投资评级 - 报告对洁美科技（002859.SZ）维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收达5.64亿元，环比增长2.77%，创单季度营收新高 [6] - 公司核心产品电子封装材料处于满产满销状态，电子级薄膜材料产能利用率逐步提升 [6] - 控股子公司柔震科技拟以0.26亿元收购江西鸿美100%股权，旨在加速复合集流体产能扩张和完善产业布局 [6] - 公司致力于成为全球电子元器件封装制程所需耗材一站式服务和整体解决方案提供商 [6] - 预计公司2025至2027年归母净利润将持续高速增长，增速分别为27.3%、34.0%和47.7% [3][6] 主要财务指标与预测 - **营收预测**：预计2025E/2026E/2027年营业收入分别为22.00亿元/26.00亿元/35.00亿元，对应增长率分别为21.1%/18.2%/34.6% [3][6] - **盈利预测**：预计2025E/2026E/2027年归母净利润分别为2.57亿元/3.45亿元/5.10亿元 [3][6] - **盈利能力**：预计毛利率将从2024A的34.2%提升至2027E的37.1%；净利率将从2024A的11.1%提升至2027E的14.6% [3][8] - **每股收益**：预计2025E/2026E/2027年摊薄EPS分别为0.60元/0.80元/1.18元 [3][6] - **估值水平**：对应2025年10月30日股价31.83元，2025E/2026E/2027年PE分别为56.02倍/41.79倍/28.29倍 [3][4][6] 2025年第三季度业绩表现 - **单季度业绩**：第三季度实现营收5.64亿元，同比增长12.91%；归母净利润0.77亿元，同比增长38.53% [6] - **季度毛利率与净利率**：第三季度毛利率为34.17%，同比降低2.31个百分点；净利率为13.18%，同比提升2.05个百分点 [6] - **累计业绩**：2025年前三季度实现营收15.26亿元，同比增长13.74%；归母净利润1.76亿元，同比微降0.7% [6] 战略举措与业务进展 - **产能扩张**：通过收购江西鸿美获取其现有生产线，经改造后可快速投入使用，实现复合集流体业务一体化整合 [6] - **产品应用**：江西鸿美产品（如镀锡铜箔、PI镀铜锡等）主要应用于光伏、新能源、6G、电子信息等行业 [6] - **业务定位**：公司以电子薄型载带为基础，正加快向光电膜材料领域延伸拓展 [6]

投资评级 - 报告对新乳业（股票代码：002946）维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩稳健，营收84.3亿元，同比增长3.5%，归母净利润6.2亿元，同比增长31.5% [6] - 低温业务延续双位数快速增长，新品收入占比创新高，DTC渠道和山姆渠道合作顺利 [6] - 产品结构升级叠加费用优化，25Q3归母净利率同比提升1.4个百分点至7.8% [6] - 短期看，25Q4低温业务及新渠道布局有望延续良好增势，常温业务有望改善，资产减值损失预计优于去年同期 [6] - 长期看，公司深耕低温赛道，坚持“鲜立方”战略，产品结构升级和数字化能力将推动盈利能力持续提升 [6] 主要财务指标预测 - 营业收入预计从2024年的106.65亿元增长至2027年的124.16亿元，增长率从2025年的3.9%提升至2027年的6.0% [2][8] - 归母净利润预计从2024年的5.38亿元增长至2027年的9.74亿元，2025年增速为31.44%，随后逐步放缓至15.79% [2][8] - 毛利率预计从2024年的28.36%稳步提升至2027年的29.10% [2][8] - 摊薄每股收益（EPS）预计从2024年的0.62元增长至2027年的1.13元 [2][8] - 市盈率（PE）预计从2024年的27.23倍下降至2027年的15.04倍 [2][8] 2025年第三季度业绩表现 - 25Q3单季度营收29.1亿元，同比增长4.4%，归母净利润2.3亿元，同比增长27.7% [6] - 