半年医疗设备招采规模为848亿元，行业历经两年下滑后迎来拐点，回归正增长 [10][11] - **全年规模预测**：根据上半年招采金额占全年比重在30-50%之间的历史规律，以2025年上半年848亿元的规模倒算，预计2025年全年招采规模在1884亿元至2422亿元之间，有望迎来较快增长 [14] - **月度数据**：2025年11月设备招采规模为208.76亿元，同比微降0.25%，环比增长26.93%；2025年1-11月累计规模为1665.12亿元，同比增长32.24% [18] - **季度特征**：从历史数据看，下半年为医院招采旺季，上半年招采金额占全年比重在30-50%之间 [14] 主要细分产品招采情况 - **超声设备**：2025年11月招采规模为22.40亿元，同比增长17.60%，环比增长41.67%；2025年1-11月累计规模为181.58亿元，同比增长56.23% [27] - **CT设备**：2025年11月招采规模为25.36亿元，同比增长27.58%，环比增长22.82%；2025年1-11月累计规模为209.46亿元，同比增长72.91% [28] - **MRI设备**：2025年11月招采规模为23.94亿元，同比增长5.68%，环比增长29.94%；2025年1-11月累计规模为190.96亿元，同比增长49.47% [31] - **消化道内镜**：2025年11月招采规模为7.30亿元，同比增长3.26%，环比增长41.08%；2025年1-11月累计规模为54.23亿元，同比增长25.21% [36] - **手术机器人**：2025年11月招采规模为5.60亿元，同比增长8.33%，环比减少11.53%；2025年1-11月累计规模为44.87亿元，同比增长33.56% [37] 医疗设备国产化率情况 - **整体水平**：医疗设备国产化率（按销售额测算）从2019年的19%持续提升至2025年11月的48% [21][22] - **分产品国产化率（2025年1-10月）**：DR为81.0%、超声为45.5%、CT为41.0%、MRI为36.4%、消化内镜为26.6%、DSA为13.5% [22][23] 重点公司设备招采数据跟踪 - **迈瑞医疗**：2025年11月招采规模为13.18亿元，同比增长12.16%，环比增长38.34%；2025年1-11月累计规模为93.86亿元，同比增长39.33% [44] - **联影医疗**：2025年11月招采规模为14.33亿元，同比增长30.40%，环比增长31.15%；2025年1-11月累计规模为105.01亿元，同比增长50.43% [46] - **开立医疗**：2025年11月招采规模为2.47亿元，同比增长62.15%，环比增长17.95%，单月金额为过去3年最高；2025年1-11月累计规模为15.64亿元，同比增长91.32% [50] - **澳华内镜**：2025年11月招采规模为1.09亿元，同比增长59.95%，环比增长62.14%，单月金额为过去3年最高；2025年1-11月累计规模为6.27亿元，同比增长26.34% [54]