25Q3单季度扣非归母净利润2.4亿元，同比增长21.9% [6] - 25Q3毛利率为28.4%，同比微降0.4个百分点，主要因会计科目调整及原奶成本红利边际减弱，但还原可比口径后预计仍实现增长 [6] - 25Q3销售费用率为15.1%，同比下降0.2个百分点，管理费用率为2.9%，同比下降1.1个百分点，显示费用效率提升 [6] 资产负债表与现金流预测 - 公司现金及现金等价物预计从2024年的3.96亿元显著增长至2027年的36.61亿元 [8] - 归属母公司股东权益预计从2024年的30.55亿元增长至2027年的49.11亿元 [8] - 资产负债率预计从2024年的64.6%改善至2027年的55.3% [8] - 经营活动现金流预计2025年为11.76亿元，2026年及2027年分别提升至16.06亿元和16.67亿元 [9]

投资评级 - 对大唐发电维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩实现高增长，尽管前置计提了资产减值 [1] - 第三季度归母净利润为21.33亿元，同比增长61.18% [5] - 盈利能力显著提升，第三季度毛利率和净利率分别为20.94%和10.43%，同比分别提升7.70和3.86个百分点 [5] - 现金流状况改善，第三季度经营活动现金流量净额为141.59亿元，同比增长29.20% [5] - 成本端受益于煤价下行，第三季度秦皇岛5500大卡动力煤市场价同比下跌204元/吨 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为68.55亿元、72.96亿元、75.05亿元，对应市盈率分别为10.31倍、9.69倍、9.42倍 [5] 财务表现与预测 - **营收表现**：2025年前三季度实现营收893.45亿元，同比下降1.82%；第三季度单季营收321.52亿元，同比下降1.62% [5] - **利润增长**：2025年前三季度归母净利润67.12亿元，同比增长51.48%；第三季度单季归母净利润21.33亿元，同比增长61.18% [5] - **盈利能力**：预计2025年毛利率为17.7%，较2024年的14.9%提升2.8个百分点；预计2025年净利率为8.9%，较2024年的5.6%提升3.3个百分点 [2][6] - **未来预测**：预测2025年至2027年营业收入分别为1238.86亿元、1267.15亿元、1280.05亿元，增长率分别为0.3%、2.3%、1.0% [2][6] - **每股收益**：预测2025年至2027年摊薄每股收益分别为0.37元、0.39元、0.41元 [2][6] 运营与业务分析 - **发电量结构**：2025年第三季度煤电、风电、光伏、水电上网电量分别为555.33亿千瓦时、41.95亿千瓦时、24.59亿千瓦时、138.78亿千瓦时，同比变动幅度分别为-0.5%、+23.1%、+40.1%、+11.7% [5] - **上网电价**：第三季度公司平均上网电价为0.409元/千瓦时，同比下降0.021元/千瓦时 [5] - **成本控制**：第三季度财务费用为10.84亿元，同比下降22.62% [5] - **资产减值**：第三季度计提资产减值12.06亿元，2024年同期未计提；前三季度共计提资产减值14.78亿元 [5] 财务状况 - **资产负债率**：2025年三季度末公司资产负债率为66.22%，较年初下降4.80个百分点 [5] - **现金流预测**：预测2025年经营活动现金流为331.17亿元，投资活动现金流为-263.06亿元，筹资活动现金流为38.06亿元 [7] - **股东权益**：预测归属母公司股东权益将从2024年的765.61亿元增长至2027年的982.17亿元 [6]

制造业PMI总体表现 - 2025年10月制造业PMI为49.0%，环比下降0.8个百分点，景气水平回落[1] - 制造业PMI连续7个月处于收缩区间，追平2015年8月后的最长连续收缩纪录[2] 生产与需求分析 - 生产指数为49.7%，环比大幅下降2.2个百分点，降幅超过过去10年同期平均0.96个百分点的季节性水平[3] - 新订单指数为48.8%，环比下降0.9个百分点；新出口订单指数为45.9%，环比下降1.9个百分点，外需受出口新规影响显著[3] - 30大中城市商品房成交面积10月环比下降5.64%，同比下滑29%，反映内需持续低迷[3] 价格指数动态 - 出厂价格指数下降0.7个百分点至47.5%，原材料购进价格指数下降0.7个百分点至52.5%，但仍处于扩张区间[4] - 部分地方消费品以旧换新补贴政策调整或暂停，导致企业降价促销，加剧出厂价格下行压力[4] 企业库存与采购行为 - 产成品库存指数微降0.1个百分点至48.1%，而原材料库存指数下降1.2个百分点至47.3%[5] - 采购量指数大幅下滑2.6个百分点至49.0%，表明企业主动减少采购以应对需求不足[5] 非制造业与企业规模分化 - 服务业商务活动指数微升0.1个百分点至50.2%，受中秋国庆假期支撑；建筑业指数下降0.2个百分点至49.1%[6] - 大型企业PMI下降1.1个百分点至49.9%，中型企业微降0.1个百分点至48.7%，小型企业下降1.1个百分点至47.1%[6]

行业投资评级 - 维持当前评级 [1] 报告核心观点 - 报告为对“十五五”建议规划的点评 [1] 分析师信息 - 报告分析师为顾熹闽 [1] - 社会服务行业首席分析师顾熹闻，拥有8年证券研究经验，曾获2022年社会服务业最佳分析师等奖项 [4]

美联储政策与利率预期 - 美联储利率走廊上限为隔夜逆回购利率（ONRRP）3.80%，下限为准备金余额利率（IORB）4.30%，有效联邦基金利率（EFFR）为4.80%，担保隔夜融资利率（SOFR）为5.30%[5] - CME市场预期显示，2025年12月FOMC会议维持利率在375-400基点的概率为67.79%，升至400-425基点的概率为32.21%[10] - 市场对2024年12月再次降息的预期明显收窄[10] 宏观经济指标 - 美国2024年第一季度GDP环比折年率初步数据为2.1%[7] - 美国核心PCE物价指数同比涨幅为2.8%[7] - 美国密歇根大学消费者信心指数在2024年初出现波动[7] - 美国成屋销量中位数价格在2023年至2024年期间维持在约40万美元水平[9] - 美国CPI同比涨幅从2023年中的高点回落，2024年初核心CPI同比约为3.4%[14] 劳动力市场 - 美国当周初请失业金人数在2024年期间维持在20万至25万人区间[17] - 美国劳动力市场缺口收窄，显示市场趋于平衡[16] 财政与流动性 - 美国财政部一般账户（TGA）余额在2024年变化显著，影响市场流动性[2] - 量化紧缩（QT）政策持续，对准备金水平产生影响[2]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][4] 核心观点 - 十五五规划建议稿的核心在于构建兼具韧性、效率、包容性与安全性的现代金融体系，以适配经济高质量发展需求 [4] - 规划目标与完善中央银行制度、优化金融机构体系、加强金融监管联动，统筹发展与安全 [4] - 规划旨在推动金融业深化改革、提升服务实体经济质效，同时守住不发生系统性金融风险底线 [4] 宏观制度与监管 - 宏观制度层面改革旨在强化中央银行在宏观调控与金融稳定中的核心支柱作用 [4] - 科学稳健的货币政策体系强调逆周期调节和精准导向 [4] - 覆盖全面的宏观审慎管理聚焦于防范化解系统性风险，解决金融风险顺周期性积累 [4] - 银行业尤其是系统重要性银行或将面临更严格的附加监管要求，如逆周期资本缓冲、恢复与处置计划等 [4] - 央行正研究拆分宏观审慎评估（MPA）为货币政策执行情况评估以及宏观审慎和金融稳定评估双模块 [4] 业务转型与增量空间 - “五篇大文章”（科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融）是金融供给侧结构性改革的集中体现，也是银行增量业务的主要来源 [4] - 科技金融领域，银行需从抵质押贷款转向信用贷款并构建“股债贷投保租”全生命周期的综合服务生态 [4] - 绿色金融、普惠金融和养老金融为银行带来信贷和中间业务扩容机会，例如养老理财 [4] - 数字金融作为底层支撑，加速银行数字化转型和 AI 赋能，但需高度重视数据安全、模型治理和伦理合规 [4] 银行差异化发展与监管 - “优化金融机构体系”旨在构建多元有序健康的金融生态，避免同质化竞争 [4] - 国有大行重点服务国家战略、开展综合化经营；股份行可聚焦于零售财富；区域性银行应深耕地方经济 [4] - “全面加强金融监管，构建风险防范化解体系”继续为银行业经营的核心约束，监管预计将更趋严格、穿透和高效 [4] - 房地产、地方债务和中小金融机构等重点领域风险化解继续推进，加快存量不良资产出清 [4] 投资建议与个股推荐 - 十五五规划推动银行业从同质化竞争转向差异化发展，“五篇大文章”促进结构调优和模式升级，打开增量业务空间 [4] - 宏观审慎管理与监管协同深化将优化行业生态，加速风险出清 [4] - 报告建议关注银行业转型变革进展及基本面修复机会 [4] - 个股层面推荐工商银行（601398）、农业银行（601288）、邮储银行（601658）、江苏银行（600919）、杭州银行（600926）、招商银行（600036） [4]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 报告认为公司石膏板龙头地位稳固，虽短期业绩因下游需求疲软及行业竞争加剧而承压，但看好其通过零售渠道完善、高端新品推广及海外产能释放带来的未来盈利修复和增长前景 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为199.05亿元，同比下降2.25%，归母净利润为25.86亿元，同比下降17.77% [4] - 2025年第三季度单季营业收入为63.47亿元，同比下降6.20%，环比下降13.19%，归母净利润为6.57亿元，同比下降29.47%，环比下降39.60% [4] - 2025年前三季度销售毛利率为29.53%，同比下降1.12个百分点，其中第三季度单季毛利率为27.79%，同比下降2.28个百分点 [4] 主营业务分析 - 石膏板业务受房地产市场疲软影响需求承压，2025年1-9月全国房地产开发投资同比下降13.9%，房屋新开工和竣工面积分别下降18.9%和15.3%，同时行业竞争加剧导致石膏板价格下滑 [4] - 公司市占率逆势提升，石膏板龙头地位稳固 [4] - 公司持续推进“一主两翼，全球布局”战略，石膏板及防水业务推出国潮系列高附加值产品，涂料业务锚定高端定位，高端新品的推广有望提升客单值 [4] 费用与现金流 - 2025年前三季度期间费用率为14.27%，同比上升0.86个百分点，其中销售和管理费用率分别上升0.61和0.42个百分点 [4] - 2025年前三季度应收账款同比增长162.61%，主要因实施额度加账期的年度授信销售政策所致，预计年底回款增加后规模将回落 [4] - 2025年前三季度经营活动现金流净额为15.39亿元，同比下降43.13%，原因包括去年嘉宝莉并表影响及本期销售收到现金减少 [4] 未来展望与盈利预测 - 公司海外营收大幅增长，随着泰国、波黑等海外基地产能释放，将贡献更多业绩增量 [4] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为32.36亿元、36.65亿元、41.87亿元，对应每股收益分别为1.90元、2.16元、2.46元 [4] - 预计公司2025年至2027年市盈率分别为12倍、11倍、10倍 [4]

行业投资评级 - 计算机行业评级为“推荐”，并予以“维持” [2] 报告核心观点 - “十五五”是我国冲刺基本现代化的关键五年攻坚期，科技将成为新质生产力的主导力量，旨在抢占科技发展制高点 [1] - 科技是“十五五”期间最强主线，高水平科技自立自强是引领发展新质生产力的核心 [6] - “人工智能+”行动被写入规划，将贯穿科研、制造、治理、服务全链条，发挥全方位赋能作用 [6] - 国产替代预将从供给驱动转向需求放量，政策将从研发支持转向规模化采购和场景开放 [6] - 量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等未来产业预计成为新的经济增长点 [1][6] 行业现状与数据支撑 - 2024年我国创新产出指数为215.8，比上年增长8.1% [6] - 每万名R&D人员高价值发明专利拥有量指数比上年增长12.5%，连续3年保持两位数增长 [6] - 拥有注册商标企业所占比重指数比上年增长8.4% [6] - 每万人科技论文数指数、技术市场成交合同平均金额指数均比上年增长5.8% [6] - 根据国务院要求，到2027年人工智能与6大重点领域深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%；到2030年普及率超90% [6] - 2022年全球量子计算技术市场规模为11亿美元，2027年将增长至76亿美元左右 [6] - 脑机接口市场预计到2027年将达到33亿美元 [6][7] 投资建议与重点关注领域 - 投资主线围绕AI+行动计划，预计2025-2027年AI Agent在工业、自动驾驶、金融三大场景率先落地 [7] - AI算力基础设施：包括国产AI芯片、AI服务器、智算中心及绿色算力配套设施 [7] - AI Agent与MaaS服务：AI Agent在工业、自动驾驶、金融的卡位龙头公司 [7] - 智能终端与具身智能机器人等：包括智能网联汽车、AI手机/PC、AR/VR及具身智能机器人产业链核心算法平台供应商 [7] - AI+绿色低碳：涉及虚拟电厂、工业节能、碳管理软件类公司 [7] - 建议重点关注国产化率仍然较低的关键细分领域，例如EDA及工业软件 [7] - 建议重点关注前沿技术突破带来的商业应用预期加速落地的领域，如量子科技、脑机接口头部企业 [7] 报告研究的具体公司 - 重点关注公司包括：虹软科技、道通科技、金蝶国际、能科科技、华大九天、地平线机器人-w、海光信息、恒生科技、同花顺、财富趋势、顶点软件、金山办公等 [7]

行业投资评级 - 半导体行业评级为“推荐”，并予以“维持” [1] 核心观点 - 报告认为“十五五”规划为半导体行业开启了战略新机遇，国家将通过完善新型举国体制和激发企业主体活力，系统性推动全产业链关键核心技术攻关 [3] - 政策支持将覆盖从设计、制造、封装测试到设备、材料的完整产业链，推动国产化替代从“可用”向“好用”升级，并渗透至先进制程 [3] - 数字经济、人工智能、智能网联汽车等战略新兴产业的发展将为国产芯片创造庞大的应用场景和市场空间，从需求端拉动技术升级 [3] 政策与产业环境 - 事件驱动：中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议通过了“十五五”规划建议，明确提出“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力” [3] - 完善新型举国体制：国家将采取超常规措施，全链条推动集成电路等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破，旨在通过国家实验室、高校、科技领军企业等战略力量协同实现半导体领域基础理论、核心算法和关键材料的突破 [3] - 激发企业主体活力：政策将强化企业科技创新主体地位，推动创新资源向企业集聚，支持科技领军企业承担更多国家重大科技项目 [3] 产业链影响与国产化趋势 - 全链条协同发展：政策将促进设计、制造、封装测试等上下游产业链深度协同，形成内循环生态，推动产业向全链自主创新与安全可控迈进 [3] - 设备国产化：在晶圆厂供应链安全需求驱动下，设备国产化有望从成熟制程向先进制程渗透 [3] - 材料国产化：光刻胶、电子特气、抛光液等前道材料的国产化渗透率将加速提升，具备技术储备和规模化能力的本土企业市场空间广阔 [3] 投资建议 - 建议紧扣全链条突破与国产替代主线，关注的公司包括：中微公司、拓荆科技、北方华创、安集科技、华海诚科、上海新阳、中芯国际、华虹公司、长电科技、寒武纪、海光信息 [3]